這幾天在家每天可以聽到無數(shù)個(gè)投資大佬的線上直播，這極大的激發(fā)了金融民工們的學(xué)習(xí)欲望。在前幾天聽到的匯添富胡昕煒的直播中，他畫了這么一張，來形容他的投資策略。

縱軸是增長(zhǎng)率growth，橫軸是ROE和ROIC。作為價(jià)值投資標(biāo)簽的基金經(jīng)理，胡昕煒的意思是要尋找右上角這種“雙高”的公司，他們被稱為發(fā)電廠，是極品。

ROE大家都清楚，是凈資本收益率，那么ROIC是什么呢？為什么這幾年越來越多的大佬，都在強(qiáng)調(diào)這個(gè)指標(biāo)。正好我們之前也和讀者討論過，這次把它說清楚。

ROIC的全稱是資本投入回報(bào)率（Return on Invested Capital），衡量的是股東和債權(quán)人投入的本錢，到底獲取了多少回報(bào)？

這個(gè)怎么理解呢？

假如企業(yè)賺到的錢是一個(gè)蛋糕，它最后會(huì)被三個(gè)人分走，支付的利息費(fèi)用被債主拿走了，繳的稅被國(guó)家拿走了，剩下的利潤(rùn)被股東拿走了。我們要做的事，就是要把國(guó)家拿走的稅剔除掉，找到債主和股東真的分了多少錢。

這個(gè)分割之前的蛋糕，在會(huì)計(jì)上有個(gè)名字，叫息稅前利潤(rùn)（EBIT，Earnings Before Interest and Tax），這個(gè)東西利潤(rùn)表里面沒有，要自己算。說白了就是企業(yè)交稅和付利息之前的利潤(rùn)，他可以用凈利潤(rùn)+稅+利息費(fèi)用倒算回來，下圖例子中就是21（凈利潤(rùn)）+7（稅）+2（利息費(fèi)用）=30。

這三個(gè)角色中，國(guó)家是沒掏本金的，掏錢的人只有兩個(gè)：股東投了錢形成了股東權(quán)益，債主借了錢，形成了企業(yè)的債務(wù)。這兩筆錢就是資本總投入。

一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的到底好不好，最重要的是看債主和股東投入的這些錢，到底帶給債主帶來了多少回報(bào)（收利息）+ 給股東帶來了多少回報(bào)，而且算這個(gè)回報(bào)的時(shí)候，最好把營(yíng)業(yè)外收入這種意外之財(cái)剔除掉。

我們?cè)倌贸鯡BIT這塊蛋糕，先把非經(jīng)營(yíng)損益扣掉（形成扣非的EBIT，例子中是30-5=25），再把國(guó)家拿走的稅扣掉，剩下的就是股東和債主常規(guī)情況下得到的回報(bào)！這就是息前稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的概念。稅后的意思是國(guó)家拿的錢剔除了，息前的意思是債主拿的錢還留著，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的意思是扣掉意外收入后股東拿的錢也留著。

它也叫NOPLAT（Net Operating Profits Less Adjusted Taxes）。

NOPLAT=扣非后的EBIT*（1-稅率)

用NOPLAT（股東回報(bào)+債權(quán)人回報(bào)）除以資本總投入（股東權(quán)益+有息負(fù)債），衡量了資本投入的回報(bào)率，這就是大名鼎鼎的ROIC。

ROIC=息前稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)/（股東權(quán)益+有息負(fù)債）

       =NOPLAT/資本總投入

用圖中的巴韭特公司舉個(gè)例子，假設(shè)公司股東權(quán)益100元，有息負(fù)債20元。

NOPLAT=扣非EBIT（25）*（1-稅率25%）=18.75。這其中2塊錢是債主的利息，剩下的16.75元，就可以理解為扣非和扣稅后股東賺到的錢。

有讀者可能會(huì)奇怪，在算NOPLAT的時(shí)候，我為啥不用扣非EBIT（25）直接減去利潤(rùn)表中的稅（7），得到18元呢？因?yàn)檫@個(gè)7元的稅中，有0.75元是5塊錢的營(yíng)業(yè)外收入引起的，并不是經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)帶來的哦，直接減就減多了。加回去，18+0.75=18.75，正好還是我們之前算的NOPLAT。

