這個(gè)數(shù)據(jù)引起了某大型韭菜社區(qū)眾多投資者的討論，似乎泰格每年的年度報(bào)告都會(huì)引起熱議，主要問(wèn)題：其一是公司的非經(jīng)常性損益的變動(dòng)幅度變動(dòng)大，投資收益占公司利潤(rùn)比重越來(lái)越大，總讓部分投資者下意識(shí)將其歸類為“炒股不務(wù)正業(yè)之流”；其二就是高瓴資本退出了十大股東之列，一群“抄作業(yè)”的投資者人心惶惶；

對(duì)于高瓴資本是否退出這個(gè)問(wèn)題，我們認(rèn)為可能性很小，應(yīng)該是被其他機(jī)構(gòu)加倉(cāng)擠出了十大股東名單，即便退出了，對(duì)于公司的影響也比較有限。今天我們主要來(lái)聊聊，為什么泰格醫(yī)藥的投資業(yè)務(wù)將成為我們未來(lái)考量泰格的整體價(jià)值的常態(tài)化部分。

一、泰格“炒股”還真不是不務(wù)正業(yè)，模式經(jīng)驗(yàn)有跡可循

泰格、藥明等CRO國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)圍繞產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)開(kāi)展投資業(yè)務(wù)，在我看來(lái)并不是“不務(wù)正業(yè)”，這種模式在國(guó)外已經(jīng)被充分驗(yàn)證，并且有跡可循。

全球CRO昆泰（IQVIA）在成長(zhǎng)期主要依托三大業(yè)務(wù)支柱驅(qū)動(dòng)公司高速增長(zhǎng)，分別是CRO、投資業(yè)務(wù)和后端的CSO。

昆泰醫(yī)藥與藥劑公司形成伙伴關(guān)系，直接投資參與藥品的研發(fā)，并且提供優(yōu)惠的CRO服務(wù)，然后分享藥品上市后的收益。昆泰醫(yī)藥之所以敢于在傳統(tǒng)CRO業(yè)務(wù)上開(kāi)展這種新型合作模式，一方面基于作為CRO服務(wù)商的優(yōu)勢(shì)，另一方面與商業(yè)、咨詢、資本等業(yè)務(wù)水平緊密相關(guān)。CRO不僅要對(duì)品種的商業(yè)前景有很強(qiáng)的預(yù)判能力，而且要有強(qiáng)大的銷售團(tuán)隊(duì)作為商業(yè)推廣的基礎(chǔ)。此外，還要具備相應(yīng)的資金實(shí)力和融資能力，否則無(wú)法完成一個(gè)在研品種從研發(fā)到商業(yè)化。

與昆泰模式有著明顯不同，泰格醫(yī)藥的投資者生態(tài)則是充分發(fā)揚(yáng)了作為臨床CRO的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。公司醫(yī)藥領(lǐng)域投資是主要針對(duì)泰格已有臨床項(xiàng)目的客戶（初創(chuàng)公司），這些初創(chuàng)公司的研發(fā)項(xiàng)目數(shù)據(jù)泰格已經(jīng)春江水暖鴨先知，故投資的成功率特別高，拿到的投資折扣也比別人低。做到了既有投資回報(bào)，同時(shí)賦能被投藥企，幫助初創(chuàng)公司彌補(bǔ)缺陷，引入資源。而初創(chuàng)企業(yè)成長(zhǎng)之后又反哺泰格，提供并鎖定了未來(lái)大臨床業(yè)務(wù)，雙方共贏發(fā)展。

實(shí)際上，昆泰模式國(guó)內(nèi)最先實(shí)踐者不是泰格醫(yī)藥，而是藥明康德。一方面，通過(guò)并購(gòu)快速發(fā)展自身業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)研發(fā)服務(wù)平臺(tái)的全線布局；另一方面，設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金，通過(guò)業(yè)務(wù)平臺(tái)實(shí)現(xiàn)醫(yī)藥風(fēng)投的精準(zhǔn)投資。

