一位網(wǎng)友寫的、關(guān)于利亞德的文章—《再回首，原來(lái)風(fēng)險(xiǎn)并非不可預(yù)見(jiàn)》—引起我對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的興趣，于是打算寫一篇文章分析一下該文存在的問(wèn)題。但是在收集資料的過(guò)程中，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)是價(jià)值投資家們一直強(qiáng)調(diào)但沒(méi)有進(jìn)行過(guò)系統(tǒng)論述的話題（學(xué)院派研究較詳盡，但可用性差），于是決定對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行一次系統(tǒng)的梳理，規(guī)范自己的風(fēng)險(xiǎn)控制。

風(fēng)險(xiǎn)是投資的一個(gè)固有屬性，我們可以降低風(fēng)險(xiǎn)，但是無(wú)法消除風(fēng)險(xiǎn)。在公司發(fā)布的年報(bào)中，在投行的研報(bào)中，包括很多網(wǎng)友的分析中，都會(huì)提到風(fēng)險(xiǎn)，但是如何科學(xué)地應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，不同的人或機(jī)構(gòu)采用的方法差異非常大。就像上面提到的那位網(wǎng)友，他對(duì)公司的研究也包括風(fēng)險(xiǎn)分析，但是在應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)方面卻存在很多不足，從他持有個(gè)股下跌28%，對(duì)總投資的影響為-20%看，他的持股非常集中。持有1-2只個(gè)股，或者單只個(gè)股的持倉(cāng)比例超過(guò)70%，對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)是風(fēng)險(xiǎn)管理方面的一個(gè)非常大的錯(cuò)誤。當(dāng)然，我自己長(zhǎng)期持有一只股票，目前單只個(gè)股的持倉(cāng)比例還可以達(dá)到60%，也是非常危險(xiǎn)的事情。不過(guò)這是歷史包袱，我個(gè)人會(huì)慢慢化解。

參考字典（Encarta Dictionary、Investopedia、Wikipedia）和巴菲特的觀點(diǎn)（1993年，致股東信），在投資上，風(fēng)險(xiǎn)可以定義為：（投資）損失的可能性。這個(gè)可能性可以通過(guò)概率進(jìn)行表征，其反義詞為機(jī)會(huì)。風(fēng)險(xiǎn)在變成現(xiàn)實(shí)之前，我們用概率表征其發(fā)生的可能性，其內(nèi)涵的損失可以表示為：風(fēng)險(xiǎn)概率*損失量。但是這種可能性一旦成為現(xiàn)實(shí)，那么損失就是已經(jīng)發(fā)生的既定事實(shí)，其前面的概率也就是100%。

提到用概率表示風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，不得不提另一個(gè)可以為投資者帶來(lái)?yè)p失的問(wèn)題—不確定性。Wikipedia的定義是：不確定性是指缺少確定性，即在有限認(rèn)知狀態(tài)下，無(wú)法對(duì)事情的現(xiàn)在、未來(lái)或不唯一的結(jié)果進(jìn)行精確描述。實(shí)際上，這種定義大致反應(yīng)了大眾觀點(diǎn)，也就是與風(fēng)險(xiǎn)不做區(qū)分，都可以通過(guò)概率來(lái)表示。而作為投資者，我個(gè)人更愿意接受另一種觀點(diǎn)，即不確定性就是概率接近于0的、難以用概率來(lái)描述的事件，它的另一個(gè)名稱是“黑天鵝”。這種觀點(diǎn)來(lái)自Knight，在1921年，他就將風(fēng)險(xiǎn)和不確定性進(jìn)行了概率區(qū)分：確定性的概率為1，風(fēng)險(xiǎn)的概率為大于0小于1，不確定性概率為0。這樣，在應(yīng)對(duì)投資負(fù)面事件方面就可以根據(jù)概念和認(rèn)知進(jìn)行區(qū)別對(duì)待—定量研究風(fēng)險(xiǎn)，定性研究不確定性。

盡管宏觀經(jīng)濟(jì)政策可以對(duì)投資形成一定的風(fēng)險(xiǎn)，但是這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)因?yàn)檎叩闹芷谛约皶r(shí)間的延伸逐漸消除。市場(chǎng)的波動(dòng)也會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，但是在價(jià)值投資體系中，波動(dòng)同樣帶來(lái)機(jī)會(huì)。從這一點(diǎn)上講，不太成熟的市場(chǎng)反而為價(jià)值投資帶來(lái)更高的收益率。

對(duì)投資效果影響最大的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該來(lái)自投資者自己。從表面上看，投資只需要會(huì)低買高賣就可以獲利，但是實(shí)際上，投資遠(yuǎn)比表面上看起來(lái)要復(fù)雜很多。作為一門學(xué)問(wèn)和一個(gè)從業(yè)者眾多的行業(yè)，投資需要很多方面的知識(shí)、技能，更有甚至，還需要邏輯的嚴(yán)謹(jǐn)以及性格的配合。

