前 言：

電子煙和HnB迎來(lái)春天，未來(lái)有望逐步替代傳統(tǒng)卷煙。從供給端來(lái)看，各國(guó)控?zé)熣呲厙?yán)，煙草產(chǎn)品減害是必然趨勢(shì)。

煙銷量不斷下降，僅靠提高單價(jià)難以維系煙草公司營(yíng)收增長(zhǎng)，開(kāi)拓新型煙草制品市場(chǎng)將為煙草公司創(chuàng)造新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。全球主要煙草公司近幾年積極轉(zhuǎn)型新型煙草制品，并有較成熟的產(chǎn)品推出。

從需求端來(lái)看，減害但同時(shí)具備“真煙”體驗(yàn)感是用戶的主要訴求，IQOS的推出證明了其實(shí)現(xiàn)的可能性。從政策端來(lái)看，國(guó)內(nèi)煙草公司已經(jīng)在積極布局HnB產(chǎn)品，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有望在未來(lái)兩年內(nèi)放開(kāi)，同時(shí)也會(huì)對(duì)電子煙行業(yè)進(jìn)一步規(guī)范，促進(jìn)行業(yè)的健康發(fā)展。

分析師：詹靜

▌電子煙和HnB迎來(lái)春天，未來(lái)有望逐步替代傳統(tǒng)卷煙

全球第一款電子煙早在2003年就發(fā)布，歷經(jīng)了16年的發(fā)展，2017年全球電子煙銷售額達(dá)到120.54億美元，加上加熱不燃燒煙草制品(HnB，HeatnotBurn)，合計(jì)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)170億美元，僅占整個(gè)煙草市場(chǎng)規(guī)模的3-4%左右。

盡管電子煙等新型煙草制品目前的市場(chǎng)規(guī)模還很小，但我們認(rèn)為從供給端、需求端以及政策端三方面來(lái)看，電子煙和加熱不燃燒煙草制品等主流的新型煙草制品已經(jīng)迎來(lái)最好的時(shí)代，未來(lái)有望逐步替代傳統(tǒng)卷煙。

▌供給端:煙草行業(yè)轉(zhuǎn)型勢(shì)不可擋，巨頭布局促進(jìn)產(chǎn)業(yè)規(guī)范

各國(guó)控?zé)熣呲厙?yán)，煙草產(chǎn)品減害是必然趨勢(shì)。吸煙的危害巨大，世界衛(wèi)生組織在過(guò)去數(shù)十年也一直致力于推動(dòng)人們戒煙。

隨著各國(guó)控?zé)熣呲厙?yán)，人們的健康意識(shí)不斷提高，全球煙草產(chǎn)品從有害發(fā)展到微害，甚至到無(wú)害，是必然的趨勢(shì)。

危害性更小的新型煙草制品將成為繼1881年美國(guó)人伯賽克發(fā)明第一臺(tái)卷煙機(jī)，1952年洛里拉德公司推出帶有微型過(guò)濾嘴的香煙后，煙草行業(yè)的第三次重大技術(shù)變革。

目前來(lái)說(shuō)新型煙草制品主要包括有煙煙草制品和無(wú)煙煙草制品。

有煙產(chǎn)品包括電子煙和加熱不燃燒煙草制品兩種，在抽吸過(guò)程中會(huì)產(chǎn)生煙氣。

電子煙的原理是將含有尼古丁的煙堿液(也叫煙油)霧化形成氣狀物。

加熱不燃燒煙草制品則是將特制的煙草加熱到一定溫度，但不點(diǎn)燃煙草，也可以形成煙草味氣體，口感更接近真煙。

無(wú)煙煙草制品具體包括口含煙、鼻煙和嚼煙三種?？诤瑹熓菍煵菽コ煞勰┰偌欲}和水混合而成，通過(guò)口含將尼古丁攝入至體內(nèi)，其源自瑞典，瑞典吸食口含煙的人口比卷煙還多。

