第三部分：你的自律和市場的愚蠢比基本面更能創(chuàng)造財富！

每次我給各位投資人寫信的時候，我總想借機談一下我自己在實踐中摸索出來的投資理念。目前我的投資理念已經基本脫離課本，我大部分的投資理念來自于自己的實踐后的總結，所有理念中我最核心的一個點是：“投資首先是認知博弈，進而是人性博弈，財富更多的是來自于人性博弈，并不是來自于基本面。在二級市場上財富來自于人們對基本面事實的曲解和扭曲，基本面被人們扭曲曲解得越厲害財富越多，所謂的安全邊際本質上就是社會大眾的認知，錯誤的曲解了基本面，安全邊際的大小就是這種曲解、扭曲的程度，財富實際上是主觀在認識客觀事實過程中的錯誤，財富不是一個客觀事實，而是客觀事實的被扭曲和曲解。這也是為什么芒格在回答什么是投資最重要的能力是強調理性是最重要的能力，因為你只有理性的時候，你才能客觀實事求是地看到什么就是什么，不會曲解事實?！?/p>

    巴菲特有一句話：“最終在投資中起決定作用的是你支付的價格和這個公司在未來十年或者二十年的盈利之間的差額！”在巴菲特這句話中，強調投資回報多少，決定于兩個因素和變量，一個是企業(yè)未來10年20年的盈利，另一個是支付的買入價格，巴菲特認為最終的回報是盈利多寡于買入價格的差額。實際上在巴菲特這句話中明確了投資回報不完全來自于企業(yè)，而是來自于企業(yè)的增長與你支付的價格的差額，單一的企業(yè)增長不能確定有沒有投資回報，投資人的收入和回報與稅務局不一樣，只要收入增長稅務局的稅收就會必然的增長，稅務局的收入唯一的決定于企業(yè)增長。投資人的回報同時受到企業(yè)增長和買入價格決定。如果企業(yè)成長得很厲害，但買價過高其實是沒有回報的。事實上投資者的投資回報其實更強烈地受到由市場大眾認知和情緒直接決定的價格影響和決定。

市場大眾的情緒和認知在創(chuàng)造投資回報的過程中的作用更大，回頭看一下6年前100塊錢買入茅臺的那些人的最終級回報，80%來自于市場大眾的恐慌情緒制造的低價和低估值，20%來自于基本面增長。巴菲特的傳世名言 “別人恐懼我貪婪，別人貪婪我恐懼”揭示了更本質的投資本質，投資回報的多寡與別人有關系，投資在本質上是與市場大眾的博弈，財富是博弈的結果，所以巴菲特說：“我之所以能有今天的投資成就，是依靠了自律和愚蠢兩個東西；自己的自律，別人的愚蠢。我的回報多少，決定于別人的愚蠢程度?！痹谶@一句話中，巴菲特說的更直接，我能賺多少錢決定于別人的非理性程度以及錯誤程度。從而更進一步地確認了二級市場投資的財富，更多的是來自于別人的非理性和錯誤。你在別人非理性、在別人不再相信常識，被那種稀奇古怪的歪理邪說搞得恐慌萬狀的時候，你不改變對常識的堅信，用平和的情緒看待所發(fā)生的事物，逆大眾而動最終就可以獲得財富，對此巴菲特又進一步說：“一個成功投資者不需要天才般的智商、非比尋常的經濟眼光，所需要的只是在作出投資決策時的正確思考模式，以及擁有避免情緒破壞理性的能力?！卑头铺氐膬鹤颖说谩ぐ头铺卦诨卮鸢头铺刈畲蟮某晒Q定因素時，說到：巴菲特從來都沒有受過外界的影響和誘惑，只是在不停地閱讀和思考?！卑头铺馗缸拥脑捀M一步的揭示，你占有財富需要保持穩(wěn)定的情緒和正確的思維（所謂正確的思維就是用常識思維）在自己穩(wěn)定的理性思考過程中，等待大家因為某種事件的刺激非理性崩潰的時候，主動的逆向買入，就可以占有財富。

