在前一篇講邁瑞醫(yī)療的文章中，有好幾個讀者留言說能不能寫點現(xiàn)在能買的公司，經(jīng)過上半年這這一波大漲后，現(xiàn)在能買的公司實在太少了。

當(dāng)我們絞盡腦汁也找不出可買的公司時，說明就真的不是買入的好時機(jī)，這個時候我們就應(yīng)該老老實實地等著。股票總是在低估、合理、高估這三個狀態(tài)之間來回切換，我們只能在切換到低估和合理這兩個狀態(tài)時才能出手。

這次的文章分析一下中順潔柔，前段時間有讀者留言說讓我看看這家公司，正好我也一直在關(guān)注它。公司今年上半年的業(yè)績不錯，歸母凈利潤增長64.69%，但營收只增長13.99%，上半年毛利率為45.12%，同比提升9.9個百分點，凈利率12.52%，同比提升3.86個百分點。

毛利率提高的原因，一方面是因為原材料價格的下降，2020上半年木漿價格同比下降超過10%；另外一方面是由于公司高毛利產(chǎn)品如FACE、LOTION、自然木等收入占比有所提升。

目前主要營收來自于生活用紙，2019年也開始個人護(hù)理產(chǎn)品的銷售，目前規(guī)模還很小，2020年上半年營收只有6721萬，占總營收比重只有1.86%。目前擁有潔柔、太陽、朵蕾蜜三個品牌，品類包括芯卷紙、無芯卷紙、抽紙、紙手帕、濕巾、棉花柔巾、個人護(hù)理產(chǎn)品七大類。公司在國內(nèi)生活用紙行業(yè)排名第四，僅次于恒安國際、維達(dá)國際、金紅葉，2018年，公司市占率為5.8%。

公司未來的發(fā)展戰(zhàn)略包括三個方面：豐富產(chǎn)品品類、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化渠道建設(shè)，品類方面如前面說的目前正在拓展個人護(hù)理產(chǎn)品；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)主要是提高高毛利率的產(chǎn)品占比，公司新棉初白、Face、Lotion 和自然木等高毛利產(chǎn)品收入占比已提升至接近70%。

銷售渠道方面，從2015 年的單一經(jīng)銷商渠道拓展為當(dāng)前包含傳統(tǒng)經(jīng)銷商、KA（大型連鎖賣場）、電商、AFH(Away From Home，也叫商銷，即向酒店、餐廳等消費(fèi)者在家以外的場所批量銷售紙巾的模式)、新零售、母嬰店等銷售網(wǎng)絡(luò)，目前線上收入占比為27%。KA占比從 17%上升至 22%，商銷占比從2%上升至 5%，線上銷售2018 及 2019 年的營收增速都維持在40%以上。

至于未來的業(yè)績，需要重點關(guān)注兩方面的情況。

一是原材料木漿的價格變化周期，生活用紙行業(yè)主要使用木漿進(jìn)行生產(chǎn)，而木漿主要分為針木漿和闊木漿兩類，從2019年開始，國際市場的木漿價格一直處在下降趨勢，而中順的木漿全部是進(jìn)口的，因此，2019年和今年公司的毛利率率一直在提高，所以利潤增速都遠(yuǎn)高于營收增速。過去幾年生活用紙企業(yè)如維達(dá)和中順的業(yè)績有一定的波動性，當(dāng)木漿價格處于低位時，這些企業(yè)的業(yè)績增速就會處于歷史高位，如2016年木漿價格處于低位，中順潔柔的歸母凈利潤增速為195%，維達(dá)國際的歸母凈利潤增速為107%。

二是公司的新增產(chǎn)量的建設(shè)情況。為了降低運(yùn)輸成本，業(yè)內(nèi)的公司一般都把產(chǎn)能分布在全國各地，對比競爭對手的產(chǎn)能及分布情況，中順潔柔未來的產(chǎn)能還有較大的提升空間。

2019年公司主要新增湖北中順10萬噸產(chǎn)能以及河北唐山2.5萬噸產(chǎn)能，2019年7月公司擬在四川投資建設(shè)的30萬噸竹漿紙一體化項目正式簽約，以重啟中低端“太陽”品牌（以竹漿為主要原料）的產(chǎn)能需求。目前公司產(chǎn)能在80萬噸左右，且未來3-5年每年預(yù)計將新增10萬噸產(chǎn)能。

我國生活用紙市場最近幾年保持個位數(shù)的增長，中順潔柔由于多個銷售渠道同時發(fā)力，尤其是電商渠道保持40%的增長，因此總體業(yè)績增速要遠(yuǎn)高于行業(yè)增速，也高于競爭對手如維達(dá)國際等，從新增產(chǎn)能的規(guī)劃來看，未來幾年可能會保持15%左右的中速增長，如果原材料木漿的價格出現(xiàn)周期性波動時，公司的業(yè)績增速也會因此出現(xiàn)很大的波動。

目前TTM PE 36 倍，最近出現(xiàn)了一點小反彈，兩天漲了10個點，似乎有企穩(wěn)的跡象。考慮到目前原材料價格處于歷史低位，再繼續(xù)降價的難度有點大，也就是說，公司未來兩年的毛利率應(yīng)該很難再提高了，所以這個估值略微貴了點。