現(xiàn)在市場(chǎng)上流行用低估來(lái)選擇指數(shù)和指數(shù)基金，很多估值表最多的是PE、PB的絕對(duì)估值和相對(duì)估值。那么這種用估值的方法來(lái)選取基金到底效果如何呢？我們借助果仁網(wǎng)的數(shù)據(jù)，回到1年前。果仁網(wǎng)提供了包括寬基指數(shù)、行業(yè)指數(shù)、smart beta指數(shù)等一共93個(gè)指數(shù)的PE、PB、PE/PB的5年百分位、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)/環(huán)比、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)/環(huán)比、ROE/環(huán)比增長(zhǎng)等一系列數(shù)據(jù)。我們分別按照一年前這些指標(biāo)的最佳值，來(lái)看最近一年漲了多少。

先來(lái)看一下寬基指數(shù)，一年來(lái)上證指數(shù)漲了7.72%，上證50漲了18.15%，滬深300漲了11.21%，中證500漲了3.54%，中證1000漲了4.22%，創(chuàng)業(yè)板指漲了14.78%，基本都是正的。

我們?nèi)绻谝荒昵斑x擇了PE最低的5個(gè)指數(shù)，紅利指數(shù)、國(guó)證鋼鐵、中證銀行、申萬(wàn)鋼鐵、申萬(wàn)銀行，那么平均漲幅是-5.33%，主要是因?yàn)閲?guó)證鋼鐵和申萬(wàn)鋼鐵雖然一年前PE非常低，但因?yàn)殇撹F的周期現(xiàn)象，一年后暴跌了25%多。即使作弊扣除兩個(gè)鋼鐵指數(shù)，一年后的平均漲幅也只有8%，跑輸了50、300和創(chuàng)業(yè)板。只能說(shuō)表現(xiàn)中庸，并沒(méi)體現(xiàn)出買(mǎi)便宜的優(yōu)勢(shì)。

如果我們不是用PE的絕對(duì)估值，而是用百分位，結(jié)果又是如何呢？一年前大概有20個(gè)指數(shù)的PE百分位跌到歷史最低值，分別是上證380、50AH優(yōu)選、細(xì)分化工、中證1000、中小板指、深證綜指、國(guó)政地產(chǎn)、國(guó)證鋼鐵、中證500、軍工指數(shù)、中證軍工、中證傳媒、CS新能車(chē)、500SNLV、申萬(wàn)鋼鐵、申萬(wàn)有色、申萬(wàn)輕工、申萬(wàn)房地產(chǎn)、申萬(wàn)商業(yè)、申萬(wàn)建筑材料等，一年后平均漲幅是2.37%，PE百分位都跌到歷史最低值了，一年后的表現(xiàn)也是非常平庸。說(shuō)明不管PE的絕對(duì)值還是百分位估值，跌到最低不一定是機(jī)會(huì)。

再看PB最低的5個(gè)指數(shù)，紅利指數(shù)、細(xì)分金融、中證紅利、中證銀行、申萬(wàn)銀行，一年后平均漲了10.23%。如果看PB百分位，當(dāng)時(shí)有10個(gè)指數(shù)跌到歷史最低，一年后平均也只有漲了6.78%。

回測(cè)數(shù)據(jù)表明，不管你用PE還是PB，不管你用絕對(duì)估值還是相對(duì)估值，一年后的表現(xiàn)都是非常平庸的。

我們?cè)賮?lái)看看果仁提供的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)和營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)對(duì)應(yīng)的一年后的表現(xiàn)。一年前凈利潤(rùn)增長(zhǎng)最快的5個(gè)指數(shù)是細(xì)分化工、國(guó)證鋼鐵、國(guó)企改革、申萬(wàn)鋼鐵、申萬(wàn)有色金屬，一年后平均跌了10.63%，如果看凈利潤(rùn)環(huán)比增長(zhǎng)最快的5個(gè)指數(shù)，那么一年后平均漲了9.12%。如果看營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)最快的5個(gè)指數(shù)，一年后指數(shù)平均漲了8.24%，環(huán)比增長(zhǎng)最快的一年后平均增長(zhǎng)了19.93%。

