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【正文】

一、背景

（一）保險(xiǎn)資管在大資管行業(yè)中屬于小眾領(lǐng)域，僅略高于期貨資管

和銀行理財(cái)、信托、券商資管、基金等相比，保險(xiǎn)資管行業(yè)的規(guī)模已達(dá)3.43萬(wàn)億，但在大資管行業(yè)中仍為小眾領(lǐng)域，規(guī)模上僅略高于期貨資管。不過(guò)從政策層面來(lái)看，近年文件頻頻發(fā)布、大多是對(duì)原有約束政策的松綁且趨勢(shì)上看鼓勵(lì)特征明顯，特別是在股權(quán)投資日益成為政策鼓勵(lì)方向以及性質(zhì)上定位私募且資金中長(zhǎng)期特征較為突出的背景下，保險(xiǎn)資管行業(yè)的重要性也會(huì)越來(lái)越突出。

（二）保險(xiǎn)資金在2015-2016年頻繁舉牌時(shí)期，也曾受監(jiān)管高度關(guān)注

2014年底險(xiǎn)資因安邦大幅進(jìn)行海外投資與國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)開(kāi)始受到關(guān)注，隨后2015年底萬(wàn)科寶能之爭(zhēng)再次將險(xiǎn)資推上了風(fēng)口浪尖，2016年證監(jiān)會(huì)主席新聞發(fā)布會(huì)以及董小姐公開(kāi)信事件在市場(chǎng)上引起軒然大波，“野蠻人”、“妖精”等一度成為險(xiǎn)資身上的標(biāo)簽。因此在2015-2016年頻繁舉牌上市公司的那段時(shí)期之后，險(xiǎn)資曾受到監(jiān)管部門(mén)的高度關(guān)注，如為防范個(gè)別保險(xiǎn)公司的激進(jìn)投資行為和集中度風(fēng)險(xiǎn)，保監(jiān)會(huì)曾于2017年1月發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)保險(xiǎn)資金股票投資監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知》?，F(xiàn)在保險(xiǎn)行業(yè)的大多監(jiān)管政策大多是對(duì)當(dāng)時(shí)政策的松綁。

（三）目前保險(xiǎn)領(lǐng)域的政策鼓勵(lì)可以體現(xiàn)在諸多方面

1、允許保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)產(chǎn)品，參與解決上市公司股票質(zhì)押流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，加大保險(xiǎn)資金投資優(yōu)質(zhì)上市公司力度。

2、取消保險(xiǎn)資金開(kāi)展財(cái)務(wù)性股權(quán)投資的行業(yè)范圍限制，通過(guò)“負(fù)面清單+正面引導(dǎo)”機(jī)制發(fā)揮保險(xiǎn)長(zhǎng)期性資金優(yōu)勢(shì)，鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金開(kāi)展股權(quán)投資。

3、明確保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司作為市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)，可以參與債轉(zhuǎn)股以及不良資產(chǎn)處置，和銀行機(jī)構(gòu)開(kāi)展更多合作。

4、和理財(cái)子公司一樣，明確更多保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司將被獲批。

（四）銀行與保險(xiǎn)之間相互進(jìn)行股權(quán)投資，早在2006年期間便有政策淵源

股權(quán)投資并不新穎，這是有著深遠(yuǎn)歷史背景的?，F(xiàn)在銀監(jiān)會(huì)與保監(jiān)會(huì)合二為一，但實(shí)際上二者之間早有淵源，早在2006年-2009年期間政策層面便明示銀行與保險(xiǎn)之間相互進(jìn)行股權(quán)投資，開(kāi)展跨業(yè)合作。例如，

1、2006年9月21日原保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資商業(yè)銀行股權(quán)的通知》（保監(jiān)發(fā)（2006）98號(hào)），明確符合條件的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可以運(yùn)用公司資本金、負(fù)債期限10年以上的責(zé)任準(zhǔn)備金等保險(xiǎn)資金及保監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他資金投資銀行股權(quán)，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司可以受托投資銀行股權(quán)。