任何一門學(xué)問(wèn)，初學(xué)者都需要經(jīng)過(guò)專門學(xué)習(xí)，在老師的指導(dǎo)下，通過(guò)誦讀、訓(xùn)練、實(shí)踐、考核，最終讓學(xué)習(xí)者掌握知識(shí)。但是，在資本市場(chǎng)，很多普通投資者都缺乏這方面的訓(xùn)練。操作上的便捷和實(shí)際盈利的高難度，造成很多投資者在投資市場(chǎng)虧損累累。A股市場(chǎng)素有7虧2平1贏的說(shuō)法，充分說(shuō)明投資盈利難度之大，超出很多投資者的想象。（每個(gè)投資者都會(huì)認(rèn)為自己應(yīng)該屬于那個(gè)盈利的1，但是很不幸，90%的投資者錯(cuò)了。）

由于缺乏專門的知識(shí)，投資者往往在企業(yè)價(jià)值方面存在非常大的困難。一家企業(yè)的價(jià)值是由凈資產(chǎn)、盈利能力、分紅能力以及發(fā)展前景等綜合確定的。它受制于上面的因素，但又不僅限于上面因素且不是由上面某單一因素確定。所以，為企業(yè)估值摻雜了科學(xué)計(jì)算與藝術(shù)性處理等方面的東西，是一項(xiàng)極難掌握的工作。但是一家企業(yè)的價(jià)值并不是憑空想象的，例如一家國(guó)有大型銀行與一家地方性小銀行，其價(jià)值肯定是不一樣的；一家大型商場(chǎng)與一家1間門臉的小雜貨店，其價(jià)值也不會(huì)相同。至于分別值多少，這里面所涉及的評(píng)估就比較復(fù)雜。但是，沒(méi)有能力確定一家企業(yè)的價(jià)值，就無(wú)法在買入價(jià)格上留出足夠的安全邊際，買入?yún)⒖紭?biāo)準(zhǔn)也就難以確定，風(fēng)險(xiǎn)隨之而來(lái)。

投資者對(duì)市場(chǎng)不了解，導(dǎo)致設(shè)定的盈利目標(biāo)不切實(shí)際，這也是風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要來(lái)源。投資市場(chǎng)長(zhǎng)期的年均收益率也就10%左右，你如果能夠達(dá)到15%，那么你的投資能力就是優(yōu)秀的，能夠達(dá)到20%以上，那是世界頂級(jí)投資家的收益水平。但是很多投資者并不了解這一點(diǎn)，認(rèn)為資本市場(chǎng)可以提供30%以上的長(zhǎng)期收益，甚至年年想翻番。年年翻番的股票確實(shí)每年都有，甚至每幾個(gè)月就有。但是，年年腰斬的股票也比比皆是。過(guò)高的收益預(yù)期會(huì)讓投資者在很多方面出錯(cuò)，特別是會(huì)導(dǎo)致頻繁操作。當(dāng)一個(gè)投資者進(jìn)行頻繁操作的時(shí)候，他已經(jīng)注定要失敗，因?yàn)槭找姹澈箅[藏的變化（如企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況、經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期等影響公司價(jià)值的背后因素）并沒(méi)有那么快。

缺少風(fēng)險(xiǎn)控制必備知識(shí)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。我個(gè)人對(duì)其它投資流派不太了解，但是對(duì)于價(jià)值投資，它自身包括了很多風(fēng)險(xiǎn)控制的手段。除了安全邊際這一理念，還有深入研究、入市資金比例、股債配比、多元化、攤薄成本、對(duì)沖、套利等等很多應(yīng)對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的手段和方法。這些理念、方法、技巧相互聯(lián)系、互為補(bǔ)充，從而構(gòu)成了價(jià)值投資的整個(gè)理論體系。所以，價(jià)值投資理論體系是一個(gè)非常龐雜的理論體系，并不是“買入好股票并長(zhǎng)期持有”那么簡(jiǎn)單。

至于邏輯的嚴(yán)謹(jǐn)，這是普通投資者一個(gè)非常大的弱點(diǎn)。前面提到的那位網(wǎng)友，他分析利亞德經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，使用了大量的數(shù)據(jù)分析，體現(xiàn)出他對(duì)該公司的資料收集要遠(yuǎn)比一般人詳細(xì)。但是，在分析風(fēng)險(xiǎn)時(shí)出現(xiàn)了明顯的邏輯錯(cuò)誤。他認(rèn)為：如果業(yè)務(wù)占利亞德35-40%的文旅和夜游經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題的話，利亞德2018年的利潤(rùn)可能會(huì)零增長(zhǎng)。但是在計(jì)算合理市值的時(shí)候，僅僅將市盈率降到了15倍，利潤(rùn)用了自己預(yù)測(cè)的18億元，而不是使用2017年的12億（即沒(méi)有增長(zhǎng)，實(shí)際情況可能是低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，這樣一來(lái)，我們平時(shí)所說(shuō)的雙殺僅僅考慮了單殺）。如果按12億利潤(rùn)，15倍市盈率計(jì)算，其市值為180億，對(duì)應(yīng)25.43億股本，則對(duì)應(yīng)股票價(jià)格7.07元。與該網(wǎng)友認(rèn)為15元屬于低估相差非常遠(yuǎn)。“如果你的事實(shí)正確，你的邏輯正確，那么你的結(jié)果就會(huì)正確”，該網(wǎng)友的數(shù)據(jù)和對(duì)增長(zhǎng)的測(cè)算都很好，但是中間出現(xiàn)了一處邏輯錯(cuò)誤，所得出的結(jié)論就離正確相去甚遠(yuǎn)。