鼻煙則是通過(guò)鼻子吸食的方式，嚼煙則是通過(guò)口嚼煙草的方式。

無(wú)煙煙草制品事實(shí)上并非一種新產(chǎn)品，嚼煙早在19世紀(jì)60年代就十分流行，所謂新型主要是區(qū)別于主流的卷煙產(chǎn)品。

事實(shí)上，尼古丁雖然具有成癮性，但對(duì)人體的危害并沒(méi)有那么大，吸食卷煙時(shí)產(chǎn)生的有害物質(zhì)主要來(lái)自煙草加熱到達(dá)350°C以上時(shí)，燃燒產(chǎn)生的一氧化碳、焦油等物質(zhì)。因此通過(guò)霧化、低溫加熱甚至是口含等方式可相對(duì)減少吸煙的危害。

尼古丁貼片(NRT，尼古丁替代療法)、口含煙(Snus)、電子煙、加熱不燃燒等不燃燒的煙草制品危害理論上是遠(yuǎn)小于煙斗、雪茄、卷煙等燃燒的煙草制品。

卷煙銷量不斷下降，僅靠提高單價(jià)難以維系煙草公司營(yíng)收增長(zhǎng)。

目前全球主流煙草制品仍是卷煙，據(jù)2017年世界煙草發(fā)展報(bào)告，2017年全球卷煙銷售額(含稅)約4700億美元，同比增長(zhǎng)約2%，占據(jù)總煙草市場(chǎng)份額的90%以上。

盡管卷煙銷售額增長(zhǎng)，但銷量卻不斷下降。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2017年中國(guó)卷煙銷量累計(jì)達(dá)23486.62億支，產(chǎn)銷率同比下降1.5%，庫(kù)存比年初增長(zhǎng)12.9%。2017年，全球其他地區(qū)卷煙銷量合計(jì)約6200萬(wàn)箱，同比下降約2%。

除土耳其、埃及、孟加拉國(guó)以及越南等少數(shù)地區(qū)外，主要地區(qū)卷煙銷量均呈下降趨勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)5年仍將以1%-2%的速度逐年遞減。與此同時(shí)，卷煙的平均售價(jià)提高，達(dá)到3.1美元/包，同比增長(zhǎng)約3%。

長(zhǎng)期來(lái)看，僅靠提高卷煙的價(jià)格難以維系煙草公司的營(yíng)收增長(zhǎng)，開(kāi)拓新型煙草制品市場(chǎng)將為煙草公司創(chuàng)造新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

預(yù)計(jì)未來(lái)5年，卷煙銷售額占煙草制品總銷售額的比例仍將以每年1個(gè)百分點(diǎn)的速度下降，達(dá)到90%以下。

電子煙和加熱不燃燒煙草制品是新型煙草制品的主流產(chǎn)品。

據(jù)中國(guó)卷煙銷售公司數(shù)據(jù)，2017年，全球電子煙銷售額為120.54億美元，同比增長(zhǎng)18.5%。

加熱不燃燒煙草制品的全球銷售額為50.03億美元，雖然因?yàn)槠鸩捷^晚，市場(chǎng)規(guī)模尚不及電子煙，但增速高達(dá)135.6%。

無(wú)煙氣煙草制品相比之下，銷量連續(xù)多年下降，2017年全球總銷量為12.90萬(wàn)噸，僅是2011年總銷量的五分之一。

據(jù)歐睿國(guó)際預(yù)測(cè)，無(wú)煙氣煙草制品市場(chǎng)可能會(huì)繼續(xù)收縮，年下降約1.4%。無(wú)煙產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模的快速萎縮，一方面是由于電子煙等新產(chǎn)品的擠壓，另一方面也是由于部分國(guó)家發(fā)布禁令，如印度2012年出臺(tái)了對(duì)部分嚼煙的禁令。

細(xì)分產(chǎn)品來(lái)看，主要是嚼煙的銷量大幅下降，口含煙市場(chǎng)仍有小幅上升，2017年，口含煙總銷量為7.35萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)2.4%，超過(guò)嚼煙市場(chǎng)。

