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雙10%增長，能實現(xiàn)嗎？

 鵬城豫人 2020-08-28
我們之前在老裘行業(yè)課第一期白酒課里和大家詳細介紹了白酒的歷史，十年一個大周期，三年一個小周期，這是每次行業(yè)上升背后的邏輯。
我們對于目前白酒行業(yè)的觀點是正處于青年到壯年的時期，偶有頭疼腦熱，但總體趨勢是不斷創(chuàng)造收入的行業(yè)。
行業(yè)也分成了三個梯隊，根據(jù)凈利潤規(guī)模來看：第一梯隊自然是茅臺和五糧液；第二梯隊包括洋河股份、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒、口子窖和今世緣；第三梯隊是凈利潤小于10億的公司，比如有水井坊、順鑫農(nóng)業(yè)、皇臺酒、酒鬼酒等等。
受外資追捧比較多的就是茅臺和五糧液了，那是不是別的酒是不是都不是好公司、好標的呢？當然不是，除了上一篇我們交流的山西汾酒之外，今天要介紹的今世緣發(fā)展同樣非常迅猛。
由于行業(yè)課的篇幅受限，如果將每個公司都詳細展開敘述那可以說一個多禮拜。今天就借文章的機會，以時間軸為線索，將今世緣稍微展開與大家分享一下。
第一階段：1996-2014年
今世緣，成立于1997年，是江蘇地區(qū)的酒，主打“國緣”、“今世緣”和“高溝”三大品牌。公司塑造“緣文化”，將中國的傳統(tǒng)和酒文化聯(lián)系起來，比如婚慶市場就是公司深耕的一個方向。
今世緣的發(fā)展也有幾個階段：
1996-2004年，奠定了“緣文化”，公司聚焦江蘇省內(nèi)市場的發(fā)展，營收從1996年的2000萬做到了2004年的4億元；
2004-2010年，推出了國緣，指向高端白酒市場，對標五糧液，2008年公司還投資了12億元用于擴產(chǎn)能，國緣這款高端酒的規(guī)模迅速進入了行業(yè)前十，2010年營收的一半由國緣貢獻；
2010-2014年，由于“八項規(guī)定”的出臺，整個白酒行業(yè)都受到了重創(chuàng)，后來公司馬上調(diào)整戰(zhàn)略，目標婚慶市場，2014年公司于上交所上市，是江蘇省內(nèi)繼洋河之后第二家上市的白酒企業(yè)。
第二階段：2015-2019年
2015年至今，公司提出了“奮斗新五年，實現(xiàn)翻兩番”的宏偉目標，近年又推出了V9作為未來新高端產(chǎn)品。
2018年和2019年，公司歸母凈利潤增速分別為27%和30%，今年一季度也僅僅下滑了4%，在白酒行業(yè)中表現(xiàn)突出。
業(yè)績的強勢主要歸功于消費升級和公司產(chǎn)品結構上移，2016年以來，公司百元以上的產(chǎn)品占比逐年增長，高端酒國緣增長明顯，占比從2016年的37%增加至2019年的56%。
一方面，這要“歸功”于茅臺。2016年，由于茅臺的批價不斷上調(diào)，之后帶動了五糧液、國窖等批價紛紛上調(diào)，讓白酒行業(yè)的次高端酒有了足夠的發(fā)展空間。
另一方面，則是經(jīng)濟的發(fā)展。老百姓手里有錢，可支配收入增加，江蘇省白酒消費價格帶上移至300-600元之間。
由于消費升級不斷持續(xù)，高端和次高端的市場將不斷被擴大。預計到2022年，高端和次高端的市場規(guī)?？赡苓_到1700億元和1000億元，較2019年各提升600億元，年復合增長率約為15%和20%。
第三階段：2020年至今
我們在行業(yè)課里分別對6家白酒公司進行了估值預測，其中也提到今世緣。當時我們基于2019年公司的基本面，預測如果公司今年省內(nèi)規(guī)模繼續(xù)能穩(wěn)定在50%以上的同比增速，省外經(jīng)銷商每年能增加200家左右，那業(yè)績就可以有持續(xù)增長的強力支撐，在2021年歸母凈利潤增速達到20%-25%是有可能的。
2020年已過半，我們也看看今世緣是否發(fā)展得如期。
