本文精彩片段：

1、在投資中有一條很重要的紀(jì)律，一個(gè)投資輸了，不要為了翻本而再追加投資。其實(shí)，為了翻本而繼續(xù)追加已經(jīng)輸了的投資往往是一個(gè)錯(cuò)誤決定。

不要以你失去它的方式來企圖挽回。你知道，這就是很多人被賭博毀掉的原因。這就是那么多人賭到最后連褲衩都輸?shù)舻脑?h-char unicode="ff0c">，太多人輸了以后繼續(xù)追加投資，希望能翻本。這種沖動(dòng)深深藏在人性深處。輸了就認(rèn)賭服輸。有時(shí)候這些俗話很有道理。

2、在股票投資中有一點(diǎn)很重要，股票并不知道你買了它。

不過你對(duì)股票落花有意，而股票對(duì)你卻流水無情。（笑聲）股票是沒有感情的。

3、查理和我，如果讓我們?cè)囍鴮懴挛磥韮扇甑念A(yù)測，我們不會(huì)覺得我們有很高的概率能夠預(yù)測出這家公司、或者該行業(yè)的其他公司，它們未來三年的收入水平或者盈利回報(bào)。

4、如果我們買下企業(yè)的全部股權(quán)，我們?cè)囍雌髽I(yè)能生產(chǎn)多少現(xiàn)金；或者如果我們買下一部分，他們會(huì)如何生產(chǎn)運(yùn)營。這是有區(qū)別的。然后我們?cè)倏纯匆允裁凑郜F(xiàn)率把它折現(xiàn)回來。

……

前文回顧：

1995年伯克希爾股東大會(huì)Q&A 上午場（上）

URL：https://buffett./video/1995/05/01/morning-session---1995-berkshire-hathaway-annual-meeting.html

所有引用必須注明來自CNBC。

中文翻譯及編輯：一朵喵

轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明來源——雪球ID：一朵喵。

部分中文翻譯來源于張志雄先生主編的《投資大家：巴菲特系列》。

--------正文--------

11、美國航空：“你不必用你失去的方式來挽回”

股東：大家好，我是蘇西·泰勒，來自內(nèi)布拉斯加州林肯市。

在年報(bào)里，我們說明了美國航空現(xiàn)在的市場價(jià)值。同時(shí)，你在報(bào)告中很好地解釋了為什么這個(gè)行業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益沒有吸引力。我猜，如果有再次選擇的機(jī)會(huì)的話，我們不會(huì)再投資美國航空了。

巴菲特：我認(rèn)為這是一個(gè)合理的假設(shè)。(笑聲）

我應(yīng)該提一下，有人想問關(guān)于美國航空的事，我們就要把他們安排到另一個(gè)房間。這樣你們就知道為什么了。(笑聲)

股東：我問題的第二部分更精彩。

你說過，一個(gè)生意虧損了以后，不必為了翻本而在這個(gè)生意上一錯(cuò)再錯(cuò)。那么你為什么還要美國航空再追加8,900萬美元的投資呢？

巴菲特：這個(gè)問題問得好。在投資中有一條很重要的紀(jì)律，一個(gè)投資輸了，不要為了翻本而再追加投資。其實(shí)，為了翻本而繼續(xù)追加已經(jīng)輸了的投資往往是一個(gè)錯(cuò)誤決定。

當(dāng)我們減記我們的投資時(shí)，就像我們減記美國航空的8900萬美元一樣，雖然我們可能認(rèn)為它的價(jià)值不止這些，但我們傾向于保守一點(diǎn)。但它的價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于我們支付的價(jià)格。

由于我們買的是優(yōu)先股和一些非公開債券，通常這會(huì)讓我們很難賣出。這是我們知道的。

當(dāng)我們購買優(yōu)先股時(shí)，一些人認(rèn)為我們獲得了不同尋常的優(yōu)惠條件。不過我可沒聽到美國航空的人這么評(píng)價(jià)——(笑聲)

其中有一個(gè)需要考慮的因素是，如果你們從同一家證券公司買了100股優(yōu)先股，你可以明天賣掉。但伯克希爾在法律上受到了限制，在其他方面也受到了市場運(yùn)作方式的限制，我們不能像你們那樣處置資產(chǎn)。

我們知道，如果我們想要賣掉它，我們就會(huì)付出額外的代價(jià)，也有可能我們根本就不能這么做。

不過這對(duì)我們來說不是很重要，因?yàn)槲覀儾毁I東西來賣，但這很重要。

我們持有美國航空的A類優(yōu)先股的情況和我們購買1000股或5000股B類優(yōu)先股的情況是不同的，我相信B類優(yōu)先股可以在紐約證券交易所交易——那太好賣了。

我們持有的優(yōu)先股甚至可以以略高于我們持有成本的價(jià)格出售，但這并不容易做到。

如果我們打算這么做，我們可能——假設(shè)我們真的可以這么做——我們可能會(huì)得到更多的錢。

但這并不容易做到，部分原因在于法律限制。查理和我是董事。這樣會(huì)使事情變得復(fù)雜。

我們總是在董事會(huì)上知道一些公眾并不知道的事情。這就把事情復(fù)雜化了。

最后，我們通常會(huì)發(fā)現(xiàn)，處理任何有關(guān)于我們誠信職責(zé)的事情，可能根本不實(shí)際。如果非要處理的話，可能會(huì)帶來更多的麻煩。

查理？

芒格：美國航空的經(jīng)歷確實(shí)是一段有趣的經(jīng)歷。(笑聲)

