我是在2015年股災后買入格力的。并在2018年末前后，將格力全部換成了美的，并持有至今。

由于持有了兩只公司的股票幾年時間，也就自然了解了一些零散的知識。這次借唐朝老師留作業(yè)的機會，嘗試整理總結(jié)一下。

第一部分：股東回報

年收益率

首先是回溯公司上市后給股東帶來的回報。

我猜唐朝老師應該是使用從祖師爺巴菲特一脈相承的方法，在計算時，通過將每年的分紅全部買入股票，來分析整體的收益情況。

但我打算嘗試另一種方法，把每年的收益分成兩部分，一部分是股價上漲的收益，一部分是分紅的收益。其中分紅的收益即股息率，使用“當年股息率 = 當年每股分紅 / 當年年末股價”的方式計算。

我覺得采用這種方法，可以更直觀的看出分紅對投資收益的影響。

由于2013年美的集團吸收合并了原上市公司美的電器，為了能稍懶一點，我統(tǒng)計了最近7~10年的數(shù)據(jù)。

首先，格力、美的兩家公司，近年來給股東的回報都非?？捎^，格力在年化27%左右，美的稍高一些，在年化37%左右。

而且值得注意的是，格力、美的這兩家公司與常見的其他企業(yè)不同，股息率非常高，格力在4%左右，美的在3%左右，都接近了理財收益。

也就是說，投資這兩家公司，如果股價沒漲，那么靠著分紅收益就相當于存了理財；如果股價上漲了優(yōu)秀公司的平均值12%，那么算上分紅收益，就達到了15%的投資小目標。

分紅

說到分紅，企業(yè)分紅的多少，應該是由需要留存多少資金為未來投資決定。有項目需要投資花錢，而賬上現(xiàn)金不多的情況下，應該少分紅。反之沒有重大投資，而賬上現(xiàn)金充足的情況下，應該多分紅。

另外，因為“股息率 = 每股分紅 / 股價”，如果企業(yè)能夠在股價低迷的時候多分紅，在股價高漲的時候少分紅，則可以給股東創(chuàng)造更大的收益。

那我們就看一下兩家企業(yè)的分紅占凈利潤比重，以及賬上現(xiàn)金、市盈率PE的關系。

格力的現(xiàn)金狀況一直很好，2016年之前一直保持著高分紅，但從2017年開始，分紅占凈利潤比一直在30%左右的低水平（2018年的48%是年中和年末各分紅一次的總和，年中分紅實際上是相當于補發(fā)了2017年的分紅），這與上千億的現(xiàn)金放在一起看并不合理。

之后，2020年，股價相對歷史來說已在高位，但公司決定以106%凈利潤的比重進行分紅。不僅2020年格力賺來的錢全部都分給了股東，還額外多發(fā)了12億分紅。

為什么2020年分紅突然這么慷慨了呢？

2021年6月20日，格力公布了第一期員工持股計劃，各高管、核心員工可以按50%的價格認購股份，其中董明珠擬認購8.3億元，另外6位高管各認購1660萬元。只要通過股東大會決議，就可以立即獲得浮盈100%。

不能說有直接關系，但2020年分給董明珠的1.8億元分紅、珠海明駿的35億分紅、京海的20億分紅，多少能幫助董明珠交納點認購資金吧。

因此，我認為從分紅上看，格力近幾年有些不合理，或許實際資金有些特殊使用的情況，也或許是管理層的個人意識太強了。

而相對來說，美的則是每年保持著40%+的分紅比例，中規(guī)中矩。

經(jīng)營情況

公司的股價漲幅，又是由公司自身的凈利潤增長及市盈率兩方面推動的。

近5年，格力的凈利潤年增長12%，市盈率年增長9%；

美的的凈利潤年增長14%，市盈率年增長18%。

兩家公司都達到了優(yōu)秀公司的增長水平。

按每一年的情況細看一下，可見美的的凈利潤增長很平穩(wěn)。

國內(nèi)空調(diào)近幾年市場不如之前持續(xù)增長，而美的早早就開始布局國際化，而且小家電的規(guī)模也做的很大了，所以經(jīng)營情況很穩(wěn)健。

這大概也是其更受市場青睞，市盈率長期高于格力的原因。

相比來看，格力的增長起伏比較大。

一方面，格力主要的收入是來源于國內(nèi)空調(diào)的銷售，因此營收受國內(nèi)空調(diào)銷售情況影響很大；

另一方面，則是受董明珠的個人風格影響。董明珠喜歡制定目標，為了達到目標，會在某些年份強行增加營收，導致后面年份動力不足營收下滑。

第二部分：空調(diào)

對格力和美的來說，最重要的產(chǎn)品都是空調(diào)。2020年，格力空調(diào)營收占了主營業(yè)務的90%，美的空調(diào)營收占了主營業(yè)務的43%。

2020年，格力空調(diào)營收1179億，同比-15%，毛利率34%，同比-3%；

美的空調(diào)營收1212億，同比+1%。毛利率24%，同比-8%。

格力空調(diào)作為國產(chǎn)高品質(zhì)的代表，毛利率常年高于其他同行。

美的空調(diào)營收經(jīng)過幾年的穩(wěn)步增長，在2020年首次超過了格力的空調(diào)營收，而格力空調(diào)已經(jīng)是連續(xù)2年超過10%的下降了。

