前言：自由現(xiàn)金流量，就是企業(yè)產(chǎn)生的、在滿足了再投資需要之后剩余的現(xiàn)金流量，這部分現(xiàn)金流量是在不影響公司持續(xù)發(fā)展的前提下可供分配給企業(yè)資本供應(yīng)者的最大現(xiàn)金額。做投資的怎么能不了解現(xiàn)金流呢？本來就來詳細(xì)解讀一下：

作者：貧民窟的大富翁

來源：雪球

簡單地說，自由現(xiàn)金流量（FCF）是指企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量扣除資本性支出(Capital Expenditures，CE）的差額。即：FCF=CFFO-CE。自由現(xiàn)金流是一種財(cái)務(wù)方法，用來衡量企業(yè)實(shí)際持有的能夠回報股東的現(xiàn)金。指在不危及公司生存與發(fā)展的前提下可供分配給股東（和債權(quán)人）的最大現(xiàn)金額。

自由現(xiàn)金流量可分為企業(yè)整體自由現(xiàn)金流量和企業(yè)股權(quán)自由現(xiàn)金流量。整體自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)扣除了所有經(jīng)營支出、投資需要和稅收之后的，在清償債務(wù)之前的剩余現(xiàn)金流量；股權(quán)自由現(xiàn)金流量是指扣除所有開支、稅收支付、投資需要以及還本付息支出之后的剩余現(xiàn)金流量。整體自由現(xiàn)金流量用于計(jì)算企業(yè)整體價值，包括股權(quán)價值和債務(wù)價值；股權(quán)自由現(xiàn)金流量用于計(jì)算企業(yè)的股權(quán)價值。股權(quán)自由現(xiàn)金流量可簡單地表述為“利潤+折舊－投資”。

這里我們需要注意：第一，自由現(xiàn)金流是企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，對于具有其他非經(jīng)營性資產(chǎn)的估值需要單獨(dú)計(jì)算。我們以雅戈?duì)枮槔?，其三大業(yè)務(wù)服裝、地產(chǎn)和投資，估值的時候我們不能直接拿雅戈?duì)柕馁Y產(chǎn)負(fù)債表來做FCF模型（倍數(shù)估值可以，只是取的印象，一種不怎么靠譜的印象），對于其經(jīng)營業(yè)務(wù)我們需要分兩部分估值疊加，對于其投資業(yè)務(wù)，我們需要對其投資的企業(yè)進(jìn)行FCF估值，然后按照雅戈?duì)査脊蓹?quán)部分計(jì)算器投資資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流價值；第二，自由現(xiàn)金流得到的是企業(yè)的經(jīng)營資產(chǎn)的估值，對于賬面存在大量非經(jīng)營性的資產(chǎn)企業(yè)，按照資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)算的FCF模型低估了企業(yè)的價值，應(yīng)該加上企業(yè)的富余現(xiàn)金部分；第三，自由現(xiàn)金流模型得到的是企業(yè)的整體估值，計(jì)算股權(quán)的自由現(xiàn)金流還要進(jìn)一步的展開。

自由現(xiàn)金流的計(jì)算

科普蘭教授（1990）更是比較詳盡地闡述了自由現(xiàn)金流量的計(jì)算方法：“自由現(xiàn)金流量等于企業(yè)的稅后凈營業(yè)利潤(即將公司不包括利息收支的營業(yè)利潤扣除實(shí)付所得稅稅金之后的數(shù)額）加上折舊及攤銷等非現(xiàn)金支出，再減去營運(yùn)資本的追加和物業(yè)廠房設(shè)備及其他資產(chǎn)方面的投資。它是公司所產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額，可以提供給公司資本的所有供應(yīng)者，包括債權(quán)人和股東?！?/p>

自由現(xiàn)金流量=(稅后凈營業(yè)利潤+折舊及攤銷）一（資本支出+營運(yùn)資本增加）

補(bǔ)充知識點(diǎn)：NOPLAT是扣除調(diào)整稅后的凈經(jīng)營利潤，是由投入資本帶來的經(jīng)營利潤總和，與凈利潤不同，包括了債權(quán)人和股權(quán)人的可得利潤總和，簡稱稅后息前凈經(jīng)營利潤。這個指標(biāo)說明了所有財(cái)務(wù)投資者可得的稅后總收入（由投入資本所產(chǎn)生的），這些收入才是投資者真正可以獲得的。