巴菲特：查理，你說完了嗎？

芒格：我想重申一遍，不要以你失去它的方式來企圖挽回。你知道，這就是很多人被賭博毀掉的原因。

這就是那么多人賭到最后連褲衩都輸?shù)舻脑?h-char unicode="ff0c">，太多人輸了以后繼續(xù)追加投資，希望能翻本。這種沖動(dòng)深深藏在人性深處。

輸了就認(rèn)賭服輸。有時(shí)候這些俗話很有道理。

巴菲特：在股票投資中有一點(diǎn)很重要，股票并不知道你買了它。

你可能對(duì)股票有很多感觸：你記得你買進(jìn)花了多少錢（笑聲），你記得誰告訴你該買這只股票的，你記得所有的這些事情。

不過你對(duì)股票落花有意，而股票對(duì)你卻流水無情。（笑聲）股票是沒有感情的。

假如一只股票價(jià)格為50美元，某人買進(jìn)的價(jià)格是100美元，自然會(huì)覺得這只股票慘不忍睹；也有人買進(jìn)的價(jià)格是10美元，此人自然會(huì)覺得這只股票妙不可言……各種各樣的人，各種各樣的感情，都對(duì)股票毫無影響…….

就像查理說的，賭博是一個(gè)經(jīng)典的例子。有人花了幾年時(shí)間建立了一家企業(yè)，他們知道怎么運(yùn)營一家企業(yè)。

然后他們?cè)谀硞€(gè)地方進(jìn)入一個(gè)對(duì)他們來說相對(duì)劣勢的博弈。他們開始失敗，但他們認(rèn)為他們必須贏回來，不僅以他們失去它的方式，而且還必須在那天晚上。(笑聲)這是一個(gè)很大的錯(cuò)誤。

12、謹(jǐn)防“潮流”和“權(quán)威觀點(diǎn)”

股東：我叫唐納德·斯通。

我來自康涅狄格州的河畔。我61歲了，這是我第二次參加股東大會(huì)。我很榮幸來到這里。

我第一次參加股東大會(huì)是一周半前的可口可樂股東大會(huì)，那里只有200人。我試著找出這是為什么。(笑聲)

我想這其中的規(guī)律，可能是出席會(huì)議的人數(shù)與股票的價(jià)格成正比吧。

巴菲特：哇，那我們更不能拆分股票了。（笑聲）

股東：11月24日的《福布斯》上有篇文章，題目是《美國最出色的財(cái)富創(chuàng)造者》，文章中寫了市場增加值和經(jīng)濟(jì)增加值的概念。我很高興地看到可口可樂公司排到第二名，僅次于通用電氣，而且可口可樂以排在第九位的百事可樂的三分之一的資本，取得了兩倍于百事可樂的業(yè)績。

伯克希爾有沒有使用市場增加值和經(jīng)濟(jì)增加值的概念，或者其他由其變化出來的概念來分析企業(yè)呢？

我真的很想先聽聽查理·芒格的觀點(diǎn)。(笑聲）

巴菲特：我也是。（笑聲）查理？

芒格：沃倫應(yīng)該沒有像商學(xué)院教的那樣使用經(jīng)濟(jì)增加值概念，除非他瞞著我。很顯然，這個(gè)概念有一定的好處，但是我反對(duì)使用完全形式上的方法。沃倫，你有沒有偷偷使用這種方法呢?

巴菲特：沒有。（笑聲）

他們和我們都在尋找同樣的東西。不過，

一，我認(rèn)為他們的方法有缺陷。雖然我認(rèn)為他們的方法一般也能得出正確的答案，某種程度上正確答案是被逼出來的。

但我真的不認(rèn)為你需要那種方法。我的意思是，我認(rèn)為要知道把錢放在哪里是有意義的，這事兒并不復(fù)雜。當(dāng)然，做這件事你可能會(huì)犯錯(cuò)誤。但我不認(rèn)為投資會(huì)是一個(gè)非常復(fù)雜的問題。

推銷某種流行的概念的時(shí)候，那些人喜歡把東西弄得過于復(fù)雜，這樣你就只能去咨詢權(quán)威。

假如宗教的一切就是摩西十誡，那么那些宗教權(quán)威的日子就難過了（笑聲），因?yàn)槟ξ魇]不夠復(fù)雜。

我認(rèn)為一些(其實(shí)很多)管理咨詢師和書籍都是故意把問題復(fù)雜化。

芒格：不過這種理論比資本資產(chǎn)定價(jià)模型的愚蠢程度要小一些。至少學(xué)術(shù)界在進(jìn)步。（笑聲）

巴菲特：我不知道現(xiàn)在還有多少人在用資本資產(chǎn)定價(jià)模型。他們總是能夠讓一些愚蠢的東西流行起來。在管理層和投資者中都有這樣的現(xiàn)象。房地產(chǎn)已經(jīng)流行了，國際投資也流行了。

你可以去讀《養(yǎng)老金基金和投資》 (Pesions & Investment)，這是一本很好的雜志。你可以看到出現(xiàn)過多少流行，流行出現(xiàn)后，他們就會(huì)對(duì)這些流行開研討會(huì)，然后投資銀行家們創(chuàng)造金融產(chǎn)品來滿足需求。

很顯然，聽顧客的(是個(gè)好主意)，再?zèng)]有什么比這更有道理了。不過很難寫一本300頁厚的書，只告訴讀者， "聽顧客的意見。”（笑聲）

這也是我喜歡格雷厄姆的著作的原因之一，格雷厄姆書里的每一句話都有道理。他不搞華而不實(shí)的東西，也不試圖把自己的想法復(fù)雜化。

我用不著去閱讀1994年11月的《福布斯》也照樣知道可口可樂增加了很多價(jià)值。（笑聲）

我知道可口可樂給伯克希爾增加了大約40億美元的價(jià)值。對(duì)我來說，知道這個(gè)就足夠了。（笑聲）

13、衍生品：“潛在的錯(cuò)誤和危害”

股東：我是來自奧馬哈的馬庫斯·斯賓塞。我有兩個(gè)關(guān)于衍生品的問題。

伯克希爾現(xiàn)在或者過去的策略中使用過衍生品嗎？

假如使用過，你完全理解這些金融工具嗎?（笑聲）

巴菲特：誰提出了這個(gè)瘋狂的想法?（笑聲）

股東：最后，查理和你愿意就其它金融機(jī)構(gòu)使用這些工具發(fā)表評(píng)論嗎?