全球主要煙草公司近幾年積極轉(zhuǎn)型新型煙草制品，并有較成熟的產(chǎn)品推出。

全球共有120多個(gè)國(guó)家生產(chǎn)卷煙，管理政策基本分為壟斷經(jīng)營(yíng)、部分開(kāi)放、完全開(kāi)放三類，大多數(shù)國(guó)家實(shí)行完全開(kāi)放的政策，包括我國(guó)在內(nèi)的9個(gè)國(guó)家采取壟斷經(jīng)營(yíng)，還有6個(gè)國(guó)家采取部分開(kāi)放的政策。

我國(guó)煙草行業(yè)由國(guó)家煙草專賣局/中國(guó)煙草總公司負(fù)責(zé)，實(shí)行統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)、垂直管理、專賣專營(yíng)的管理體制。

而全球除中國(guó)以外的煙草市場(chǎng)目前基本被菲莫國(guó)際、英美煙草、日本煙草和帝國(guó)煙草四大煙草巨頭壟斷，2017年其合計(jì)市占率達(dá)到67.2%。

▌需求端:減害但同時(shí)具備“真煙”體驗(yàn)感

歐盟民意調(diào)查(多選)顯示，61%的民眾選擇吸食電子煙的原因是想要戒煙或減少煙草攝入量，31%的民眾認(rèn)為電子煙比傳統(tǒng)卷煙更健康，25%的民眾認(rèn)為電子煙比傳統(tǒng)卷煙更便宜，有15%的人認(rèn)為電子煙受到的限制更少，可以在一些無(wú)煙場(chǎng)所吸食。

此外，還有12%的人認(rèn)為口味也是影響因素之一，6%的人認(rèn)為電子煙更酷、更具吸引力。從以上結(jié)果可以看出，健康仍是人們從傳統(tǒng)卷煙轉(zhuǎn)向電子煙等新型煙草的主要原因，其次還有價(jià)格、吸食場(chǎng)所以及口味等影響因素。

在歐盟另一項(xiàng)民意調(diào)查(多選)中顯示，47%的電子煙用戶更喜歡水果味，36%的用戶更喜歡煙草味，22%的用戶選擇了薄荷味。女性更喜歡煙草味，而男性更喜歡水果味，年齡較大的用戶更喜歡煙草味而年輕人更喜歡水果味和糖果味。

IQOS和JUUL可以說(shuō)是目前成功的兩款新型煙草制品，前者是加熱不燃燒產(chǎn)品，后者是電子煙產(chǎn)品，分別在日本和美國(guó)市場(chǎng)大獲成功。

不同的新型煙草制品在不同地區(qū)受到當(dāng)?shù)卣叩挠绊?，不考慮該因素，我們分析了IQOS和JUUL為何能夠引爆市場(chǎng)，對(duì)消費(fèi)者需求進(jìn)行了歸納總結(jié)，并對(duì)未來(lái)的產(chǎn)品進(jìn)行了展望。

在此之前，我們先通過(guò)回顧電子煙的發(fā)展歷史，從中也可窺見(jiàn)影響電子煙走向大眾市場(chǎng)的主要因素。

從2003年全球第一款電子煙產(chǎn)品“如煙”面世至今，電子煙的發(fā)展大致經(jīng)歷了三個(gè)發(fā)展階段——“如煙”時(shí)代，“vape”時(shí)代以及“HnB+新電子煙”時(shí)代。

電子煙的賣點(diǎn)從幫助戒煙，到標(biāo)榜個(gè)性再到健康吸煙，逐步明確了定位，即在降低吸煙產(chǎn)生的有害物質(zhì)的同時(shí)，也給用戶更真實(shí)的吸煙體驗(yàn)，未來(lái)有望全面替代卷煙，使電子煙從目前的小眾市場(chǎng)擴(kuò)大到10億人以上的煙民市場(chǎng)。

“HnB和新電子煙”時(shí)代:真實(shí)的吸煙體驗(yàn)，有望全面替代卷煙

大煙總體來(lái)說(shuō)只能滿足小眾群體的需求，對(duì)大量的傳統(tǒng)煙民來(lái)說(shuō)，大煙的實(shí)用性并不高，一方面其煙味較淡，不及卷煙;另一方面，過(guò)大的煙霧使其不適合在大多數(shù)場(chǎng)合吸食。因此，煙草公司和電子煙廠商又開(kāi)始推出更符合廣大煙民需求的產(chǎn)品，包括加熱不燃燒產(chǎn)品和類似傳統(tǒng)電子煙的扁煙產(chǎn)品，代表性產(chǎn)品分別為IQOS和JUUL。