經(jīng)營性資產(chǎn)是在生產(chǎn)和流通中能夠?yàn)樯鐣峁┥唐坊騽趧?wù)的資產(chǎn)。經(jīng)營性資產(chǎn)的使用單位一般是具有法人地位的企業(yè)；經(jīng)營性資產(chǎn)的運(yùn)營要以追求經(jīng)濟(jì)效益為原則。從會計(jì)的角度看,所謂經(jīng)營性資產(chǎn),主要指企業(yè)因盈利目的而持有、且實(shí)際也具有盈利能力的資產(chǎn)。包括流動資產(chǎn)中的貨幣資金(承兌匯票等融資保證金除外)、應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款、其他應(yīng)收款(企業(yè)間拆借資金除外)、存貨，長期資產(chǎn)中的固定資產(chǎn)、在建工程、工程物資、無形資產(chǎn)。簡單的就是應(yīng)收類+預(yù)付類+固定資產(chǎn)類。

換個方式理解自由現(xiàn)金流的計(jì)算：自由現(xiàn)金流（FCF）=NOPLAT+非現(xiàn)金經(jīng)營費(fèi)用—投入資本的增量部分

投入資本指所有投資人的資金總和，這些資金都是意圖分享企業(yè)經(jīng)營回報的。投資資本與總資產(chǎn)的核心差別在于投資資本中不包括無息流動負(fù)債，因此投資資本從總資產(chǎn)或負(fù)債和所有者權(quán)益的基礎(chǔ)上扣除無息流動負(fù)債后的余額。

在計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備項(xiàng)目，固定資產(chǎn)折舊，待攤費(fèi)用，預(yù)提費(fèi)用，處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)的損失，遞延稅款貸項(xiàng)等項(xiàng)目時，將減少本期的凈利潤，但實(shí)際上與經(jīng)營活動現(xiàn)金流量無關(guān)，所以稱為“非現(xiàn)金減損支出”。

資本性支出的財(cái)務(wù)理解

資本性支出是指取得的財(cái)產(chǎn)或勞務(wù)的效益可以給予多個會計(jì)期間所發(fā)生的那些支出。因此，這類支出應(yīng)予以資本化，先計(jì)入資產(chǎn)類科目，然后，再分期按所得到的效益，轉(zhuǎn)入適當(dāng)?shù)馁M(fèi)用科目。

在企業(yè)的經(jīng)營活動中，供長期使用的、其經(jīng)濟(jì)壽命將經(jīng)歷許多會計(jì)期間的資產(chǎn)如：固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、遞延資產(chǎn)等都要作為資本性支出。即先將其資本化，形成固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、遞延資產(chǎn)等。而后隨著他們?yōu)槠髽I(yè)提供的效益，在各個會計(jì)期間轉(zhuǎn)銷為費(fèi)用。如：固定資產(chǎn)的折舊、無形資產(chǎn)、遞延資產(chǎn)的攤銷等。

與資本性支出相對應(yīng)的是收益性支出，又叫期間費(fèi)用。我國《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則》第二十條規(guī)定：“會計(jì)核算應(yīng)合理劃分收益性支出與資本性支出。凡支出的效益與本會計(jì)年度相關(guān)的，應(yīng)當(dāng)作為收益性支出；凡支出的效益與幾個會計(jì)年度相關(guān)的，應(yīng)當(dāng)作為資本性支出”，這類支出應(yīng)予以資本化，先計(jì)入資產(chǎn)類科目，然后，再分期按所得到的效益，轉(zhuǎn)入適當(dāng)?shù)馁M(fèi)用科目。

我們說自由現(xiàn)金流量（FCF）是指企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量扣除資本性支出(Capital Expenditures，CE）的差額。即：FCF=CFFO-CE

自由現(xiàn)金流量=(稅后凈營業(yè)利潤+折舊及攤銷）一（資本支出+營運(yùn)資本增加）

自由現(xiàn)金流（FCF）=NOPLAT+非現(xiàn)金經(jīng)營費(fèi)用—投入資本的增量部分

三部分比較我們可以得出：非現(xiàn)金經(jīng)營費(fèi)用，我們一般指的是資本性支出后形成的折舊和攤銷，投入資本指的是資本支出和營運(yùn)資本增加，代表了投資人{(lán)股權(quán)人和債權(quán)人}對公司經(jīng)營活動新的投資部分。