說起空調(diào)的需求，一般有新安裝空調(diào)和更新?lián)Q代兩種情況。

新安裝空調(diào)，主要是購買新房后的需求，一般會在裝修時安裝，房間數(shù)量越多，安裝空調(diào)的數(shù)量也越多。當然也會有一些購買二手房后添置空調(diào)的情況，以及氣候變化給北方地區(qū)帶來的新需求，但這些需求相對來說應該占比不大。

那我們看一下空調(diào)營收與購買新房的關系?？照{(diào)營收采用格力、美的的數(shù)據(jù)。購買新房情況，來源于國家統(tǒng)計局商品房銷售面積的數(shù)據(jù)。

可以看出，空調(diào)營收的增長情況，基本上晚于商品房銷售面積一年的時間。

例如2014年商品房銷售同比-8%，2015年格力、美的空調(diào)營收同比-29%、11%；

2016年商品房銷售同比+22%，2017年格力、美的空調(diào)營收同比+40%、43%。

那么自2018年起，商品房的銷售增長幾乎保持停滯狀態(tài)，因此空調(diào)行業(yè)2019、2020年處于停滯甚至下滑的形勢。

而根據(jù)國家目前對房地產(chǎn)的政策預期，未來幾年的房地產(chǎn)市場不會出現(xiàn)火爆的情況，所以新安裝空調(diào)的數(shù)量應該也不會有大幅增長。

從空調(diào)的更新?lián)Q代來考慮，受這么幾種特性影響。

1、空調(diào)的技術變革很慢，十年前的空調(diào)，和現(xiàn)在的空調(diào)，在制冷方面一樣使用，甚至很難感受到多少區(qū)別。

2、空調(diào)的質(zhì)量大多很好，尤其是大廠出品的空調(diào)，損壞的概率很低，一個空調(diào)用十多年很正常。而且現(xiàn)在空調(diào)的重要部件壓縮機，格力、美的都保修6~10年，也側(cè)面體現(xiàn)了空調(diào)的質(zhì)量過關。

3、空調(diào)的安裝相對其他電器很麻煩，拆卸舊空調(diào)還要收拆機費，所以能用的情況下，一般人不會主動去更新?lián)Q代。

因此，一般來說，只有在空調(diào)達到壽命時，才會換新機。那我們可以按照大致的壽命10年左右來考慮。

據(jù)產(chǎn)業(yè)在線提供的國內(nèi)空調(diào)總銷量數(shù)據(jù)，空調(diào)在2010年~2016年，銷量在每年10000萬臺左右，較2009年前的6500萬臺相比，有約4000萬臺的提升。

目前這個年段的空調(diào)逐漸進入更新?lián)Q代的時間，因此更新?lián)Q代的空調(diào)數(shù)量應該會逐漸上升，毛估為每年新增700~1000萬臺左右，大概可以帶來5~7%的年銷量提升。

因此，總體來說，未來幾年的空調(diào)銷量，應該會有一個5%~10%的年增長。

然后，我們嘗試計算一下空調(diào)單價的變化。

由于格力和美的都不披露各自的空調(diào)銷量情況，那我們只能利用產(chǎn)業(yè)在線提供的國內(nèi)空調(diào)總銷量數(shù)據(jù)模糊計算一下。

國內(nèi)空調(diào)總銷量2011年為10912萬臺，2020年為14146萬臺，十年時間上漲了30%。

格力的空調(diào)營收2011年為748億元，2020年為1179億元，十年時間上漲了58%。如果假設其銷量上漲了30%，則單價上漲了158%/130%-100%=22%，相當于年化上漲2.2%。

美的的空調(diào)營收2011年為638億元，2020年為1212億元，十年時間上漲了90%。如果假設其銷量上漲了30%，則單價止?jié)q了190%/130%-100%=46%，相當于年化上漲4.3%。

因此可以得知，空調(diào)單價上漲幅度基本在年化3%左右，與CPI接近。

綜上所述，從未來的銷量和單價考慮，應該可以有一個低速的增長。

然后看一下格力、美的空調(diào)的差異。

說起格力空調(diào)，人們有一種優(yōu)質(zhì)、高端的感覺，這可以說是格力的基因。格力在早年間，就開始追求高質(zhì)量。

格力工廠工作規(guī)范，成品率高，美的還曾經(jīng)因為挖了格力工廠的中層管理人員，被董明珠大罵是小偷。

格力對供應商要求嚴格，多年前就要求采購商品通過高標準檢驗才能入庫。另外2020年報中，378億元的其他業(yè)務收入，就是格力為了保證上游供應商采購原料的質(zhì)量，自己先批量采購高品質(zhì)原材料，再轉(zhuǎn)賣給供應商取得的收入。

甚至說有人拆解過格力空調(diào)和美的空調(diào)外機，幾乎同樣尺寸的外殼，格力空調(diào)的重量要比美的空調(diào)重上幾斤。

而美的早年的質(zhì)量相對要差很多，但經(jīng)過逐年的改善，現(xiàn)在已經(jīng)沒有明顯的差異了。

而說起技術能力，格力和美的都是開發(fā)一代、研究一代、儲備一代。

看市場上在售的空調(diào)，雙方的技術旗鼓相當。若看未來技術，雙方的研發(fā)費用也不相上下。所以兩者的水平是一致的。

但是，看2019、2020兩年的經(jīng)營情況，格力空調(diào)營收均下降超過10%，而美的營收均為增長。我們不禁要思考，是不是開始出現(xiàn)搶占份額的情況了？

我認為主要是兩方面原因。

一方面是格力的銷售主要是國內(nèi)市場，2020年內(nèi)銷1104億元，占比85%；而美的的國際化戰(zhàn)略實行較早，2020年內(nèi)銷1631億，只占比57%。近兩年的國內(nèi)市場需求減少，但國際市場需求還是正常的，所以美的擴張了優(yōu)勢。

