鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《前行者》欄目出品

從1990年上海證券交易所掛牌開啟中國(guó)股市之元年，歷經(jīng)三十年砥礪前行，今年中國(guó)資本市場(chǎng)迎來而立之年。三十而立，立于改革；三十而立，立志創(chuàng)新。三十年間有哪些驚心動(dòng)魄的改革關(guān)鍵時(shí)刻？又有哪些振奮人心的創(chuàng)新舉措？資本市場(chǎng)下一個(gè)十年又將走向何方？

本期《前行者》，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)邀請(qǐng)到中國(guó)資本市場(chǎng)30周年的見證者之一，星石投資創(chuàng)始人、首席執(zhí)行官楊玲，共同回顧由“試驗(yàn)田”開始的30年制度建設(shè)，探討開啟注冊(cè)制后的A股市場(chǎng)將面臨的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。楊玲感慨，注冊(cè)制改革徹底完成后，資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)就相對(duì)完整了，能夠承擔(dān)在國(guó)內(nèi)做一個(gè)直接融資體系的定位。

“當(dāng)直接融資體系由原來的相對(duì)邊緣化的地位，進(jìn)入主流地位之后，資金的賺錢效應(yīng)就產(chǎn)生了”，讓廣大股民分享到中國(guó)經(jīng)濟(jì)騰飛的紅利，才是這個(gè)市場(chǎng)能越來越壯大的原因。

目前A股的市場(chǎng)情況如何，楊玲認(rèn)為“仔細(xì)看看A股從估值、全球類比來看，都肯定是屬于低位的?！?與國(guó)內(nèi)的各類資產(chǎn)來比較，“A股和房子，甚至黃金比起來也屬于相對(duì)低位”。

對(duì)于投資策略，楊玲表示要從不同時(shí)間的維度來看。長(zhǎng)期來看，科技股具有投資價(jià)值，而短期內(nèi)，在經(jīng)濟(jì)下行壓力和貨幣適度寬松的條件下，周期股尤其基建是一個(gè)機(jī)會(huì)。

以下為采訪實(shí)錄：

01、 直接融資體系變?yōu)橹髁?，可以產(chǎn)生賺錢效應(yīng)

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)：歡迎您接受鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《前行者》欄目的采訪，今年是中國(guó)資本市場(chǎng)成立30周年，在您看來，目前市場(chǎng)的發(fā)展有沒有達(dá)到設(shè)立之初的預(yù)期？

楊玲：我覺得基本上是達(dá)到了，雖然說進(jìn)展沒有想像那么快。因?yàn)閷?shí)際資本市場(chǎng)，尤其證券市場(chǎng)，在設(shè)立之初是一個(gè)試驗(yàn)田。所以就意味著我們很多的機(jī)制和海外的成熟的證券市場(chǎng)相比是不一樣的，相對(duì)比較謹(jǐn)慎。

比如最早期的時(shí)候，T 0制度很快就停止了，另外尤其體現(xiàn)在股東的機(jī)制，股權(quán)長(zhǎng)期分法人股和流通股兩種股東。但在十年前，證監(jiān)會(huì)前主席尚福林提出來說“開弓沒有回頭箭”，要把法人股和流通股合并，強(qiáng)力推進(jìn)了股權(quán)分置改革。讓同股同權(quán)，不管國(guó)家持有的股權(quán)，還是地方、國(guó)企和每一個(gè)普通股民持有的股份，權(quán)利都是一致的。這意味著上市公司的小股東們或財(cái)務(wù)股東們，一旦聚攏起來也可以對(duì)上市公司產(chǎn)生比較大的影響。