2、2008年1月16日，原銀監(jiān)會(huì)與原保監(jiān)會(huì)簽署《關(guān)于加強(qiáng)銀保深層次合作和跨業(yè)監(jiān)管合作諒解備忘錄》，明確規(guī)定商業(yè)銀行和保險(xiǎn)公司在符合國(guó)家有關(guān)規(guī)定以及有效隔離風(fēng)險(xiǎn)的前提下，可以開(kāi)展相互投資試點(diǎn)。

3、2009年11月5日原銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《商業(yè)銀行投資保險(xiǎn)公司股權(quán)試點(diǎn)管理辦法》（銀監(jiān)發(fā)（2009）98號(hào)），在銀保代理業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，通過(guò)股權(quán)投資試點(diǎn)，推動(dòng)銀行和保險(xiǎn)業(yè)開(kāi)展深層次合作。

二、保險(xiǎn)資管行業(yè)的六大特征

（一）政策維度：“1+3”政策框架已基本齊備，政策導(dǎo)向上鼓勵(lì)傾向明顯

1、2020年9月11日（周五），銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《組合類(lèi)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品實(shí)施細(xì)則》《債權(quán)投資計(jì)劃實(shí)施細(xì)則》和《股權(quán)投資計(jì)劃實(shí)施細(xì)則》等三份《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》配套文件，加上2020年3月25日發(fā)布的《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》（2019年11月23日發(fā)布征求意見(jiàn)稿），意味著保險(xiǎn)資管行業(yè)的政策文件已經(jīng)基本完備，即上述的“1+3”政策框架。

2、如果將期限拉長(zhǎng)的話，會(huì)發(fā)現(xiàn)9月11日發(fā)布的三個(gè)配套實(shí)施細(xì)則并不新穎，而只是在之前版本的基礎(chǔ)上重新給予整合，并向資管新規(guī)看齊，大體規(guī)則和之前的私募投資基金新規(guī)是比較接近的。

（二）行業(yè)規(guī)模：保險(xiǎn)資管行業(yè)逼近3.50萬(wàn)億

1、上半年組合類(lèi)產(chǎn)品增幅明顯

根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，截至2020年6月，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品余額3.43萬(wàn)億元，其中債權(quán)投資計(jì)劃1.32萬(wàn)億元、股權(quán)投資計(jì)劃0.13萬(wàn)億元、組合類(lèi)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品1.98萬(wàn)億元?？梢钥闯鱿噍^于銀行理財(cái)和信托的20-25萬(wàn)億元以及公募基金的16.90萬(wàn)億、私募14.90萬(wàn)億、券商資管10.26萬(wàn)億、基金專(zhuān)戶8.11萬(wàn)億等資管行業(yè)，保險(xiǎn)資管行業(yè)較為小眾，僅高于期貨資管的1877億元。

同時(shí)在三類(lèi)產(chǎn)品，股權(quán)投資計(jì)劃的規(guī)模與占比仍然較小，同時(shí)組合類(lèi)產(chǎn)品增幅最為明顯、規(guī)模也最大，成為保險(xiǎn)資管行業(yè)的最主要推動(dòng)力量。

2、從注冊(cè)產(chǎn)品規(guī)模來(lái)看，基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃是大頭

根據(jù)中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)顯示，2015-2019年，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的注冊(cè)規(guī)模分別為2706.13億元、3174.39億元、5085.47億元、4547.26億元和2533.14億元，相應(yīng)發(fā)行的產(chǎn)品數(shù)分別為121項(xiàng)、152項(xiàng)、217項(xiàng)、213項(xiàng)和145項(xiàng)，規(guī)模與注冊(cè)產(chǎn)品數(shù)上在2019年有一定萎縮。

