文 | 美股研究社

2021年對于中概股來說確實是一場考驗。

不可否認的是，當(dāng)環(huán)境的影響大于公司基本面成長時，市場的悲觀情緒容易被放大。但對于成熟的投資者來說，這也是股票市場的魅力，讓你有機會拿到低價籌碼抄底成功。

歷史反復(fù)證明，在同一個市場，優(yōu)質(zhì)公司不可能只給予更低的估值，且長期被市場忽視。

以金融領(lǐng)域來說，美國本土金融群星閃耀。截至文章發(fā)稿，SoFi的總市值達152.09億美元，Upstart也有168.41億美元。而為數(shù)不少基本面不錯的中概股公司，卻遭遇了股價倒掛，待遇差了一大截。

站在資本市場的角度，緣何國內(nèi)金融科技公司卻難獲全球資本的高看一眼？疊加中概股板塊的波動，我們又該用什么樣的眼光去重估金融SaaS公司的價值？國外資本市場對中國金融科技公司的估值評定，是否又忽略了其科技為核的業(yè)務(wù)底層？

什么樣的公司值得投資者關(guān)注？

近期，金融壹賬通、信也科技、360數(shù)科等金融科技公司相繼發(fā)布新一季度財報。在轉(zhuǎn)型路上，這三家公司的發(fā)展都有各自的側(cè)重點。以金融壹賬通作為觀察視角，我們可以關(guān)注企業(yè)的哪些方面？

1、公司根基是否穩(wěn)??？

目前，赴美上市的金融科技中概股中，其業(yè)務(wù)范疇及經(jīng)營邏輯有所不同，從14家金融科技機構(gòu)類型來看，涵蓋了以科技服務(wù)平臺、互聯(lián)網(wǎng)貸款機構(gòu)、財富管理機構(gòu)、助貸平臺等不同類型。

為了更好地幫助金融機構(gòu)數(shù)字化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略落地，作為商業(yè)科技云服務(wù)平臺的金融壹賬通擁有一整套針對數(shù)字化轉(zhuǎn)型的頂層規(guī)劃，從基于AI、大數(shù)據(jù)能力形成的金融智慧大腦，到零售、企金及保險等業(yè)務(wù)場景領(lǐng)域的智能化解決方案，再到核心系統(tǒng)等技術(shù)平臺底座。

2、企業(yè)基本面如何？

從三季報數(shù)據(jù)來看，金融壹賬通在關(guān)鍵財務(wù)指標(biāo)上持續(xù)改善。今年前三季度，金融壹賬通實現(xiàn)營業(yè)收入28.52億元，同比增長27.5%；凈虧損率更是大幅收窄。

自上市以來，金融壹賬通已連續(xù)第7個季度保持營收與毛利潤的雙增長，第三季度實現(xiàn)營收10.65億元，同比增長20.8%。毛利潤3.78億元，保持穩(wěn)健增長勢頭。今年前三季度的營收和毛利潤分別同比上漲27.5%和12.7%，顯示了金融壹賬通在產(chǎn)品整合升級后對改善毛利潤的預(yù)期效果。

隨著營收增長虧損收窄，這意味著金融壹賬通在第三方客戶群的拓展有望進一步擴大規(guī)模。值得注意的是，第三季度金融壹賬通來自第三方客戶收入的貢獻同比增長16.1%，達3.51億元。

3、行業(yè)是否在潛力賽道上？

受到利率紅線下調(diào)、網(wǎng)絡(luò)小貸監(jiān)管辦法等行業(yè)政策影響，不少金融科技公司的業(yè)務(wù)尚處于持續(xù)調(diào)整的過程中。

但對金融壹賬通這類以科技為核的商業(yè)科技云服務(wù)平臺而言，其客戶粘性及業(yè)務(wù)發(fā)展呈現(xiàn)出穿越周期的韌性。三季報顯示，云服務(wù)平臺是推動金融壹賬通收入增長的最大推動力，其在三季度錄得3.03億元營業(yè)收入，占期內(nèi)總收入的28.5%。

金融科技中概股公司難獲全球資本青睞，其中一個重要原因就是源于資本市場對國內(nèi)金融科技公司的估值評定，其更多參考了傳統(tǒng)的金融機構(gòu)估值、卻忽略了成長型金融科技公司科技為核的業(yè)務(wù)底層。

目前中概股板塊整體表現(xiàn)波動大，在這樣的背景下，企業(yè)走出估值低估靠的是什么？

處于價值洼地

中概股靠什么走出低谷？

富達國際多資產(chǎn)投資策略總監(jiān)戴旻接受媒體采訪時表示：“短期來看，中概股波動加大、估值承壓，且流動性或難見改善。多重因素影響下，中概股投資價值將在一定程度上被重構(gòu)?！蹦鞘裁礃拥墓揪邆渲毓纼r值的實力？

