7月6日上午，申萬28個(gè)行業(yè)全面飚紅。領(lǐng)漲行業(yè)非銀金融，早盤上漲7.90%；漲幅最小的行業(yè)是醫(yī)藥生物，上午也實(shí)現(xiàn)了0.26%的漲幅。

今日早盤收盤，兩市成交額已達(dá)9378億元，上午即接近萬億成交額。投資者激動(dòng)預(yù)期：“今天日內(nèi)破萬億不難，能破兩萬億嗎？”上一次市場(chǎng)連續(xù)萬億并突破2萬億是在2015年。

伴隨上周券商全面大漲，輔以大盤指數(shù)瘋狂上漲，“牛市”預(yù)期在周末不斷發(fā)酵。

觀點(diǎn)激進(jìn)的券商研究所已經(jīng)在“深度復(fù)盤2015年”、“2014年會(huì)重現(xiàn)嗎”。而就在4個(gè)月前的3月中下旬，隨著美股不停熔斷，券商們忙著復(fù)盤“大蕭條”、“經(jīng)濟(jì)危機(jī)”對(duì)A股的影響?！m然沒有明說，但券商選擇的類比研究對(duì)象，即已暗示出其對(duì)市場(chǎng)的觀點(diǎn)。

不過，也有不少券商認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)快速上漲的板塊是估值修復(fù)，缺乏長(zhǎng)期上漲邏輯，不建議追短，A股后續(xù)或存在較大見頂回調(diào)壓力。

券商積極復(fù)盤2014年牛市

近期以券商為代表的金融周期股的大漲，引起業(yè)內(nèi)高度討論的一個(gè)話題——市場(chǎng)風(fēng)格會(huì)不會(huì)切換？

在主要指數(shù)還未大漲的6月，多家券商在自己的下半年市場(chǎng)觀點(diǎn)里預(yù)測(cè)，下半年是科技成長(zhǎng)的行情。而就在中期策略會(huì)紛紛召開后不到一個(gè)月的時(shí)間，以券商股上漲為始整個(gè)金融周期板塊都在跟隨上漲。

聞“瘋”而動(dòng)的券商則開始以2014年大牛市啟動(dòng)前夕的市場(chǎng)風(fēng)格變化為參照系，討論當(dāng)前市場(chǎng)風(fēng)格是切換還是反彈。

招商證券在《2014年會(huì)重現(xiàn)嗎，大切換會(huì)發(fā)生嗎》的研報(bào)里稱，2014年看似表面的風(fēng)格之戰(zhàn)，實(shí)際是主題投資主導(dǎo)全年。

整個(gè)2014年面臨的環(huán)境是經(jīng)濟(jì)下行，流動(dòng)性持續(xù)改善，主題投資貫穿全年，上半年以科技主題為主，下半年以政策主題為主，并購(gòu)重組驅(qū)動(dòng)小票持續(xù)表現(xiàn)。在最后的四季度，由于杠桿資金、居民資金加速入市，券商保險(xiǎn)大漲，一帶一路和國(guó)企改革相關(guān)主題大漲，體現(xiàn)了所謂的風(fēng)格切換。但本質(zhì)上，2014年全年的風(fēng)格是持續(xù)的，那就是流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)下的主題占優(yōu)。

相似的宏觀背景下2014和2020上半年A股風(fēng)格相似。

政策和利率方面，貨幣政策寬松，利率水平下行，流動(dòng)性好；經(jīng)濟(jì)較為低迷，地產(chǎn)投資和開工進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)；科技處于上行周期的中間階段；居民資金開始加速入市，融資余額快速增加；資本市場(chǎng)改革政策頻出。在此環(huán)境下，類似2014上半年，2020年上半年A股風(fēng)格總體偏小盤成長(zhǎng)股，僅在3月全球市場(chǎng)大跌期間藍(lán)籌抗跌而低估值占優(yōu)。

差異之處又決定了2020下半年與2014下半年不盡相同，將會(huì)呈現(xiàn)輪漲、混合的風(fēng)格。

2014下半年政策寬松加碼，利率繼續(xù)下行，而2020年下半年隨著寬松政策有序退出利率可能緩慢上行；

2014年經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，而隨著社融回升2020下半年經(jīng)濟(jì)將逐漸改善，基本面的改善將帶動(dòng)低估值板塊在下半年明顯修復(fù)。