在這個過程中不要受什么流行的新的說法的誘惑和影響，始終按照自己在實踐中所形成的正確的思維模式分析思考眼前的問題，不受別人的誘惑，這種不受別人的干擾，不受別人的誘惑，其實就是人性博弈。有人問巴菲特：“其他人避之唯恐不及的公司，你是怎么有信心投資的？”巴菲特答：“總而言之，我總是相信自己的眼睛，而不是別人的眼睛?！?nbsp;相信自己的眼睛和相信別人的眼睛說起來好像易如反掌，但是要做到用自己的眼睛看問題，是需要戰(zhàn)勝自己的人性，是很不容易的，只有能夠經受起人性博弈的壓力和挑戰(zhàn)，才能夠始終不渝的堅持自己的眼睛看問題。根據我歷來的求索經驗，我發(fā)現市場中關于某一個事件未來走向的認知博弈，其實都是很簡單的，完全沒有什么難度，一個初中生甚至一個小學生都能夠在平靜的狀態(tài)下準確地找到正確答案。

    2005年中國股市因為股權分置改革持續(xù)下跌到998點，人們認為不能上市流通的國有股，法人股上市流通后，國有股、法人股的持股成本有的只有幾分錢，一旦這些幾分錢低成本獲得的股份獲得流通權，那么他們必定會大規(guī)模套現，無限的海量供給將把中國股市徹底壓垮，這個觀點在股權分置改革啟動之前，幾乎所有的人都是這樣認知的，在這種認知下股市被打壓到998點，此后股權分制改革正式的展開出現的情況是，國有股、法人股并沒有大規(guī)模減持，尤其是優(yōu)秀公司并不減持還因為市場過度下跌在回購，于是恐慌消除迎來了估值修復。6年前中國資本市場因為錯誤認為老百姓不喝茅臺酒。認知博弈的分歧點并不難！老百姓不喝茅臺酒。成本低獲得流通權就必然會賣出自己的股份，都是很明顯的錯誤，不是高難度的課題。把簡單問題搞錯主要是人性情緒紊亂造成的！所以認知博弈和人性博弈互相干擾，由于對事情認知不清楚，人性就會恐懼，人性恐懼就更認不清事實！但是市場上那些高知識高智力的人所以犯下錯誤，他主要就是控制不了自己的人性，過不了人性博弈關。

認清事實的畢竟永遠是少數，大多數人，包括大多數機構投資者都認不清事實，因為大部分人無法控制住自己的人性，雖然機構投資者的知識水平高于大眾，但在人性管理上機構投資者甚至不及大眾。巴菲特說：“基金經理無理性地利用巨額資金投機導致的市場波動，會給真正的投資者帶來更多的機會。”大眾直接決定價格！這樣的一個內在的邏輯結構下，少數正確的人，因為他的正確性規(guī)律性會被價格碾壓，價格在一段時間內會讓有正確認知的真正的理性投資人，看上去就像一個無知的笨蛋，看上去向一個剛愎自用、一意孤行、自以為是、不知悔改的瘋子！而且理性的人越正確，受到的碾壓和否定越嚴重。認知博弈開始后，隨之慢慢地進入人性博弈。

關于首先是認知博弈，本質是人性博弈目前最典型的案例是香港的何君堯！何君堯因為堅持香港的出路在于和大陸融合，遭到突破倫理、道德、法律的野蠻傷害和打擊，何君堯因為他的正確性，在承受了打擊，在最終事實明朗后，將成為重要的人物！如果何君堯的認知和香港的那些打砸搶分子一樣，他不可能走到歷史的前沿，如果何君堯的價值觀以及對香港應該和大陸融合的判斷是不正確，何君堯也不能經得起時間和歷史的檢驗，如果在因為自己的正確認知而被野蠻對待和打擊時，何君堯懼怕暴力和恐怖主義改變了，不再堅持自己的判斷，則何君堯雖然站在歷史前沿，但他因為沒有經受住人性博弈的壓力隨之消失在歷史中！何君堯因為自己與眾不同的認知形成與大眾的對立和博弈，在博弈過程中認知的不同導致人性的壓力和對抗，這就是認知博弈最終必然走向人性博弈的原因，如果你和大眾群體的認知想法不一樣，且雙方的想法公開表現出來，群體大眾對你的打擊、詆毀、碾壓是不可想象的，你必須承受。這種承受是很難的，大部分人受不了！這是因為群體一旦陷入非理性其瘋狂程度、兇殘程度都是幾百上千倍地超越個體，一個大學生和大學教授在單獨情況下絕不會暴力打人，但是當他們進入群體，就會變得和狼一樣兇殘，事后他們脫落群體他們會無比后悔理解不了自己在群體中的行為！群體是由人構成的，但群體已經不是人了！（詳見《烏合之眾》）