回顧以往，每次受宏觀波動或不可抗力因素影響，都會讓不少上市公司出現(xiàn)過度低估的情況。在筆者看來，商業(yè)邏輯具備可持續(xù)發(fā)展，并且有技術(shù)實力支撐的公司能夠穿越周期震蕩。中概股中，有很多個股屬于消費升級、社交服務(wù)、科技創(chuàng)新相關(guān)領(lǐng)域，長期來看是符合中國長期經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型理念的。這意味不少行業(yè)巨頭的戰(zhàn)略發(fā)展路徑與經(jīng)濟發(fā)展趨勢一致，他們的商業(yè)邏輯在消費互聯(lián)網(wǎng)以及產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域仍大有可為。

放眼金融領(lǐng)域，金融數(shù)字化轉(zhuǎn)型已經(jīng)是大勢所趨。據(jù)中關(guān)村互聯(lián)網(wǎng)金融研究院發(fā)布的《中國金融科技喝數(shù)字普惠金融發(fā)展報告》來看：展望2021年，金融科技發(fā)展逐漸由雙穩(wěn)階段向集聚階段過渡；農(nóng)村數(shù)字普惠金融服務(wù)更加精準(zhǔn)；底層技術(shù)乘數(shù)效應(yīng)顯現(xiàn)，加速帶動上層業(yè)務(wù)深度融合等。

對比傳統(tǒng)金融公司仍然是靠促成貸款與貸款余額實現(xiàn)業(yè)績增長，金融科技公司的商業(yè)邏輯顯然與其存在很大差異。從單一的提供產(chǎn)品服務(wù)、延伸到提供更豐富的解決方案，這意味著金融SaaS公司在客戶需求上能挖掘到更多的長期價值。

作為面向金融機構(gòu)的商業(yè)科技云服務(wù)平臺，金融壹賬通為金融機構(gòu)及監(jiān)督部門提供"科技+業(yè)務(wù)"的解決方案，幫助客戶實現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。在零售方面，金融壹賬通從營銷、產(chǎn)品、風(fēng)控及運營層面助力銀行零售業(yè)務(wù)價值提升，成功幫助某農(nóng)商行優(yōu)化“房抵貸”業(yè)務(wù)流程，使得其業(yè)務(wù)的市場份額從初期的15%提升到了40%，客戶經(jīng)理產(chǎn)能提升了6倍。

截至第三季度，金融壹賬通優(yōu)質(zhì)客戶總數(shù)已超過去年全年，外部優(yōu)質(zhì)plus客戶（百萬量級客戶）數(shù)量已達150家，同比增長24%。從客戶增長的數(shù)據(jù)來看，說明金融壹賬通的新五年戰(zhàn)略升級不僅贏得更多客戶的認可，同時為公司長期、穩(wěn)定的發(fā)展切換了動能引擎。

不論是互聯(lián)網(wǎng)巨頭還是金融科技公司，在面對市場波動的大環(huán)境下要想走出估值低谷，必須要有較強的核心競爭力支撐邏輯，這是應(yīng)對風(fēng)險的底氣所在。

每個投資機構(gòu)都有自己的投資邏輯以及關(guān)注的賽道劃分，對待每一個項目都有自己的判斷標(biāo)準(zhǔn)。那在金融Saas行業(yè)，投資者應(yīng)該關(guān)注的點是什么？企業(yè)穿越周期波動之后的長期價值如何看待？

堅持長期主義，

SaaS賽道靜待價值釋放

對投資者而言，市場永遠不會缺少機會，關(guān)鍵是如何選擇優(yōu)質(zhì)的行業(yè)與標(biāo)的。歷經(jīng)二十多年的發(fā)展，全球SaaS產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為云計算領(lǐng)域最大的細分市場，并誕生了多家市值千億美元級別的巨頭。

近年來，SaaS在中國步入發(fā)展的快車道。其中，金融SaaS領(lǐng)域也被外界寄予厚望。在這條賽道上，外界又該如何看待Saas公司的市場價值？

一、金融SaaS賽道千億市場前景，深挖產(chǎn)品與服務(wù)價值

垂直SaaS賽道能夠受到更多資本的關(guān)注，主要在于市場前景可觀，企業(yè)能夠挖掘的增長服務(wù)空間大。以Salesforce來看，其通過不斷的內(nèi)生創(chuàng)新及戰(zhàn)略性的外延并購，不斷豐富自身所能提供的產(chǎn)品矩陣，產(chǎn)品越來越多，營收來源也更多元化。從2011年Q3到2021年Q2，Salesforce的單季度收入從5.84億美金增長至63.40億，增幅高達10.86倍。

