思考備忘錄:國內(nèi)資本市場繞不開的價值特性和交易特性個人思考備忘錄國內(nèi)市場，正在從一個由純交易特性...

耐心是金 2022-02-19

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個人思考備忘錄

國內(nèi)市場，正在從一個由純交易特性的市場，緩慢走向由交易特性和價值特性共同主導(dǎo)的市場。

15年之前，市場大部分時間是由交易性資金主導(dǎo)。但是16年外資進場之后，市場逐漸有了一定的價值特性。

加上機構(gòu)進化的速度遠比散戶要快，因此過去五年，市場在局部體現(xiàn)出了一定的價值特性。

針對，價值特性，和交易特性，幾個關(guān)鍵問題。

第一，市場交易特性和價值特性的占比

我們必須要清楚的定性，市場現(xiàn)在不是由價值特性主導(dǎo)的狀態(tài)，也不是完全由交易特性主導(dǎo)。這是歷史上一段非常重要的過渡期。

從9/1，交易到價值，逐漸轉(zhuǎn)變到7/3的過程。

即使是國外的成熟市場，價值特性也就是占到6-7成比例。

因為人性實在是很難改變。國內(nèi)資本市場散戶依然很多，雖然最近幾年價值投資的信息更豐富了，但是即使是機構(gòu)也沒有完全成熟理性，還是要追漲殺跌。

但是說國內(nèi)完全沒有價值特性，都是交易，也肯定是錯誤的。

因此我們現(xiàn)在還處于一個非常重要的成熟過度期。

身邊大多是專業(yè)做投資的朋友，不管是做一級還是二級，至少都是這個行業(yè)的人。但是真正能夠有系統(tǒng)化思維，全面思考投資框架，還是非常少數(shù)。

那么到業(yè)余投資者，能夠系統(tǒng)的學(xué)習(xí)，都是很難得事情。

因此，中國資本市場還是交易特性強于價值特性的階段。

第二，我們要有超前意識，但是還要尊重市場規(guī)律

我個人，也和專業(yè)做量化的機構(gòu)，學(xué)習(xí)過很多交易方面的知識，04-10年，基本上都是在研究交易。

10-15年是交易和價值混合。

16-22年是價值和交易混合。

這是三個大的階段。

個人的經(jīng)驗是，在資本市場要以價值作為錨定，也就是大樹的根基。如果以交易為錨定，投資將變?yōu)楦∑肌?/p>

因此，價值觀以價值投資為綱，構(gòu)建系統(tǒng)。

同時，我們的枝葉不可忽略市場的交易特性。

必須要尊重周期的規(guī)律，市場的資金主體，以及微觀的技術(shù)。

以價值為綱，輔助宏觀，估值，周期，情緒，技術(shù)多維度因素。

價值7，交易3。

國內(nèi)市場現(xiàn)在是價值3，交易7。

我們需要有一定的超前意識，但是還要保持和市場的步伐一定節(jié)奏上。

第三，單純的價值投資，忽略周期規(guī)律，在國內(nèi)是不可取的。

我自己不是單純的價值投資，也不是交易性選手。

而是，更加獨立思考的投資系統(tǒng)，不是抄作業(yè)抄來的，也不是靠學(xué)習(xí)學(xué)來的。

而是通過和市場磨合，求索，驗證的一個過程，最終形成自己的系統(tǒng)閉環(huán)。這個過程是需要時間，需要反復(fù)試錯，自省的一個過程。

我個人認為，價值投資是具有普世成功價值的經(jīng)典理論。

交易派，是具有天才型成功價值的經(jīng)典理論。

二者都有成功的可能，相對來說價值投資更加適合大眾化學(xué)習(xí)。

但是落地不同的市場環(huán)境，也就是土壤，美國80年代之前也是不那么適合價值投資的土壤，這個環(huán)境，出現(xiàn)了宏觀變化，是非常重要的因素。