美的在2011年時，出口額為417億，占總營收的33%。2012年提出了國際化的目標。2020年，出口1211億，占了營收的48%。更厲害的是，出口產(chǎn)品的毛利率為25%，接近國內(nèi)銷售的毛利率了。

中國產(chǎn)品制造的能力很強，但是品牌不受發(fā)達國家的認可，因此出口產(chǎn)品大多采用貼牌或代工的方式，毛利率很低。而美的在國外已經(jīng)樹立了自己的品牌，這才是國際化的難點和重點。

相對來看，格力在2011年時，出口145億，占營收的19%。2020年，出口200億，占營收的15%。10年時間出口額僅增長了55億，占營收比還下降了4%。而且2020年的出口毛利率為12%，說明格力的品牌并沒有在國外得到認可?！白屖澜鐞凵现袊臁钡男麄髡Z有點名不符實。

另一方面是隨著線上購物的趨勢，尤其是2020年新冠疫情及直播帶貨的影響，人們開始更多的嘗試在線上買空調(diào)。格力年報提到，2020年整體家電市場的線上零售額由2019年的41%提升至50%。

格力的空調(diào)毛利率高于美的，同級別的空調(diào)售價也高于美的，這更利于在線下實體店銷售，在實體店購物的顧客會更愿意為品牌付費。

而在線上，顧客可以很容易的對比各廠家空調(diào)的價格和性能，同樣作為一線廠商，美的空調(diào)的性價比高于格力，因此美的再次獲得了優(yōu)勢。美的年報中也提到，空調(diào)2020年的線上市場份額由2019年的30%提升至36%，排名第一。

第三部分：生活消費電器

2020年，美的的消費電器營收1139億，占總營收的39%，接近空調(diào)43%的占比，是美的營收及利潤的另一個重要來源。

美的做消費電器的歷史是悠久的。

自美的電器（000527）上市后的第一份年報——2001年報中顯示，就經(jīng)營了風扇、電飯煲的業(yè)務。

同時，美的電器的控股股東美的集團，還經(jīng)營著其他消費電器的業(yè)務。

2007年，美的集團將冰箱、洗衣機業(yè)務注入美的電器。

2013年，美的集團吸收合并美的電器，將其他的小家電業(yè)務一并上市，就是現(xiàn)在的上市公司美的集團（000333）。

從美的集團提供的歷史數(shù)據(jù)來看，除空調(diào)外的消費電器，自2010年有數(shù)據(jù)披露開始，就一直與空調(diào)的營收接近。可以說消費電器一直是美的的另一個重要部分。

按產(chǎn)品來說國內(nèi)的消費電器。

冰箱，海爾是絕對的領跑者，市占率接近40%；美的是第二名，15%左右。

洗衣機，海爾是第一名，市占率在40%左右；美的是第二名，30%左右，美的在入主、收購小天鵝之后，研發(fā)洗衣機的能力有了長足的進步。

油煙機和燃氣灶，老板、方太是第一梯隊，美的、華帝是第二梯隊。

洗碗機，西門子、方太、老板、美的在激烈競爭。

熱水器，海爾、美的、A.O.史密斯、林內(nèi)、能率等在激烈競爭。

除此之外，其他的小家電，幾乎美的都是市占率領先的。

美的的消費電器，經(jīng)常被詬病質(zhì)量不好，但我認為平民消費級的電器，就沒有質(zhì)量大幅優(yōu)于同行的。而美的以前的質(zhì)量問題，反而把售后服務給磨練好了，這倒成了一個優(yōu)勢。

而在小家電領域，美的品牌優(yōu)勢極大。有些年輕人可能喜歡小米、小熊，還有些人可能喜歡蘇泊爾，但是對于大多數(shù)對電器了解不多的老百姓，一定是選美的或者海爾，因為他們知道這是大品牌。

看看美的在年報中對生活家電的介紹。

縱觀各品類全年市場發(fā)展表現(xiàn)，傳統(tǒng)品類市場增長乏力，如電飯煲全年銷售規(guī)模為16.1億元，零售額同比下降13.2%。新興健康類小家電市場獲得快速發(fā)展，客群需求的多樣化、個性化也側(cè)重出許多小眾品類，如榨汁杯、多士爐、料理棒、早餐機等…………；此外，針對寵物的智能小家電產(chǎn)品也成為增長的“風口”?！?/p>

當小家電的增長，靠新興品類推動的時候，美的的優(yōu)勢就可以更好的發(fā)揮。

一方面，美的相比其他企業(yè)，有著豐富的小家電研發(fā)優(yōu)勢；另一方面，當新品類沒有多少知名品牌時，美的品牌可以迅速成為消費者的選擇。

除此之外，美的自2018年起，開始推動高端品牌COLMO、互聯(lián)網(wǎng)品牌布谷、年輕品牌華凌。其中高端品牌COLMO的推廣力度很大，主打高端科技感，并逐步替代了原有高端品牌比佛利的資源，目前看起來COLMO的品牌營銷做的挺好，可以期待美的向高端產(chǎn)品的進發(fā)。