最后我們?cè)倏匆幌翿OE，一年前5個(gè)ROE最高的指數(shù)（基本都是白酒、食品、消費(fèi)等），一年后平均漲幅高達(dá)50.58%，如果看一年前的ROE環(huán)比增長(zhǎng)最快的5個(gè)指數(shù)，一年后的平均下跌了7.85%。顯然最近一年里高ROE勝出。

數(shù)據(jù)只能代表過(guò)去，在這些數(shù)據(jù)背后告訴我們什么呢？我們看看這一年暴跌的申萬(wàn)鋼鐵，2019年9月20日的PE是7.41，非常巧在一年前的PE是7.48，現(xiàn)在申萬(wàn)鋼鐵的PE百分位是16.17%，而一年前的百分位是0%。也就是說(shuō)，一年前你以為申萬(wàn)鋼鐵的PE百分位到了0，是十八層地獄到底了，結(jié)果沒(méi)想到下面還有違章建筑。指數(shù)暴跌了25.62%，跌去1/4都不止。鋼鐵是因?yàn)橹芷诂F(xiàn)象導(dǎo)致的，如果你只顧低估，不去具體分析背后的原因，今天你沒(méi)遇到下跌的鋼鐵只能算是運(yùn)氣，不能代表將來(lái)永遠(yuǎn)不會(huì)遇到。

我們?cè)賮?lái)看一年前ROE最低的中證白酒，一年前PE是24.54，百分位是52.55%，ROE是26.34%，肯定不能算低估，一年后PE漲到33.3，百分位到了91.74%，但ROE也提高到27.81%，期間指數(shù)大漲了58.84%。一年前筆者正是因?yàn)榭粗辛税拙频姆€(wěn)定的ROE，而不是簡(jiǎn)單的看PE/PB的估值，才敢于重倉(cāng)了白酒。

總結(jié)一下三種情況：

第一種典型是銀行，PE/PB非常低，ROE雖然在緩慢下降，但畢竟也不算很低，這種低估的品種，下跌空間有限，大漲只能寄希望于版塊估值重估，但什么時(shí)候來(lái)臨很難說(shuō)。

第二種典型是鋼鐵，雖然PE/PB也是很低，利潤(rùn)增長(zhǎng)還不錯(cuò)，但歷史上看是周期股的高點(diǎn)，這種低估加上利潤(rùn)增長(zhǎng)、ROE提升只是周期股到了頂點(diǎn)，如果被誤導(dǎo)損失很大。最近一年的鋼鐵就是典型。

第三種典型是白酒，PE/PE不管是絕對(duì)估值還是百分位估值都不低，但ROE非常穩(wěn)定緩慢上升，這樣的品種在歷史上很少低估，只要整體市場(chǎng)還在底部，估值沒(méi)到非常極端，其實(shí)還是可以介入的。當(dāng)然現(xiàn)在的估值確實(shí)是很高了。以白酒為代表的估值不低而ROE穩(wěn)定的品種，其實(shí)還有不少，類(lèi)似醫(yī)藥、旅游、家電等都有這樣的特質(zhì)，主要原因還是大家在經(jīng)濟(jì)下行、不確定因素比較大的情況下追求更多的確定性。當(dāng)然如果估值太高也會(huì)下跌的，就像當(dāng)年的漂亮50那樣，但如果對(duì)銀行的低ROE和白酒的高ROE要求一樣的PE估值，顯然是錯(cuò)誤的。

筆者之所以對(duì)此做了那么多探討，并不是反對(duì)PE/PB估值，而是用歷史的數(shù)據(jù)來(lái)說(shuō)明投資指數(shù)基金不能只用估值一種方法。指數(shù)雖然相對(duì)股票來(lái)說(shuō)是簡(jiǎn)單的，但如果把投資方法簡(jiǎn)單到只看PE/PB估值，那是會(huì)誤導(dǎo)的。

這使筆者想起了三年前寫(xiě)那篇著名的《財(cái)務(wù)自由，你到了幾段？》的帖子。當(dāng)年工資很低的時(shí)候去菜場(chǎng)買(mǎi)菜是挑便宜的買(mǎi)，后來(lái)變成了挑適合自己的去買(mǎi)，不太關(guān)注價(jià)格的高低了。格雷厄姆選股選便宜的，巴菲特選優(yōu)質(zhì)的。不同條件下不同的方法，都是正確的。