當(dāng)然在這個(gè)過程是有很多周折的，因?yàn)檫@對(duì)整個(gè)市場(chǎng)是一個(gè)極大的考驗(yàn)。

這個(gè)考驗(yàn)在于流通股的規(guī)模突然間擴(kuò)增了十倍以上。法人股并入市場(chǎng)，就有一個(gè)長(zhǎng)期的消化過程——雖然這一步對(duì)資本市場(chǎng)由實(shí)驗(yàn)的定位，步入一個(gè)相對(duì)規(guī)范、完整、成熟的市場(chǎng)邁出了一大步，但是市場(chǎng)消化周期很長(zhǎng)。大家覺得好像是“熊長(zhǎng)牛短”，事實(shí)上這是一個(gè)非常重要的一步，但是它經(jīng)歷了很長(zhǎng)的消化期。

經(jīng)歷了第二個(gè)重要的一步就是目前正在推進(jìn)的注冊(cè)制的改革。我們也非常謹(jǐn)慎的先從增量開始推進(jìn)，就是科創(chuàng)板。這個(gè)過程實(shí)際上市場(chǎng)還是要經(jīng)受考驗(yàn)，這一步完成那么整個(gè)證券市場(chǎng)乃至資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)就相對(duì)完整了，能夠承擔(dān)在國(guó)內(nèi)做一個(gè)直接融資體系的定位。實(shí)際上這也是我認(rèn)為資本市場(chǎng)一個(gè)重要的功能定位。

如果我們定位市場(chǎng)是資源配置的最基礎(chǔ)的手段，那資本市場(chǎng)的建設(shè)就是要完成這個(gè)功能。我覺得需要完成這重要的兩大步。

一旦形成這樣的一個(gè)機(jī)制，在交易的過程中，每天大家都在進(jìn)行資源配置，每一分鐘甚至每一秒鐘，如果能夠保證交易的活躍性，那么資源配置就會(huì)更有效、更充分。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)：回顧過去這30年，除了剛提到的資源配置的問題，資本市場(chǎng)中還有沒有哪些問題是到現(xiàn)在為止還沒有解決的呢？

楊玲：我覺得可能還是一個(gè)認(rèn)識(shí)的問題。

資本市場(chǎng)的每一次交易都是傾向于追求交易的有效性，追求盈利的最大化，所以才能夠達(dá)到有效資源配置的功能。但實(shí)際上我們也去到各地方去調(diào)研，他們的觀念中覺得資本市場(chǎng)融來的資金跟財(cái)政的撥款有點(diǎn)類似，所以他們?cè)谖Y金的時(shí)候，更多的是希望動(dòng)用一些行政的力量，或者政策來引導(dǎo)資金。如果懷揣著這樣的目的，地方政府可能去幫助當(dāng)?shù)毓旧鲜?，就不能達(dá)成盈利性。

第二，如果用資本市場(chǎng)來完成資金的資源配置，包括公共基礎(chǔ)建設(shè)，比如說發(fā)國(guó)債、地方債來完成，否定它的逐利性，而強(qiáng)調(diào)財(cái)政支配性，我覺得可能就會(huì)有一些障礙。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)：有一組數(shù)據(jù)，證券投資基金協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)截至今年7月末，私募基金總規(guī)模達(dá)到接近15萬億，其中有4416億是證券類的產(chǎn)品在7月份激增的。是不是可以認(rèn)為注冊(cè)制已經(jīng)為市場(chǎng)吸引到更多的資金了呢？

楊玲：這是一個(gè)整體的問題，并不是單單是注冊(cè)制，或者股權(quán)分置改革或某一項(xiàng)改革吸引來的資金，一旦直接融資體系由原來的相對(duì)比較邊緣化的地位，進(jìn)入主流地位之后，資金的賺錢效應(yīng)就產(chǎn)生了。

因此，只有賺錢效應(yīng)產(chǎn)生了，大家才會(huì)源源不斷的進(jìn)入到市場(chǎng)。假設(shè)只是熱一段，可能也就存量資金在玩高買低賣，新增的“韭菜”肯定沒有那么多。所以只有長(zhǎng)期具備賺錢效應(yīng)，在有效資源分配下讓所有的股東都得到了實(shí)惠，讓所有的廣大股民分享到中國(guó)經(jīng)濟(jì)騰飛的紅利，才是這個(gè)市場(chǎng)能越來越壯大的原因。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)：您怎么看財(cái)務(wù)造假的問題，如何能最大限度的遏制違法違規(guī)的行為？