所以說，美的的消費電器有著很大的優(yōu)勢，保持平衡增長，并保持行業(yè)地位，問題不大。

2020年，格力的生活電器營收45億，占主營收的3%，由于沒有具體信息披露，大概估計盈利非常小甚至虧損。

格力做生活電器也是有歷史可溯的。

2000年代初，格力電器的空調(diào)業(yè)務風生水起，當時的控股股東格力集團趁機迅速開展多元化業(yè)務，做了很多種類的生活電器，并以格力的品牌對外銷售。但是由于格力集團的管理、制造能力較弱，制造的生活電器質(zhì)量差，讓格力品牌的口碑急速下滑。為此格力電器與格力集團發(fā)生巨大分岐，掀起了“父子之爭”。

2006年，雙方達成和解，格力電器收購了格力集團的生活電器業(yè)務，同時時任格力電器董事長的朱江洪兼任格力集團的董事長，徹底解決了爭奪利益的問題。

之后，朱江洪定了一個重要的結(jié)論，國內(nèi)空調(diào)的空間還很大，把空調(diào)做好就有足夠的發(fā)展了，于是格力電器一直沒有重點發(fā)展生活電器的業(yè)務。

直到空調(diào)業(yè)務下滑的2015年左右，格力重新開始重視起生活電器。

2016年，發(fā)布大松電飯煲，這是格力在廣告上投入最多的品類。

2018年，格力收購晶弘冰箱，這是由格力經(jīng)銷商創(chuàng)建，經(jīng)營多年不力的品牌。

2018年，發(fā)布格力洗衣機。

格力給生活電器定位的是中高端檔次，這也符合格力一貫的品牌定位。但是采用的多品牌戰(zhàn)略，沒有體現(xiàn)出意義，反而增加了宣傳難度，不太清楚管理層的考量。

另外，生活電器也是需要技術積累的，在研發(fā)費用上，美的常年高于格力20~40億，很大一部分就在于生活電器的研發(fā)。

比如美的開發(fā)鼎釜IH電飯煲，為了讓氣泡能夠360度不斷翻滾，從而讓米飯受熱均勻，就花了3年時間研發(fā)，用了兩噸米，用20臺產(chǎn)品不斷的煮飯測試、驗證，每臺產(chǎn)品都至少要煮1000鍋米飯。而日本的高端電飯煲，更是經(jīng)過了數(shù)十年的技術沉淀。

說到這，我以前認為，只要企業(yè)肯投入資金，應該就能加速追上對手，但是看看現(xiàn)在，騰訊仍然達不到字節(jié)跳動的算法水平，字節(jié)跳動也仍然沒有騰訊的游戲運營能力，可見很多能力不僅需要投入資金，還需要時間積累經(jīng)驗，甚至還需要企業(yè)有這方面的基因。

雖然格力的研發(fā)能力毋庸置疑，制造能力更是首屈一指，但想在短時間內(nèi)，在中高端的產(chǎn)品上實現(xiàn)逆襲，還是頗有難度的。

目前各品類的生活電器，格力均沒有做到銷量行業(yè)領先，2020年的營收還同比下滑了19%，在生活電器領域，目前還看不到格力的未來。

第四部分：機器人

美的于2017年1月以約292億元收購了德國庫卡94.55%的股份，正式進軍機器人行業(yè)。

德國庫卡與瑞典ABB、日本發(fā)那科、日本安川是全球四大機器人制造商，其專注于汽車行業(yè)的工業(yè)機器人研發(fā)制造，是德國工業(yè)4.0的代表企業(yè)。

因為庫卡有大量機器人核心技術，當美的談判收購庫卡的時候，受到了德國政界的阻撓，擔心美的轉(zhuǎn)移技術，損害德國利益。

于是美的承諾，在2023年底之前，美的不會削減庫卡公司的現(xiàn)有1.23萬個就業(yè)崗位，而且公司的董事會也自動保留下去，特別是技術知識和商業(yè)數(shù)據(jù)都將得到保護。這才使交易成功繼續(xù)下去。

美的和庫卡的確在友好的發(fā)展。

2018年，美的和庫卡各出資50%合作在中國順德科技園新建生產(chǎn)基地，進行新產(chǎn)品開發(fā)，預計2024年機器人產(chǎn)能達到每年75000臺，加上現(xiàn)有產(chǎn)能，中國每年的機器人產(chǎn)能總數(shù)將達到100000臺。 

2019年，庫卡新成立了中國事業(yè)部，涵蓋機器人本體、柔性系統(tǒng)、一般工業(yè)自動化、智能物流自動化以及智能醫(yī)療自動化等業(yè)務。

2021年，美的庫卡智能制造科技園二期項目啟動。

然而，庫卡的業(yè)績卻是慘不忍睹。

自2017年美的收購庫卡后，庫卡的業(yè)績就逐年下滑，從2017年的270億元下降到2020年的216億元，利潤也總是在盈虧線的邊緣。

可以說，由于近幾年汽車行業(yè)的不景氣，主營汽車工業(yè)機器人的庫卡也不可避免的受到?jīng)_擊。

如果沒有美的幫庫卡打開中國的汽車市場，恐怕庫卡會受到更嚴重的打擊。

目前來看，這筆收購的投資回報率很低，并不成功。不過考慮到制造業(yè)機器替代人工的長久趨勢，機器人行業(yè)的前景還是開闊的。這算是投資未來的希望吧。

不過對于機器人業(yè)務的業(yè)績預測，我覺得還是保守一點，給予個零增長的預估比較穩(wěn)妥，也期待能有所好轉(zhuǎn)。

還有，隨著時間推移，美的可以逐漸掌握庫卡機器人的核心技術，對中國機器人行業(yè)的發(fā)展，還是大有益處。

另外，關于商譽，我個人有個小觀點。

如果庫卡一蹶不振，需要計提商譽，那么也只是影響了利潤表上的數(shù)字，并不會對美的再造成實際的現(xiàn)金損失。因為這筆投資損失是在收購的時候已經(jīng)發(fā)生了。