最有需要提醒的是自由現(xiàn)金流一定是企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，既不包括投資資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，也不包括非經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，如果投資資產(chǎn)固定大量分紅，應(yīng)該講投資資產(chǎn)單獨(dú)估值最后疊加，對于持續(xù)性的政策補(bǔ)貼收入，應(yīng)該單獨(dú)計(jì)算做好說明，最后疊加。

自由現(xiàn)金流的估值模型

以現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型為例，對被投資企業(yè)進(jìn)行價值評估一般應(yīng)按以下步驟進(jìn)行。

預(yù)測績效與自由現(xiàn)金凈流量

包括計(jì)算扣除調(diào)整后的營業(yè)凈利潤與投資成本；計(jì)算價值驅(qū)動因素；分析企業(yè)財(cái)務(wù)狀況；了解企業(yè)的戰(zhàn)略地位及產(chǎn)品的市場占有率；制訂績效前景；預(yù)測個別詳列科目；檢驗(yàn)總體預(yù)測的合理性和真實(shí)性。應(yīng)該說，將企業(yè)經(jīng)過審計(jì)的現(xiàn)金流量表進(jìn)行分別明細(xì)科目的細(xì)化分析，結(jié)合企業(yè)經(jīng)營的歷史、現(xiàn)狀和預(yù)測分析所得出的企業(yè)預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表，應(yīng)該具有相鄒雖的科學(xué)性和準(zhǔn)確性，以此為基礎(chǔ)計(jì)算出的自由現(xiàn)金凈流量的可信程度是很高的。

估測折現(xiàn)率

包括權(quán)益性資金成本估算；負(fù)債性資金成本估算；確定目標(biāo)市場價值權(quán)數(shù)；估計(jì)不同行業(yè)的企業(yè)的報酬率隨整個上市公司平均報酬率變動的“已系數(shù)”或根據(jù)機(jī)會成本要求最低資金利潤率。從而合理選定折現(xiàn)率。

估測連續(xù)價值

包括選擇預(yù)測期限；估計(jì)參數(shù)；連續(xù)價值折現(xiàn)。

價值評估工作主要取決于對企業(yè)、對其所在行業(yè)及普遍的經(jīng)濟(jì)環(huán)境的了解，然后進(jìn)行仔細(xì)的分析、認(rèn)真的預(yù)測。選擇正確的方法是價值評估過程中的重要方面，更主要的是擁有齊全的歷史財(cái)務(wù)、統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，采用科學(xué)的態(tài)度去認(rèn)真分析和預(yù)測，才能避免誤區(qū)，得到真實(shí)可靠的結(jié)論。

自由現(xiàn)金流模型的評價

優(yōu)點(diǎn)方面

自由現(xiàn)金流量是企業(yè)通過持續(xù)經(jīng)營活動創(chuàng)造出來的財(cái)富，并且涵蓋了來自三大報表的資料，與利潤、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量等指標(biāo)存在很大差別。下面就人為操縱、股權(quán)投資、持續(xù)經(jīng)營、時間價值、信息綜合性5個方面來對比分析自由現(xiàn)金流量較其他財(cái)務(wù)價值指標(biāo)的優(yōu)點(diǎn)。

⒈人為操縱方面由于會計(jì)上遵循權(quán)責(zé)發(fā)生制，收入不需以收到現(xiàn)金來確認(rèn)，損失可被掛賬或以謹(jǐn)慎為由以準(zhǔn)備形式產(chǎn)生，財(cái)務(wù)操縱利潤有較大的空間。自由現(xiàn)金流量則是根據(jù)收付實(shí)現(xiàn)制確定的，認(rèn)準(zhǔn)的是是否收到或支付現(xiàn)金，一切調(diào)節(jié)利潤的手法都對它毫無影響。此外，自由現(xiàn)金流量認(rèn)為只有在其持續(xù)的、主要的或核心的業(yè)務(wù)中產(chǎn)生的營業(yè)利潤才是保證企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的源泉，而所有因非正常經(jīng)營活動所產(chǎn)生的非經(jīng)常性收益（利得）是不計(jì)人自由現(xiàn)金流量的。它只計(jì)算營業(yè)利潤而將非經(jīng)常性收益剔除在外，反映了企業(yè)實(shí)際節(jié)余和可動用的資金，不受會計(jì)方法的影響。所以自由現(xiàn)金流量彌補(bǔ)利潤等指標(biāo)在反映公司真實(shí)盈利能力上的缺陷，是企業(yè)在扣除了所有經(jīng)營成本和當(dāng)年投資之后剩下來的現(xiàn)金利潤。這些利潤可以以真金白銀的形式全部分配給企業(yè)的投資者，包括股權(quán)投資者和債權(quán)投資者。

