之前小伙伴在后臺留言說自己有100萬在股市，應(yīng)該如何利用期權(quán)構(gòu)建對沖策略？今天小師妹把這篇文章分享給大家~
正文：
A股的工具日益豐富，投資者抗風(fēng)險的手段不斷增多。2010年開始，就有了融資融券和股指期貨兩大品種。
現(xiàn)實情況是，前者可融券品種和數(shù)量相當(dāng)有限，而后者的交易門檻很高，一張合約至少需10多萬保證金。
自2015年伊始，衍生工具的頂級代表——股票期權(quán)登臺，其非線性損益杠桿、交易門檻低的特點(diǎn)，成為各路投資者保駕護(hù)航的有力武器！
我們從期權(quán)的入門知識了解到，買入期權(quán)是一種以小搏大的策略，做錯了損失風(fēng)險有限，一旦做對方向幅度，收益以數(shù)倍甚至數(shù)十倍計算。
期權(quán)對沖原理也很簡單，當(dāng)市場出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，標(biāo)的大幅下跌時，認(rèn)沽合約權(quán)利金大幅飆升，用期權(quán)頭寸的盈利來彌補(bǔ)股票頭寸的損失，達(dá)到對沖效果。
所以，我們持有股票，通過買入認(rèn)沽期權(quán)防范突發(fā)風(fēng)險的損失，就是對股票資產(chǎn)進(jìn)行“投保”。
更何況，期權(quán)創(chuàng)始的最初目的，就是為了對沖風(fēng)險，所以期權(quán)的對沖優(yōu)勢，也是得天獨(dú)厚。
01 如何利用期權(quán)構(gòu)建對沖策略？
期權(quán)對沖比股指期貨對沖有什么樣的優(yōu)勢？筆者通過以下例子來簡單說明。
例：2月初投資者持有100萬與上證50走勢高度相關(guān)的大盤藍(lán)籌股，想通過買入認(rèn)沽期權(quán)為股票“投?！保ǔ跏紨?shù)據(jù)以2月1日開盤價，截至收據(jù)以2月9日收盤價）
第一步：確認(rèn)投資者對沖市值。
一般投資者持倉股票走勢與50ETF有差別，差別越少，相關(guān)性越高。
如果追求嚴(yán)謹(jǐn)精確，我們可以導(dǎo)出過去一段時間持倉股票與50ETF 收盤價，利用EXCEL表直接算出。
假如持倉股票和50ETF 相關(guān)性是80%（就是股票跌1%，50ETF跌0.8%），那么投資者持有100萬的股票，所需50ETF對沖市值為100÷80%=125萬。
我們這里簡單起見，假設(shè)股票都是50ETF前十大成分股，相關(guān)性為100%，那么對沖市值=投資者持倉市值=100萬。
第二步：先確認(rèn)所需開倉的合約數(shù)量。
正常未除息調(diào)整的50ETF合約單位為10000股/張，期初50ETF價格為3.115，則1張期權(quán)合約對應(yīng)標(biāo)的市值為：3.115×10000=31150元。
我們上一步得到了對沖市值為100萬，則所需開認(rèn)沽權(quán)利倉數(shù)量為100萬÷3.115萬=32張。
第三步：挑選行權(quán)價，確認(rèn)股票資產(chǎn)的回撤容忍度。
相當(dāng)于設(shè)定一個閾值，當(dāng)投資者的股票損失到某個百分比，對沖效果開始啟動，也可以理解為賬戶回撤到某個凈值，我才動手采取措施對沖。
假如我回撤容忍度為0，現(xiàn)價開始需要完全對沖，則按實際選擇平值合約（3.100認(rèn)沽合約）
假如對回撤容忍度為5%，也就是說股票市值回撤5%才開始對沖，3.115×0.95=2.959，就近選擇2.950行權(quán)價合約
第四步：確認(rèn)月份。
選擇月份需完整包含對沖周期。
筆者的心得是，若只需針對某些時段對沖，比如重要數(shù)據(jù)公告日、政治事件的窗口，或只規(guī)避長假的風(fēng)險事件，可以選擇離結(jié)束還有15天以上的當(dāng)月合約；
如果需要長期、定量對沖，比如持有大量融資盤、股票質(zhì)押，可以選擇下月合約，待下月合約變成新的當(dāng)月合約，平倉，移到新的下月合約開倉。
筆者不建議選擇下季或隔季的合約，因為敏感度較低對沖效果較弱。
我們按上述四步，建立了對沖策略，并回測了在2月初到2月9日收盤時的對沖表現(xiàn)，并且和股指期貨的對沖策略做對比，結(jié)果如下：
從這表可清晰看到，對比股指期貨，期權(quán)的對沖優(yōu)勢有：
另外，我們從表中得到，當(dāng)我們的回撤容忍度設(shè)定為5%時，期權(quán)對沖效果讓總資產(chǎn)回撤精準(zhǔn)止步在5%以內(nèi)，可見每個行權(quán)價合約并非多余，它為投資者的各種策略提供精準(zhǔn)的實現(xiàn)效果；