而一蹶不振才是真正的損失。

格力的智能裝備業(yè)務還沒有競爭力。

說到格力的智能裝備，就要順便提一下董明珠投資銀隆新能源汽車的經(jīng)過。

董明珠在2016年時，打算投資銀隆新能源汽車，為此股票停牌了半年，并多次公開為銀隆新能源做宣傳。然而，最終出來的方案是以130億元收購珠海銀隆100%的股權，而且是以向銀隆股東發(fā)行新股的方式支付的。發(fā)行新股價格是15.57元，公告發(fā)布時股價為21.75元，發(fā)行價格相當于打7折。

與此同時，還向格力集團、格力員工、其他6個投資機構(gòu)及個人定向發(fā)行新股，共募集資金97億元，發(fā)行價格一樣是7折價15.57元。其中董明珠認購9.4億元。

這里插播一則近期的公告，2021年6月20日格力發(fā)布了第一期員工持股計劃，員工可以以5折價格認購股份，共計30億元。其中董明珠認購8.3億元。有沒有發(fā)現(xiàn)歷史驚人的相似。

書接上文，公告的問題在于，2015年報顯示，格力有888億元的貨幣資金，并不缺資金。且不說130億元的估值是否合理，至少不需要發(fā)行新股，可以直接用現(xiàn)金收購，同時也不需要定增募集資金。

所以，赤裸裸的損害股東利益，遭到了廣大中小股東的反對，在2016年10月召開的臨時股東大會上，中小股東以52%的反對票否決了該議案。格力收購銀隆之事告吹。

隨后，董明珠顯示了其倔強的一面，11月，董明珠以個人名義投資銀隆10億元，2017年2月，再次以10億元受讓了其它股東燕趙匯金的股權，此時董明珠持股比例為17%，成為第二大股東。

之后，董明珠向銀隆管理層安排了多位格力系高管，逐漸掌控了銀隆的經(jīng)營權。銀隆的原實控人魏銀倉因受排擠，與董明珠交惡。

再后來，董明珠方指控魏銀倉侵吞公司財產(chǎn)，魏銀倉則指控董明珠投資銀隆的資金，來源都與格力經(jīng)銷商有關，是以權謀私，損害格力股東利益。

這件事情變得糾纏不清，但顯而易見的是，銀隆的發(fā)展越來越差?；剡^頭看，投資銀隆是一筆失敗的投資。

那么為什么分析格力的智能裝備要提到投資銀隆的事情呢？

2017年，在董明珠掌控銀隆之后，格力的智能裝備銷售數(shù)據(jù)也開始在年報披露。

2017年智能裝備營收21億，同年銷售給銀隆的關聯(lián)交易19億；

2018年營收31億，銷售給銀隆的關聯(lián)交易27億；

2019年營收21億，銷售給銀隆的關聯(lián)交易3億；

2020年營收8億，銷售給銀隆的關聯(lián)交易1億。

可見銀隆就買走了格力的很多智能裝備。雖然在每年銷售給銀隆的商品金額中，除了智能裝備，還有空調(diào)，但是也可以大概知道，格力的智能裝備實際對外銷售的數(shù)額并不多。

所以說，格力的智能裝備還沒有競爭力，想憑借實力在市場上占有一席之地，還有很遠的路要走。

第五部分：銷售返利

關于銷售返利，唐朝老師的分析太經(jīng)典了，思路之開闊真令我驚奇，甚是膜拜。

再重復一次，也必然是遠達不到老師的水平，我且嘗試著學習一下老師的思路。

1、由于格力的銷售返利數(shù)額巨大，且返利模式是機密，所以想嘗試看看能不能分析；

2、通過經(jīng)銷商的信息可知，銷售返利是以貨物形式返給經(jīng)銷商的。那么假設銷售費用中的非現(xiàn)金支付部分主要是銷售返利；

3、剛好2020年新收入準則要求銷售返利不計入銷售費用，沖減營業(yè)收入。借此認證之前的假設；

4、銷售返利是在銷售商品時按比例產(chǎn)生的，那么做一下數(shù)據(jù)統(tǒng)計，看看計提返利是不是與營收數(shù)據(jù)成比例；

5、發(fā)現(xiàn)比例波動很大，懷疑計提返利不是被動跟隨營收增長，而是通過計提返利調(diào)節(jié)營收數(shù)據(jù)；

6、根據(jù)格力以建議零售價出售給經(jīng)銷商，以返利作為經(jīng)銷商盈利來源的信息，推斷出可以同時提高建議零售價和返利提點，在不損害經(jīng)銷商利益的情況下，提高產(chǎn)品單價，進而提高營收。

格力有一個特別的股東，就是占比約9%的第二大股東京海公司，這是2007年由管理層推動引進的，由格力的幾個大經(jīng)銷商組成，受讓了格力集團的股份。經(jīng)銷商成為了格力的第二大股東，是否有力協(xié)助了格力的發(fā)展，我們不得而知。但是大經(jīng)銷商和董明珠極為密切的關系，還是有跡可循的。

當2012年董明珠全面執(zhí)掌格力后，公開提出了五年再造一個格力，每年營收增長200億的目標?；乜磾?shù)據(jù)，2012年的營收為1001億，2013年為1200億，2014年為1400億。準確的每年增長200億。

