本文應(yīng)該是我在“得一會”公眾號發(fā)布的第三篇專題研究類文章，前兩篇文章分別寫了燃料電池和金融供給側(cè)改革，得到了一些事友的認(rèn)可，于是乎得寸進(jìn)尺打算繼續(xù)挑一些我認(rèn)為重要的領(lǐng)域來寫，今天就來寫寫汽車行業(yè)。

其實(shí)以本人的學(xué)識和資歷，是沒資格談汽車行業(yè)“研究”的，多虧趕上了中國賣方“研究過?！钡臅r代，有大量的優(yōu)秀研究機(jī)構(gòu)和研究員的基礎(chǔ)研究資料可供查閱了解，讓我對汽車行業(yè)的大概輪廓和來龍去脈有了些粗淺認(rèn)識，今天就來現(xiàn)學(xué)現(xiàn)賣，把我所了解的與汽車股投資相關(guān)的內(nèi)容分享給大家，如有錯誤，還望業(yè)內(nèi)專業(yè)人士批評指正，感謝！

當(dāng)然，最需要感謝的是以下幾篇研究報告的作者和所在機(jī)構(gòu)：

《汽車股周期輪回啟示錄系列一：站在新一輪汽車周期的底部》——光大證券邵將等

《汽車股周期輪回啟示錄系列二：光大汽車時鐘解構(gòu)春躁行情驅(qū)動力》——光大證券邵將等

《汽車時鐘復(fù)蘇尚需時日，板塊或?qū)屌艹~收益》——光大證券邵將等

《中國汽車產(chǎn)業(yè)展望報告之二：汽車股還有戲嗎？》——財通證券彭勇等

《汽車電子系列深度之一：汽車電子：下一個蘋果產(chǎn)業(yè)鏈》——安信證券孫遠(yuǎn)峰等

《汽車電子系列深度之二：傳感器：觀四路，聽八方，行千里》——安信證券袁偉等

《汽車行業(yè)2019年中期投資策略：“智能駕馭，電動未來”淘盡黃沙》——招商證券汪劉勝等

《汽車行業(yè)專題報告：迎接主動補(bǔ)庫存階段，產(chǎn)銷有望復(fù)蘇》——渤海證券鄭連聲等

之所以寫汽車行業(yè)，是因為汽車行業(yè)正面臨著一個巨大的變局。

2018年是中國汽車行業(yè)發(fā)展史上標(biāo)志性的一年， 28年來首次出現(xiàn)年度銷量負(fù)增長，全年銷量同比下滑2.8%。

（1）汽車行業(yè)怎么了？有人說中國的汽車市場已經(jīng)飽和了，現(xiàn)在家家都有車了，汽車自然賣不動了。中國汽車市場飽和了嗎？下文我將借鑒美國和日本的汽車市場發(fā)展歷程來分析中國汽車市場所處的發(fā)展階段。

（2）就在人人擔(dān)心汽車危局之際，剛剛過去的6月份，汽車銷量實(shí)現(xiàn)了一年來首次同比增長，有的企業(yè)銷量還刷新了月度紀(jì)錄。汽車行業(yè)的拐點(diǎn)出現(xiàn)了嗎？下文我將分析6月拐點(diǎn)的成因，并根據(jù)產(chǎn)能和庫存周期推算真正的拐點(diǎn)可能在何時出現(xiàn)。

（3）作為二級市場參與者，我研究汽車行業(yè)的目的是為了發(fā)掘汽車股的投資機(jī)會，如何利用汽車行業(yè)研究來把握汽車股行情？哪類汽車股機(jī)會更大？下文我將分析汽車股走勢與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系和規(guī)律，并嘗試鎖定其中更具價值的兩類汽車股。

1、中國的汽車市場飽和了嗎？

美國汽車市場是全球最成熟的汽車市場，如此成熟的市場卻是從2008年開始才真正飽和的，當(dāng)年汽車保有量首次同比下滑。即便飽和，美國汽車銷量也并未一路下滑，而是呈現(xiàn)出周期波動特征，就像鋼鐵煤炭等周期行業(yè)一樣，在周期景氣階段仍有可觀的機(jī)會。