巴菲特：問題是關(guān)于衍生品的——我引用這句話的原因是——在《財(cái)富》雜志的一篇文章中（如果你們沒有讀過的話，你們都應(yīng)該讀一讀），我認(rèn)為如果首席執(zhí)行官必須要在報(bào)告中說明他是否理解衍生品，那么衍生品的使用將會(huì)大大減少——(笑聲)

我們有兩種規(guī)模不大的衍生品交易，我對(duì)它們很了解。我認(rèn)為，假如情況合適，我們可以做衍生品，而且可以擴(kuò)大規(guī)模。

有時(shí)候，假如我們很樂意去做某事(當(dāng)然這種情況并不多)，而完成這件事的最好方式是進(jìn)行衍生證券交易，那么我們會(huì)毫不猶豫地去做。

很明顯，我們關(guān)心訂約方，因?yàn)榻灰字皇莾蓚€(gè)人之間的一張紙。在交易末期，常常需要交易雙方中的一方去做一些使其肉痛的行為，比如說寫一張支票給另一方。

因此，我希望能確認(rèn)另一方不光愿意寫支票，而且有能力寫支票。所以我們可能比大多數(shù)機(jī)構(gòu)更加關(guān)心訂約方。

去年和前年，我想我說過如果衍生品搭配上“杠桿和無知”，那會(huì)是一個(gè)相當(dāng)危險(xiǎn)的組合。我想我們?cè)谌ツ暌呀?jīng)看到了一些。

當(dāng)你參與進(jìn)一些數(shù)億、數(shù)十億甚至數(shù)百億的非實(shí)體交易時(shí)，只要你能讓對(duì)方接受你的簽名，那真的有可能會(huì)有很多錯(cuò)誤和危害。

你看某些和利率有關(guān)的衍生品工具，真的很難想象這種工具能有什么商業(yè)用途。

其中含有巨大的賭博因素，買家因此承擔(dān)了原本不應(yīng)該承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，這些金融工具并不被用來對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，它們其實(shí)是一種投機(jī)性資產(chǎn)。所以這種金融工具產(chǎn)生了大量的風(fēng)險(xiǎn)，而不是轉(zhuǎn)移或者減小了風(fēng)險(xiǎn)。

去年有五六起因?yàn)檠苌范鍪碌陌咐?dāng)事人站了出來，公開自己的遭遇，可能是件好事。看起來大家都開始關(guān)注衍生品了。

前車之覆，后車之鑒，這樣可以降低未來衍生品出事造成的危害。

但是大家都不知道該怎么處理衍生品。衍生品的潛在(問題)卻又非常大。

我以前也舉過這個(gè)例子，在借錢買證券方面，美聯(lián)儲(chǔ)和美國政府在幾十年前就已經(jīng)斷定限制人們借錢買證券的規(guī)模對(duì)社會(huì)有益。他們經(jīng)歷過19世紀(jì)20年代，當(dāng)時(shí)可以用10%的保證金借錢買股，這對(duì)大崩盤的發(fā)生有一定貢獻(xiàn)。

所以政府通過美聯(lián)儲(chǔ)制定了保證金要求，并且說“不管你是誰,哪怕你是約翰.D.洛克菲勒(John D.Rockefeer)，不管你買什么股，哪怕是買通用汽車，只要你借錢，你就得提交50%的保證金。”

他們說，“可能洛克菲勒先生并不需要這條規(guī)定，但是社會(huì)需要。我們不希望大眾用很少的保證金賭博股票，這種行為造成的連鎖反應(yīng)能夠給社會(huì)帶來各種問題。”

保證金的法律依舊有效，不過現(xiàn)在毫無意義了，因?yàn)樵趦?nèi)布拉斯加州小鎮(zhèn)銀行家的眼里，與現(xiàn)在的各種衍生品金融工具相比較，20年代10%的保證金要求也可算很保守的規(guī)則。

那是一段很有趣的歷史。你知道，就像我說的，也許是去年的經(jīng)驗(yàn)——他們讓所有人都專注于衍生品。但沒有人確切知道該怎么做。

伯克希爾將——如果我們認(rèn)為某事有意義，而查理和我理解它的話——我們可能會(huì)找到方法，利用衍生品來實(shí)現(xiàn)我們認(rèn)為對(duì)我們有利的目的。

查理，你還有什么要說的嗎?