所以，通過給大經(jīng)銷商同時提高建議零售價和返利提點的方式，增加營收，就可以讓董明珠完成業(yè)績。而密切的關系也可以讓大經(jīng)銷商保守秘密。格力的確很可能就如此操縱過報表。

除此之外，格力還可以通過實際增加返利提點的方式促使經(jīng)銷商多備貨。格力在2015年的時候，傳聞整體渠道庫存積壓嚴重，不得已放棄了再增長200億至1600億的目標。我猜也可能與2013、2014兩年，提供了較高的返利提點，經(jīng)銷商在利益的驅(qū)使下壓了過多的貨有關。

另外，關于銷售返利，還有幾個其他的想法。

1、格力的銷售返利，是在銷售商品計提返利時計入營收；美的的銷售返利，是在使用返利時計入營收。因此，資產(chǎn)負債表上的預提銷售返利金額，格力在過去已經(jīng)計入過營收了，以后只會增加成本；美的還沒有計入過營收，以后會計入營收和成本，產(chǎn)生利潤。所以格力的預提銷售返利金額越小越好，美的的越大越好。

2、格力在2020年更換了記錄方式，新增銷售返利直接抵減營收，不再計入銷售費用，而之前的銷售返利使用應該還是不增加營收，抵減銷售費用，所以會出現(xiàn)營收下降，銷售費用大幅降低的情況。而2020年的營收會因為記錄方式的改變，出現(xiàn)額外的下降，未來隨著舊記錄方式返利的使用減少，會逐年改善。

3、格力2020年的其他流動負債—銷售返利較去年下降了60億，有可能是因為業(yè)績下滑，新計提的銷售返利比使用的銷售返利少了，也有可能是一些經(jīng)銷商退出了格力體系，給他們現(xiàn)金結(jié)算了銷售返利款。

4、現(xiàn)金結(jié)算銷售返利款應該是要計入現(xiàn)金流量表的，銷售返利使用是要抵減銷售費用的，這兩項也是會影響2020年格力報表的，格力并沒有披露這兩項的具體細節(jié)，所以我猜測也是有可能的。

5、我覺得唐朝老師的計算中有個小問題，格力計提的銷售返利計入銷售費用，使用的銷售返利沖抵銷售費用，所以銷售費用中的銷售返利應該是兩者的差，即當年新增的未使用銷售返利。另外，資產(chǎn)負債表中的其他流動負債—銷售返利的變動，應該包含了新增的未使用銷售返利，還有現(xiàn)金方式結(jié)算的銷售返利款。

6、統(tǒng)計一下美的的銷售返利占比，也是有大幅波動的。而且這種計賬方式，也可以操縱報表，可以通過同時提高返利商品的售價和返利提點來實現(xiàn)。比如進貨1萬元的空調(diào)，給400元的返利，下次進貨時可以換一個400元的電飯煲。同樣是這個電飯煲，可以把使用返利時的進貨價定為1000元，那么進貨1萬元的空調(diào)，給1000元的返利，下次進貨時可以換這個原來400元，現(xiàn)在1000元的電飯煲。如此操作，后種方法比前者也多出了600元的營業(yè)收入。

7、還是期待監(jiān)管部門繼續(xù)出臺更詳細的披露要求吧。

附上格力、美的當年計提返利占營收比例的圖表，其中因為美的未將銷售返利計入銷售費用，故采用資產(chǎn)負債表中的其他流動負債—銷售返利的變動計算。

數(shù)據(jù)源自人見人愛的@食兔君，感謝~~~~

第六部分：備貨

先貼上格力、美的備貨天數(shù)的對比圖。

數(shù)據(jù)源自誨人不倦的@白開水，感謝~~~~

空調(diào)是有明顯的淡旺季的，夏天空調(diào)的需求量會比冬天大的多，為了平衡產(chǎn)能，工廠一般都是全年生產(chǎn)，在淡季壓貨，夏季售賣。

大量的貨品壓半年，對廠家的壓力也是極大的，所以廠家也要鼓動渠道壓貨，也就是前面提到的銷售返利。淡季的時候進貨，可以有更多的利潤空間，這樣全渠道壓貨，就相當于經(jīng)銷商都作了廠家的倉庫。

從圖中可以看到，2013、2014兩年，格力的備貨天數(shù)下降的厲害，這很可能是格力為了達到營收，讓經(jīng)銷商壓貨，從而把庫存都轉(zhuǎn)移給了經(jīng)銷商，自己的庫存很少。

而2020年，格力的備貨天數(shù)直線上升，很可能是因為銷售返利記錄方式改變，為了不讓營收太難看，減少了經(jīng)銷商的返利提點，使得經(jīng)銷商的壓貨意愿下降，庫存都留在了格力這里。

美的針對庫存問題，在2016年前后嘗試了T+3訂單模式。這摒棄了傳統(tǒng)的廠家批量制造，經(jīng)銷商進貨的模式，而是由經(jīng)銷商根據(jù)需要下訂單，廠家制造發(fā)貨。

T+3是指自訂單申報開始（T周期），經(jīng)過采購備料（T+1周期）、成品制造（T+2周期）、發(fā)貨送達（T+3周期），完成訂單交付的產(chǎn)銷計劃管理模式。

