一直以來，市場對蘇寧業(yè)績最大的爭議點(diǎn)在于，蘇寧正經(jīng)零售業(yè)務(wù)自2014年以來一直在虧損，從未賺錢，公司不被ST全靠副業(yè)支撐。

從業(yè)績來看，確實(shí)如此。2019年前三季度，蘇寧雖然實(shí)現(xiàn)凈利潤119億元，但扣非凈利潤為-41.52億元。

但實(shí)際上，這是偏見。2017年—2019年上半年，蘇寧的核心主業(yè)，零售業(yè)務(wù)板塊，即大陸地區(qū)零售分部的凈利潤，分別為5.83億元、21.38億元、21.36億元，近兩年保持快速增長趨勢

而蘇寧整體扣非凈利潤之所以遲遲未能盈利，是因?yàn)楣救蕴幱谕卣箻I(yè)務(wù)建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施和擴(kuò)張店面的階段。2019年前三季度41.52億元虧損中，27.47億元虧損來自蘇寧小店，4.36億元虧損來自物流業(yè)務(wù)。這兩大業(yè)務(wù)，前期都需要龐大的基礎(chǔ)建設(shè)投入，都需要經(jīng)歷戰(zhàn)略虧損階段。

2019年，為了不讓虧損業(yè)務(wù)過多影響上市公司業(yè)績，更好保障中小股東利益，蘇寧對小店業(yè)務(wù)進(jìn)行調(diào)整，暫時將其從上市公司體系中剝離

2020年，隨著蘇寧小店的剝離，零售市場回暖，加上第三方平臺服務(wù)、高增長業(yè)務(wù)的發(fā)力，蘇寧將進(jìn)入規(guī)模增長、效益提升的階段，扣非凈利潤扭虧為盈不無可能。

下面，我們來一一梳理2020年蘇寧各項(xiàng)業(yè)務(wù)的利潤增長空間。

精細(xì)化運(yùn)營，提升效率釋放利潤

零售的本質(zhì)就是賺進(jìn)銷差價。不管是蘇寧，還是其他零售商，無非都是通過規(guī)模化精細(xì)運(yùn)營提高運(yùn)營效率，優(yōu)化利潤結(jié)構(gòu)。

沃爾瑪“天天平價”還能維持25%毛利的背后，就是強(qiáng)大的供應(yīng)鏈管控能力、全球信息化數(shù)據(jù)處理、自主物流體系帶來的規(guī)模化效應(yīng)和高效運(yùn)營。

過去十年，蘇寧主要的戰(zhàn)略就是圍繞全場景和供應(yīng)鏈能力的打造。這也導(dǎo)致蘇寧零售業(yè)務(wù)的毛利率與沃爾瑪?shù)染揞^差距不小。2018年，蘇寧零售業(yè)務(wù)毛利率為13.30%，沃爾瑪在25%左右。

差距就是機(jī)會，足可見蘇寧毛利率的提升空間巨大。2019年，隨著將家樂福和萬達(dá)百貨收入囊中，蘇寧對于自身全場景、全渠道、全客群的階段性的、10年的戰(zhàn)略規(guī)劃基本上到達(dá)了里程碑的狀態(tài)。在零售主業(yè)全渠道、多業(yè)態(tài)的布局逐步完善之后，提升經(jīng)營效率勢必會成為蘇寧主要目標(biāo)。

實(shí)際上，過去兩年蘇寧的效率一直在提升，這直接帶動公司零售業(yè)務(wù)毛利率提高，營業(yè)利潤的提升。我們可以看到，2018年蘇寧零售業(yè)務(wù)毛利率為13.30%，較2017年12.19%增加1.1個百分點(diǎn)?？刹灰∏七@1.1個百分點(diǎn)。2018年，蘇寧零售業(yè)務(wù)收入為2327億，1.1個百分點(diǎn)對應(yīng)23.37億元的毛利潤。

2019年上半年蘇寧零售業(yè)務(wù)毛利率為18.57%，較2018年上半年增加3.2個百分點(diǎn)?？梢灶A(yù)見的是，2020年其零售業(yè)務(wù)的毛利率大概率會繼續(xù)提升，加上經(jīng)營效率的提升，將會釋放可觀的利潤。

家樂福扭虧為盈在即

作為重要的戰(zhàn)略標(biāo)的，家樂福中國不僅能夠夯實(shí)蘇寧快銷品類供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，推動公司線上渠道及零售云渠道品類有效擴(kuò)張，更能為蘇寧輸出穩(wěn)定的利潤。

不要忘了，家樂福中國本身就是一個大塊頭。2018年，家樂福中國收入達(dá)到299.58億元，只不過并未盈利。

從家樂福中國的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，2018年299.58億元銷售收入僅對應(yīng) 5.78 億元虧損，虧損率約 1.9%，較2017年3.4%虧損率有所收窄。家樂福中國業(yè)務(wù)并表后，通過蘇寧數(shù)字化改造賦能，虧損有望進(jìn)一步收窄。長遠(yuǎn)來看，家樂福盈利只是時間問題

家樂福能為蘇寧貢獻(xiàn)多少利潤？我們可以簡單對比一下永輝的盈利水平。2016年—2018年，永輝超市的經(jīng)營利潤率分別為1.79%、3.31%、2.94%，凈利率分別為2.47%、2.88%、1.41%。

若家樂福2020年達(dá)到永輝超市近三年平均經(jīng)營利潤率2.68%的水準(zhǔn)，則300億營收對應(yīng)8.44億元的經(jīng)營利潤，按永輝超市近三年平均凈利率2.47%的水準(zhǔn)算，300億營收對應(yīng)7.41億元凈利潤。