泰格也是“昆泰模式”的忠實(shí)踐行者，不僅在創(chuàng)新藥企投資方面，還在并購(gòu)擴(kuò)充版圖方面。從2014年開(kāi)始，泰格醫(yī)藥基本以平均每年收購(gòu)一家公司的速度拓展自己的業(yè)務(wù)版圖。截至目前，泰格醫(yī)藥已經(jīng)收購(gòu)了方達(dá)醫(yī)藥、北醫(yī)仁智、韓國(guó)DreamCIS、捷通泰瑞等數(shù)十家公司，圍繞主營(yíng)進(jìn)行布局，力求提升客戶一站式綜合服務(wù)能力，早期并購(gòu)的方達(dá)醫(yī)藥和美斯達(dá)，已經(jīng)成為最主要的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力之一。

藥明、泰格這類企業(yè)，我們已經(jīng)能單純將其看作是傳統(tǒng)的CRO企業(yè)了，它們已然演變成藥物發(fā)現(xiàn)、臨床試驗(yàn)及醫(yī)藥投資全面布局的新型醫(yī)藥企業(yè)。

二、背靠臨床資源，精準(zhǔn)的投資能力和人緣廣的“朋友圈”

泰格醫(yī)藥進(jìn)行投資有兩種方式：一部分是集團(tuán)戰(zhàn)略投資，一部分是成立產(chǎn)業(yè)基金或者作為L(zhǎng)P投資業(yè)內(nèi)知名GP。正因?yàn)楣颈晨魁嫶蟮呐R床資源，和廣交“GP”的投資模式，朋友圈和人脈越來(lái)越廣，“路子越走越寬”。

1、戰(zhàn)略投資的能力和戰(zhàn)績(jī)，兩個(gè)Biotech案例

當(dāng)前令人熟知泰格醫(yī)藥已投的上市公司項(xiàng)目，必定有嘉和生物、德琪醫(yī)藥，我們從分析這兩個(gè)項(xiàng)目來(lái)了解一下泰格戰(zhàn)略投資偏好和投資能力。

● 嘉和生物：泰格醫(yī)藥及子公司分別在2019年底和2020年10月初（基石）投資了公司，分別以800萬(wàn)美元代價(jià)獲得800萬(wàn)股公司股份、2200萬(wàn)美元代價(jià)獲得公司840萬(wàn)股份。

嘉和生物上市后一路下跌，目前市值為81.71億港元，泰格手中持有的股份價(jià)值在2.73億港元左右，兩次合計(jì)花費(fèi)的代價(jià)是3000萬(wàn)美元（折合港元2.34億），浮盈比例在16.7%左右。實(shí)際上，泰格極少作為基石投資者參與港股公司的IPO，去年底花費(fèi)較大代價(jià)加倉(cāng)嘉和，也令人大為不解，不過(guò)嘉和節(jié)后將迎來(lái)基石和部分股東的解禁。但總體上來(lái)說(shuō)，泰格的早期投資和連同“朋友圈”快速推動(dòng)Biotech公司上市的能力仍值得認(rèn)可的。

● 德琪醫(yī)藥：2017年7月底，泰格醫(yī)藥與新基中國(guó)、華蓋資本、高盛的等機(jī)構(gòu)一起參與了德琪醫(yī)藥的A輪投資，用100萬(wàn)美元的對(duì)價(jià)獲得了德琪醫(yī)藥的0.92%股份（約130.7萬(wàn)股），可以測(cè)算出該輪估值為1.08億美元。

雖然德琪醫(yī)藥上市之后跌破發(fā)行價(jià)并一路震蕩，當(dāng)前德琪醫(yī)藥市值仍有109.13億港元，那么泰格手中持有的130.7萬(wàn)股的股份價(jià)值約在2125萬(wàn)港元左右，相對(duì)于當(dāng)時(shí)花費(fèi)100萬(wàn)美元投資（折合778萬(wàn)港元），4年不到浮盈接近2倍。