不過(guò)今年上半年產(chǎn)品注冊(cè)數(shù)已合計(jì)達(dá)到150只（超過(guò)2019年全年）、注冊(cè)規(guī)模達(dá)到2533.07億元（和2019年基本相當(dāng)），且從注冊(cè)品類(lèi)上來(lái)看，債權(quán)投資計(jì)劃，特別是基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃占比較高。另外今年上半年6家保險(xiǎn)私募基金管理機(jī)構(gòu)注冊(cè)8只私募基金（合計(jì)規(guī)模達(dá)到702億元）。進(jìn)一步，截至今年6月底，累計(jì)發(fā)起設(shè)立各類(lèi)債權(quán)、股權(quán)投資計(jì)劃1461只，合計(jì)備案（注冊(cè)）規(guī)模32471.11億元;累計(jì)注冊(cè)保險(xiǎn)私募基金30只，合計(jì)規(guī)模2565.10億元。

（三）基礎(chǔ)設(shè)施：中保協(xié)、保交所、中保登、中國(guó)保險(xiǎn)保障基金

基礎(chǔ)設(shè)施方面可以參照其它資管行業(yè)來(lái)理解，如銀行業(yè)的中銀協(xié)、理財(cái)?shù)怯浲泄苤行?；信托業(yè)的中信協(xié)、中信登以及基金業(yè)的中基協(xié)、交易所等等。

1、保險(xiǎn)資管行業(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施主要有中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會(huì)（負(fù)責(zé)行業(yè)管理）、上海保險(xiǎn)交易所（負(fù)責(zé)產(chǎn)品交易）、中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)登記交易系統(tǒng)（負(fù)責(zé)產(chǎn)品登記）以及中國(guó)保險(xiǎn)保障基金，前面三個(gè)分別可以簡(jiǎn)稱(chēng)為中保協(xié)、上海保交所和中保登，其中后兩個(gè)可以統(tǒng)稱(chēng)為保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的登記交易平臺(tái)，且中保登為上海保交所的子公司。

2、目前各類(lèi)資管行業(yè)均在對(duì)本領(lǐng)域的資管產(chǎn)品進(jìn)行估值，如2019年9月10月上海保交所下屬的中保登與中債登合作保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的第三方估值、2019年10月14日，中債金融估值中心發(fā)布中債理財(cái)資產(chǎn)估值等等。

（四）產(chǎn)品端：主要服務(wù)于保險(xiǎn)體系內(nèi)，運(yùn)作相對(duì)較為規(guī)范

保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司是指經(jīng)中國(guó)保監(jiān)會(huì)會(huì)同有關(guān)部門(mén)批準(zhǔn)，依法登記注冊(cè)、受托管理保險(xiǎn)資金的金融機(jī)構(gòu)，因此從這一定義和實(shí)踐大致可以總結(jié)出保險(xiǎn)資管行業(yè)的幾個(gè)特征：

1、保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的投資金來(lái)源主要以保險(xiǎn)資金為主，主要服務(wù)于保險(xiǎn)體系內(nèi)，即保險(xiǎn)資管行業(yè)在過(guò)去較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)的職能是為其股東（保險(xiǎn)集團(tuán)）提供定制服務(wù)，具有期限較長(zhǎng)、投資范圍與保險(xiǎn)資金相一致等主要特征，一般不存在“期限錯(cuò)配、多層嵌套、剛性?xún)陡兑约案軛U率較高”等問(wèn)題。

2、相較于其它資管行業(yè)而言，由于其資金主要來(lái)源于股東，因此保險(xiǎn)資管行業(yè)的運(yùn)行較為規(guī)范，整改壓力相對(duì)較小。

3、保險(xiǎn)資管行業(yè)的單只產(chǎn)品規(guī)模一般較大，其單只產(chǎn)品的規(guī)?；揪梢赃_(dá)到20億元左右，保險(xiǎn)私募基金的單筆規(guī)模甚至可以達(dá)到上百億元。