目前目標是訂單周期16天=訂單申報3天+采購備料周期6天+成品制造周期3天+物流發(fā)貨周期4天。

T+3訂單模式可以更快的響應市場需求，讓經(jīng)銷商的進貨貨品更合理，減少了不好賣的產(chǎn)品的庫存積壓，也減少了經(jīng)銷商的庫存壓力。

但這種模式實現(xiàn)起來很難，采購備料、成品制造的兩個步驟都需要做好靈活的準備和規(guī)劃，美的去嘗試改造很有勇氣。

目前尚不知道是否完全替代了傳統(tǒng)模式，但是從備貨天數(shù)來看，實行T+3模式后的庫存比較平穩(wěn)，應該是比較成功。

相對來說，傳統(tǒng)模式的經(jīng)銷商壓力會比較大一些，如果遇到市場波動，可能也會將壓力傳導至廠家。而T+3模式更靈活，面對波動更容易調(diào)整，只是模式運行起來比較難，如果運行順利了會優(yōu)于傳統(tǒng)模式。

第七部分：管理層

格力的董事長是耳熟能詳?shù)亩髦椤?/p>

董明珠進入格力是從基層的業(yè)務員做起的，曾受命去討回一筆難度極大的經(jīng)銷商的債款，她經(jīng)過一個多月的死纏爛打，成功完成了任務。這件事使其進入了時任總經(jīng)理朱江洪的視線。

之后，朱江洪給了董明珠更多的機會，而董明珠也展現(xiàn)了其卓越的才能。在朱江洪的賞識下，董明珠在格力的職位越來越高。2001年時，朱江洪升任董事長，并任命董明珠接替其位置擔任總經(jīng)理。

朱江洪的性格是低調(diào)、穩(wěn)健的，董明珠的性格是熱情、激進的。朱江洪作為董事長，穩(wěn)健的掌控局面，董明珠作為總經(jīng)理，激進的改革發(fā)展，兩人默契的合作帶領格力在空調(diào)市場上實現(xiàn)了長期的飛躍。

直至2012年朱江洪退休，董明珠兼任董事長。

董明珠對于格力的影響，無疑是巨大的。

2004年，為了控制售價，格力空調(diào)全面退出國美商城。

2004年，格力拒絕了美國開利的收購。

2007年，推動大經(jīng)銷商入股格力，成為第二大股東。

還有，率先使用銷售返利政策、廣鋪格力專營店等。

然而，格力發(fā)展最快速、最穩(wěn)健的時期都是在2012年前，朱江洪任總經(jīng)理、董事長的年代，或者說，朱董配的年代。

自2012年董明珠掌控格力后，最先的舉動就是全面清理朱江洪的人脈，讓自己擁有絕對的權力。

當時有媒體爆料，朱江洪退休一個月后，中國家用電器協(xié)會在北京為朱江洪舉行了頒獎儀式，但當朱江洪乘機抵京后，格力方面并沒有安排任何人接機，朱江洪抵達會場后，還流下了淚水。

而董明珠則公開表示，由于朱江洪等老一批企業(yè)領導管理的問題，讓格力在發(fā)展過程中遇到不少坎坷，并對朱江洪直言：“跟你對著干是為你好！”

在此之后，董明珠則是頻頻設定激進的目標。

有2012年的五年再造一個格力，每年營收增長200億。

有2013年與雷軍的10億賭約。

有2017年的格力手機要做到世界第二。

有2018年提出的到2023年銷售目標6000億。

然而實際上，格力的成長主要靠的是過去空調(diào)的積累和聲譽，并沒有太突出的表現(xiàn)。為了達到業(yè)績目標，改變經(jīng)營策略甚至運用財技，更是與格力忠厚沉穩(wěn)的歷史形象不符。

可以說董明珠在掌管格力后，對格力的貢獻遠不如之前。

另外，自從我2015年買入格力，最大的擔心就是當董明珠退休了，誰來接任？

雖然董明珠在接受采訪時，總會反問：“難道我干的不好嗎？你覺得我不能繼續(xù)干下去了嗎？”

我覺得雖然話這么說，但實際上總會有安排的吧，畢竟董明珠年事已高了。因此我對年報上的高管變動特別在意。

首先自然是常務副總裁黃輝，黃輝是技術出身的，從2015年開始擔任常務副總裁的職務，看一看2016年報中對他的介紹，就知道是個很厲害的技術人員。

2000年8月起，任公司副總裁，2014年至今，任公司常務副總裁，2007年5月至今，任公司總工程師，2012年5月至今任公司董事。 兼任格力大金機電設備有限公司董事長、 國家節(jié)能環(huán)保制冷設備工程技術研究中心主任、華中科技大學能源與動力工程學院碩士兼職導師、國際制冷學會B2委員會委員、中國制冷學會副理事長、中國質(zhì)量協(xié)會第九屆理事會理事、全國家用電器標準化技術委員會委員、中國電器工業(yè)協(xié)會工業(yè)日用電器分會副理事長、 廣東省科技庫專家、廣東省制冷學會副理事長、廣東省輕工業(yè)協(xié)會副會長、廣東省標準化研 究院科技委員會委員、珠海市市長質(zhì)量獎評定委員會委員、《日用電器》雜志編委會副主任、 《制冷學報》編委。

隨著董明珠更多的出現(xiàn)在電視、媒體上，我看到的關于格力企業(yè)管理的新聞，就逐漸有了黃輝的身影。我認為至少從2015年起，黃輝執(zhí)掌了格力的具體管理事務，而且他比董明珠小10歲，應該是絕對的接任者。

不料，2021年2月，黃輝離任，在第一期持股計劃之前。

而董明珠是如此回應高層元老離職的：“任何人不能為企業(yè)服務了，甚至于破壞性了，那必須走人?！?/p>

這卻讓我想到了董明珠講的這句話：“沒有格力沒有我，沒有我也沒有格力?！?/p>

而除了黃輝，另外兩名我認為的候選者望靖東和劉俊也在2020年和2019年離任。

望靖東是財務負責人，而董明珠也是做了多年的財務負責人，雖然我覺得望靖東的能力一般，但其是隨著董明珠從財務方向上來的高管，在公眾會議上也看的出董明珠與其關系很好，離任屬實意外。