同時(shí)我們?cè)诘络鞯恼泄蓵邪l(fā)現(xiàn)，德琪醫(yī)藥與泰格醫(yī)藥在2018-2019年分別產(chǎn)生了1700萬(wàn)、2154.4萬(wàn)的關(guān)聯(lián)交易，對(duì)應(yīng)項(xiàng)目是公司向股東泰格醫(yī)藥購(gòu)買服務(wù)，泰格投資的創(chuàng)新藥企反哺公司業(yè)務(wù)的效應(yīng)得到直接體現(xiàn)。

2、手握大把醫(yī)藥基金份額，與頂級(jí)機(jī)構(gòu)交錯(cuò)的利益關(guān)系網(wǎng)

近日，泰格醫(yī)藥正式官宣投資了5家基金，涉及博遠(yuǎn)資本、漢康資本、聯(lián)合瑞華控股發(fā)起的一支新基金、云鋒基金、上海臨創(chuàng)投資，朋友圈擴(kuò)圍戰(zhàn)略再下一城。

據(jù)統(tǒng)計(jì)（去年底），泰格醫(yī)藥是近60家醫(yī)療健康行業(yè)創(chuàng)新型公司及其他公司的戰(zhàn)略投資者，以及40家左右的醫(yī)藥基金的有限合伙人。

泰格作為眾多GP背后出資人的好處在于：這種模式不僅能將有限的資金鋪到更多的創(chuàng)新藥項(xiàng)目上，同時(shí)也能通過(guò)GP專業(yè)能力去發(fā)現(xiàn)更多更好的創(chuàng)新藥項(xiàng)目，在增加投資成功率和反哺業(yè)務(wù)生態(tài)鏈的層面是雙贏的，同時(shí)也和眾多頂級(jí)GP形成了良好的關(guān)系網(wǎng)，路子越來(lái)越廣。

三、需要考量的隱憂：不提示風(fēng)險(xiǎn)，也是在耍流氓

對(duì)于泰格醫(yī)藥的投資收益變動(dòng)，雖然我們并不清楚公司財(cái)務(wù)是如何進(jìn)行處理的，但我們可以按以下計(jì)算方式來(lái)考量：

1）針對(duì)已經(jīng)上市的二級(jí)品種，其投資損益會(huì)隨著股價(jià)波動(dòng)而頻繁變動(dòng)。

2）針對(duì)未上市一級(jí)品種，那么賬面價(jià)值往往由公司最新一輪的投后估值決定，如果項(xiàng)目不出現(xiàn)重大的變動(dòng)，往往這部分的損益變動(dòng)頻率是很低的。

3）針對(duì)投資的基金類組合，往往就是上述1、2的組合來(lái)計(jì)算出的賬面價(jià)值，但是這部分需要考慮到后期的業(yè)績(jī)分成（管理費(fèi)也可考慮在內(nèi)），往往要按80%來(lái)折現(xiàn)。

針對(duì)上面的計(jì)算方式和特點(diǎn)，我們可以羅列出影響泰格投資模塊的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：

● 二級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于Biotech公司上市開(kāi)始頻繁破發(fā)，新興創(chuàng)新藥企板塊市場(chǎng)整體熱情不佳，二級(jí)市場(chǎng)的估值溢價(jià)縮小傳導(dǎo)至創(chuàng)新藥企一級(jí)估值抬升難度變大；

● IPO政策風(fēng)向收緊會(huì)有一定影響；

● 密切關(guān)注一級(jí)市場(chǎng)醫(yī)藥細(xì)分領(lǐng)域的融資熱度（對(duì)應(yīng)融資交易總額），GP募資端不順也會(huì)影響到創(chuàng)新藥們的估值躍升和融資成??；

總結(jié)：泰格作為國(guó)內(nèi)最大、最專業(yè)的臨床CRO服務(wù)商，實(shí)際是占據(jù)新藥投資的天時(shí)地利人和的，如果這都干不好，那還干什么臨床，回家種地得了！