（五）投資端：定位于私募，投資范圍相對(duì)較廣，收益上更加追求穩(wěn)定性

1、保險(xiǎn)資管產(chǎn)品由于在性質(zhì)上為私募產(chǎn)品，不必受制于公募產(chǎn)品的條條框框，因此其投資范圍更像信托計(jì)劃，幾乎可以投資所有的債權(quán)與權(quán)益領(lǐng)域，但也正是由于其產(chǎn)品端期限較長(zhǎng)，因此其在資產(chǎn)的選擇上通常以交通、能源、水利等長(zhǎng)期限的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目為主。

2、和單一、集合信托計(jì)劃類(lèi)似，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品同樣分為向單一投資人發(fā)行的定向產(chǎn)品（認(rèn)購(gòu)資金不得低于3000萬(wàn)元）和向多個(gè)投資人發(fā)行的集合產(chǎn)品（投資人總數(shù)不得超過(guò)200人、單一投資人初始認(rèn)購(gòu)資金不得低于100萬(wàn)）。

3、由于保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)目前主要面向關(guān)聯(lián)方發(fā)行產(chǎn)品、募集資金，雖然其投資范圍和信托計(jì)劃相當(dāng)，但也會(huì)更加追求收益上的穩(wěn)定性，并不以收益為第一追求目標(biāo)。

（六）行業(yè)成員

目前我國(guó)共有11家保險(xiǎn)集團(tuán)公司、77家壽險(xiǎn)公司、58家財(cái)險(xiǎn)公司、5家再保險(xiǎn)公司、26家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，且保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)的母公司均為保險(xiǎn)公司。需要指出的是，目前共有兩家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司獲得了公募基金管理人牌照。

1、26家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)

（1）最早的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司成立于2003年，即人保資產(chǎn)管理和人壽資產(chǎn)管理，隨后在2003-2006年期間合計(jì)共成立9家，分別為華泰資產(chǎn)管理（華泰保險(xiǎn)集團(tuán)）、中再資產(chǎn)管理（中國(guó)再保險(xiǎn)）、平安資產(chǎn)管理（平安保險(xiǎn)）、泰康資產(chǎn)管理（泰康保險(xiǎn)集團(tuán)）、太平洋資產(chǎn)管理（太平洋保險(xiǎn)）、新華資產(chǎn)管理（新華人壽保險(xiǎn)）以及太平資產(chǎn)管理（中國(guó)太平保險(xiǎn)控股）。

（2）2007-2010年由于內(nèi)外環(huán)境較為復(fù)雜，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司的批設(shè)暫緩，2011年才得以重啟，但在2017-2018年期間又被暫緩，直到2019年，才有兩家新的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司獲批，即工銀安盛資產(chǎn)管理以及交銀康聯(lián)資產(chǎn)管理。

2、8家專(zhuān)業(yè)型保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)

這8家專(zhuān)業(yè)型保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)分別為國(guó)壽投資控股、平安不動(dòng)產(chǎn)、平安養(yǎng)老保險(xiǎn)、人保投資控股、人保資本投資管理、太平投資控股、長(zhǎng)江養(yǎng)老保險(xiǎn)、中保投資。

3、20家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)子公司

2015年9月10日中國(guó)保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于設(shè)立保險(xiǎn)私募基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》（保監(jiān)發(fā)〔2015〕89號(hào)）明確了保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可以設(shè)立私募基金，范圍包括成長(zhǎng)基金、并購(gòu)基金、新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)基金、夾層基金、不動(dòng)產(chǎn)基金、創(chuàng)業(yè)投資基金和以上述基金為主要投資對(duì)象的母基金。隨后一系列保險(xiǎn)資管子公司相繼成立。