從增量資金來看，2014年以杠桿居民資金為主，但此輪公募、北上資金仍持續(xù)有增量資金，并且保險(xiǎn)資金也可能增加權(quán)益配置，而這些資金的偏好不盡相同。

招商證券稱，綜合基本面、投資主線、增量資金等多個(gè)角度，2020年下半年的市場(chǎng)將呈現(xiàn)輪漲的、混合的風(fēng)格。

方正證券“深度復(fù)盤2015年”時(shí)稱，2015年成長(zhǎng)牛是發(fā)生在大牛市環(huán)境下的成長(zhǎng)風(fēng)格占優(yōu)行情，也是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)在2010、2013年成長(zhǎng)牛行情上的延續(xù)。本輪成長(zhǎng)牛發(fā)生在經(jīng)濟(jì)觸底前的溫和下行階段以及政策總基調(diào)大寬松的背景下，更有利于估值提升。

本輪成長(zhǎng)牛行情發(fā)生在經(jīng)濟(jì)觸底前的窄幅波動(dòng)溫和下行以及政策基調(diào)大寬松時(shí)期。流動(dòng)性寬松和改革創(chuàng)新政策共同助推成長(zhǎng)風(fēng)格估值。

安信證券認(rèn)為，本次市場(chǎng)快速拉升，對(duì)指數(shù)上市貢獻(xiàn)最大的是地產(chǎn)和非銀兩個(gè)板塊，類似的情形在歷史上經(jīng)常出現(xiàn)，尤其是2014年下半年到2015年年初非銀板塊的異動(dòng)離當(dāng)前并不久遠(yuǎn)，因而瞬間引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)牛市的記憶。

市場(chǎng)瘋漲，已有券商“拉警報(bào)”

財(cái)信證券認(rèn)為，倉(cāng)位再平衡導(dǎo)致的風(fēng)格臨時(shí)切換，周期股目前是估值修復(fù)邏輯，中期的估值收斂完畢后仍大概率維持中小盤風(fēng)格。

銀行地產(chǎn)在業(yè)績(jī)確定性相對(duì)更高、估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)更低的對(duì)比下，當(dāng)市場(chǎng)存在調(diào)整需求時(shí)就成為了溢出的流動(dòng)性最好的去處。但這種修復(fù)在房地產(chǎn)長(zhǎng)期邏輯存在疑問的背景下，很難獲得更高的市場(chǎng)估值，因此注定了是反彈的節(jié)奏。

券商板塊反彈給人些許牛市的味道，但下半年大概率還是以科技成長(zhǎng)為主線走出牛市行情。

上周市場(chǎng)欣喜的看到成交量持續(xù)超過1萬億水平，券商板塊作為自身周期強(qiáng)化的強(qiáng)周期板塊，板塊走出系統(tǒng)性行情，但往后走接力的板塊更為重要。短期看，房地產(chǎn)、部分商品、具備行業(yè)優(yōu)勢(shì)、估值低的周期股仍然有估值繼續(xù)修復(fù)的邏輯，但后續(xù)動(dòng)能較為乏力。比較可能的情況是，在估值普遍修復(fù)后，再次進(jìn)入窄幅震蕩、股指均衡調(diào)整的區(qū)間，待二季報(bào)陸續(xù)出來后，行業(yè)板塊的業(yè)績(jī)格局分化市場(chǎng)再進(jìn)行方向選擇。

銀河證券認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)是支撐市場(chǎng)上行的主要?jiǎng)恿Γ?月迎來解禁高峰，減持壓力較大，新三板精選層打新，存在資金分流風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)臨近中報(bào)披露期，存在業(yè)績(jī)披露不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。短期不建議追漲金融周期板塊，更多需選擇基本面或超預(yù)期的個(gè)股，而非過多關(guān)注市場(chǎng)風(fēng)格的轉(zhuǎn)變。

業(yè)內(nèi)目前關(guān)注的兩個(gè)問題：第一，本輪快速拉升短期來看還能走多遠(yuǎn)，第二，當(dāng)前是風(fēng)格切換還是全面牛市的開始。