芒格：我對(duì)衍生品的反對(duì)意見比你更強(qiáng)硬。

假如我統(tǒng)治世界，我絕不會(huì)允許期權(quán)交易。衍生品交易規(guī)模只會(huì)是目前的5%，合約的復(fù)雜程度會(huì)大大降低，而且清算體系會(huì)更加嚴(yán)厲。

我認(rèn)為世界有點(diǎn)瘋狂了。我也很高興，將來出問題的時(shí)候需要道歉的人不會(huì)是我。

你知道，（這世界上有）很多這樣的人，我為他們感到難過。

你知道，他們有很棒的財(cái)富，他們背后有很多人，有時(shí)甚至包括他們的孩子和朋友。但這些人卻認(rèn)為衍生品是無比美妙的。

14、所羅門公司的未來并不確定

股東：早上好。我是來自加州金斯堡的約翰·納吉爾。我的問題和所羅門有關(guān)。

我只是想問你能否用兩三年的眼光來看待所羅門這筆投資。一開始它是一項(xiàng)不錯(cuò)的投資，從利息方面來說，你得到了很好的回報(bào)。

但它顯然有一些問題。隨著這些問題的繼續(xù)，我們陷得越來越深。所羅門的前景并不光明。

但我想，巴菲特先生你肯定都了解這一些。

你能不能告訴我們你認(rèn)為所羅門公司未來兩三年的情況會(huì)怎樣?

巴菲特：很難預(yù)測所羅門公司或者任何大型投資銀行/經(jīng)紀(jì)公司未來的表現(xiàn)如何，即使是未來兩三個(gè)月的表現(xiàn)都很難預(yù)測，更別說未來兩三年了。

從本質(zhì)上說,這種企業(yè)的波動(dòng)性大大高于剃須刀企業(yè)。因?yàn)檫@種波動(dòng)性，甚至連更長期的平均回報(bào)都很難預(yù)測。評(píng)估所羅門公司未來的表現(xiàn)，要比評(píng)估一家普通企業(yè)要困難得多。

答案是，查理和我，如果讓我們?cè)囍鴮懴挛磥韮扇甑念A(yù)測，我們不會(huì)覺得我們有很高的概率能夠預(yù)測出這家公司、或者該行業(yè)的其他公司，它們未來三年的收入水平或者盈利回報(bào)。

我們對(duì)所羅門公司的投資是7億美元的優(yōu)先股，有5個(gè)贖回日期，第一個(gè)贖回日是1995年的10月31日，然后接下來每年的那一天都是贖回日。在每個(gè)贖回日，我們都可以得到現(xiàn)金或者股票。

任何時(shí)候你手里有選擇權(quán)，你都可以占便宜。

可能只是一點(diǎn)很小很小的便宜——通常給別人選擇權(quán)一般都是昏招，而接受選擇權(quán)一般都不會(huì)錯(cuò)，特別是如果這選擇權(quán)是免費(fèi)的話。

關(guān)于選擇權(quán)還有一點(diǎn)，等到你必須進(jìn)行選擇的時(shí)候，你才使用選擇權(quán)。我們有7億美元的優(yōu)先股，我們認(rèn)為這些優(yōu)先股情況良好，我們還愿意持有更多。

我們還有600萬美元的普通股股票，買進(jìn)成本可能是48美元/股左右。不管怎樣，買入價(jià)都大大高于當(dāng)前35或36美元的價(jià)格。

所以我們?cè)谑兄瞪嫌?,000萬至9,000萬美元的損失。

不過優(yōu)先股的股息很優(yōu)厚。今年6,300萬美元的優(yōu)先股股息已經(jīng)到手了。

順便說一下——這一點(diǎn)知道的人不多——假如持有一家企業(yè)20%的投票權(quán)，那么你得到的股息在計(jì)算所得稅時(shí)就比投票權(quán)不足20%的人更合算。

所以我們?cè)诔钟心切┢胀ü芍?h-char unicode="ff0c">，我們因?yàn)楣上⒁坏亩惐粶p少了。

這雖然不算是一件大事，但也不是小事。

查理？

芒格：我也認(rèn)為很難預(yù)測大型投資銀行/交經(jīng)紀(jì)公司的未來。

不過，我認(rèn)為，在我們買進(jìn)所羅門公司優(yōu)先股之前很久，伯克希爾就已經(jīng)是所羅門公司的大客戶了。多年來，我們得到了很好的服務(wù)。

我認(rèn)為所羅門公司能存在很長時(shí)間，給各種客戶提供優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，而且使客戶滿意。

巴菲特：我記得，在1973年，我們通過所羅門公司賣出了伯克希爾的第一份債券。所以我們和所羅門公司之間的投資銀行業(yè)務(wù)聯(lián)系已經(jīng)有21至22年了。其實(shí)，我們和所羅門公司的各種其他業(yè)務(wù)聯(lián)系比這更久。這是一種長期的關(guān)系。

所羅門公司毫無疑問會(huì)繼續(xù)存在，我們的優(yōu)先股投資絕對(duì)是好投資。

問題是平均資本回報(bào)率會(huì)是多少。在我們投資所羅門公司的時(shí)候，我們就已經(jīng)知道很難預(yù)測了，后來我們發(fā)現(xiàn)這甚至比我們所想的還要難預(yù)測。

15、向共同基金先驅(qū)菲爾·卡瑞特致敬

股東：謝謝你給我這個(gè)機(jī)會(huì)。我是奧馬哈的迪克·詹森，是來自內(nèi)布拉斯加州大學(xué)的支持者。

一個(gè)相當(dāng)復(fù)雜的問題：對(duì)您最近的購買和您未來對(duì)美國運(yùn)通的打算非常感興趣。就我對(duì)這家公司的了解，我知道它是一家非常復(fù)雜、復(fù)雜、發(fā)展迅速的公司，因?yàn)樗诤芏囝I(lǐng)域都有業(yè)務(wù)。