這20家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)子公司分別為北京泰康投資管理（泰康資產(chǎn)80%）、國(guó)壽不動(dòng)產(chǎn)投資管理（國(guó)壽投資控股100%）、國(guó)壽財(cái)富管理、國(guó)壽資本投資、華泰寶利投資管理、平安創(chuàng)贏資本管理、人保遠(yuǎn)望產(chǎn)業(yè)投資管理、中再資本管理、合源資本管理、國(guó)壽金石資產(chǎn)管理、陽(yáng)光融匯資本投資管理、太平創(chuàng)新投資管理、遠(yuǎn)見(jiàn)共創(chuàng)資本管理、太平保利投資管理、人保資本股權(quán)投資、建信股權(quán)投資管理、國(guó)壽股權(quán)投資、橫琴平安不動(dòng)產(chǎn)股權(quán)投資管理、久盈資本投資管理和華安匯富資本投資管理。

（一）總綱：《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》

1、性質(zhì)定位：定位私募、法律關(guān)系為信托、發(fā)行機(jī)制進(jìn)一步優(yōu)化

（1）保險(xiǎn)資管產(chǎn)品財(cái)產(chǎn)的法律關(guān)系是信托，即獨(dú)立于相關(guān)機(jī)構(gòu)和個(gè)人的其他財(cái)產(chǎn)，不屬于清算財(cái)產(chǎn)。

（2）和銀行理財(cái)、理財(cái)子公司、證券基金等機(jī)構(gòu)既可以發(fā)行公募產(chǎn)品亦可以發(fā)行私募產(chǎn)品相比，保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)只能面向合格投資者發(fā)行私募產(chǎn)品。也即保險(xiǎn)資管產(chǎn)品是保險(xiǎn)資管公司發(fā)行的私募資管產(chǎn)品，是保險(xiǎn)資管公司的表外業(yè)務(wù)。

（3）將組合類(lèi)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品由首單核準(zhǔn)（最早為逐單審批）改為登記，對(duì)債權(quán)投資計(jì)劃和股權(quán)投資計(jì)劃繼續(xù)使用注冊(cè)制。這實(shí)際上相當(dāng)于證券發(fā)行過(guò)程中的注冊(cè)制，即將主導(dǎo)權(quán)交由市場(chǎng)。

2、合作機(jī)構(gòu)：可聘請(qǐng)具備專(zhuān)業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，但投顧機(jī)構(gòu)有特殊要求

（1）保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)可以聘請(qǐng)?zhí)峁┆?dú)立監(jiān)督、信用評(píng)估、投資顧問(wèn)、法律服務(wù)、財(cái)務(wù)審計(jì)或資產(chǎn)評(píng)估等專(zhuān)業(yè)服務(wù)且具備專(zhuān)業(yè)資質(zhì)的機(jī)構(gòu)。

（2）投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)除具有專(zhuān)業(yè)資質(zhì)外還應(yīng)受金融監(jiān)督管理部門(mén)監(jiān)管，且從事相關(guān)業(yè)務(wù)三年以及最近三年無(wú)涉及投顧業(yè)務(wù)的違法違規(guī)行為。

（3）保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)與投資顧問(wèn)進(jìn)行首次合作時(shí)，需提前10個(gè)工作日將合作情況報(bào)告給銀保監(jiān)會(huì)。

（4）投資顧問(wèn)不得承擔(dān)投資決策職責(zé)，不得直接執(zhí)行投資指令，不得承諾保本保收益。且保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)也不得向未提供實(shí)質(zhì)服務(wù)的投資顧問(wèn)支付費(fèi)用或者支付與其提供的服務(wù)不相匹配的費(fèi)用。

3、產(chǎn)品端：債權(quán)投資計(jì)劃、股權(quán)投資計(jì)劃與組合類(lèi)產(chǎn)品

保險(xiǎn)資管產(chǎn)品除分為固定收益類(lèi)、權(quán)益類(lèi)、商品類(lèi)、金融衍生品類(lèi)及混合類(lèi)等五大類(lèi)產(chǎn)品外，還有自己的特殊分類(lèi)方式，即債權(quán)投資計(jì)劃、股權(quán)投資計(jì)劃（主要投向基礎(chǔ)設(shè)施和不動(dòng)產(chǎn)）以及組合類(lèi)產(chǎn)品（主要投向股票債券等公開(kāi)市場(chǎng)品種）。