⒉股權(quán)投資方面會計(jì)利潤核算有個致命的缺陷，就是未考慮股東的股權(quán)投資成本。會計(jì)方法上盡管將債務(wù)資本的成本在計(jì)算時以財(cái)務(wù)費(fèi)用利息支出的形式扣除了，但通常不扣減因使用權(quán)益資本而產(chǎn)生的成本，認(rèn)為留存收益、通過發(fā)新股獲得的資金是可以無償使用的。這就會造成很多企業(yè)的經(jīng)營者根本不重視資本的有效配置。經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量只關(guān)注由企業(yè)的經(jīng)營活動帶來的現(xiàn)金流進(jìn)，更是沒考慮到股東的資本成本。關(guān)于股權(quán)資本成本的問題，自由現(xiàn)金流量顯然是考慮到了。因?yàn)樽杂涩F(xiàn)金流量指的就是在不影響公司持續(xù)發(fā)展的前提下，將這部分由企業(yè)核心收益產(chǎn)生的現(xiàn)金流量自由地分配給股東和債權(quán)人的最大紅利，是投資收益的客觀衡量依據(jù)，消除了可能存在的水分，反映了企業(yè)的真實(shí)價值。

⒊持續(xù)經(jīng)營方面自由現(xiàn)金流量最大的特色也就在于其“自由”二字，它是以企業(yè)的長期穩(wěn)定經(jīng)營為前提，是指將經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流用于支付維持現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營能力所需資本支出后，余下的能夠自由支配的現(xiàn)金，它旨在衡量公司未來的成長機(jī)會。而擁有了穩(wěn)定充沛的自由現(xiàn)金流量意味著企業(yè)的還本付J息、能力較強(qiáng)、生產(chǎn)經(jīng)營狀況良好，用于再投資、償債、發(fā)放紅利的余地就越大，公司未來發(fā)展趨勢就會越好。經(jīng)營者也可將它作為經(jīng)營者判斷財(cái)務(wù)健康狀況的依據(jù)，當(dāng)自由現(xiàn)金流量急劇下降之時，就說明企業(yè)的資金運(yùn)轉(zhuǎn)不順暢，可能也是財(cái)務(wù)危機(jī)即將來臨之日。自由現(xiàn)金流量還可以作為經(jīng)營者判斷銷售及收現(xiàn)能力的依據(jù)，如銷售增加而自由現(xiàn)金流量并未變化，說明銷售的收現(xiàn)能力下降，存在大量賒銷，增大了經(jīng)營風(fēng)險?？傊?，自由現(xiàn)金流量可為投資者、管理者和債權(quán)人提供了企業(yè)在未來一段時間內(nèi)發(fā)展的指向。

⒋時間價值方面利潤在計(jì)算過程中采用歷史成本，企業(yè)的各種資產(chǎn)應(yīng)按其取得或購建時發(fā)生的實(shí)際成本進(jìn)行核算，并在以后的期間保持一致。但資本是有價值的，顯然，利潤忽略了資本的時間價值。自由現(xiàn)金流量則考慮到了資本的連續(xù)運(yùn)動過程，任何資金使用者把資金投入生產(chǎn)經(jīng)營用以購買生產(chǎn)資料與勞動力相結(jié)合以后，都會生產(chǎn)新的產(chǎn)品，創(chuàng)造新的價值，帶來利潤，實(shí)現(xiàn)增值。自由現(xiàn)金流量通過折現(xiàn)反映了資本的時間價值，為指標(biāo)使用者帶來一個更可信的價值。

⒌信息綜合性方面利潤來自干損益表中，經(jīng)營現(xiàn)金凈流量來自于現(xiàn)金流量表中，由于它們的計(jì)算局限于各自所在財(cái)務(wù)報表的編制情況，因而在一定程度上不能代表企業(yè)整體特征。自由現(xiàn)金流量則涵蓋了來自損益表、資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流量表中的關(guān)鍵信息，比較綜合地反映了企業(yè)的經(jīng)營成效，并通過各種信息的結(jié)合，甩開上市公司各項(xiàng)衡量指標(biāo)的“水分”，去偽存真。