而劉俊作為扶搖而上的年輕副總裁，一度被認為是董明珠欽點的接班人，也意外離任。

實在想不到，珠海明駿接手了格力集團的股份之后，核心高管接連離職。兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，格力現(xiàn)在又沒有一個看起來像樣的接任者了。

美的的董事長、總裁是方洪波。

方洪波可以說是國內(nèi)優(yōu)秀經(jīng)理人的代表，自2005年起擔任美的電器的總裁，2009年起兼任董事局主席，2013年美的集團吸收合并美的電器后，任美的集團董事長、總裁。

其為人比較低調(diào)，平時很少在公眾前露面。

但美的在方洪波的帶領下，逐漸在營收和凈利潤上雙雙超越格力，并拉開優(yōu)勢距離。

方洪波與董明珠的一個不同的點，就是他把給股東盈利作為主要目的，而董明珠作為國企控股公司的掌權者，以做出事業(yè)業(yè)績?yōu)橹饕康摹?/p>

董明珠說員工全靠內(nèi)部培養(yǎng)，方洪波直接招聘技術人才，甚至挖角格力的人士；

董明珠說核心技術自己研發(fā)，方洪波選擇與東芝合作，與小米合作，以及收購庫卡機器人。

董明珠瞧不起中小股東，方洪波在年報中寫給股東動人的詩篇。

更重要的是，方洪波比董明珠小12歲，今年54歲，還可以帶領美的走很久。

除了方洪波，美的的高管更換很頻繁，基本每幾年時間就會更換一遍。

但是美的高管的職務分配比較完善。在方洪波之下，有2~3位主管工作的副總裁，其下再有5~7位分管具體工作的副總裁。這更像一個現(xiàn)代化運作的公司。

第八部分：風險

目前空調(diào)及生活消費電器，基本上除了高端有部分外國品牌，大部分市場都是國有品牌占領，而國有的幾個大品牌，都互相盯著很緊，一個有動作，其他廠商都會跟進，比如機器人、醫(yī)療器械就是這樣。

所以在家電領域，一個廠商跟不上技術趨勢，突然失去市場的可能性幾乎為零。

我覺得比較大的風險有三個。

1、多元化風險。格力和美的近年來都加快了多元化的速度，而且多是通過收購的方式。歷史上太多多元化失敗的案例，值得關注警惕。

2、管理層風險。董明珠和方洪波都經(jīng)營各自企業(yè)很長時間了，隨著年齡增大，有自滿犯錯的可能。

3、財務風險。由于銷售返利披露的不透明，有可能會有實際財務與報表體現(xiàn)不符的情況。尤其是董明珠曾解答分紅少時，說賬面上的錢要留給預提返利，再疊加格力總是想募集資金，讓人感覺格力的資金情況沒有報表上那么好。

第九部分：估值

首先，盡管空調(diào)業(yè)務連續(xù)兩年下滑，但格力的空調(diào)業(yè)務不必擔心，這是格力的優(yōu)勢所在，一定能恢復正常。

但我覺著格力在空調(diào)之外的投入，有點找不著方向，讓人擔憂。

生活電器方面，投入的時機已經(jīng)晚了，想從中高端去切入，需要產(chǎn)品有足夠的競爭力或者差異化，難度很大。

機器人業(yè)務，需要大量且長期的研發(fā)投入，還需要有機會把產(chǎn)品推向市場去試錯、獲取反饋。

做手機、芯片、圓珠筆芯等其他就更不用多說了。

格力在歷史經(jīng)驗中，沒有一次投資成功的案例，這可能也給了管理層心里上的障礙。

董明珠沒有李彥宏All in AI的勇氣，也沒有雷軍從零開始做手機的決心，試水新業(yè)務的投入太少，不成功時又不放棄業(yè)務線，實在是感覺難有突破。

而董明珠努力把格力打上董明珠烙印的做法，感覺對格力也是有害無益。

當終有一天，董明珠退休，格力的領導班子能否順利過渡，又是讓人擔心的一點，至少目前完全看不到有經(jīng)驗的全面的管理層分布。

所以說，格力有一個極好的基礎，但是目前不確定的事情太多了，風險很大。等到未來格力迎來一位優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人時，我想還會是一個穩(wěn)健的好公司。

美的的話，感覺沒什么多說的，空調(diào)和消費電器雙輪驅(qū)動，相對比較穩(wěn)健。

機器人和其他的新業(yè)務，暫時都看不到成果，也很難說投資是否成功，只能繼續(xù)觀察。

相對來說，美的的情況比較簡單，沒有太多可見的不確定，只要主營業(yè)務穩(wěn)健發(fā)展，新業(yè)務取得差不多的成果，就可以保持一個不錯的回報。

非常認同唐朝老師的3600~4500億買點估值，就不再啰嗦敘述了。

致謝

本來以為唐朝老師的文章就是分析成品，沒想到竟然留了個作業(yè)。

謝謝唐朝老師的框架，照著框架整理了一番，自我感覺有了很大的進步。

有些地方與唐朝老師的分析不一致，雖然很可能是我錯了，但也有小小的滿足感。

努力終有回報，跟隨唐朝老師學習六年了，謝謝唐朝老師的無私分享。