需要注意的是，通常市場(chǎng)所熱議的保險(xiǎn)資產(chǎn)支持計(jì)劃、保險(xiǎn)私募基金、保險(xiǎn)公司發(fā)行的險(xiǎn)類(lèi)產(chǎn)品等均不屬于保險(xiǎn)資管產(chǎn)品。

4、銷(xiāo)售端：合格投資范圍擴(kuò)大至個(gè)人和養(yǎng)老基金、代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)范圍放開(kāi)

（1）之前的保險(xiǎn)資管產(chǎn)品只能面向合格機(jī)構(gòu)投資者（多數(shù)是保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)的股東認(rèn)購(gòu)）。目前保險(xiǎn)資管產(chǎn)品可以面向合格個(gè)人投資者銷(xiāo)售（即意味著保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)可以開(kāi)展高凈值客戶業(yè)務(wù)和私人銀行業(yè)務(wù)）。

（2）保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)進(jìn)一步拓寬至金融機(jī)構(gòu)和其它機(jī)構(gòu)，基本和理財(cái)子公司保持一致，這是極大利好。

（3）保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)的合格投資者范圍中新增了“基本養(yǎng)老金、社會(huì)保障基金、企業(yè)年金等養(yǎng)老基金”。

5、投資端：大致可以分為三類(lèi)，需注意三個(gè)例外規(guī)定

保險(xiǎn)資管產(chǎn)品由于是私募產(chǎn)品，所以投資范圍要大很多且更加自主，具體來(lái)看保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的投資范圍大致包括以下三類(lèi)：

（1）國(guó)債、地方政府債券、中央銀行票據(jù)、政府機(jī)構(gòu)債券、金融債券、銀行存款、大額存單、同業(yè)存單、公司信用類(lèi)債券。

（2）在銀行間債券市場(chǎng)或者證券交易所市場(chǎng)等經(jīng)國(guó)務(wù)院同意設(shè)立的交易市場(chǎng)發(fā)行的證券化產(chǎn)品。

（3）公募證券投資基金、其他債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)、權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)和其它。

同時(shí)還需要三個(gè)例外規(guī)定：

（1）由保險(xiǎn)資金投資的保險(xiǎn)資管產(chǎn)品，其投資范圍與保險(xiǎn)資金相一致，非保險(xiǎn)資金投資的保險(xiǎn)資管產(chǎn)品在投資范圍上可以由合同約定。這意味著保險(xiǎn)資金沒(méi)辦法通過(guò)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)監(jiān)管套利。

（2）同一保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)管理的全部組合類(lèi)產(chǎn)品投資于非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)的比例不得超過(guò)凈資產(chǎn)的35%。

（3）不得直接投資于商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)。

（二）組合類(lèi)、債權(quán)投資計(jì)劃與股權(quán)投資計(jì)劃的基本定義與投資范圍

1、從基本定義來(lái)看，相對(duì)比較清晰，均為面向合格投資者私募發(fā)行，其中債權(quán)投資計(jì)劃可能要稍微復(fù)雜一些，即債權(quán)投資計(jì)劃主要投向基礎(chǔ)設(shè)施、非基礎(chǔ)設(shè)施不動(dòng)產(chǎn)且融資主體應(yīng)為項(xiàng)目方或其母公司（實(shí)際控制人）、最近兩年無(wú)不信用記錄、與保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。

2、從投資范圍來(lái)看，組合類(lèi)和股權(quán)投資計(jì)劃較為明確。其中，組合類(lèi)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品主要投資標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)（包括上市股票）、保險(xiǎn)私募基金等資產(chǎn)，股權(quán)投資計(jì)劃主要投資于未上市企業(yè)股權(quán)、私募創(chuàng)投基金以及參與上市公司的定增、大宗交易或協(xié)議轉(zhuǎn)讓的股票、優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債。