楊玲：財(cái)務(wù)造假的行為其實(shí)實(shí)際上是上市公司它的成本收益的一個(gè)衡量，以前為什么上市公司紛紛的造假的這個(gè)沖動(dòng)是極強(qiáng)的？因?yàn)樗某杀居邢蓿找鏌o限。

第一個(gè)，在源頭上就要卡住。其實(shí)很多上市公司的大股東，其實(shí)也不算完全的財(cái)務(wù)造假，就是在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的強(qiáng)調(diào)上有所偏差，對(duì)變化的數(shù)據(jù)輕描淡寫，對(duì)向好的數(shù)據(jù)濃墨重彩，這其實(shí)是誤導(dǎo)。在這個(gè)誤導(dǎo)的過程中他們享受著擦邊球給人帶來的收益，就是大股東的市值管理，獲利頗豐。

因?yàn)檫^去相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間資本市場(chǎng)是“非主流”的地位，受重視程度不高，因此在懲處上的力度上不大?，F(xiàn)在來看，方向就很明確了，最高院最近也表態(tài)說對(duì)證券發(fā)行欺詐、財(cái)務(wù)信批等問題都會(huì)重處。如果把有誤導(dǎo)性或虛假的數(shù)據(jù)，定位為欺詐，那就不僅是罰款一點(diǎn)點(diǎn)的問題，而是要坐牢的。

第二，對(duì)于中介機(jī)構(gòu)要予以重罰。尤其是我們注冊(cè)制改革完成之后，有很多資質(zhì)參差不齊的上市公司會(huì)發(fā)行上市，這時(shí)候一些大的中介機(jī)構(gòu)，尤其是有聲譽(yù)的公司，對(duì)于上市公司出據(jù)的相關(guān)報(bào)告的背書作用就會(huì)很強(qiáng)。不允許 “睜一只眼閉一只眼”，讓面臨違規(guī)的成本遠(yuǎn)大于收益，也是一個(gè)有效的遏制。

另外從投資者來看，其實(shí)廣大的小散股民被虛假陳述誤導(dǎo)之后虧了錢，憤怒但是投報(bào)無門，因?yàn)楣蓹?quán)比例很低，而這一次新的《證券法》推出后，也明確規(guī)定小散聚集在一起，符合數(shù)量后就可以進(jìn)行集體訴訟。

02、A股和房產(chǎn)相比，還在低位

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)：A股現(xiàn)在在一個(gè)什么樣的狀態(tài)，是牛市嗎？

楊玲：我覺得你還問出這樣的問題，A股的行情應(yīng)該就還在。

實(shí)際上我們看創(chuàng)業(yè)股指，指數(shù)上漲50%很說明問題。當(dāng)然還有一種說法，是結(jié)構(gòu)性的行情，有些股票漲的多，有些股票沒怎么漲，是大家被過去那個(gè)熊長(zhǎng)牛短給嚇怕了，實(shí)際上仔細(xì)看看A股從估值、從全球類比來看肯定是屬于低位的。不去跟美國(guó)比，跟其他的一些海外的市場(chǎng)比，A股估值還是相對(duì)比較低位的。

從國(guó)內(nèi)的各類資產(chǎn)來比較，A股和房子，甚至黃金比起來也屬于相對(duì)低位。黃金已經(jīng)創(chuàng)了歷史新高了，上證指數(shù)現(xiàn)在才3000多點(diǎn)，歷史高位在6000。所以現(xiàn)在一方面受益于全球放貨幣的利好，另一方面是在新的制度改革下，也有很多制度紅利，所以我覺得后面的行情還是有的。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)：聊聊您的投資的理念，和市場(chǎng)策略，現(xiàn)在有很多板塊都非?；馃?，從券商然后到科技、醫(yī)療等，哪個(gè)板塊是更具備投資價(jià)值？

