套利主要分為基差套利和價(jià)差套利，基差套利的關(guān)注點(diǎn)在于期貨和現(xiàn)貨之間的關(guān)系，而價(jià)差套利則是關(guān)注期貨合約之間的價(jià)格關(guān)系，利用商品期貨市場(chǎng)上不同合約的價(jià)格差異來(lái)獲得收益。合約之間往往會(huì)有正常的價(jià)差區(qū)間，是指市場(chǎng)處于理性狀態(tài)下出現(xiàn)的合理的價(jià)格差異，這些差異一般由影響市場(chǎng)價(jià)格關(guān)系的一些內(nèi)在因素所決定，包括倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用、資金利息、增值稅等，但由于市場(chǎng)的發(fā)展和基本面的變化，價(jià)差總是會(huì)偏離合理區(qū)間，從而給我們帶來(lái)套利的機(jī)會(huì)。本文旨在介紹價(jià)差套利中最常見(jiàn)的三大套利模式：跨期套利、跨市套利、跨商品套利，并結(jié)合農(nóng)產(chǎn)品(000061)的相關(guān)品種分析，幫助大家更好地理解套利的模式和意義。

跨期套利

跨期套利，是利用同一商品不同交割月份合約之間的價(jià)差進(jìn)行交易，并在出現(xiàn)有利變化時(shí)對(duì)沖而獲利的。其交易特點(diǎn)主要體現(xiàn)為“兩個(gè)相同”和“兩個(gè)不同”，即交易的期貨商品相同、買進(jìn)或賣出的時(shí)間相同；期貨合約的交割月份不同、兩個(gè)期貨合約的價(jià)格不同。不同合約無(wú)法脫離當(dāng)前相似的基本面，但由于不同時(shí)間交易的關(guān)注點(diǎn)有所區(qū)別，所以也造成了價(jià)格走勢(shì)強(qiáng)弱的區(qū)別，并為投資者提供了套利機(jī)會(huì)。

跨期套利屬于套期圖利交易中最常用的一種，實(shí)際操作中又分為牛市套利（買空套利）、熊市套利（賣空套利）和蝶式套利。在進(jìn)行農(nóng)產(chǎn)品牛市套利交易時(shí)，交易者買進(jìn)近期月份合約，同時(shí)賣出遠(yuǎn)期月份合約，并寄希望于近期合約的價(jià)格上漲幅度會(huì)大于遠(yuǎn)期合約價(jià)格的上漲幅度。熊市套利則剛好相反，為賣出近期合約、買進(jìn)遠(yuǎn)期合約。蝶式套利由一手牛市套利和一手熊市套利組合而成，是利用不同交割月份的價(jià)差進(jìn)行套期獲利，它由兩個(gè)方向相反、共享居中交割月份合約的跨期套利組成，是一種期權(quán)策略，風(fēng)險(xiǎn)有限，盈利也有限。

農(nóng)產(chǎn)品和工業(yè)品有一個(gè)很大的區(qū)別，即成長(zhǎng)周期對(duì)月間價(jià)格結(jié)構(gòu)有很重要的影響。我國(guó)大豆主要從美國(guó)、巴西、阿根廷進(jìn)口，而美國(guó)和巴西分列南北美洲，大豆播種和成熟時(shí)間不一樣，所以供應(yīng)我國(guó)的時(shí)間窗口也有所區(qū)別。通常來(lái)說(shuō)，1月豆粕合約主要交易美國(guó)大豆，5月合約交易巴西大豆，產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)量、供應(yīng)節(jié)奏、成本變化等因素也會(huì)作用于不同的合約，從而帶來(lái)套利機(jī)會(huì)。同樣，玉米也有很強(qiáng)的月間區(qū)別，受到臨儲(chǔ)拍賣的影響，我國(guó)玉米供應(yīng)主要分為兩個(gè)階段，每年的4—5月、10月由臨儲(chǔ)拍賣主導(dǎo)，而其他時(shí)間市場(chǎng)主要交易新糧，期貨交易的是市場(chǎng)預(yù)期。因此，5月合約的關(guān)注點(diǎn)在于拍賣成本和供應(yīng)量，9月會(huì)反映拍賣節(jié)奏和種植階段的影響，1月會(huì)關(guān)注供需結(jié)構(gòu)的整體變化，由此也會(huì)存在不同的價(jià)格強(qiáng)弱關(guān)系。

跨市套利

由于跨市套利是在兩個(gè)期貨交易所買進(jìn)和賣出相同交割月份的期貨合約，并利用可能的地域差價(jià)來(lái)賺取利潤(rùn)，所以交易者必須考慮不同條件下影響市場(chǎng)間價(jià)差的重要因素。通常，跨市交易既可以在國(guó)內(nèi)交易所之間進(jìn)行，也可以在不同國(guó)家的交易所之間進(jìn)行。若是前者，應(yīng)注意運(yùn)輸費(fèi)用的大小、不同交易所合約價(jià)值和交割等級(jí)的各自規(guī)定等影響價(jià)差的因素；若是后者，還應(yīng)關(guān)注兩國(guó)貨幣匯價(jià)的變動(dòng)，以防范期貨合約價(jià)格和外匯牌價(jià)變動(dòng)引發(fā)的雙重風(fēng)險(xiǎn)。