省內(nèi)方面，公司大約是12%-15%左右的市場份額。去年，公司在省內(nèi)發(fā)展較快的有蘇南（基數(shù)較低）和蘇中大區(qū)，這兩大區(qū)也是公司重點未來發(fā)展的市場。
其中，蘇南大區(qū)銷售收入6.4億元，同比增長21%，主要由于江蘇、無錫和常州等地的經(jīng)濟水平在江蘇省內(nèi)排名靠前，所以商務宴請較多，消費水平也較高。整個白酒的消費帶主要在300-600元，有利于次高端的發(fā)展，便于公司發(fā)揮團購和渠道優(yōu)勢。
在南京，洋河和今世緣的市場份額已超過70%，所以再想下沉難度較大。而蘇南地區(qū)由于基數(shù)較低，外來品牌的酒類又多，各品牌“相互廝殺”嚴重，今世緣作為本土酒業(yè)，占據(jù)了一定的布局領先和渠道優(yōu)勢，未來還有望繼續(xù)提升份額。
省外方面，2019年公司省外的策略是“1+2+4”，即將山東列為1個首要市場，將北京和上海2個城市列為高端酒開發(fā)市場，將河南、安徽、江西和浙江4個圍繞江蘇的省作為開拓市場。
在2019年，公司省外凈新增經(jīng)銷商152家，省外已經(jīng)累計合作425家。今年省外的目標是在2019年的基礎上翻一番，目前山東和上海銷售保持兩位數(shù)增長，安徽實現(xiàn)了50%增長，而浙江則已翻倍。
特別說一下山東省情況，目前山東省白酒市場規(guī)模在400-500億元，公司認為山東偏好濃香白酒，而公司產(chǎn)品也主要以42度中度濃香白酒為主。另外，洋河當年在2004年進入山東省已經(jīng)營十多年，提升了山東消費者培育對江蘇白酒的認可度，此時進軍山東將事半功倍，目標今年實現(xiàn)山東省2億元的收入。
整個上半年，公司累計簽約網(wǎng)點超過8萬家，省內(nèi)超過了6萬家，第三方加盟店3000多家，其中省內(nèi)已基本做到了全覆蓋。
第四階段：2020年下半年及未來
我們翻開今世緣的中報業(yè)績，上半年實現(xiàn)收入29.14億元，同比下降4.65%，歸母凈利潤10.19億元，同比下降4.9%，降幅較一季報有所收窄。
首先，公司推行“1+1”的深度協(xié)銷模式，就是以廠家為主導，渠道經(jīng)銷商合作開發(fā)的渠道銷售模式。廠家對銷售政策、費用支出和終端管理進行全方位把控，經(jīng)銷商只需要負責配送，這樣做的目的是提升公司開發(fā)市場的效率。
其次，公司團購發(fā)展迅猛。由于政府方面的需求已大不如前，現(xiàn)在大家都以商務團購為轉(zhuǎn)型，公司也是重點發(fā)力團購渠道，目前通過團購渠道的收入已超過60%。
最后，公司產(chǎn)品結構持續(xù)優(yōu)化。上半年以國緣V系/對開/四開為代表的特A+類產(chǎn)品收入占比同比提升3.16個百分點至58.1%，其中國緣品牌發(fā)展良好，戰(zhàn)略單品四開國緣收入提升明顯。而且自7月1日起，公司統(tǒng)一上調(diào)國緣品牌部分主導產(chǎn)品出廠價，調(diào)整終端供貨價、零售價及團購價，短期意在優(yōu)化渠道價格體系，長期迎合消費升級。
由于下半年我國的疫情已基本穩(wěn)定，人民生活聚餐將恢復至過去70%以上的水平，我們認為，公司全年實現(xiàn)正增長應該問題不大。
但是，和公司制定的實現(xiàn)營收利潤雙增長10%相比，可能需要在下半年不到5個月的時間里再加把勁。我們估算一下的話，下半年收入和凈利潤需要分別實現(xiàn)34%和51%的增長。
當然，從中報里我們還可以找到一些“跡象”。公司的應收賬款已較去年年末有較大幅度增長，漲幅超過100%，經(jīng)營活動現(xiàn)金流入也已環(huán)比增加29%。所以從現(xiàn)金流的角度而言，公司二季度的發(fā)力是比較明顯的，如果下半年能繼續(xù)維持住，那么10%的增長，也不是沒有可能。

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