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2018-10-24 14:43

現(xiàn)有ABS監(jiān)管體系下，信托公司可以直接參與資產(chǎn)支持證券ABN及信貸資產(chǎn)證券化CLO產(chǎn)品發(fā)行工作。尤其是資管新規(guī)之后，信托公司集中發(fā)力開展ABS業(yè)務(wù)，但是各類信托公司依據(jù)經(jīng)營戰(zhàn)略、自身優(yōu)勢在ABS產(chǎn)品發(fā)行中各有千秋，也造成了各自的風(fēng)險差異。本文是對2018年信托公司分別作為資產(chǎn)支持證券ABN發(fā)行人和信貸資產(chǎn)證券化CLO發(fā)行人/受托機構(gòu)的基礎(chǔ)分析（本文所有圖表制作涉及的初始數(shù)據(jù)來源均為WIND數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)期間為2018年1月1日——2018年10月18日）。

一、信托公司參與ABN發(fā)行分析

信托公司作為發(fā)行人參與資產(chǎn)支持證券ABN發(fā)行情況分析

2018年1月——10月中旬，作為發(fā)行人，信托公司參與資產(chǎn)支持證券ABN發(fā)行統(tǒng)計情況分析如下。

1．基礎(chǔ)資產(chǎn)類型選擇

圖1顯示了11家信托公司作為發(fā)行人涉及的基礎(chǔ)資產(chǎn)二級分類，2018年ABN產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)類型主要是應(yīng)收賬款債權(quán)，租賃債權(quán)，信托受益權(quán)，保理合同債權(quán)，委托貸款債權(quán)。整體發(fā)行情況顯示，信托公司作為發(fā)行人參與ABN發(fā)行，選擇的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型以租賃債權(quán)、應(yīng)收賬款債權(quán)和信托受益?zhèn)鶛?quán)居多。

具體而言，各家信托公司以華潤深國投信托作為發(fā)行人，參與的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型多樣化程度最高，包括租賃債權(quán)、保理合同債權(quán)、信托受益?zhèn)鶛?quán)。其次是平安信托的ABN業(yè)務(wù)涉及基礎(chǔ)資產(chǎn)類型較為豐富，在應(yīng)收賬款債權(quán)和租賃債權(quán)中均有產(chǎn)品發(fā)行。其余ABN產(chǎn)品發(fā)行，以中鐵信托和國投泰康信托發(fā)行的數(shù)量較多，且基礎(chǔ)資產(chǎn)類型各自集中分布在應(yīng)收債權(quán)和租賃債權(quán)。

2.原始權(quán)益人行業(yè)分布

受經(jīng)濟波動和貨幣政策影響，當(dāng)前國有企業(yè)面臨去杠桿，降低資產(chǎn)負債率需求。而受資本市場影響，民營企業(yè)股權(quán)融資逐步受限，債權(quán)融資成本攀升，為解決融資難，融資貴，資產(chǎn)證券化成為各類企業(yè)融資新選擇。2018年的已發(fā)行資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品中，原始權(quán)益人主要分布在房地產(chǎn)開發(fā)、多元金融服務(wù)機構(gòu)。具體如圖2所示。

整體來看，原始權(quán)益人行業(yè)以其他多元金融服務(wù)行業(yè)居于首位，有4家信托公司發(fā)行5只ABN產(chǎn)品都歸屬于該行業(yè)；其次，房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)也有較多信托公司保持合作，共有4家信托公司合計發(fā)行4只ABN產(chǎn)品。

2018年充當(dāng)發(fā)行人的11家信托公司中，從廣泛性角度考慮，以華潤深國投信托合作的行業(yè)類型最為廣泛，合作產(chǎn)品數(shù)量也最多；其次是平安信托和中鐵信托，發(fā)行數(shù)量并列第二，但是原始權(quán)益人行業(yè)分布類型較為分散，分布在信息科技咨詢、建筑與工程，增加了自身合作的廣泛性。國投泰康信托雖然發(fā)行數(shù)量并列為第二，但是原始權(quán)益人多元化角度上，相對單一。

綜合基礎(chǔ)資產(chǎn)二級類型，并對照原始數(shù)據(jù)比較原始權(quán)益人行業(yè)分布，可以發(fā)現(xiàn)原始權(quán)益人為其他多元金融服務(wù)時，一般包括融資租賃公司，商業(yè)保理公司，提供的基礎(chǔ)資產(chǎn)二級分類表現(xiàn)在租賃債權(quán)和應(yīng)收賬款債權(quán)。