我想知道，你對(duì)這項(xiàng)投資的希望是什么。

我也想知道，你是否認(rèn)識(shí)菲爾·卡瑞特先生？將來我們收購他的公司怎么樣？謝謝你！

巴菲特：我想菲爾·卡瑞特今天就在現(xiàn)場吧？

芒格：他就在后面。

巴菲特：你能站起來嗎？菲爾？嗯，我看到你了。（掌聲）

菲爾已經(jīng)98歲了，我第一次遇見他是在43年前的1952年。他參加世界各地的日食。你可以在一些非常奇怪的地方碰到他。

1924年，他寫了第一本關(guān)于證券的書。我說的對(duì)嗎，菲爾？他最近在這里寫了一本自傳。

他可能擁有這個(gè)國家歷史上最大的長期投資記錄。但是，我的印象是菲爾幾年前賣掉了先鋒公司的一部分，或者說是一部分。先鋒基金他經(jīng)營了幾十年，很多很多年。

事實(shí)上，我第一次了解菲爾是在40多年前翻閱《穆迪公司的銀行和金融手冊(cè)》的時(shí)候，我看到這家公司有這么好的記錄，還有一些看起來非常有趣的證券。

所以后來我們就聯(lián)系上了。他有一次來了奧馬哈，我們就認(rèn)識(shí)了。我建議要好好傾聽菲爾說的任何話。

16、對(duì)美國運(yùn)通而言，信用卡業(yè)務(wù)是關(guān)鍵

巴菲特：關(guān)于美國運(yùn)通的問題：我們的美國運(yùn)通持股略低于10%。很顯然，雖然美國運(yùn)通有很多業(yè)務(wù)，但是迄今為止，對(duì)這家企業(yè)的未來而言，最重要的業(yè)務(wù)還是信用卡。這個(gè)業(yè)務(wù)過去很有競爭力，將來可能也會(huì)一直越來越有競爭力。

我20世紀(jì)50年代末在大來卡公司（Dines' s Chb，一家信用卡企業(yè)-譯者注）遇見了羅夫·施奈德(Ralph Schneider)，自此以后我就開始留心美國運(yùn)通了。

美國運(yùn)通是因?yàn)楹ε虏胚M(jìn)入信用卡領(lǐng)域的。當(dāng)時(shí)他們擔(dān)憂信用卡會(huì)取代自己的旅行支票。我想，旅行支票應(yīng)該是在1890年左右出現(xiàn)的。

旅行支票是在快遞基礎(chǔ)上出現(xiàn)的，當(dāng)時(shí)亨利·韋爾斯(Henry Wells)和威廉·法戈(William Fargo)開快遞企業(yè)，在把快遞箱子運(yùn)往西部的時(shí)候，恨不得把自己拴在箱子上以確保安全。

所以他們覺得，假如開旅行支票的話，那么豈不是比搬運(yùn)現(xiàn)金安全多了？（笑聲）

所以旅行支票從快遞企業(yè)中演化出來。

美國運(yùn)通的信用卡業(yè)務(wù)是被嚇出來的，特別是被大來卡公司嚇的，美國運(yùn)通當(dāng)時(shí)覺得旅行支票會(huì)被信用卡取代。

美國運(yùn)通得到了巨大的成功，在所謂的旅行和娛樂中，美國運(yùn)通卡有非常強(qiáng)的優(yōu)勢。

然后，銀行也開始大規(guī)模進(jìn)入信用卡領(lǐng)域，而且取得了巨大的成功。

雖然一些競爭對(duì)手，比如說第一銀行系統(tǒng)(First Bank System)，正在野心勃勃地緊追，但美國運(yùn)通在某些信用卡領(lǐng)域(比如公務(wù)信用卡)中還是有特許經(jīng)營權(quán)的。

美國運(yùn)通的信用卡業(yè)務(wù)依舊擁有很大的特許經(jīng)營權(quán)，不過，覆蓋范圍已經(jīng)沒有很多年前那么寬了。

美國運(yùn)通的特許經(jīng)營權(quán)曾經(jīng)包括所有信用卡，現(xiàn)在,只是某些領(lǐng)域的信用卡而已，范圍再也沒有以前那么寬了。

美國運(yùn)通有重要的優(yōu)勢和經(jīng)濟(jì)實(shí)力,但也有一些弱點(diǎn)。你必須衡量這些優(yōu)缺點(diǎn),判斷美國運(yùn)通在2000或2005年會(huì)怎樣。

我們認(rèn)為，美國運(yùn)通的管理層，對(duì)怎樣保持一些種類的信用卡繼續(xù)與眾不同這個(gè)問題想了很多。

我們認(rèn)為，他們對(duì)企業(yè)界人士的不滿作出了反應(yīng)，用聰明的方法降低了貼現(xiàn)費(fèi)。我們會(huì)看到這一招效果如何。

至于IDS（一家企業(yè)，被美國運(yùn)通并購成為美國運(yùn)通的一個(gè)部門，后來又被分拆獨(dú)立出去了--譯者注），現(xiàn)在改名叫作美國運(yùn)通投資者咨詢部(American xpress Investor Services，利潤占到美國運(yùn)通總利潤的近三分之一。不過，真正的關(guān)鍵還在于信用卡業(yè)務(wù)的長遠(yuǎn)表現(xiàn)。

查理？

芒格：我沒什么要補(bǔ)充的。

17、在股票期權(quán)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中的“腐敗”

股東：我叫菲利普·金，來自舊金山。

我的問題是財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)是如何在股票期權(quán)提議上讓步的。

反對(duì)這一提議的人士辯稱，這將損害公司的資本形成，股票期權(quán)的成本已經(jīng)反映在充分考慮稀釋作用的利潤中了。

我很好奇，你對(duì)這件事的看法？

巴菲特：假如你們關(guān)注這件事，你們就該知道FASB妥協(xié)了。他們很痛恨這種現(xiàn)象，他們也知道自己是對(duì)的。六大審計(jì)機(jī)構(gòu)在幾年前本可能會(huì)支持提議的修訂，支持決策的。不過我認(rèn)為審計(jì)機(jī)構(gòu)(這一次)也向客戶妥協(xié)了。