IQOS的成功主要是由于其接近“真煙”的口感，其產(chǎn)生的煙霧為顆粒而非傳統(tǒng)電子煙的蒸汽，從而迅速獲得消費(fèi)者的青睞。

其次，出色的外觀設(shè)計(jì)也使其擁有電子煙iPhone的美稱。

其主要缺點(diǎn)是煙彈利用率低，煙草只占整個(gè)煙彈的1/3，且每抽一根都需要重新充電，每次充電時(shí)間為4-5分鐘，較為麻煩。

日本地區(qū)目前仍是IQOS的主戰(zhàn)場(chǎng)，2017年IQOS全球累計(jì)銷售煙彈362.26億只，同比增長(zhǎng)390%，日本地區(qū)占比約86%，同比增長(zhǎng)343%。

然而到了2018年IQOS增速開(kāi)始放緩，前三季度銷量?jī)H增長(zhǎng)42%，低于公司預(yù)期。主要是由于日本地區(qū)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，日本前三季度銷量?jī)H有158.8億只，同比下降13%。

銷量下降，一方面是由于同類型競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品的擠壓，另一方面則是由于日本地區(qū)年輕煙民中IQOS的滲透率基本到頂，50歲以上的煙民相對(duì)來(lái)說(shuō)更加保守，難以從傳統(tǒng)卷煙轉(zhuǎn)向電子煙產(chǎn)品。

如何推出讓高齡煙民接受的產(chǎn)品將是公司未來(lái)面對(duì)的一大問(wèn)題，我們認(rèn)為使用簡(jiǎn)易型，攜帶便捷性將是未來(lái)相關(guān)產(chǎn)品設(shè)計(jì)要考慮的主要問(wèn)題。

JUUL的成功也在于其實(shí)現(xiàn)了接近“真煙”的口感，秘訣在于其煙草原料采用的是以尼古丁鹽為核心原料的液態(tài)尼古丁，而非傳統(tǒng)電子煙中的游離式煙堿，原料中添加的有機(jī)酸使入口更加順滑，減輕了對(duì)喉嚨的刺痛感。

其次它的設(shè)計(jì)輕便、使用簡(jiǎn)單，通過(guò)其氣流感應(yīng)開(kāi)關(guān)可感受用戶抽的動(dòng)作，無(wú)需按任何按鍵，對(duì)用戶十分友好。

公司創(chuàng)始人曾在斯坦福大學(xué)主修設(shè)計(jì)，JUUL加長(zhǎng)U盤式的設(shè)計(jì)使其區(qū)別與傳統(tǒng)的筆桿式的電子煙，讓用戶耳目一新。

據(jù)《溫斯頓沙勒姆報(bào)》報(bào)道，截止2017年12月，JUUL在美國(guó)的市場(chǎng)份額已達(dá)到46.8%，取代了雷諾美國(guó)公司的Vuse電子煙成為市場(chǎng)第一。

據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)，2018年上半年JUUL的銷售額達(dá)到9.426億美元，同比增長(zhǎng)781%，而同期扁煙整體市場(chǎng)為19.6億美元，同比增長(zhǎng)97%。這一驚人的數(shù)字足以顯現(xiàn)JUUL的魅力。

18年年底，有消息稱萬(wàn)寶路香煙制造商奧馳亞將斥資約128億美元，收購(gòu)JUUL的35%股份，使其估值高達(dá)380億美元。

然而JUUL的火爆也引來(lái)了問(wèn)題，2018年以來(lái)，在美國(guó)紐約、加州等地的法院，多位消費(fèi)者狀告Juul營(yíng)銷不當(dāng)，導(dǎo)致青少年吸電子煙成癮。