楊玲：要從長(zhǎng)期、中期和短期來看。

長(zhǎng)期看科技股肯定還是一個(gè)大方向。在一些國(guó)家提出的遏制中國(guó)的挑戰(zhàn)下，其實(shí)中國(guó)在科技領(lǐng)域里，不得已也要實(shí)現(xiàn)騰飛，進(jìn)入快車道，現(xiàn)在已經(jīng)成了一個(gè)國(guó)家戰(zhàn)略。在這個(gè)方向下，很多確實(shí)具有自主研發(fā)優(yōu)勢(shì)的、能夠?qū)κ袌?chǎng)的適應(yīng)度相對(duì)強(qiáng)的科技股，我認(rèn)為肯定有長(zhǎng)期的投資價(jià)值。

但主要的問題在于，從去年底明確提出迎來幾年的科技類成長(zhǎng)股的牛市，大家都很認(rèn)同，尤其科創(chuàng)板出來以后，整個(gè)估值都推的偏高，所以交叉波動(dòng)肯定會(huì)很大。長(zhǎng)期來看這一類的股票如果你已經(jīng)買了，優(yōu)中選優(yōu)留下來沒有問題。

從短期看，周期股尤其基建是一個(gè)機(jī)會(huì)。我們知道經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在面對(duì)的下行的壓力較大，貨幣整體還是屬于適度的寬松。我們從國(guó)家中央的政策來看，尤其是到了下半年，應(yīng)該是財(cái)政唱主角，貨幣政策為輔。積極的財(cái)政政策重點(diǎn)是如京津冀、珠三角等國(guó)家重點(diǎn)大項(xiàng)目的建設(shè)，基建工程第一對(duì)長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展有利，第二對(duì)短期拖住經(jīng)濟(jì)也很有作用。

假設(shè)我們有一個(gè)前提，整體A股未來還是上行趨勢(shì)，我覺得這一類的股票不論未來業(yè)績(jī)，還是估值優(yōu)勢(shì)等還是可以的。

從中期來看的話，消費(fèi)股值得考慮。我們所期許的像非典一樣的消費(fèi)反彈到現(xiàn)在沒有看到。大家壓抑起來的消費(fèi)沖動(dòng)還是會(huì)有所釋放的，而且整個(gè)疫情期間，一些小的抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱的企業(yè)退出了行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，使得消費(fèi)類的頭部企業(yè)可能反而會(huì)迎來訂單集中的優(yōu)勢(shì)。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)：7月份市場(chǎng)非?；鸨?，金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款增加了1.8萬億，您如何看待新基金的發(fā)售的火爆的情況呢？您覺得這種存款搬家的現(xiàn)象它還會(huì)是長(zhǎng)期的趨勢(shì)嗎？

楊玲：我覺得應(yīng)該是，因?yàn)樨泿艑捤傻臓顟B(tài)可能還要持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間，看存款利率你就知道了，一年期定存大概2%左右。

這種情況下，大家還考慮到通脹，希望能夠購買資產(chǎn)來抵御未來可能貨幣貶值風(fēng)險(xiǎn)。所以存款搬家的現(xiàn)象發(fā)生了，但是不僅僅進(jìn)入到股市了，它是同時(shí)進(jìn)入到各個(gè)領(lǐng)域的。

比如說黃金的上漲就反應(yīng)了全球投資者也在購買資產(chǎn)，買美股也在買黃金。國(guó)內(nèi)的投資者，一方面在覺醒的過程中，一方面?zhèn)€人可支配資產(chǎn)隨著全面進(jìn)入小康，在慢慢的增加。大家也會(huì)尋找更優(yōu)化的投資方式，買股票和一發(fā)一個(gè)的爆款基金，都反映了中國(guó)投資者們的理財(cái)觀念的崛起覺醒過程。

這樣的過程，我認(rèn)為它不是突發(fā)和偶然的，而是一個(gè)長(zhǎng)期的趨勢(shì)。