至于資本形成，我認(rèn)為大多數(shù)明智的資本形成形式都符合準(zhǔn)確的會(huì)計(jì)。

就好比讓所有的名稱開頭字母是A到M的公司都不用計(jì)算折舊，其他公司照舊，那么可能會(huì)幫助不計(jì)算折舊的這些公司的資本形成，至少能幫助到其他公司改名字為止。

我不認(rèn)為壞的會(huì)計(jì)行為能幫助資本形成。事實(shí)上，我認(rèn)為長期來看還會(huì)扭曲資本。

例如，假如我們用股票給伯克希爾所有員工開工資，那么報(bào)表上就沒有工資支出，一些人可能誤以為我們的利潤是真的，于是投資我們。不過我認(rèn)為這并不對(duì)資本形成有利。

我們和經(jīng)理們私下談過這個(gè)問題，他們都理解。不過，他們還是更喜歡目前的環(huán)境。他們?cè)谌A盛頓進(jìn)行了很多游說，所以美國企業(yè)界中管理層以私利為上的情況還是很嚴(yán)重的。

我想我已經(jīng)說明了。在我寫完上述觀點(diǎn)后，有一些數(shù)學(xué)教授給我寄來了一些材料。當(dāng)我有機(jī)會(huì)的時(shí)候，我會(huì)去證明這些。

我想是在印第安納州的立法機(jī)構(gòu)，那里的一位立法者提出了一項(xiàng)法案，將圓周率的值，數(shù)學(xué)符號(hào)Π改為3。因?yàn)樗f這對(duì)小學(xué)生來說太難了，很難處理這個(gè)(笑聲)復(fù)雜的3.14159。

我想他是正確的。我是說，國會(huì)受到各方面的壓力，然后轉(zhuǎn)過來對(duì)FASB和SEC (證券交易委員會(huì))施壓，不讓他們把股票期權(quán)成本列為薪酬成本的一部分。

不過，我遇見的所有的人都認(rèn)為一份薪水加一份股票期權(quán)大于僅僅一份薪水。所以每個(gè)人都認(rèn)為股票期權(quán)是薪水。

但是我要告訴大家，假如我們?yōu)榱撕推髽I(yè)整體業(yè)績無關(guān)的理由長期發(fā)放股票期權(quán)，我們會(huì)付出代價(jià)的，可能規(guī)模會(huì)有幾十億美元，不管這代價(jià)是不是被記錄在報(bào)表中。

所以，這又回到了畢曉普·伯克利的問題：一棵樹在森林中倒下時(shí)是否不會(huì)發(fā)出聲音——之類的問題。

當(dāng)你看到一個(gè)團(tuán)體施加壓力的程度時(shí)，你會(huì)對(duì)美國的商業(yè)感到有點(diǎn)憤世嫉俗——在談?wù)撠?cái)務(wù)問題的時(shí)候，（會(huì)有人威脅）從財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)撤回財(cái)政支持——他們向人們施加壓力，要求確保Π的值保持在3，而不是3.14，而這僅僅是因?yàn)樗麄冏约罕慌＝羌獯亮艘幌?h-char unicode="3002">。

無論發(fā)生什么事，看起來都要結(jié)束一段時(shí)間了。事實(shí)上，現(xiàn)在他們正在給他們施加壓力，要求他們進(jìn)一步削弱已經(jīng)制定的標(biāo)準(zhǔn)。因此，在美國企業(yè)界，利己主義依然存在。

查理？

芒格：我認(rèn)為可恥勝利了。我認(rèn)為對(duì)于一個(gè)文明而言，擁有好的工程師和會(huì)計(jì)師非常重要。

現(xiàn)在政治領(lǐng)袖們和風(fēng)險(xiǎn)資本家們一起在報(bào)表上印欺騙性地?cái)?shù)據(jù)，我們將來會(huì)后悔的。

巴菲特：光是想在會(huì)計(jì)報(bào)表中騙人就已經(jīng)是夠糟糕了，何況現(xiàn)在他們已經(jīng)動(dòng)手在報(bào)表中騙人。

竟然希望將其合法化真是令人作嘔。

芒格：沒錯(cuò)。腐敗勝利了。

巴菲特：這就是我們的意見，我們進(jìn)行下一個(gè)話題吧。（笑聲）

18、為什么伯克希爾股東大會(huì)沒有視頻錄像？

股東：早上好，巴菲特先生，芒格先生，邁克·李欽，來自安大略省漢密爾頓。

你能考慮把這次會(huì)議的錄像給我們股東看一下嗎?

芒格：做成錄像帶？

股東：對(duì)。

巴菲特：是的，我們已經(jīng)有很多次這樣的建議了。這是個(gè)好建議，我們已經(jīng)考慮過了。

與此相關(guān)，我們擔(dān)心的是出勤率下降。我的意思是，它——(笑聲)——我們不希望只有兩個(gè)人在這里問問題，然后發(fā)給成千上萬的人。所以——(笑聲)——

芒格：特別是這樣子很可能會(huì)降低珠寶店的銷售額。

巴菲特：沒錯(cuò)。（笑聲&掌聲）

既然我們只是在抨擊美國商界的虛偽，查理覺得他應(yīng)該在我的評(píng)論中加上這一點(diǎn)。(笑聲)