另一個成熟的汽車市場，日本汽車市場與中國的可比性更強(qiáng)，研報通過對比發(fā)現(xiàn)當(dāng)前中國汽車市場與1971年附近的日本汽車市場極為相似：

（1）日本汽車銷量在1971年首次出現(xiàn)年度下滑，當(dāng)年保有量同比仍然增長12.9%；中國汽車銷量在2018年首次出現(xiàn)年度下滑，同樣，當(dāng)年保有量同比仍然增長12.6%。

對比可知，當(dāng)銷量首次下滑時，中國和日本汽車保有量仍處于較高速增長階段，且同比增速水平接近。

（2）千人保有量這一指標(biāo)是衡量一國汽車普及程度的重要指標(biāo)。在1971年之前，1970年日本千人保有量為168輛；2017年中國汽車千人保有量為156輛。二者數(shù)量也極為接近。

（3）在1971年之前，日本汽車市場先在1950年到1962年經(jīng)歷了三輪大周期，后銷量增速明顯降檔，且在降檔增速期又經(jīng)歷了1962年到1970年兩輪小周期；

在2018年之前，中國汽車市場先是經(jīng)歷了2000年到2010年三輪周期后增速明顯降檔，且在降檔增速期又經(jīng)歷了2011年至2017年兩輪小周期。二者的周期節(jié)奏也極為相似。

日本汽車市場保有量在2007年出現(xiàn)首次年度下滑，意味著市場開始飽和。從銷量首次年度下滑的1971年到保有量首次年度下滑的2007年，日本汽車市場用了36年。與日本相似的中國汽車市場目前剛出現(xiàn)銷量的首次年度下滑，顯然距離保有量見頂還很遙遠(yuǎn)。

中國車市遠(yuǎn)未見頂。

2、中國汽車市場的大牛市何時到來？

日本汽車發(fā)展歷程經(jīng)歷了“快、穩(wěn)、平、衰”四個階段，對照來看，中國雖然還處于“快”階段（新增需求驅(qū)動），但正在向“穩(wěn)”階段過渡（更新需求驅(qū)動）。

因而分析中國汽車市場，就不能像過去一樣只看新增需求，還要考慮更新需求的周期性影響。了解中國汽車更新周期的規(guī)律，也就知道了中國汽車市場下一輪大牛市何時到來。

汽車作為居民家庭的固定資產(chǎn)，其更新周期遵循著固定資產(chǎn)周期的規(guī)律。如果你看過已故經(jīng)濟(jì)學(xué)家周金濤先生的遺作《濤動周期論》，相信對固定資產(chǎn)周期不會感到陌生，這一周期也被稱為產(chǎn)能周期或朱格拉周期，大致10年左右一個輪回，每隔10年左右，固定資產(chǎn)更換一遍，更換資產(chǎn)的過程必然伴隨著固定資產(chǎn)行業(yè)的景氣上升階段，也就是行業(yè)的大牛市。

中國汽車市場目前處于固定資產(chǎn)周期的哪個階段呢？

2001年中國加入 WTO 被視為中國汽車元年，至今20年時間，已經(jīng)歷了兩輪固定資產(chǎn)周期，目前正處于第二輪固定資產(chǎn)周期尾聲，據(jù)此推算，2020-2023年前后中國汽車行業(yè)將開啟新一輪固定資產(chǎn)周期，屆時將迎來汽車行業(yè)的大牛市。

3、中國汽車行業(yè)的拐點(diǎn)何時出現(xiàn)？

前面提到，中國汽車銷量月度增速在持續(xù)下滑了一年之后，6月份首次轉(zhuǎn)正，汽車行業(yè)大牛市的拐點(diǎn)就此出現(xiàn)了嗎？

經(jīng)過多方查證，6月份首次轉(zhuǎn)正與全國多地采用國六排放標(biāo)準(zhǔn)有關(guān)：根據(jù)當(dāng)?shù)匾?guī)定，如果原有國五排放標(biāo)準(zhǔn)的車在7月1日以前不能掛牌，那么這些汽車就沒有辦法銷售了，所以經(jīng)銷商和廠家在6月份紛紛推出了超常規(guī)的大力促銷手段來降低國五庫存。