3、從保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)發(fā)行三類(lèi)產(chǎn)品需要具備的條件來(lái)看，均需要具有一年（含）以上受托投資經(jīng)驗(yàn)、最近三年無(wú)重大違法違規(guī)行為（未滿三年的自其成立之日起無(wú)重大違法違規(guī)行為），但組合類(lèi)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品要求較高，債權(quán)投資計(jì)劃與股權(quán)投資計(jì)劃的要求一致。

（三）關(guān)于組合類(lèi)、債權(quán)投資計(jì)劃與股權(quán)投資計(jì)劃投資范圍的一些特別規(guī)定

1、組合類(lèi)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品：凈值化、衍生品交易不得用于投機(jī)目的

（1）組合類(lèi)產(chǎn)品參與衍生品交易的，僅限于對(duì)沖或規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，不得用于投機(jī)目的。

（2）組合類(lèi)產(chǎn)品所投資產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)實(shí)行凈值化管理。

2、債權(quán)投資計(jì)劃：40%可補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金、擔(dān)保有特殊要求

（1）投資項(xiàng)目為一組項(xiàng)目的，其子項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)分別開(kāi)立財(cái)務(wù)賬戶并確定對(duì)應(yīng)資產(chǎn)，不得相互占用資金。

（2）可以使用不超過(guò)40%的募集資金用于補(bǔ)充融資主體的營(yíng)運(yùn)資金。

（3）應(yīng)當(dāng)確定有效的信用增級(jí)安排，其中，

第一，設(shè)置保證擔(dān)保的，擔(dān)保人信用等級(jí)不低于被擔(dān)保人信用等級(jí)；同一擔(dān)保人全部對(duì)外擔(dān)保金額占其凈資產(chǎn)的比例不超過(guò)50%；由融資主體母公司或?qū)嶋H控制人提供擔(dān)保的，擔(dān)保人凈資產(chǎn)不得低于融資主體凈資產(chǎn)的1.5倍。 

第二，設(shè)置抵押或質(zhì)押擔(dān)保的，經(jīng)評(píng)估的擔(dān)保財(cái)產(chǎn)價(jià)值不低于待償還本金和收益的1.5倍。

第三，融資主體信用等級(jí)為AAA級(jí)，且融資主體上年末凈資產(chǎn)不低于150億元或者融資主體最近三年連續(xù)盈利，或者投資項(xiàng)目為經(jīng)國(guó)務(wù)院或國(guó)務(wù)院投資主管部門(mén)核準(zhǔn)的重大工程的，可免于擔(dān)保。

3、股權(quán)投資計(jì)劃：投資分級(jí)基金受限，未上市企業(yè)股權(quán)比例不低于80%

（1）股權(quán)投資計(jì)劃投資基金的，基金的分級(jí)比例不得超過(guò)1：1；股權(quán)投資計(jì)劃所投金額不得超過(guò)該基金當(dāng)前實(shí)際募集金額的80%。

（2）股權(quán)投資計(jì)劃投資于未上市企業(yè)股權(quán)等權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的比例不低于80%。

（3）股權(quán)投資計(jì)劃不得投資劣后級(jí)基金份額，分級(jí)股權(quán)投資計(jì)劃不得投資分級(jí)基金。

（四）禁止性規(guī)定：通道服務(wù)、資金池、打破剛兌、利益輸送、不當(dāng)營(yíng)銷(xiāo)等

這些禁止性規(guī)定主要包括通道服務(wù)、資金池業(yè)務(wù)、打破剛兌、利益輸送、不當(dāng)營(yíng)銷(xiāo)、多層嵌套、分級(jí)產(chǎn)品投資等資管新規(guī)的內(nèi)容。當(dāng)然除此之外還有一些特別的規(guī)定，如債權(quán)投資計(jì)劃不得投資商業(yè)住宅項(xiàng)目、保險(xiǎn)資金不得通過(guò)股權(quán)投資計(jì)劃對(duì)未上市企業(yè)實(shí)施控制等。