當(dāng)然，我們?cè)噲D在年度報(bào)告中涵蓋很多主題。但我們喜歡股東大會(huì)的形式——回答許多股東的問題。

我們不想影響出勤率。而且大家都來問問題，這很有趣。

很有可能，如果我們有更少的人來參加股東大會(huì)，那我們可能收到的好問題會(huì)更少。所以我認(rèn)為，讓很多人來參加，會(huì)議的質(zhì)量就會(huì)提高。

你們來奧馬哈已經(jīng)很不容易了，我很能理解，你們希望帶點(diǎn)什么回去。

我對(duì)此很感激。謝謝你們。

股東：那這次股東大會(huì)到底有沒有錄像帶呢？（笑聲）

芒格：沒有。

巴菲特：沒有。

股東：OK。（掌聲）

巴菲特：我們說的大多數(shù)事情都是“不”。但是我們有很多方法可以做到這一點(diǎn)。(笑聲)

19、伯克希爾股東大會(huì)促進(jìn)了波仙珠寶的銷售

股東：早上好，巴菲特先生和芒格先生。我想知道你能否告訴我們昨天波仙珠寶的銷售額是多少，與一年前相比如何?

巴菲特：我可以告訴你和一年前相比情況如何。比一年前高出15%。而一年前，這一數(shù)字比前年高出40%多。我忘了之前是多少了。

所以，我們一直在創(chuàng)造記錄。但我們還沒有公布任何數(shù)字。但這是一個(gè)很好的尺寸數(shù)字。你們穿的很時(shí)尚嘛~

股東：謝謝你。（笑聲）

20、一個(gè)“白癡”也可以成功地管理伯克希爾

股東：早上好。我叫帕特里克·特修，來自佛羅里達(dá)州勞德代爾堡。

首先，我看到有很多人按照你的要求，穿著紅色衣服來向玉米人致敬（棒球隊(duì)）。(掌聲)

我支持的主隊(duì)是邁阿密颶風(fēng)，我把我們的綠橙色主隊(duì)衫穿在我衣服下。不過，如果我們輸了，我會(huì)很高興我們輸給了內(nèi)布拉斯加州和湯姆·奧斯本。

我想知道你們是否有一個(gè)繼任計(jì)劃，在萬一你們中的一個(gè)或兩個(gè)都發(fā)生了什么事的時(shí)候執(zhí)行，來彌補(bǔ)你們?cè)诓讼栔械牟豢商娲淖饔?h-char unicode="ff1f">？

巴菲特：謝謝你的問題。答案是，很明顯，我們非常關(guān)心這一點(diǎn)，因?yàn)椴槔砗臀?h-char unicode="ff0c">，我們都有非常大的比例的凈資產(chǎn)在伯克希爾。直到我們死去，我們也沒有考慮過賣出伯克希爾股份的問題，我們不會(huì)比你們其他人搶先一步。

因此，我們?cè)诓讼柕慕?jīng)濟(jì)利益，將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過我們的死亡。

就基金會(huì)或類似的東西而言，資金將流向那些我們非常關(guān)心的組織，讓它們擁有最大的可用資源。

所以，我們確實(shí)有一些計(jì)劃，但我們不會(huì)說些什么的。

這并不像你想的那么難，因?yàn)槲覀冇泻芏嗪馨舻钠髽I(yè)——有些我們擁有全部，有些我們擁有部分。

我不認(rèn)為剃須刀片或可口可樂的銷量會(huì)在查理或我死的那一天急劇下降——我們有一些很棒的生意。我們獨(dú)資企業(yè)也很棒。

所以問題更多的是未來的資本配置。你知道，現(xiàn)在這對(duì)查理和我來說是個(gè)問題，僅僅是因?yàn)橐?guī)模——用很多錢找到有意義的事情并不容易。

有時(shí)一年過去了，我們什么也沒發(fā)現(xiàn)。而一年里也有一些其他時(shí)候，我們認(rèn)為我們發(fā)現(xiàn)了一些東西，但結(jié)果證明我們錯(cuò)了。

所以，這并不容易。但是我們認(rèn)為我們會(huì)有一些非常聰明的人來做這件事。

我們不認(rèn)為如果他們?cè)诘谝荒晔裁匆矝]找到，這將是世界末日，因?yàn)槠髽I(yè)將運(yùn)行得很好。

與幾乎所有其他公司相比，我們有一個(gè)很大的優(yōu)勢，那就是我們現(xiàn)在和將來都愿意并且渴望購買優(yōu)秀企業(yè)的部分或全部。

我的意思是，大多數(shù)投資者對(duì)購買公司的部分業(yè)務(wù)，有心理障礙。而且，從心理上講，大多數(shù)管理者都傾向于擁有自己能夠經(jīng)營的一切。

你知道，就像伍迪·艾倫幾年前說的，雙性戀的好處是周六晚上約會(huì)的機(jī)會(huì)翻倍。(笑聲)

在這方面，我們可以往任何方向走。(笑聲)

我們的繼任者也會(huì)這樣做。查理，你還有什么要補(bǔ)充的嗎?

芒格：我認(rèn)為，很少有商業(yè)運(yùn)作是建立在對(duì)公司總部的持續(xù)情報(bào)要求如此之低的基礎(chǔ)上的。(笑聲)

一個(gè)愿意坐在這里的白癡，即使在現(xiàn)任總統(tǒng)去世很久之后，也會(huì)有一個(gè)非常好的記錄。

巴菲特：你說的沒錯(cuò)，查理。

芒格：我認(rèn)為，如果沃倫能在分配新的資本方面保持活力，情況會(huì)好一點(diǎn)。我不認(rèn)為我們能輕易取代沃倫。

你知道，我們不必一直以過去的速度變富。(笑聲)

21、決策如此明顯，以至于不需要確切的數(shù)字

股東：我是從從舊金山來的基思·布瑞爾·羅。

我有個(gè)問題。當(dāng)你對(duì)公司估值時(shí)，你會(huì)折現(xiàn)你所談?wù)摰奈磥硎找?h-char unicode="ff0c">，你一般會(huì)考慮多少年?