事實(shí)上，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)也顯示，JUUL主要的用戶是90后和00后為主的青少年，而非傳統(tǒng)煙民。在FDA的要求下，JUUL宣布在美國(guó)實(shí)體店停止銷售除薄荷和煙草味外大部分口味的尼古丁煙油，這些口味的電子煙油在網(wǎng)站上仍可繼續(xù)出售，并通過(guò)年齡驗(yàn)證控制其銷售。

此外，JUUL還表示將推出具有藍(lán)牙連接功能的電子煙設(shè)備，設(shè)置地理圍欄功能，防止在學(xué)校、辦公場(chǎng)所使用電子煙，同時(shí)還將推出能夠跟蹤尼古丁攝入量的軟件。

我們認(rèn)為電子煙產(chǎn)品要想獲得政府的認(rèn)可，一定要杜絕青少年成癮的可能性，JUUL目前所作的一系列嘗試對(duì)于其他電子煙企業(yè)來(lái)說(shuō)將有一定的參考作用。

價(jià)格來(lái)看的話，電子煙或加熱不燃燒產(chǎn)品除了電子煙具成本外，煙彈或煙油的成本和傳統(tǒng)卷煙基本相同。

IQOS的煙具價(jià)格相對(duì)其他同類產(chǎn)品來(lái)說(shuō)較高，在加拿大、韓國(guó)和德國(guó)等地約700多元人民幣，在日本由于加強(qiáng)推廣，因此售價(jià)較低，約500元人民幣，其對(duì)應(yīng)的幾款煙彈價(jià)格和同款卷煙對(duì)比相差不大。

JUUL電子煙套裝在美國(guó)售價(jià)為50美元，國(guó)內(nèi)約500元一套，其配套一盒4種口味的煙彈，每個(gè)煙彈相當(dāng)于1包香煙或200口。

未來(lái)隨著更多競(jìng)爭(zhēng)者的加入，煙具價(jià)格可能會(huì)進(jìn)一步降低，將有利于提高新型煙草制品的滲透率。

▌政策端:國(guó)內(nèi)HnB市場(chǎng)有望開(kāi)放，電子煙行業(yè)將進(jìn)一步規(guī)范

目前對(duì)于新型煙草制品，全球各國(guó)的政策還不完善。

總體來(lái)說(shuō)，HnB的銷售政策相對(duì)嚴(yán)格，目前只在全球37個(gè)國(guó)家和地區(qū)有售，包括日本，韓國(guó)，新西蘭、留尼汪島、俄羅斯、哈薩克斯坦、烏克蘭、摩爾多瓦、塞浦路斯、亞美尼亞、塞爾維亞、巴勒斯坦、以色列、英國(guó)、歐盟地區(qū)、多米尼加、庫(kù)拉索、加拿大、危地馬拉、哥倫比亞和南非等。

美國(guó)方面，F(xiàn)DA正在進(jìn)行IQOS在美上市的審批過(guò)程，菲莫國(guó)際方面已經(jīng)為美國(guó)新增市場(chǎng)準(zhǔn)備好了產(chǎn)能擴(kuò)充。

我國(guó)因?yàn)閷?duì)煙草是壟斷經(jīng)營(yíng)，因此明令禁止銷售IQOS等加熱不燃燒制品，但只限于煙彈，煙具不受限制。

盡管如此，仍然阻擋不了消費(fèi)者的熱情，近幾年，IQOS代購(gòu)火熱，也因此滋生了許多違法犯罪的行為。

事實(shí)上，在網(wǎng)絡(luò)上銷售包括IQOS在內(nèi)的電子煙已經(jīng)形成了一個(gè)完整的灰色產(chǎn)業(yè)鏈，利潤(rùn)驚人，據(jù)說(shuō)一個(gè)IQOS煙具賣家可凈賺500元，一條煙彈可凈賺七八十元。