所以如果真要拆清楚的話，債主借錢賺了2元，股東投入正常賺了16.75元，一共賺了18.75元的NOPLAT。

資本總投入是100+20=120元, ROIC=18.75/120=15.6%，這是相當(dāng)牛逼的成績(jī)。

A股現(xiàn)實(shí)中的實(shí)際情況是這樣的（最右列）：

世界巨頭們現(xiàn)實(shí)中是這樣的

ROIC是ROE非常好的補(bǔ)充，因?yàn)镽OE是用凈利潤(rùn)除以股東權(quán)益，凈利潤(rùn)又是一個(gè)比較容易被“玩弄”的數(shù)據(jù)：

（1）比如它里面常常有非經(jīng)常性損益，上市公司賣個(gè)房子什么的，常常造成失真；

（2）很多公司利潤(rùn)增加是通過不斷借債，提高財(cái)務(wù)杠桿帶來的，也許這家公司本身的業(yè)務(wù)其實(shí)一般般，這是很危險(xiǎn)的。去杠桿的這幾年死了不知道多少這樣的公司。

ROIC很好的規(guī)避了這兩個(gè)擾動(dòng)，實(shí)實(shí)在在的衡量了企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力。

而且從ROIC還可以引申出兩個(gè)非常重要的指標(biāo)：

一個(gè)是自由現(xiàn)金流（FCF），代表了企業(yè)賺到的真金白銀扣除投入后剩下的錢。ROIC高的公司，創(chuàng)造自由現(xiàn)金流的能力也強(qiáng)，用自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值來衡量企業(yè)價(jià)值，也是巴菲特認(rèn)為唯一正確的估值方法。

自由現(xiàn)金流（FCF）=NOPLAT+非現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)費(fèi)用（折舊攤銷什么的）- 投入資本的增量部分

另一個(gè)是企業(yè)價(jià)值增加值（EVA），用ROIC減去資本投入成本（WACC，可以理解為股東投入和借債的加權(quán)資金成本），衡量了企業(yè)到底增加了多少價(jià)值。如果ROIC比投入資金的成本還低，每投入一筆錢企業(yè)的價(jià)值都在減少，這時(shí)候它的凈利潤(rùn)再好看，也是危險(xiǎn)的。

EVA=期初IC * (ROIC-WACC）

還有一點(diǎn)，我們都知道PEG這個(gè)指標(biāo)，彼得林奇發(fā)明的，它是說增速相同的兩家公司，市盈率應(yīng)該類似，科技股上百倍是因?yàn)樵鏊俑?，銀行股六七倍是因?yàn)樵鏊俚?，就是這個(gè)道理。但如果用財(cái)務(wù)公式拆開就會(huì)發(fā)現(xiàn)，單盯著增速來判斷市盈率高低是不夠的，如果其中一家公司ROIC-WACC的差值更大，它就應(yīng)該享受更高的市盈率，股價(jià)應(yīng)該更高。

到這里你就明白了，這些做價(jià)值投資的基金經(jīng)理口中天天提的ROE、ROIC、自由現(xiàn)金流、EVA到底是什么東西。這些價(jià)值指標(biāo)都高的公司，絕對(duì)是在瘋狂創(chuàng)造價(jià)值的公司。

再回到胡昕煒的這張圖，為什么ROIC要和增長(zhǎng)（Growth）組成四象限呢？

因?yàn)闆]有高ROIC的增長(zhǎng)是沒有意義的。

你想啊，如果一個(gè)企業(yè)的ROIC<WACC，它創(chuàng)造的資本利潤(rùn)率比資本的資金成本還低，它是毀滅價(jià)值的，這時(shí)候它營(yíng)收利潤(rùn)增長(zhǎng)的越快，它毀滅的價(jià)值就越多。因?yàn)橘Y本投進(jìn)去的錢，雖然換來了growth，但卻是純靠燒出來的。這時(shí)候你應(yīng)該能理解胡昕煒的圖，為什么左上角叫資本癮君子。左下角的資本殺手就更不用說了，燒錢都換不來增長(zhǎng)。

只有ROIC>WACC時(shí)，企業(yè)的增長(zhǎng)才真正有意義。

增長(zhǎng)的快叫發(fā)電廠，是A股極品中的極品，他們競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)強(qiáng)，自由現(xiàn)金流強(qiáng)，內(nèi)生增長(zhǎng)力強(qiáng)，無數(shù)的基金經(jīng)理和研究員孜孜不倦的就是要找到這些公司。

增長(zhǎng)的慢也沒問題，叫做現(xiàn)金奶牛，源源不斷的現(xiàn)金流也是不錯(cuò)的，比如有10棟樓收租的那位大爺，不知道他有女兒沒有。

最后還想說一句，匯添富價(jià)值創(chuàng)造是一只很閃的基，胡昕煒也是一個(gè)很靚的仔。馬上開放了，多多關(guān)注哦！