回到股市投資回到我們的銀行股投資。銀行股有價值，值得投資，有安全邊際，能夠帶來明顯的財富，并不只是銀行股的基本面發(fā)生了好轉，純粹的銀行股基本面發(fā)生好轉并不能帶來財富。是市場大眾曲解了銀行股的基本面，是市場大眾在銀行股基本面已經明顯地全面好轉的事實面前，主觀上繼續(xù)認為銀行遭遇著嚴重的經營困難，且無法跨越是這個市場大眾的錯誤認知與銀行股基本面復蘇的不一致，矛盾沖突才是財富的來源。如果沒有市場大眾的這種曲解，這種不承認銀行的復蘇，而是說所有的市場參與者都深刻、準確地發(fā)現了銀行基本面復蘇，正確地看清楚了銀行的基本面狀況，那么這個時候銀行的估值水平就已經完全沒有低估了，甚至有合理估值上的適度高估，那么在這種情況下的基本面復蘇是不能創(chuàng)造財富和價值的。只有大眾不能理解，不能承認，扭曲了銀行股復蘇的這個基本事實才能創(chuàng)造財富，從這個意義上講，財富的產生更有賴于大眾的錯誤非理性和不能正確理解銀行的基本面。我們需要深刻地理解，這種財富產生的本質，正是別人的錯誤才是財富產生的根源。就像何君堯所以能夠走向歷史的最前沿，不完全決定于他的正確認知，不完全決定于他深刻地認識到香港的未來，決定于與中國大陸的融合。而是決定于其他人都認識不到這個道理，其他人對香港前途的錯誤認知，并且他們用非常極端的方式對待何君堯，在受到極端野蠻對待時，何君堯堅持不改變才是他能夠站在香港的政治前沿，產生深遠影響力的深層次原因，何俊堯本身的正確在所起的作用也就是1/3左右，2/3來自于別人的非理性。這也就是巴菲特說我盈利多少決定于別人的愚蠢的深層含義，巴菲特的話是很有深度和價值的，我們對這句話的理解不夠。

我們有時候在投資實踐中常會感到壓力，這種壓力再正常不過了，沒有壓力怎么能獲得財富，大眾的錯誤是價值產生的主要原因和來源，所以你要占有財富，就必須承受大多數人錯誤對你施加的壓力，大多數人的錯誤與你的正確形成對立，你作為正確者是形單影只的，大多數人人多勢眾，在這樣的多與少、對與錯的對抗中，代表正確的你受到了巨大的壓力，巨大的碾壓，巨大的否定，巨大的貶低是必然的不可避免的，在這個過程中你只有承受才能最終占有財富，不能想象邏輯上大眾的錯誤是財富的主要來源的情況下，你想占有財富卻還要避免被錯誤的大眾的碾壓，那怎么可能呢？

大眾陷入恐慌情緒形成嚴重錯誤，他們凝聚起來的破壞力是非常巨大的，他們的碾壓力也非常巨大，但是，大眾在把他們的那種破壞力釋放出來之后，它也會隨著事實的逐漸清晰化，逐漸回歸常態(tài)和理性，甚至有的時候它會突然因為形勢的變化而分崩離析，我個人認為銀行股的大眾情緒，已經趨于強弩之末了，隨著好轉的客觀事實的更進一步充分展現，大眾情緒逆轉已經日益臨近，只是這個銀行股它的體量太大，它的價格變化的速度要慢一些，而大眾有時候與其說更容易被事實所引領，倒不如說更容易被價格所引領，在價格發(fā)生逆轉之后，大眾會加速分崩離析和改弦更張！

最后我向大家介紹，我們的持倉沒有變化，我的操作策略沒有變化，我們的目標沒有變化，我們必將獲得成功的信念和信心沒有變化！

董寶珍

2019.11.11