近期，全球股市出現(xiàn)大幅回調(diào)，商品市場(chǎng)在原油領(lǐng)跌下紛紛下行。巴菲特在接受美國(guó)媒體采訪(fǎng)中提到近期冠狀病毒和油價(jià)的組合拳已經(jīng)擊潰了全球金融市場(chǎng)，，當(dāng)前的市場(chǎng)波動(dòng)，在這位89歲的老人看來(lái)也是罕見(jiàn)的。

在歷史罕見(jiàn)的事件面前，我們需要去研究歷史，溫固知新。我們統(tǒng)計(jì)了美國(guó)道瓊斯工業(yè)指數(shù)歷史單日跌幅并進(jìn)行排序，發(fā)現(xiàn)2020年3月12日道瓊斯指數(shù)下跌9.99%，這個(gè)單日跌幅在1910年至今的跌幅榜排序中可以排到第6名，排名第一的就是巴菲特提到的“難忘的1987年”。

表1：美國(guó)道指歷史前20大單日跌幅

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，國(guó)金基金

跌幅第一，1987

1987年10月19日，是美國(guó)股市歷史上著名的黑色星期一，那年巴菲特老爺子57歲。當(dāng)時(shí)下跌的主因是美國(guó)貨幣政策收縮，杠桿收購(gòu)形成的股市泡沫破裂。1987年，是美國(guó)高通脹、高增長(zhǎng)的末期。1984-1987年，美國(guó)GDP增速由1984年的11.75%降到1987的3.5%；通脹在1987年卻達(dá)到4.4%。1987年，受通脹和緊縮接連影響，美國(guó)國(guó)債利率一路走高，10年期國(guó)債收益率從年初的7%左右逐漸上升至8.5%。但是，股票市場(chǎng)對(duì)利率變化不敏感，仍然一路上揚(yáng)。9月份，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的格林斯潘將聯(lián)邦貼現(xiàn)利率提高到6%，隨后美股進(jìn)入高位盤(pán)整階段。最終，主導(dǎo)10月19日大跌的事件是，美國(guó)與德國(guó)加息協(xié)議的分裂，以及美國(guó)宣布并購(gòu)垃圾債抵稅設(shè)定上限，對(duì)杠桿收購(gòu)形成致命打擊，股市當(dāng)日跌幅超22%。10月26日，當(dāng)日跌幅再次達(dá)到8%。因此可見(jiàn)美股歷史排名第一的跌幅有點(diǎn)類(lèi)似于國(guó)內(nèi)的2015年，更多是股市高杠桿帶來(lái)的崩盤(pán)。之后美股在1988年盤(pán)整1年，1989年重新走高。

圖1：87年的杠桿收購(gòu)危機(jī)

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1987年前的大跌

從表一看，拋開(kāi)1987年，跌幅較大的階段集中于1914年，1929年這些年份。1914年的暴跌主要是受第一次世界大戰(zhàn)的影響，1914年12月14日，美股當(dāng)日大跌20.53%，盡管1915年一戰(zhàn)還在持續(xù)，但美股股市已經(jīng)開(kāi)始見(jiàn)底反彈。1929-1933年的美股表現(xiàn)最為慘烈，當(dāng)時(shí)的背景就是著名的大蕭條。巴菲特的父親當(dāng)時(shí)是一名證券經(jīng)紀(jì)商，在巴菲特回憶中，其父最喜歡的資產(chǎn)是黃金。當(dāng)時(shí)的美國(guó)股票市場(chǎng)，從1929年的390點(diǎn)一路跌到1932年的40點(diǎn)附近。在表一里，1929年10月28、29日，1929年11月6日和12日、1931年10月5日、1932年1月4日，1932年8月12日、1937.11.22日，這些日期的跌幅都在8%以上。跌幅前二十的榜單里，1929-1933年占據(jù)了一半。

圖2、3：1987年之前的兩次大危機(jī)

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08年金融危機(jī)

距離我們最近的一次美股大跌是2008年美國(guó)的次貸危機(jī)，也是巴菲特提到的除了1987年對(duì)他影響第二大的跌幅。這次危機(jī)起源的背景是，全球2005-2007年走向復(fù)蘇，大宗商品在2006年和2007年迎來(lái)大牛市，同時(shí)美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱導(dǎo)致衍生品規(guī)模大增。從2008年8月份開(kāi)始，美國(guó)最大的地產(chǎn)抵押債券創(chuàng)造公司房利美和房地美先后出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，旗下質(zhì)押次級(jí)債引發(fā)金融機(jī)構(gòu)連環(huán)暴雷，最終危機(jī)擴(kuò)散到全球，所以本質(zhì)上08年是一次金融界的“冠狀病毒”。美國(guó)道瓊斯工業(yè)指數(shù)從年初13000點(diǎn)附近下跌到7000點(diǎn)，幾近腰斬。因此單日跌幅排名第十三的一天出現(xiàn)在2008年10月15日，當(dāng)日跌幅7.87%。這次危機(jī)在2009年2月見(jiàn)底，主要是美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始救助大型金融機(jī)構(gòu)并同時(shí)出臺(tái)量化寬松政策，股指也在2009年開(kāi)始反彈。