最近的四五十年，美股的土壤是全世界最適合價值投資的地方。

我們的資本市場現(xiàn)在剛剛到美國80年代。

因此，美股很多經(jīng)典的價值投資書籍，其精髓是非常有價值的，但是落到操作層面，在國內(nèi)還有一些需要重新適配的過程，生搬硬套是不可以的。

照搬經(jīng)典，應(yīng)用到不同的宏觀環(huán)境下，是不夠客觀的。

第四，美股早已弱化基欽周期，而國內(nèi)沒辦法脫離周期。

很多投資者會感覺美股，經(jīng)常十年大牛市，我們是三四年。

這背后的核心因素，是周期在起作用。

美國通過對全球流動性的掌控力，已經(jīng)逐漸平滑掉，庫存周期和信用周期，疊加帶來的牛熊周期。

簡單來說，美國弱化了基欽周期。

但是依然逃脫不了，朱格拉周期，十幾年緯度下的一次過剩產(chǎn)能的出清，因此美國經(jīng)常在每十年這個單位下，出一次大規(guī)模的金融危機。

很多人，用簡單的時間線性外推思考，是外行的思維，97年金融危機，08年，18年，等等，沒有太多參考價值。更深層次的是理解美國經(jīng)濟背后的大周期。

國內(nèi)現(xiàn)在依然無法做到跨周期調(diào)控，因此基欽周期依然是主導(dǎo)股市牛熊的主要周期力量。

這不是股市制度優(yōu)化可以解決的，而是更高緯度的全球經(jīng)濟話語權(quán)決定的。

世界現(xiàn)在只有一個國家可以逃脫基欽周期的困擾。我們還達不到這個級別。

因此在A股做股票，投資者心中要有牛熊市的概念，不能完全以美股對標，忘記牛熊，只看價值。

第五，單純得交易特性也在弱化，但是估值的力量不會改變

單純的低買高賣，這種看線交易的模式，在市場中很多時間已經(jīng)不適用了。

注冊制之后，資金和股票，是一個失衡的過程。

因此在市場中，單純依靠定量分析，判斷牛熊漲跌，做好判斷題的時代已經(jīng)過去了。

必須要先定性，再定量，股票選錯了，牛市也賺不到錢。

而市場中，估值的力量被越來越重視。這輪牛市，曾經(jīng)一度有機構(gòu)或者散戶，不重視估值的力量，最終遭到了市場的反噬。

因此，全新的交易模型，逐漸從依托單純技術(shù)圖表，走向依托估值體系，輔助技術(shù)圖表，這是一個進化過程。

做交易的人要看到，交易模型在變革的過程。

做價值的人也要看到，國內(nèi)與國外環(huán)境的差異，要尊重周期的規(guī)律，不能排斥技術(shù)。

第六，在牛熊周期內(nèi)，談價值投資更加客觀

個人觀點，在國內(nèi)做跨周期的價值投資，只有公募可以做到，因為他們是做相對收益，牛熊市都有倉位限制，滿倉扛過去很正常。私募都抗不過平倉線。

（公募既然有倉位限制，反而是大倉位運作，進而線性鼓吹忽視估值的價值投資，是不夠客觀的。散戶有自己的特征，大部分人不具備跨周期長期持有的能力，心智，經(jīng)驗，認知都遠遠不匹配?？缰芷诘膬r值投資，是極少數(shù)的人，可以做到。）

對于個體散戶，尤其是沒經(jīng)歷過完整牛熊周期的投資者，還是要敬畏周期。

在一輪周期內(nèi)，以價值投資為核心策略，選擇好公司，好的商業(yè)模式，在好的價格出手，是很不錯的投資策略。

但是再好的公司，也會有泡沫得時候，估值也有可能在一個單邊做多的市場，被資金過度抱團，最終被推成泡沫。而一旦周期到來，流動性收縮，泡沫破裂，最終估值有可能被打到極其低估的階段。