這從側(cè)面也說(shuō)明了國(guó)內(nèi)對(duì)于加熱不燃燒產(chǎn)品的強(qiáng)烈需求。

目前HnB已經(jīng)成為全球大趨勢(shì)，我國(guó)相關(guān)核心技術(shù)正逐步被攻克，政策監(jiān)管口徑趨于積極，2018年全國(guó)煙草工作會(huì)議上更是明確深化新型煙草創(chuàng)新改革，推進(jìn)新型煙草制品定型化、產(chǎn)業(yè)化、品牌化發(fā)展，推進(jìn)政策法規(guī)研究。

今年的全國(guó)煙草工作會(huì)議上對(duì)新型煙草在中國(guó)市場(chǎng)今后的發(fā)展做出明確部署:要求加強(qiáng)電子煙等新型煙草制品的研發(fā)，推進(jìn)電子煙、加熱不燃燒煙草制品研發(fā)創(chuàng)新，《電子煙》國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)獲國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)委立項(xiàng)。

未來(lái)1-2年，國(guó)家政策有望放開(kāi)，國(guó)內(nèi)將銷售自己的加熱不燃燒煙草品牌。未來(lái)煙草公司會(huì)將煙彈和煙具捆綁銷售，還是生產(chǎn)可以適配IQOS等煙具的煙彈，還不得而知。

如果煙草公司選擇自己生產(chǎn)煙具，則需要考慮到繞開(kāi)IQOS的諸多項(xiàng)專利。這將對(duì)電子煙具行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局產(chǎn)生較大影響。

電子煙銷售相對(duì)寬松，除南美大部分地區(qū)、中東部分地區(qū)、歐洲土耳其、印度、非洲毛里塔尼亞、中國(guó)香港等地區(qū)外，基本允許使用電子煙，歐洲少部分地區(qū)以及澳大利亞等地區(qū)對(duì)只允許銷售不含尼古丁的煙油、還有小部分地區(qū)對(duì)煙油中的尼古丁含量做出限制。此外，非洲大部分地區(qū)還沒(méi)有相關(guān)政策。

我們認(rèn)為電子煙替代卷煙的趨勢(shì)不可阻擋，美國(guó)、歐盟等地區(qū)對(duì)電子煙行業(yè)規(guī)范的不斷摸索將給全球其他國(guó)家做出指引。

目前美國(guó)FDA要求電商賣家在線銷售電子煙需實(shí)施年齡認(rèn)證，從而可以減少電子煙對(duì)青少年的吸引力，并限制青少年對(duì)此類產(chǎn)品的接觸。

歐盟地區(qū)則早在2016年5月，就發(fā)布TPD(煙草產(chǎn)品指令)，要求廠家必須提前六個(gè)月向監(jiān)管部門提交產(chǎn)品銷售申請(qǐng)才能發(fā)布，所有的零售煙油單瓶容量不得超過(guò)10毫升，尼古丁含量必須低于20mg每毫升，油倉(cāng)容量要控制在2ml以下，并且要有防漏裝置。電子煙行業(yè)的進(jìn)一步規(guī)范將有利于行業(yè)的健康成長(zhǎng)。

我國(guó)目前對(duì)于電子煙行業(yè)還沒(méi)有明確管制，未來(lái)可能會(huì)對(duì)煙油產(chǎn)品進(jìn)一步規(guī)范。

圍繞煙彈高度定制化是未來(lái)電子煙具的趨勢(shì)，能夠與煙草公司合作的供應(yīng)商具備優(yōu)勢(shì)。

如果說(shuō)煙彈是食材，電子煙具就是炊具。對(duì)于HnB產(chǎn)品，不同品牌的煙彈特性不同，也需要具有最佳加熱溫度曲線的煙具配合，才能實(shí)現(xiàn)最完美的口感。

而煙彈技術(shù)掌握在煙草公司手里，每家煙草公司的煙草大數(shù)據(jù)都是核心機(jī)密，這也就意味電子煙具公司需要和煙草公司合作，才能生產(chǎn)出真正令消費(fèi)者滿意的產(chǎn)品，每款電子煙具一定是圍繞煙彈高度定制化的產(chǎn)品。

電子煙具制造企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力則是在加熱和霧化技術(shù)、隔熱材料與熱設(shè)計(jì)、快速充電技術(shù)以及外觀設(shè)計(jì)等領(lǐng)域。

— THE  END —