8月15日盤后，陜西煤業(yè)(601225.SH)公布了其2019上半年的業(yè)績報告。盡管營收出現(xiàn)了雙位數(shù)的增長，銷量亦十分不錯，但陜煤的利潤卻未能同步上行。

中績增收不增利

財報顯示，上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入325.86億元，同比增長24.17%；報告期內(nèi)歸屬于上市公司股東凈利潤58.71億元，同比下降1.23%；陜西煤業(yè)的毛利率為43.94%，同比下降10.7個百分點(diǎn)，凈利率為18.02%，同比下降4.6個百分點(diǎn)。上半年實(shí)現(xiàn)EPS0.60元。 

不過，公司總資產(chǎn)同比再增1.1%，突破至1218.51億元；歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)月528.44億元，同比曾航4.3%；經(jīng)營現(xiàn)金流仍保持著高速增長，實(shí)現(xiàn)110.34億元，同比增長73.7%。

財報顯示，2019年上半年公司煤炭板塊分別實(shí)現(xiàn)收入和毛利318.77億元和159.43億元，同比分別增長30.74%和22.17%。煤炭收入增長主要來自貿(mào)易煤采購增加帶來的銷量增長以及價格的上漲。

上半年公司煤炭產(chǎn)量為5370萬噸，同比增長1.88%；商品煤銷量7730萬噸，同比增長18.18%,其中貿(mào)易煤2360萬噸，同比增長85.83%；煤炭銷售均價412元/噸，同比上漲10.63%；噸煤銷售成本為206元/噸，同比上升18.99%，噸煤毛利為206元/噸，同比上升3.38%。  

由于煤炭銷售的量價齊升，公司營收亦實(shí)現(xiàn)了顯著增長，這值得慶賀。然而，在營收實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長的同事，陜煤不論是凈利率還是毛利率卻有所下滑，這又是為何？

成本高企之痛

根據(jù)公司公告，上半年原選煤完全單位成本為206.13元/噸，同比上升32.89元/噸，增幅為18.99%，由此來看，上升的成本主要來自于資源稅和復(fù)墾基金。

受制于成本顯著提升，上半年公司幾個主產(chǎn)煤煤礦業(yè)績均出現(xiàn)不同程度的下滑，其中張家峁實(shí)現(xiàn)凈利潤9.1億，同比下降6.19%；紅柳林實(shí)現(xiàn)凈利潤10.8億，同比下降15.63%；檸條塔實(shí)現(xiàn)凈利潤12.7億，同比下降24.41%。

同時，考慮到小保當(dāng)一號礦井及選煤廠項(xiàng)目已正式進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)，投運(yùn)初期煤質(zhì)尚未達(dá)到最佳狀態(tài)，因此綜合來看，上半年公司營業(yè)成本為182.67億元，同比增長53.59%，拖累公司毛利率表現(xiàn)，上半年毛利率為43.94%，同比下降10.74個百分點(diǎn)。

值得注意的是，上半年陜煤的銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、財務(wù)費(fèi)用分別為10.66、25.29、0.77億元，同比增速分別為2.73%、21.52%、10.29%，其中管理費(fèi)用增長主要來自于小保當(dāng)?shù)臄備N和小保當(dāng)、袁大灘的耕地占用賠償費(fèi)?？傮w來看公司期間費(fèi)用率為11.27%，同比下降0.88個百分點(diǎn)。

目前來看，煤炭行業(yè)內(nèi)，動力煤價格下行趨勢已經(jīng)確立，焦煤產(chǎn)業(yè)鏈需求仍處周期高位，價格風(fēng)險尚待顯現(xiàn)。經(jīng)歷供給側(cè)改革后行業(yè)供應(yīng)的散亂格局得到根本改觀，在安全、環(huán)保的制約下，煤炭周期的底部要顯著高于前幾輪周期；行業(yè)進(jìn)入存量市場階段，企業(yè)的縱向整合和橫向整可能帶來價值及估值體系的變化。

險資新進(jìn)入股

財報顯示，截至2019年上半年，根據(jù)公司公布的前十名股東持股情況可發(fā)現(xiàn)，華夏人壽保險股份有限公司累計持有公司3.2億股，占公司總股本的3.2%，其中Q2單季累計買入2.4億股，占公司總股本的2.4%，位列公司第七大股東。

事實(shí)上，陜西煤業(yè)的股價自年初至今累漲超25%，年內(nèi)高點(diǎn)達(dá)到9.76元后有所回落，目前在9元附近橫盤波動。

另一方面，蒙華、靖神開通在即，助力公司打破運(yùn)輸瓶頸。榆神四期作為十四五重點(diǎn)規(guī)劃項(xiàng)目，儲量達(dá)到421億噸，開采條件較為優(yōu)越。陜煤集團(tuán)作為主要開發(fā)主體，有望建設(shè)若干千萬噸級大型礦井。未來伴隨蒙華鐵路的開通及煤炭資源的進(jìn)一步集中化，陜煤集團(tuán)及公司有望復(fù)制重慶模式，借此打開湖南湖北江西的煤炭市場，由此未來業(yè)績依然有望得到釋放。

券商怎么看？

廣發(fā)證券認(rèn)為，陜西煤業(yè)資源稟賦好, 成長性突出。 一方面,隨著小保當(dāng)一期、袁大灘煤礦、小保當(dāng)二期投產(chǎn),公司產(chǎn)量有望逐年提升。另一方面,公司銷售結(jié)構(gòu)有望逐步優(yōu)化, 蒙華鐵路預(yù)計 2019年四季度投入運(yùn)行,公司中長期將受益于鐵路運(yùn)力改善帶來的量價提升?？春霉居某砷L性和可持續(xù)性,參考?xì)v史估值給予公司 19年 PE 估值 9.5倍,對應(yīng)合理價值 11.06元/股, 維持“買入”評級。

國盛證券認(rèn)為，公司在資源稟賦、產(chǎn)業(yè)布局及股東背景方面均明顯強(qiáng)于行業(yè)平均水平，考慮到公司優(yōu)異的資源稟賦，出眾的成本管控能力，確定性的增量，高而穩(wěn)定的分紅比例，以及未來蒙華鐵路開通后長協(xié)占比的進(jìn)一步提升，公司業(yè)績有望迭創(chuàng)新高，維持“增持”評級。