綜上所述，自由現(xiàn)金流量不受會計(jì)方法的影響，受到操縱的可能性較小，可在很大程度上避免凈利潤和經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量指標(biāo)在衡量上市公司業(yè)績上的不足，并結(jié)合多方信息，綜合股東利益及企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的因素，有效刻畫上市公司基于價值創(chuàng)造能力的長期發(fā)展?jié)摿?。自由現(xiàn)金流量無愧于是評價衡量上市公司利潤質(zhì)量的有效工具，具有長盛不衰的生命力。

不足之處

自由現(xiàn)金流量法估價的基石是未來的自由現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率。但它的使用要有一定的假設(shè)：公司在被估價時有正的現(xiàn)金流，并且未來的現(xiàn)金流可以較可靠地加以估計(jì)，同時，又能根據(jù)現(xiàn)金流相關(guān)特征確定恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率，那么就適合運(yùn)用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。但現(xiàn)實(shí)情況與模型的假設(shè)條件往往大相徑庭，特別對干以下幾類公司，自由現(xiàn)金流量運(yùn)用存在其局限性。

1.陷人財(cái)務(wù)困難狀態(tài)的公司

其當(dāng)前的收益和自由現(xiàn)金流量一般為負(fù)，并很難斷定何時公司會走出困境，而且公司有可能會走向破產(chǎn)。對這類公司估計(jì)現(xiàn)金流量十分困難。

2.擁有未被利用資產(chǎn)的公司

自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法反映了產(chǎn)生現(xiàn)金流資產(chǎn)的價值。如果有資產(chǎn)未被利用，則其價值未體現(xiàn)在現(xiàn)金流中。如果有資產(chǎn)未被充分利用，也會產(chǎn)生類似問題，只是程度不同。通常我們可以單獨(dú)獲得此類資產(chǎn)的價值，然后把它加到計(jì)算出的價值中。從這個方面，我們可以理解上市公司的市盈率偏高的原因之一。因?yàn)樯鲜泄酒毡楣芾硭捷^低，企業(yè)盈利水平未能充分反映其潛在的贏利能力。

3.擁有未利用專利或產(chǎn)品選擇權(quán)的公司

它們在當(dāng)前并不產(chǎn)生任何現(xiàn)金流量，預(yù)計(jì)近期也不能產(chǎn)生現(xiàn)金流量，但我們不能否認(rèn)專利或選擇權(quán)所具有的價值，對這個問題，我們可以在公開市場上對這些資產(chǎn)進(jìn)行估價，然后將其加入現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型估價之中。

4.涉及并購事項(xiàng)的公司

對涉及并購的公司，至少要解決兩個重要問題：首先，并購是否會產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)協(xié)同效應(yīng)的價值是否可估計(jì)?如果可單獨(dú)估計(jì)，應(yīng)將其單獨(dú)估計(jì)。但這種估計(jì)極為主觀。其次，公司管理層變動對公司現(xiàn)金流量和風(fēng)險的影響，在敵意并購導(dǎo)致的目標(biāo)公司管理層大范圍離職時，尤其應(yīng)注意其影響。

5.對非上市公司

最大的問題在于非上市公司的風(fēng)險難以度量從而難以確定適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率。因?yàn)槎鄶?shù)風(fēng)險/收益模型要求根據(jù)被分析資產(chǎn)的歷史價格來估算風(fēng)險參數(shù)。由于非上市公司的股票不在公開市場上交易，所以這一要求無法滿足。解決方法之一就是考察可比上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)來確定。

由于上述局限性的存在，為企業(yè)價值評估帶來較大困難。要正確使用自由現(xiàn)金流量對企業(yè)的價值做出評估，必須充分考慮公司自由現(xiàn)金流量產(chǎn)生的基本因素及其對預(yù)期自由現(xiàn)金流量的影響，因此在實(shí)際運(yùn)用時，非常依賴與公司相關(guān)的一切財(cái)務(wù)信息，甚至還要一些非財(cái)務(wù)報表信息，并將這些信息所引起的變化反映在預(yù)期現(xiàn)金流量及其增長狀況中，使估值結(jié)果更符合實(shí)際。

但同時，現(xiàn)有的業(yè)績報告為估價帶來了困難。由于目前國內(nèi)的會計(jì)制度還不非常完善，每年都要出臺相應(yīng)的補(bǔ)充解答來滿足各企業(yè)的需求，從而也導(dǎo)致了有些行業(yè)要時常調(diào)整報表數(shù)，造成連續(xù)幾年的數(shù)據(jù)較難具有可比性。