我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品、軟商品對(duì)進(jìn)口有很強(qiáng)的依賴性，大豆、棕櫚油、棉花、白糖等都無(wú)法脫離外盤走勢(shì)的影響，這種內(nèi)在關(guān)系也構(gòu)成了跨市套利的基礎(chǔ)。我國(guó)的大豆主要依靠進(jìn)口，回到國(guó)內(nèi)后直接進(jìn)入壓榨環(huán)節(jié)，產(chǎn)出豆粕和豆油，所以壓榨利潤(rùn)成為國(guó)內(nèi)進(jìn)口的根本判斷依據(jù)，這種聯(lián)動(dòng)關(guān)系也給國(guó)內(nèi)外大豆帶來(lái)許多套利機(jī)會(huì)。一般來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)供應(yīng)緊張時(shí)，價(jià)格高而產(chǎn)生進(jìn)口利潤(rùn)，導(dǎo)致進(jìn)口增加，從而使得國(guó)內(nèi)價(jià)格下降；進(jìn)口虧損嚴(yán)重時(shí)，進(jìn)口逐漸下降，國(guó)內(nèi)供應(yīng)逐漸趨緊，現(xiàn)貨出現(xiàn)升水，國(guó)內(nèi)價(jià)格開(kāi)始上漲。

對(duì)于進(jìn)口依存度較高的商品，一般分為兩種操作模式：買國(guó)際市場(chǎng)、賣國(guó)內(nèi)市場(chǎng)（正向跨市場(chǎng)套利）和賣國(guó)際市場(chǎng)、買國(guó)內(nèi)市場(chǎng)（反向跨市場(chǎng)套利）。當(dāng)國(guó)內(nèi)供求關(guān)系緊張導(dǎo)致價(jià)格高漲、進(jìn)口盈利達(dá)到統(tǒng)計(jì)上限、進(jìn)口盈利將導(dǎo)致進(jìn)口量增加，或進(jìn)口量增加導(dǎo)致國(guó)內(nèi)供應(yīng)壓力加大時(shí)，壓低國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格，正向套利的買點(diǎn)出現(xiàn)，而當(dāng)相反情況出現(xiàn)時(shí)，則為反向套利的買點(diǎn)。

跨商品套利

跨商品套利，是指利用兩種具有高度替代性，或受相同供求因素影響的期貨商品合約之間存在的價(jià)差進(jìn)行交易。主要特點(diǎn)是商品期貨合約不同，但相互關(guān)聯(lián)性較大（如小麥和玉米之間的價(jià)格變化趨勢(shì)相關(guān)性很大），兩種商品期貨的交割月份相同?？缟唐诽桌暮诵氖瞧贩N的價(jià)差或比價(jià)，一般常見(jiàn)的有相關(guān)產(chǎn)品間的套利、原料與成品間的套利，以及與產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)品種的套利，這些套利往往離不開(kāi)以下兩方面的因素：

一方面，上下游加工利潤(rùn)的變化。利潤(rùn)增加會(huì)直接改變交易品種間的價(jià)差，例如，玉米和淀粉、大豆和豆粕豆油之間，反之亦然。另一方面，供求關(guān)系的強(qiáng)弱，這更加常見(jiàn)于替代品種，例如，豆油和菜油的價(jià)差、豆油和棕櫚油的價(jià)差等，一些季節(jié)性的因素會(huì)導(dǎo)致豆油、菜油、棕櫚油產(chǎn)生替代的比價(jià)波動(dòng)機(jī)會(huì)。此外，同一產(chǎn)業(yè)鏈中有相關(guān)性的產(chǎn)品也存在著供求關(guān)系不同的情況，例如，油粕之間的比價(jià)，一般豆粕作為油廠的主要盈利點(diǎn)，其生產(chǎn)的多少會(huì)帶來(lái)油脂相應(yīng)的增減，而大豆壓榨利潤(rùn)的變化會(huì)帶來(lái)供需關(guān)系的變化，從而產(chǎn)生大豆、豆粕、豆油跨品種套利機(jī)會(huì)。

注意事項(xiàng)

套利其實(shí)也是投機(jī)的一種，不能質(zhì)疑市場(chǎng)，而是要學(xué)會(huì)與市場(chǎng)共振。套利同樣需要遵守嚴(yán)格的研究和交易流程，對(duì)市場(chǎng)要進(jìn)行系統(tǒng)分析，不僅要跟蹤數(shù)據(jù)建立分析模型，而且要不斷跟蹤市場(chǎng)才能發(fā)現(xiàn)交易機(jī)會(huì)，進(jìn)而分析機(jī)會(huì)，在合適的時(shí)機(jī)入場(chǎng)。同時(shí)，要認(rèn)真制定交易計(jì)劃，在執(zhí)行交易計(jì)劃的過(guò)程中，根據(jù)市場(chǎng)變化及時(shí)進(jìn)行調(diào)整。

不過(guò)，套利操作雖然具有獲利的必然性，但在實(shí)際的操作中我們應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：

一是選擇套利價(jià)差最大時(shí)進(jìn)場(chǎng)，最起碼要超過(guò)或達(dá)到歷史平均價(jià)差水平，在實(shí)際操作中也可分批入場(chǎng)；二是避開(kāi)交易清淡的或者持倉(cāng)量過(guò)小的合約，以免發(fā)生平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)；三是最好不要參與近月合約的套利交易，以免發(fā)生逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)；四是進(jìn)行套利時(shí)，要檢查一下套利的依據(jù)是否仍然有效，有沒(méi)有新的情況出現(xiàn)致使套利的依據(jù)需要修正。

另外，客觀風(fēng)險(xiǎn)在套利操作中也是應(yīng)該注意避免的，主要包括市場(chǎng)配套體系不完善、市場(chǎng)規(guī)模過(guò)小以及傾斜性政策出現(xiàn)等原因?qū)е碌娘L(fēng)險(xiǎn)。

（作者單位：廣發(fā)期貨）

作者：期貨日?qǐng)?bào)責(zé)任編輯：劉思雨