對比期權(quán)的事前操作，如果使用股指期貨對沖，只能觸發(fā)回撤警戒線才開倉套保，很可能當(dāng)時市場因恐慌而擁擠貼水，使得對沖成本上漲。
或許有不小讀者懷疑，是不是只選取這三天特殊行情做例子來突出功效。
嚴(yán)謹(jǐn)起見，筆者針對期權(quán)對沖效果做了回測，設(shè)定股票資產(chǎn)300萬，時間從去年年底到今年7月底，共計7個月，開倉規(guī)則是選擇下月合約套保，就是新的下月合約掛牌上市第一天開倉，直到下月變成當(dāng)月，再移倉到新的下月合約，分別選取平值和虛值一檔合約進(jìn)行測試，也就是完全對沖和回撤敞口值為2%兩種情景，效果分別如下：
可見平值完全對沖，最終回測的結(jié)果是只虧損2000多，幾乎可以認(rèn)為毫發(fā)無損。
選下月合約虛值一檔對沖，總效果是虧損-5.27萬，對比300萬本金回撤1.76%，當(dāng)50ETF價格在2.60-3.00之間時，虛值一檔行權(quán)價差距幅度約1.7%-2%，對沖效果精準(zhǔn)達(dá)到了回撤容忍度范圍內(nèi)。
可見，利用期權(quán)進(jìn)行長期、持續(xù)的套保是可行有效的。實際上，已有投資者成功操作實踐過，并取得良好效果。
02 保險策略的延展-領(lǐng)口策略
也有精打細(xì)算的投資者認(rèn)為，每個月為對沖交的“保費(fèi)”有點(diǎn)貴，有沒有辦法“討價還價”。事實上，我們可以通過“領(lǐng)口策略”實現(xiàn)低成本的對沖。
領(lǐng)口策略，就是持有股票時，在同一月份，買入平價或低行權(quán)價的認(rèn)沽合約，同時賣出高行權(quán)價的虛值認(rèn)購合約，因為“買入認(rèn)沽”和“賣出認(rèn)購”都是看跌標(biāo)的走勢，但后者是收取權(quán)利金，能降低整個對沖策略的成本。
但低價或意味著一定的“低質(zhì)”，下行的保護(hù)是沒問題的，但因為賣出認(rèn)購的存在，它犧牲了潛在的上行收益，而且需要一定的保證金進(jìn)行開倉。
但因為降低對沖成本效果顯著，一旦判斷市場是長期甚至是緩慢的下行，持續(xù)執(zhí)行領(lǐng)口策略效果更佳。
從兩種對沖方法可以比較出，期權(quán)是很靈活的工具，你想得到什么，想舍棄什么，均可任君搭配。
03 期權(quán)對沖的適用投資者群體和情景
不愿投入過多資金頭寸對沖，想靈活實現(xiàn)對沖效果
對回撤控制要求嚴(yán)格的主體，如私募、融資客戶
面對潛在風(fēng)險不愿或不能減倉的投資者，如網(wǎng)下打新、股票質(zhì)押等
經(jīng)過一輪上漲行情，利用買入認(rèn)沽提前鎖定止盈線
04 期權(quán)對沖的心得體會
目前場內(nèi)只有50ETF期權(quán)，與自己持倉股票相關(guān)性不高（比如都是小盤股）的慎用；
行情平穩(wěn)、上漲期“投?！背杀疽认碌星橐阋?，行情下跌初段也可以開倉投保，但下跌中后段效果不佳，期權(quán)對沖用于事前預(yù)防，而非事后補(bǔ)救；
虛值合約應(yīng)對急跌大跌效果很好，靠近平值的虛值合約、離到期20-60天的認(rèn)沽合約性價比較高。
假如要獲得長期有效對沖保護(hù)，通過滾動形式，逐月開倉移倉“投?！钡男Ч?，比一次性直接投遠(yuǎn)月合約的要好；
對沖所裸露的敞口大小要與個人風(fēng)險需求、持倉股票相關(guān)度匹配好；
如非條件特殊，最好選擇未經(jīng)除權(quán)除息調(diào)整過合約
期權(quán)對沖只是應(yīng)對意料不到的下跌風(fēng)險，如果大市或股票的走牛的邏輯被消除，甚至是開始進(jìn)入熊市狀態(tài)，這時優(yōu)先考慮直接減倉清倉股票為佳
最后想重申一點(diǎn)的是，期權(quán)是“消耗品”，持股買入認(rèn)沽本質(zhì)上是保險行為，行情上漲它不會讓您賺更多的錢，行情震蕩也許會讓你陷入小幅虧損。
它的重要意義是，一旦遇上“險情”，它的高效“理賠”能讓您的財富免遭滅頂之災(zāi)，在股災(zāi)救回的每1元，在災(zāi)后抄底可是有10元的效果咯！
它使得您的財富更安全的朝上一個階級邁進(jìn)?，F(xiàn)在人人都要投保，更何況是您的金融股票資產(chǎn)！所以，善用期權(quán)！
來源：光大證券微咨詢
作者：杜紫軒，光大證券東莞運(yùn)河?xùn)|一路營業(yè)部投資顧問，上交所期權(quán)高級策略顧問，8年從業(yè)經(jīng)驗，深諳證券市場運(yùn)行和規(guī)律，面對投資者推廣期權(quán)時善于化繁為簡，以事實說話，獲得2017年期權(quán)優(yōu)秀推廣能手稱號，在期權(quán)操作，特別是實戰(zhàn)交易方面，有豐富而深刻的經(jīng)驗。