既然如此，6月份的拐點(diǎn)就是一個“假拐點(diǎn)”，等到7月份銷量增速恐怕還會打回原形。

真正的拐點(diǎn)何時出現(xiàn)呢？

這里需要用到庫存周期的分析了。庫存周期同樣在周金濤先生的遺作中有詳細(xì)介紹：

庫存周期也叫基欽周期，是廠商的庫存隨市場供求而呈現(xiàn)的周期性變化，當(dāng)經(jīng)濟(jì)向好、需求增加時，廠商會增加生產(chǎn)、補(bǔ)充庫存；當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑、生產(chǎn)過多時，廠商會減少生產(chǎn)、消化庫存。

固定資產(chǎn)周期與庫存周期的關(guān)系，有點(diǎn)類似于技術(shù)分析的月K線和周K線，前者周期更長，適合用來分析大趨勢，后者周期更短，適合用來把握趨勢中的波動節(jié)奏。

庫存周期一般包括被動去庫存、主動補(bǔ)庫存、被動補(bǔ)庫存、主動去庫存四個階段，對應(yīng)著銷量和庫存的不同狀態(tài)。

一輪庫存周期大概40個月左右，自2000年以來，中國已經(jīng)歷了五輪完整的庫存周期（2000~2002年、2002~2006年、2006~2009 年、2009~2013年、2013~2016年），現(xiàn)正處于2016年7月以來的第六輪庫存周期的主動去庫存階段。

不熟悉庫存周期的同學(xué)可能會問：處于主動去庫存階段是個什么位置呢？后市向好還是向壞呢？

光大證券用庫存周期框架構(gòu)建了一個汽車時鐘，對照汽車時鐘，你就很容易理解庫存周期各階段是向好還是向壞了：

被動去庫存階段：汽車行業(yè)復(fù)蘇期

主動補(bǔ)庫存階段：汽車行業(yè)過熱期

被動補(bǔ)庫存階段：汽車行業(yè)滯脹期

主動去庫存階段：汽車行業(yè)衰退期

對照汽車時鐘，我們目前所處的主動去庫存階段屬于衰退期，也就是一輪庫存周期的尾聲，即將進(jìn)入新一輪庫存周期的復(fù)蘇期，也就是被動去庫存階段。

歷史統(tǒng)計，主動去庫存階段（衰退期）是汽車股表現(xiàn)最差的時段，而即將到來的被動去庫存階段（復(fù)蘇期）卻是汽車股表現(xiàn)最好的時段，地獄和天堂只有一線之隔。

這個被動去庫存階段（復(fù)蘇期）會在何時出現(xiàn)呢？

我們可以大致推算一下，一輪完整的庫存周期40個月左右，本輪庫存周期至今已持續(xù)了36個月，大概率在今年四季度將進(jìn)入新一輪庫存周期，進(jìn)入被動去庫存階段。

4、汽車股行情何時啟動？

以上分析的是汽車行業(yè)的趨勢和拐點(diǎn)，汽車股走勢與之相關(guān)卻又并非完全一致。

根據(jù)歷史統(tǒng)計，汽車股走勢拐點(diǎn)往往領(lǐng)先于汽車行業(yè)拐點(diǎn)，業(yè)內(nèi)稱之為“估值搶跑”。

之所以有此現(xiàn)象，我認(rèn)為原因有二：

（1）汽車行業(yè)本身早于工業(yè)行業(yè)復(fù)蘇，屬于早周期行業(yè)。

在汽車行業(yè)景氣低點(diǎn)時，其上游原材料價格還在下行，汽車行業(yè)的毛利率已開始邊際改善，雖然表內(nèi)利潤尚未明顯轉(zhuǎn)好，但投資人已能感受到情況在悄悄改變。因而當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)剛剛顯示出見底跡象時，便容易吸引資金率先流入汽車股，造成業(yè)績未動而“估值搶跑”現(xiàn)象。