3.與發(fā)行人合作的發(fā)起機構(gòu)及承銷機構(gòu)分析

資管新規(guī)的約束下，信托公司開展同業(yè)合作，需要具備與銀行等金融機構(gòu)良好的合作關(guān)系。ABN發(fā)行過程中，發(fā)起機構(gòu)和承銷商都有銀行機構(gòu)參與，因此以下分析從與信托公司合作的發(fā)起機構(gòu)和承銷商特征展開分析。

圖3顯示了2018年1月——10月期間的與11家信托公司合作的發(fā)起機構(gòu)分析，一共有9家銀行作為發(fā)起機構(gòu)參與ABN產(chǎn)品發(fā)行。其中，中國銀行和興業(yè)銀行作為發(fā)起機構(gòu)的產(chǎn)品數(shù)量最多。

圖4顯示2018年1月——10月中旬期間，11家信托公司發(fā)行的ABN產(chǎn)品共有10家銀行參與承銷（該期間也有券商與銀行共同參與承銷，但該圖分析對象僅針對參與承銷的銀行）。數(shù)據(jù)顯示，在ABN承銷工作上，興業(yè)銀行承銷產(chǎn)品數(shù)量較多，承銷經(jīng)驗較為豐富。其次華潤深國投信托合作銀行廣泛；中鐵信托和國投泰康信托分別于浙商銀行和興業(yè)銀行保持了良好的合作關(guān)系。同時具有信托和銀行牌照的信托金融系機構(gòu)，只有興業(yè)信托與興業(yè)銀行在ABN發(fā)行中合作相對緊密。

另外，wind數(shù)據(jù)顯示，一般情況下，發(fā)起機構(gòu)與承銷單位具有較高的一致性，也就是說，選擇發(fā)起機構(gòu)后，一般也將其作為承銷機構(gòu)參與承銷。極少產(chǎn)品發(fā)行中，承銷機構(gòu)與發(fā)起機構(gòu)會出現(xiàn)不一致。

二、信托公司參與銀行CLO發(fā)行分析

信托公司作為發(fā)行人/受托機構(gòu)參與銀行CLO發(fā)行情況分析

2018年1月——10月中旬，共有13家信托公司作為發(fā)行人及受托機構(gòu)參與信貸資產(chǎn)證券化（CLO）產(chǎn)品發(fā)行。

1.基礎(chǔ)資產(chǎn)類型選擇

2018年發(fā)行的信貸CLO中，以房地產(chǎn)抵押貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的CLO數(shù)量居于首位，其次是以汽車貸款排在第二位，第三位則是不良貸款，即信貸資產(chǎn)證券化中的基礎(chǔ)資產(chǎn)多以較為分散的尚未出現(xiàn)風(fēng)險的傳統(tǒng)個人貸款為主，而已出現(xiàn)風(fēng)險的不良貸款進行證券化業(yè)務(wù)數(shù)量也在逐步增加。隨著經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，和消費習(xí)慣的變化，消費性貸款成為信貸資產(chǎn)證券化中風(fēng)險較低的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型選擇，也將作為信托公司選擇CLO基礎(chǔ)資產(chǎn)類型重要方向。

圖5對基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的展示也充分顯示了各類信托公司在CLO產(chǎn)品發(fā)行中的優(yōu)劣勢。例如，擁有銀行系股東的建信信托發(fā)行房地產(chǎn)抵押貸款證券化產(chǎn)品較多，擁有地產(chǎn)關(guān)聯(lián)公司的中海信托也在房地產(chǎn)抵押貸款上具有豐富的經(jīng)驗。華潤深國投信托則區(qū)別于大多數(shù)信托公司，延續(xù)傳統(tǒng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型時，也發(fā)展了新型資產(chǎn)類型，多元化的資產(chǎn)類型既增加了產(chǎn)品數(shù)量，也拓寬了業(yè)務(wù)模式。相較之下，現(xiàn)有基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的分布往往依托各類信托公司股東背景衍生創(chuàng)造，這既是各類信托公司的優(yōu)勢，也是創(chuàng)新發(fā)展的約束。