巴菲特：這是個(gè)很好的問題。這是伯克希爾投資或收購企業(yè)的核心，我們認(rèn)為這是我們投資模式運(yùn)行的框架。

我的意思是，如果我們買下企業(yè)的全部股權(quán)，我們?cè)囍雌髽I(yè)能生產(chǎn)多少現(xiàn)金；或者如果我們買下一部分，他們會(huì)如何生產(chǎn)運(yùn)營。這是有區(qū)別的。然后我們?cè)倏纯匆允裁凑郜F(xiàn)率把它折現(xiàn)回來。

我想你的問題是我們能看多遠(yuǎn)，諸如此類。

盡管我們可以用一個(gè)簡單直接的方程來定義它，我們從來沒有坐下來寫過一組數(shù)字來聯(lián)系這個(gè)方程。

很明顯，我們的計(jì)算就是在腦子里想的。就是這么簡單。

我們不需要在紙上計(jì)算。在這方面，我們從來沒有一張紙，去對(duì)我們的海茨伯格珠寶、喜詩糖果或布法羅新聞做價(jià)值估算。

如果我給你一些官樣文章，比如“我們做了18年，然后加上一個(gè)終值，然后做所有這些”，那么我們的分析就會(huì)比實(shí)際情況更具有科學(xué)性嗎？

我們坐在辦公室里思考每一項(xiàng)業(yè)務(wù)或每一項(xiàng)投資的問題。一般情況下，我們考慮的是貼現(xiàn)率。

但我們真的希望投資決策會(huì)足夠明顯，不需要做詳細(xì)的計(jì)算。

這就是我們的投資框架。但它并意味著我們需要填入所有變量。

查理？

芒格：是的。伯克希爾的運(yùn)作方式，就像偉大的諾貝爾獎(jiǎng)得主托馬斯·亨特·摩根(Thomas Hunt Morgan)管理加州理工學(xué)院(Caltech)生物系那樣。

他禁止了弗里登計(jì)算器，這是那個(gè)時(shí)代的計(jì)算機(jī)。人們說，“你怎么能這樣做?在加州理工學(xué)院的其他地方，我們到處都有弗里登計(jì)算器。”

他說，“好吧，我們只是通過通用常識(shí)來收集這些黃金，而資源又很短缺，只要我們能收集聚集到這些主要黃金，我們就不會(huì)求助于任何該死的砂礦開采人。”

這就是伯克希爾的運(yùn)作方式。我希望砂礦時(shí)代永遠(yuǎn)不會(huì)到來。

有人曾經(jīng)因?yàn)橐恍┦召彽氖虑閭鲉具^我們的員工。當(dāng)然，我們不僅沒有任何人員配置文件，我們也沒有任何員工。(笑聲和掌聲)

22、“總會(huì)有事情發(fā)生”，我們要做好準(zhǔn)備

股東：我是湯姆·莫羅，來自加州拉古納海灘。我要問的問題和新股發(fā)行有關(guān)。

正如芒格所提到的，你是否在沒有透露任何戰(zhàn)略秘密的情況下，去進(jìn)行一些大規(guī)模的收購?

巴菲特：是的。我們想做一些事情。我們是否有機(jī)會(huì)做這些是另一個(gè)問題。但你知道，如果在接下來的五年里，我們沒有使用一些包含優(yōu)先股的收購方法，我會(huì)感到驚訝。

正如我在報(bào)告中提到的，去年我們有過一次，如果我們這么做了，可能會(huì)發(fā)行價(jià)值10億美元的優(yōu)先股——不，應(yīng)該更多，對(duì)不起——價(jià)值20億美元的優(yōu)先股。

在我看來，這是不可能發(fā)生的。我的意思是，它有百分之一的機(jī)會(huì)會(huì)發(fā)生——但是，很可能，它也不會(huì)發(fā)生。

另一方面，我們希望為此做好準(zhǔn)備。事情總將會(huì)發(fā)生。這一直是我們的經(jīng)驗(yàn)。

你知道，我們經(jīng)歷了一些真空期。在股票市場和收購業(yè)務(wù)中都是如此。

你知道，1969年我結(jié)束了合伙基金，因?yàn)楫?dāng)時(shí)沒有任何合理的做法。我很高興我當(dāng)時(shí)這么做了，71年-72年有很多的合伙基金成立。

但是在1973年和1974年，麻煩就來了。

這種情況時(shí)有發(fā)生。人們的行為，尤其是在市場中，在未來會(huì)像過去一樣愚蠢。它會(huì)在意想不到的時(shí)間到來，但我們會(huì)有機(jī)會(huì)做點(diǎn)什么。

顯然，市場上更多的是現(xiàn)金購買，但我想我們將有機(jī)會(huì)使用優(yōu)先股。

我們將試著去思考更大的收購，但我們可能找不到他們。不過查理和我，收購的規(guī)模越大，我們就越感興趣。

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我今年（也可能是未來兩年內(nèi)）打算在業(yè)余時(shí)間，把94年至今的伯克希爾股東大會(huì)Q&A做翻譯及整理（在前人的基礎(chǔ)上）。如果有翻譯錯(cuò)誤或不當(dāng)?shù)牡胤?h-char unicode="ff0c">，請(qǐng)指出~

一方面整理自己的思路，另一方面，也可以讓更多國內(nèi)的價(jià)值投資者，接觸到巴菲特與芒格最原汁原味的思想。

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