放眼國內(nèi)金融SaaS領(lǐng)域，同樣是一個黃金賽道。據(jù)有關(guān)機構(gòu)預(yù)測，2024年國內(nèi)服務(wù)金融機構(gòu)數(shù)字化轉(zhuǎn)型市場規(guī)模將超過4000億元。千億的市場規(guī)模意味著賽道領(lǐng)域有望誕生更多中小巨頭。

尤其是在疫情的影響下，國內(nèi)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提速。不論是銀行、保險還是企業(yè)金融的數(shù)字化轉(zhuǎn)型迫切，對基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)和解決方案的需求大，這也意味著以金融壹賬通為代表的科技金融公司在業(yè)務(wù)層面有更大的發(fā)展空間。

經(jīng)過第一個五年的“跑馬圈地”，金融壹賬通打下堅實的客戶基礎(chǔ)，實現(xiàn)產(chǎn)品的多樣化和持續(xù)創(chuàng)新，正式進入到“客戶深耕”的第二個發(fā)展階段，聚焦于客戶、產(chǎn)品與生態(tài)三個方向全面深化。橫向整合為以客戶劃分的三大整合產(chǎn)品，分別為數(shù)字化零售、數(shù)字化企金和數(shù)字化保險，與此同時搭建加馬平臺，借平臺與產(chǎn)品雙向賦能企業(yè)深挖金融領(lǐng)域的更多價值。

二、高研發(fā)投入構(gòu)筑技術(shù)壁壘，規(guī)模效應(yīng)下盈利能力提升

高投入，是SaaS企業(yè)商業(yè)基因里背負的壓力。不僅前期投入比較高，而且回本周期也較長。國外的Salesforce、Zoom都是典型代表，但后期隨著客戶增加積累現(xiàn)金流，規(guī)模效應(yīng)實現(xiàn)之后走上穩(wěn)定可持續(xù)的盈利道路。其中，研發(fā)投入與銷售費用雙高是這個行業(yè)的特性。

以Salesforce為例，其研發(fā)投入逐年增加并且一直保持較為穩(wěn)定的增長，最新一季度的研發(fā)投入為10.2億美金。技術(shù)的高投入也提升產(chǎn)品的競爭力，不管是創(chuàng)立之初還是現(xiàn)在，Salesforce一直很重視產(chǎn)品的打磨。雖然多年來專注CRM這一個賽道，但它做到了銷售云（Sales Cloud）、客服云（Service Cloud）、營銷云（Marketing Cloud）三大熱門場景全覆蓋。

因金融數(shù)字化轉(zhuǎn)型的復(fù)雜性，決定了它是一場持久戰(zhàn)，這意味著賽道玩家在前期都會投入較高成本去做產(chǎn)品與服務(wù)研究不同行業(yè)的客戶需求。

以金融壹賬通為例，其Q3用于研發(fā)投入為3.23億元，上年同期為2.96億元，同比增長9.1%。從2017至2020年，金融壹賬通先后投入逾38億元用于研發(fā)，每年研發(fā)投入占收入比例均超40%。截至2021年9月30日，金融壹賬通全球?qū)＠暾垟?shù)為5229件，其中境內(nèi)專利申請數(shù)3929件，境內(nèi)專利申請數(shù)1300件。

因SaaS行業(yè)的特性，技術(shù)上的投入短期內(nèi)難以立桿見效。但是只要不斷積累了豐富的解決方案和深厚的客戶基礎(chǔ)，伴隨著營銷成本、本地化部署成本的降低，金融SaaS公司在營收與利潤空間有望呈現(xiàn)穩(wěn)健的增長勢頭。毛利率持續(xù)提升、凈虧損率進一步收窄，正意味著金融壹賬通SaaS化轉(zhuǎn)型取得階段性成效。

結(jié)語

投資大師芒格曾強調(diào)下重注包括三點：1.放棄爛機會；2.放棄看起來很好但實質(zhì)上很爛的機會；3.下重注在那些實質(zhì)上很好的機會上。

當(dāng)下，中概股股價承壓，資本市場震蕩是整體去泡沫化的正常表現(xiàn)，投資者反而要更加理性看待這種情況。對于投資者而言，不被市場情緒所左右，選擇高成長性賽道很重要。在金融SaaS領(lǐng)域，金融科技公司借優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品與服務(wù)不僅是贏得市場與客戶的籌碼，同時也是挖掘更多價值的動力。在SaaS這條賽道，雖說企業(yè)投入戰(zhàn)線拉的長，但回報價值值得等待。