華創(chuàng)證券認(rèn)為，市場(chǎng)表現(xiàn)映射經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期驅(qū)動(dòng)，但時(shí)間節(jié)奏上或即將進(jìn)入通縮對(duì)抗效果驗(yàn)證時(shí)點(diǎn)。宏觀層面預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)實(shí)際表現(xiàn)難以支撐當(dāng)前復(fù)蘇預(yù)期進(jìn)一步升溫，市場(chǎng)層面料將體現(xiàn)為盈利估值矛盾加大，風(fēng)險(xiǎn)偏好有轉(zhuǎn)折風(fēng)險(xiǎn)。短期A股新高，主要由券商地產(chǎn)權(quán)重板塊滯漲補(bǔ)漲帶動(dòng)，并未看到所謂熱度擴(kuò)散形成風(fēng)格切換的周期全面接力走強(qiáng)局面。市場(chǎng)整體驅(qū)動(dòng)更趨集中于少數(shù)行業(yè)板塊。短期或仍有新高，但七月中旬過后建議保持謹(jǐn)慎。

6月29日至7月3日，市場(chǎng)整體放量上行，上證指數(shù)累計(jì)上漲5.82%，收于3152.81點(diǎn)，3月初以來首次回歸3000點(diǎn)以上。

上周，科技、醫(yī)藥股抱團(tuán)有所瓦解，醫(yī)藥生物、電子、計(jì)算機(jī)等前期熱門行業(yè)漲幅靠后，成為拖累創(chuàng)業(yè)板震蕩調(diào)整的主要原因。市場(chǎng)風(fēng)格切換，在白酒、金融、地產(chǎn)等金融藍(lán)籌股上漲的帶動(dòng)下，上證指數(shù)在周內(nèi)自3000點(diǎn)以下啟動(dòng)，最終突破3100點(diǎn)。

上周，資深學(xué)者余初心發(fā)表了《正確認(rèn)識(shí)應(yīng)對(duì)非常事件的貨幣政策》一文，余初心認(rèn)為，今年以來人民銀行在特殊時(shí)期采取的特殊政策達(dá)到了政策預(yù)期效果。政策工具的適時(shí)退出目的是“退空轉(zhuǎn)”，適時(shí)退出意味著前期隔夜利率持續(xù)低于1%的狀況很難再現(xiàn)，DR007逐漸回歸到逆回購(gòu)利率附近。

余初心發(fā)文引起業(yè)內(nèi)人士高度關(guān)注，其觀點(diǎn)是否代表央行下半年試圖收緊貨幣政策的預(yù)期？

但盡管業(yè)內(nèi)人士在關(guān)注這一影響A股走向的關(guān)鍵因素，市場(chǎng)參與者的熱情和市場(chǎng)走向似乎并未關(guān)注到這一問題。

華創(chuàng)證券認(rèn)為，雖然近期央行頻繁進(jìn)行貨幣政策預(yù)期管理，但短期流動(dòng)性仍有寬松慣性，疊加資本市場(chǎng)深化改革對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升以及北上資金的持續(xù)流入，共同構(gòu)成行情魚尾階段上行邏輯。而行業(yè)估值極端分化下，估值極低且指數(shù)權(quán)重較大的大金融板塊受到追捧，造成了魚尾階段的股指加速上行。而當(dāng)金融藍(lán)籌板塊股指修復(fù)后，A股后續(xù)或存在較大見頂回調(diào)壓力。

華創(chuàng)證券稱，后續(xù)更應(yīng)該關(guān)注動(dòng)能弱化風(fēng)險(xiǎn)。1）指數(shù)的進(jìn)一步上漲并非是市場(chǎng)熱度進(jìn)一度擴(kuò)散形成的，而是少數(shù)滯漲權(quán)重的發(fā)力，具體而言是券商和地產(chǎn)，相對(duì)動(dòng)能進(jìn)入月度和周度雙重弱勢(shì)的行業(yè)進(jìn)一步增多。2）風(fēng)格切換并不能得到支持。從周期板塊，如采掘、鋼鐵、有色、建筑看，并未形成領(lǐng)漲強(qiáng)勢(shì)格局，相對(duì)于結(jié)構(gòu)相對(duì)強(qiáng)弱的博弈，少數(shù)板塊驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)上行難以延續(xù)，是相對(duì)更為主要的議題。