即便短時間內(nèi)不能達(dá)到永輝的凈利率水準(zhǔn)，但考慮到家樂福營收規(guī)模巨大，且在蘇寧的協(xié)同效用下有望快速增長，依然能夠釋放可觀的利潤。

會員或貢獻(xiàn)15億利潤

2017年12月，蘇寧上線Super會員，目的是為了增強(qiáng)用戶粘性、擴(kuò)大用戶基礎(chǔ)。海量的會員，對應(yīng)每年149元會員費(fèi)，也將成為公司穩(wěn)定的利潤來源之一。

目前蘇寧尚未披露過其Super會員的數(shù)量，但是我們可以對比下京東plus會員的增長情況。京東plus會員2016年1月正式上線，2018年9月正式突破1000萬大關(guān)，歷時2年8個月。

截至今年年底，蘇寧會員將年滿三周歲?？紤]到付費(fèi)會員模式已經(jīng)完成了初期的市場教育，以及蘇寧對于這塊業(yè)務(wù)的重點(diǎn)發(fā)力，蘇寧Super會員突破1000萬應(yīng)該是個大概率事件。這可能還是保守估計(jì)。要知道，2019年雙十一嗨爆夜晚會4小時內(nèi)，蘇寧Super會員增長破100萬，其中近半還是90后。

以1000萬Super會員保守計(jì)算，每人每年149元會員費(fèi)，2020年將為蘇寧貢獻(xiàn)14.9億元收入。由于會員費(fèi)基本沒有額外成本，你也可以將之理解為純利潤。

最近蘇寧又推出了Family會員，主打的是一卡在手，全家人都能使用，更加注重全家人的全場景消費(fèi)體驗(yàn)，尤其線下場景，會員費(fèi)為每年369元。毋庸置疑，在2020年，蘇寧的會員費(fèi)將會為其業(yè)績增色不少。

零售云發(fā)力，利潤可期

2019年開始，蘇寧零售服務(wù)商轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略逐步明朗，零售云的戰(zhàn)略地位顯著提升。

零售云是基于蘇寧供應(yīng)鏈、物流、金融、科技等零售底層架構(gòu)開發(fā)的商業(yè)模式，通過開放加盟，輸出蘇寧豐富的產(chǎn)品供應(yīng)鏈和成熟的零售運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)。

截至2019年9月末，蘇寧易購零售云門店總數(shù)5587家，其中直營店1456家、加盟店4131家。

公司向加盟商收取加盟費(fèi)、品牌及技術(shù)服務(wù)費(fèi)收入等，在發(fā)展期初，公司為鼓勵加盟，在費(fèi)用政策上給予支持，因此加盟店服務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入比例低。

考慮到未來商業(yè)模式成熟，加盟店大規(guī)模變現(xiàn)并非難事。另外，2019年上半年，蘇寧的開放平臺交易規(guī)模達(dá)324.5億元。未來即便以一定比例收取傭金，將會是一筆可觀的收入。

更重要的是，按照2019年中報計(jì)算，蘇寧其他業(yè)務(wù)收入（主要是連鎖服務(wù)費(fèi)和其他收入）為24.04億元，這部分收入的毛利率高達(dá)88%，一旦收入成規(guī)模，將為蘇寧創(chuàng)造可觀的利潤。至于2020年能給蘇寧帶來多大驚喜，讓我們拭目以待。

物流效益提升，扭虧為盈有沒有可能？

蘇寧物流之所以還處于虧損階段，是因?yàn)閼?zhàn)略虧損。2017年，蘇寧物流毛利潤為2.74億元，2018年和2019年上半年，由于加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，導(dǎo)致物流業(yè)務(wù)毛利潤分別為-8.1億元、-4.36億元。

就如上文提及，目前的投入，是為了形成未來更深厚的競爭壁壘。

截至2019年6月30日，蘇寧物流擁有快遞網(wǎng)點(diǎn)24615個，物流網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國351個地級城市、2864個區(qū)縣城市。論覆蓋區(qū)域，蘇寧物流（包括天天快遞）不輸三通一達(dá)，但在營收規(guī)模上差距巨大。2019年上半年，蘇寧物流業(yè)務(wù)營收為14.06億元。三通一達(dá)中，圓通為139.53億元，申通為170.13億元，中通為99.98億元，韻達(dá)為155.54億元。

差距越大，提升空間越大。通過對外開放，為供應(yīng)商提供流通效率最高的服務(wù)平臺，凸顯企業(yè)物流價值。隨著蘇寧物流繼續(xù)加大物流基礎(chǔ)設(shè)施投入，進(jìn)一步提升物流服務(wù)運(yùn)作效率，盈利也不是難點(diǎn)。

從凈利率來看，三通一達(dá)表現(xiàn)都不錯。2018年，申通凈利率為12.06%；韻達(dá)凈利率為18.78%；中通凈利率為24.93%；即便凈利率最低的圓通，也有7.03%。從這一點(diǎn)來看，物流業(yè)務(wù)也會為蘇寧帶來豐厚的利潤。

2020年，蘇寧物流業(yè)務(wù)有沒有扭虧為盈的可能呢？

總結(jié)

無論如何，2020年，隨著蘇寧小店出表，其零售業(yè)務(wù)的盈利水平將得到顯著優(yōu)化。并且，蘇寧已經(jīng)在2019年完成了全場景全品類業(yè)態(tài)布局，零售業(yè)務(wù)的發(fā)展將邁上一個新臺階，加上會員收入、零售云發(fā)力，物流對外服務(wù)提升利用率，蘇寧不僅賺零售的錢，還有第三方平臺服務(wù)費(fèi)+會員+物流+投資。

所有的業(yè)務(wù)都在有效率地向前擴(kuò)張，因此，2020年我們將看到一個規(guī)模增長、效益提升更為凸顯的蘇寧。（文/深入基本面）