這就是牛熊周期，鐘擺的特征，人性的貪婪與恐懼，無法改變。

市場從來不會走中庸之道，合理估值是非常態(tài)，要么高估到極致，要么低估到極致。

第七，簡單談?wù)?9-21年這輪牛市的看法

19-21年，前半段注冊制之前，走過一波小的全面牛市，也就是19年2-4月。

至此之后，只有結(jié)構(gòu)輪動牛市，沒有全面牛市。

結(jié)構(gòu)主線，是價值成長，核心資產(chǎn)。以消費，醫(yī)藥，新能源，等等。

低估值藍籌，整個一輪牛市，表現(xiàn)差強人意。

15年那波的主線也是成長股，低估值表現(xiàn)也是落后，只是由于錢多，因此都是漲的，多少問題。

下一輪牛市，還是以經(jīng)濟轉(zhuǎn)型為核心的價值成長行業(yè)。這是大勢決定的，不是由估值決定的。

19-21年的這輪牛市，從宏觀周期看，我們的基欽周期是在去年三季度ppi見頂，達到高峰。

經(jīng)濟周期走完，牛市周期實際上大概率也走完了。本輪成長股主線，完成了一輪牛市，從估值修復(fù)，業(yè)績提升，到估值泡沫的完整過程。

當然不同的行業(yè)，節(jié)奏是不同的。

這輪牛市是創(chuàng)業(yè)板牛市，上證跟隨。因此判斷頂部需要觀測創(chuàng)業(yè)板。

創(chuàng)業(yè)板從去年二季度到今年一季度，在完成月線長達8個月時間的，頂部構(gòu)建過程。

左肩在21年1季度，2-3季度是最后的頂部區(qū)域，今年一季度甚至到二季度前半段，都是在構(gòu)建右肩的過程。

三大主線，也分別在，去年一季度消費，二季度醫(yī)藥，三四季度新能源，陸續(xù)見頂。

現(xiàn)在市場之所以對創(chuàng)業(yè)板還有分歧，是因為右側(cè)的反彈結(jié)構(gòu)還沒有走完。

很多投資者被套牢，尤其是新股民，還身在山中，不識山。

靜待一季度，疊加美股朱格拉周期見頂，同時流動性收縮。再看創(chuàng)業(yè)板右肩形態(tài)構(gòu)建。

第八，對于低估值補漲行情的看法

本輪低估值補漲行情，是全市場風(fēng)險偏好下降的特征。

而不是新一輪樂觀信號。

估值低，只存在于兩種可能，一種是牛市早期起漲點，一種是牛市尾聲補漲點。

其實地產(chǎn)，基建，很多中字頭，在這輪牛市早期，到現(xiàn)在估值提升非常有限，都沒有到中位區(qū)域，就被砸在低估區(qū)域，一直沒漲，錯過了一輪牛市周期。

而如果現(xiàn)在是牛市起漲點，資金會毫不猶豫選擇未來轉(zhuǎn)型主線，且估值同樣在低位的龍頭企業(yè)。例如19年的藥明，寧德，隆基等等。

之所以資金選擇低估值，是不得不選擇，好的行業(yè)都在殺估值的路上，或者即將殺估值。

低估值，是全市場不能離開的資金，最后的避風(fēng)港。但凡不受規(guī)則限制，能夠離開的資金，未必會去低估值。

很多資金，落袋為安，買銀行理財，休息一段時間很正常，從M1的數(shù)據(jù)就能看出端倪。

由于政策邏輯有一定基本面支撐，因此低估值中，出現(xiàn)了明顯的主線，大基建產(chǎn)業(yè)鏈，這也是低估值補漲行情，略有可為的原因。否則，真的如同雞肋，棄之可惜了。

但是補漲的主線，很難獲得之前賽道股，獲得多路資金的共識。

新能源，這種，長期有故事，短期有景氣度，還有政策導(dǎo)向，又有資金共識，一輪牛市，也就只有大主線具備。

牛熊皆看新能源，可以毫不夸張的說，新能源碳中和，是未來經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中最重要的新動能，排第一。

經(jīng)濟周期跟隨新能源的產(chǎn)業(yè)周期，股市牛熊也要看這個行業(yè)的波動。醫(yī)藥，消費，最多是二三號。

我們現(xiàn)在處于逆周期調(diào)控階段，市場也是逆周期行業(yè)補漲。因此大的牛熊格局，一目了然。

第九，2022年，宏觀布局年

熊市定投，牛市止盈。

這是得到驗證的模式。放棄絕對精準擇時，替代模糊擇時，利用倉位管理，平滑波動。

市場不同板塊，時鐘不同。

這輪牛市，在2021年5-6月做了大幅度止盈。

投資者可以拉開創(chuàng)業(yè)板月線圖，結(jié)合去年二季度的音頻，文章，好好回顧一下。5-6月這個位置實際上左側(cè)的區(qū)域，今年三季度判斷基欽周期見頂，這是頂部區(qū)域。當下一季度，個人的預(yù)判是春季這輪弱反彈行情，就是成長股，創(chuàng)業(yè)板的右肩構(gòu)建。

反向看，行業(yè)周期依次輪動調(diào)整，從消費，到中概互聯(lián)，到醫(yī)藥，到新能源。

同時逆周期行業(yè)，對沖補漲。

因此這一輪的指數(shù)是巨大的干擾項，上證50和創(chuàng)業(yè)板從21年開始走出明顯背離。

今年最重要的布局時間點，除了前面的消費，還有當下的醫(yī)藥，還要看三季度的新能源，能否完成一輪估值消化的過程。