比如2012-2014年的汽車股便早于創(chuàng)業(yè)板2個月啟動行情，要知道那時候的創(chuàng)業(yè)板可是超級大牛市，比主板牛市提前啟動了一年多。

（2）預(yù)期政策刺激。

汽車行業(yè)對宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和拉動作用，僅次于房地產(chǎn)。過去歷次經(jīng)濟(jì)下行期，都會有汽車行業(yè)的刺激政策出臺，比如購置稅減免。事后看，這類政策不僅僅只有脈沖式的拉抬作用，很多時候會驅(qū)動汽車行業(yè)的庫存周期提前進(jìn)入復(fù)蘇期。

目前正處于經(jīng)濟(jì)下行期，汽車銷量增速已經(jīng)持續(xù)下滑了一年，未來不會有新的刺激政策出臺？值得留意。

所以，如果結(jié)論是今年四季度大概率出現(xiàn)汽車行業(yè)拐點(diǎn)，那么在此之前我們就要提防汽車股行情會否提前啟動。

5、哪類汽車股更值得關(guān)注？

各家機(jī)構(gòu)研報給出了很多選擇，我個人更傾向于以下兩類汽車股：

（1）自身處于強(qiáng)產(chǎn)品周期的車企

2012年-2014年的汽車股行情中，長城汽車和長安汽車漲幅最大，都翻了3倍以上，遠(yuǎn)超其他汽車股。

之所以他們表現(xiàn)更強(qiáng)，是因為在行業(yè)復(fù)蘇之際，他們適逢強(qiáng)產(chǎn)品周期，比如長城汽車推出的哈弗SUV，恰好趕上了中國汽車第二輪固定資產(chǎn)周期的風(fēng)口，行業(yè)周期與公司自身周期共振下股價飛起。

（2）智能網(wǎng)聯(lián)汽車和汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈

從2001年開始的第一個十年是中國汽車第一輪固定資產(chǎn)周期，以轎車需求為主；

從2011年開始的第二個十年是中國汽車第二輪固定資產(chǎn)周期，以SUV需求為主（長城汽車的哈弗便趕上了這一輪周期風(fēng)口）；

未來中國汽車第三輪固定資產(chǎn)周期，會以什么需求為主呢？

各家研報一致給出了答案——智能網(wǎng)聯(lián)汽車。

當(dāng)前的時代，是傳統(tǒng)汽車向智能網(wǎng)聯(lián)汽車轉(zhuǎn)變的時代，就像當(dāng)年諾基亞為代表的功能手機(jī)向蘋果為代表的智能手機(jī)轉(zhuǎn)變一樣。

有投資界大佬把智能汽車的本質(zhì)解釋為智能手機(jī) 四個輪子，可見智能汽車與智能手機(jī)有多么相似。

在功能手機(jī)向智能手機(jī)轉(zhuǎn)變的過程中，不止是蘋果這樣的終端巨頭賺了大錢，為蘋果提供電子零部件的國內(nèi)供應(yīng)商們也賺得盆滿缽滿，回頭看安潔科技、長盈精密等蘋果供應(yīng)商過去十年來股價都翻了十倍以上。

所以，我們不止要關(guān)注特斯拉這樣的智能網(wǎng)聯(lián)汽車潛力巨頭，還要注意那些為巨頭提供汽車電子零部件的供應(yīng)商們，新一批十年十倍股（tenbegger）或許就從中誕生。

后面我和伙伴們會根據(jù)上述研究來跟蹤相關(guān)數(shù)據(jù)，梳理相關(guān)股票，如有新的發(fā)現(xiàn)，會在“得一會”或“事件驅(qū)動李”公眾號和大家分享。