（五）信息披露要求

1、三類(lèi)產(chǎn)品在信息披露方面均有一定要求，如組合類(lèi)產(chǎn)品要求在產(chǎn)品設(shè)立前2個(gè)工作日需要完成產(chǎn)品登記、債權(quán)投資計(jì)劃與股權(quán)投資計(jì)劃則需要于發(fā)行前5個(gè)工作日完成產(chǎn)品登記。

2、組合類(lèi)產(chǎn)品與股權(quán)投資計(jì)劃均有定期信息披露要求，即每年4月30日前提交上一年度的管理報(bào)告等。

3、債權(quán)投資計(jì)劃需要在登記程序完成后12個(gè)月內(nèi)完成資金劃撥。

（一）目前我國(guó)保險(xiǎn)資金規(guī)模接近23萬(wàn)億元，而信托公司固有資產(chǎn)規(guī)模也才7300億元，但信托公司的信托資產(chǎn)余額超過(guò)22萬(wàn)億元，可見(jiàn)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理行業(yè)的潛力遠(yuǎn)未發(fā)揮出來(lái)，即便資金全部來(lái)源于其股東，那也有17萬(wàn)億挖掘空間。

特別是截止2020年7月，保險(xiǎn)公司總資產(chǎn)規(guī)模與資金運(yùn)用規(guī)模分別為22.06萬(wàn)億元和20.23萬(wàn)億元，假設(shè)保險(xiǎn)資管行業(yè)的3.43萬(wàn)億規(guī)模全部來(lái)自保險(xiǎn)資金，其比例也才15%左右。

（二）目前保險(xiǎn)資金運(yùn)用的分布中，銀行存款和債券投資分別占13.39%和35%左右，其它投資（包括但不限于股權(quán)投資、信托計(jì)劃投資、股票投資、基金投資）占比在50%以上。

（三）目前保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的定位為私募，且單只產(chǎn)品的規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其它資管領(lǐng)域、投資范圍并不明顯優(yōu)于保險(xiǎn)公司自身，收益上更無(wú)法和信托公司相比，因此保險(xiǎn)資管行業(yè)雖有空間，但始終難以發(fā)揮出來(lái)，這是擺在當(dāng)前的最大問(wèn)題。在銷(xiāo)售端明顯放開(kāi)之后，保險(xiǎn)資管公司可以進(jìn)一步開(kāi)展高凈值理財(cái)和私人銀行業(yè)務(wù)，且代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)明顯放開(kāi)，這對(duì)保險(xiǎn)資管行業(yè)而言是歷史性發(fā)展機(jī)遇。

（四）考慮到保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的期限較長(zhǎng)，基本上不存在有悖106號(hào)文的內(nèi)容，能夠和中長(zhǎng)期限項(xiàng)目有效對(duì)接，因此在政策上我們認(rèn)為后續(xù)還會(huì)給予適當(dāng)傾斜，即后續(xù)保險(xiǎn)資管的投資端定位于私募、銷(xiāo)售端向理財(cái)子公司看齊、產(chǎn)品端則可以像信托看齊，以打開(kāi)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展空間。

（五）雖然國(guó)家鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金進(jìn)行股權(quán)投資，但從保險(xiǎn)資管行業(yè)來(lái)看，目前3.43萬(wàn)億的行業(yè)規(guī)模中，僅0.12萬(wàn)億為股權(quán)投資計(jì)劃，占比不到3.50%，因此保險(xiǎn)資金深入涉足股權(quán)投資領(lǐng)域仍是一段漫長(zhǎng)的旅程。

【完】