2.原始權(quán)益人行業(yè)分布

雖然信貸資產(chǎn)CLO對應(yīng)的原始權(quán)益人都是持有金融牌照的金融機構(gòu)，但是通過比較行業(yè)分布，亦可觀察到金融行業(yè)的細微變化，如圖6所示。

本年度發(fā)行的CLO產(chǎn)品，持有基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始權(quán)益人行業(yè)分布主要集中在多元化銀行、其他多元金融服務(wù)和區(qū)域性銀行。對照原始數(shù)據(jù)顯示，以中國建設(shè)銀行和中國工商銀行持有的信貸資產(chǎn)居多。同時，信托合作的原始權(quán)益人比較顯示上海信托和華潤深國投信托原始權(quán)益人行業(yè)合作較為廣泛，且上海信托在汽車金融方面具有較強的優(yōu)勢；華潤深國投信托則在與新型的消費信貸行業(yè)合作力求突破。

若結(jié)合信托公司行業(yè)規(guī)模比較，可以發(fā)現(xiàn)行業(yè)排名靠前的信托公司多數(shù)仍在繼續(xù)與傳統(tǒng)銀行的合作，華潤深國投創(chuàng)新意識相對較強；規(guī)模較小的信托公司，除了與區(qū)域性銀行保持業(yè)務(wù)合作外，與傳統(tǒng)大型銀行合作機會相對較小。上海信托則從汽車金融的角度尋求突破，與其他多元金融服務(wù)機構(gòu)取得較好的合作。所以，綜合來看，目前資產(chǎn)證券化市場可供證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型有限，信托公司行業(yè)合作能力差異較大，依靠金融背景股東的信托公司證券化發(fā)展速度較快，但創(chuàng)新能力差異較大。

3.CLO兌付拖欠與違約情況分析

本文統(tǒng)計數(shù)據(jù)雖然僅為2018年1月1日之日起發(fā)行的CLO產(chǎn)品，但是發(fā)行當(dāng)年，依然存在拖欠和違約兌付情況。如圖7及圖8所示。

圖8展示了已發(fā)行產(chǎn)品中出現(xiàn)拖欠兌付的情況，拖欠兌付并不構(gòu)成違約，但是違約前兆?？梢钥闯霰灸甓菴LO對應(yīng)的7類基礎(chǔ)資產(chǎn)中，信用卡拖欠筆數(shù)最高，汽車貸款次之，房地產(chǎn)抵押貸款最末；但是從拖欠金額來分析，卻呈現(xiàn)相反的特征，房地產(chǎn)抵押貸款拖欠總金額最高，汽車貸款其次，信用卡貸款拖欠金額最少。也就是房地產(chǎn)抵押貸款的單筆拖欠金額最高，信用卡的最小。

圖8為13家信托公司作為發(fā)行人發(fā)行的CLO產(chǎn)品違約情況，以基礎(chǔ)資產(chǎn)類型進行分析，可以明顯觀察到，2018年發(fā)行的產(chǎn)品發(fā)生違約的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型主要是房地產(chǎn)抵押貸款、汽車貸款和信用卡貸款。三類基礎(chǔ)資產(chǎn)中，違約筆數(shù)最高的是信用卡貸款，其次是房地產(chǎn)抵押貸款，最后是汽車貸款。但是從違約金額來分析，依托信用卡貸款所發(fā)行的CLO違約總金額最高，其次是房地產(chǎn)抵押貸款產(chǎn)品對應(yīng)的CLO。結(jié)合圖7的拖欠情況分析，可以看出，房地產(chǎn)抵押貸款的集中度一般較高，單筆貸款違約風(fēng)險較高，信用卡貸款CLO資產(chǎn)池相對分散，集中度較低。

綜合比較圖5對應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型，說明CLO產(chǎn)品中，風(fēng)險相對較小的基礎(chǔ)資產(chǎn)是企業(yè)貸款、消費性貸款、和應(yīng)收賬款債權(quán)（雖然不良貸款CLO違約情況也相對較小，但是由于基礎(chǔ)資產(chǎn)本身已發(fā)生風(fēng)險，因此不列入說明）。整體來說，建議信托公司在作為發(fā)行人和受托機構(gòu)參與CLO發(fā)行時，盡量選擇上述風(fēng)險較小的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型，規(guī)避現(xiàn)有違約風(fēng)險較大的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型。

作者：周微（中鐵信托研發(fā)部）

來源：用益信托網(wǎng)