圖4：08年次貸危機(jī)

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2020年冠狀病毒危機(jī)

我們看到，本次金融市場(chǎng)的波動(dòng)起源依然在于冠狀病毒的擴(kuò)散和影響。由于本次冠狀病毒傳染性極強(qiáng)，以致在全球迅速蔓延。目前各國(guó)在疫情應(yīng)對(duì)方面開(kāi)始紛紛采取限制生產(chǎn)、限制貿(mào)易等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的方式，這致使市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)全球總需求。與此同時(shí)，OPEC組織的原油生產(chǎn)協(xié)議談判失敗、同時(shí)擴(kuò)大供給、供需的失衡導(dǎo)致原油價(jià)格大跌，進(jìn)一步加大市場(chǎng)對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)的擔(dān)憂(yōu)，于是市場(chǎng)連環(huán)下跌。2020年3月12日，也創(chuàng)紀(jì)錄地進(jìn)入了美股單日跌幅榜第六位。目前，市場(chǎng)恐慌情緒進(jìn)一步蔓延。2020年3月12日，連避險(xiǎn)的黃金、國(guó)債也開(kāi)始出現(xiàn)調(diào)整，現(xiàn)金為王開(kāi)始成為投資者的“口頭禪”。

表2：本次冠狀病毒危機(jī)下主要股指及商品跌幅（截至到2020年3月12日）

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觀(guān)察歷史，我們看到每次危機(jī)影響的根源不同，跌幅和持續(xù)時(shí)間也不同。通過(guò)以上分析，我們看到，盡管對(duì)巴菲特影響最深刻的是1987年的杠桿危機(jī)，但是在美國(guó)歷史上影響最大的還是1929-1933年，是時(shí)間最長(zhǎng)、幅度最大的大蕭條。除了大蕭條，美國(guó)股市出現(xiàn)更多的是一次性事件造成的大跌，一般特點(diǎn)都是急跌、幅度大，但恢復(fù)也較快。美股急跌后的表現(xiàn)通常是在底部盤(pán)整半年左右，再開(kāi)始慢慢反彈，這背后的主要原因反映的是一個(gè)樸素的道理——“辦法總比問(wèn)題多”。

本次疫情危機(jī)，我們依然認(rèn)為是一次性的沖擊，各國(guó)采取不同的機(jī)制對(duì)疫情進(jìn)行控制后，生產(chǎn)活動(dòng)會(huì)逐漸恢復(fù)，對(duì)總需求預(yù)期也會(huì)回暖。中國(guó)的經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)說(shuō)明新型冠狀病毒的疫情是可控的，生產(chǎn)活動(dòng)在采取控制條件下也可以得到恢復(fù)。從我們觀(guān)察的中國(guó)發(fā)電廠(chǎng)日耗煤指數(shù)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的復(fù)蘇正在有序的進(jìn)行。

全球疫情的蔓延，可能會(huì)影響中國(guó)的部分外貿(mào)活動(dòng)，但我們生產(chǎn)活動(dòng)恢復(fù)的趨勢(shì)不變。我們相信有了中國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，各國(guó)在疫情控制上，會(huì)逐漸加快，并產(chǎn)生效果。金融市場(chǎng)層面，暴跌會(huì)暴露一些金融風(fēng)險(xiǎn)，比如杠桿以及被動(dòng)量化交易盤(pán)的影響可能會(huì)加大市場(chǎng)波動(dòng)，這點(diǎn)需要我們警惕。但是自2008年金融危機(jī)后，美國(guó)的多數(shù)金融機(jī)構(gòu)在杠桿率的控制上也相對(duì)穩(wěn)健，沒(méi)有暴露太大頭寸?，F(xiàn)在病毒影響較大的行業(yè)主要是旅游、航空、石油化工等，這些行業(yè)資產(chǎn)出現(xiàn)不良問(wèn)題可能會(huì)對(duì)金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生沖擊，但規(guī)模與2008年的房地產(chǎn)相比還是有限的。

投資者在危機(jī)來(lái)臨之時(shí)，首先要控制好自己的頭寸，盡量減少杠桿的使用，以樂(lè)觀(guān)的心態(tài)看市場(chǎng)，尋找下跌企穩(wěn)后的入市良機(jī)。畢竟，巴菲特也說(shuō)了，現(xiàn)在美國(guó)股市已經(jīng)跌的有點(diǎn)過(guò)了。別忘記，截至2019年底，巴菲特旗下的伯克希爾·哈撒韋依然持有1279億美元的現(xiàn)金，超出了對(duì)股市的總投入。

國(guó)金基金主動(dòng)權(quán)益投資總監(jiān) 張航

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