投資者個(gè)人的性格特征也是風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要來(lái)源，有些投資者天生就是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的，投資方式非常保守謹(jǐn)慎，使用較高的安全邊際；有些則比較激進(jìn)，愿意承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。例如，有些投資者即使在大盤低部位也不使用杠桿。此時(shí)，我個(gè)人使用杠桿的杠桿率很少超過(guò)10%，而有些則喜歡滿倉(cāng)滿融。杠桿可以放大收益，但是也放大了風(fēng)險(xiǎn)，它自身是中性的。但是，稍有不慎，滿倉(cāng)滿融者就有可能爆倉(cāng)。A股設(shè)立以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直高速增長(zhǎng)，所以這是一個(gè)沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)大熊市考驗(yàn)的市場(chǎng)，將來(lái)會(huì)不會(huì)發(fā)生比較極端的情況，誰(shuí)也說(shuō)不清。

此外，風(fēng)險(xiǎn)還來(lái)自企業(yè)經(jīng)營(yíng)。盡管投資者應(yīng)該利用自己掌握的投資知識(shí)和技能將具有較大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)排除在投資范圍以外。但是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)具有較大的不確定性，并不完全取決于歷史數(shù)據(jù)，也就是說(shuō)我們很難利用歷史資料和信息，準(zhǔn)確把握企業(yè)未來(lái)的發(fā)展方向。也許，這可以歸到格雷厄姆在《證券分析》一書在強(qiáng)調(diào)安全邊際重要性時(shí)所說(shuō)的“為錯(cuò)誤、精度不夠、壞運(yùn)氣，或經(jīng)濟(jì)及股市波動(dòng)提供容錯(cuò)空間”中的壞運(yùn)氣，我們必須為壞運(yùn)氣做好準(zhǔn)備。

在風(fēng)險(xiǎn)管理方面，除了格雷厄姆給出的很多技術(shù)手段以外，保守的投資態(tài)度是應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)最佳方法。巴菲特在討論風(fēng)險(xiǎn)和收益的時(shí)候，他說(shuō)自己很少在損失概率超過(guò)15%的時(shí)候投資一只股票。施洛斯則采取一種破凈股中尋找機(jī)會(huì)的方法，輔以充分多元化和攤薄成本法，將風(fēng)險(xiǎn)限制在可控范圍內(nèi)。有一次在接受采訪的時(shí)候，他說(shuō)自己每天所做的事情就是計(jì)算收益率，他使用的公式是：

未來(lái)年化收益=（獲利量X獲利概率-損失量X損失概率）/（持有年數(shù)X現(xiàn)價(jià)）

有人說(shuō)考慮投資時(shí)，主要考慮風(fēng)險(xiǎn)收益比率。實(shí)際上，這種思想與施洛斯的方法大同小異。

另外，現(xiàn)在很多網(wǎng)站可以查詢股票的歷史PE、PB、PS數(shù)據(jù)以及當(dāng)前數(shù)值在歷史中處于一個(gè)什么樣的位置。這可以視為一種定量的風(fēng)險(xiǎn)控制手段，當(dāng)然這要在對(duì)公司比較了解的情況下才能獲得好的應(yīng)用。至少要保證歷史數(shù)據(jù)能夠比較好地預(yù)測(cè)未來(lái)趨勢(shì)，如公司的經(jīng)營(yíng)比較穩(wěn)健，財(cái)務(wù)狀況良好，公司管理規(guī)范等等。

風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)非常大的話題，上面的認(rèn)識(shí)遠(yuǎn)沒(méi)有包括風(fēng)險(xiǎn)研究和控制的全部知識(shí)。但是，作為投資者要有非常敏銳的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，要了解自己的不足，要不斷學(xué)習(xí)和實(shí)踐，才能不斷完善自己的投資和風(fēng)險(xiǎn)控制體系，其中的關(guān)鍵還是意識(shí)。要將風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)貫穿于自己投資的每一個(gè)環(huán)節(jié)，而風(fēng)險(xiǎn)控制手段則多是我們已經(jīng)熟悉的方法和技巧。