6.自由現(xiàn)金流模型也會作弊

為什么說僅憑自由現(xiàn)金流無法有效評估績效？

企業(yè)每年經(jīng)營活動取得的現(xiàn)金分三部分，一部分分紅，一部分沉淀在股東權(quán)益，一部分用來投資。如果企業(yè)要未來取得更大的自由現(xiàn)金流，就必須有更大的部分用于投資。企業(yè)應(yīng)該把多少資金用于投資，多少用于形成自由現(xiàn)金流呢？

只要新投入資本的回報率高于折現(xiàn)現(xiàn)金流的資本成本，更高的增長將帶來更大的價值（意味著更大部分的現(xiàn)金流用于投資）。因此，只要在以后的年份能夠獲得更多現(xiàn)金流，投資者早期接受較低的現(xiàn)金流是明智的。經(jīng)濟(jì)利潤=投入資本額×（資本回報率—資本成本）提高增長率以為著公司把每年可以支配的現(xiàn)金更多用于投資，而不是形成自由現(xiàn)金流。價值此處值得是企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流。

ROIC較高的公司，提高增長率比提高ROIC能創(chuàng)造更多的價值，相反，依靠提高ROIC能創(chuàng)造更多價值。如果ROIC剛好等于WACC（加權(quán)平均資本成本），那么進(jìn)一步增長（擴(kuò)大投資比例）既不創(chuàng)造價值，也不破壞價值。因?yàn)橥顿Y者不會在只能獲得與其他投資一樣的回報時，為新的增長支付溢價。如果新投入資本回報低于WACC，那么進(jìn)一步增長（擴(kuò)大投資以增加營收）實(shí)際上是在破壞價值，投資者投資其他項(xiàng)目可以獲得更好的投資回報。

企業(yè)為了最大程度創(chuàng)造價值，當(dāng)新增投入資本回報率高于WACC的時候應(yīng)該持續(xù)擴(kuò)大投資，最終投入資本回報率=WACC。

現(xiàn)在我們明白了三個事情：第一，自由現(xiàn)金流模型其實(shí)際計(jì)算書是非常困難的，在很多企業(yè)中無法實(shí)現(xiàn)，這個可以理解市面上很多價值投資人都在研究相同的股票，因?yàn)橹挥羞@些股票才是可以適用的；自由現(xiàn)金流模型不是萬能的，世界上不存在一種通用的點(diǎn)金石，買股票就是做投資，市場關(guān)注企業(yè)的長期價值，所以很多沒有盈利的高科技企業(yè)擁有很高的估值，因?yàn)橥顿Y人期待這些企業(yè)在未來的某一天可以產(chǎn)生大量的自由現(xiàn)金流，而不是著眼于現(xiàn)在的現(xiàn)金流；第三，自由現(xiàn)金流估值模型對于思考投資的企業(yè)非常有幫助，是分析企業(yè)的一種有效技術(shù)手段。

拓展：股權(quán)自由現(xiàn)金流計(jì)算

隨自由現(xiàn)金流量的定義衍生出兩種表現(xiàn)形式：股權(quán)自由現(xiàn)金流量（FCFE,Free Cash Flow of Equity）和公司自由現(xiàn)金流量（FCFF,Free Cash Flow of Firm),FCFE是公司支付所有營運(yùn)費(fèi)用，再投資支出，所得稅和凈債務(wù)支付（即利息、、本金支付減發(fā)行新債務(wù)的凈額）后可分配給公司股東的剩余現(xiàn)金流量，其計(jì)算公式為：

FCFE=凈收益十折舊與攤銷一資本性支出一營運(yùn)資本追加額一債務(wù)本金償還+新發(fā)行債務(wù)

（確切的計(jì)算公式為：FCFE=CFO-FCInv+Net Borrowing-Net Debt Repayment

凈收益+折舊與攤銷 并不一定是CFO，確切的說應(yīng)該是凈收益+非現(xiàn)金項(xiàng)目。）

FCFF是公司支付了所有營運(yùn)費(fèi)用、進(jìn)行了必需的固定資產(chǎn)與營運(yùn)資產(chǎn)投資后可以向所有投資者分派的稅后現(xiàn)金流量。FCFF是公司所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流總和，其計(jì)算公式為：

FCFF=息稅前利潤x （1-稅率）+折舊與攤銷一資本性支出一追加營運(yùn)資本

我用人話解釋一下，在計(jì)算一個公司的權(quán)益資本價值的時候，我們先計(jì)算企業(yè)的價值，然后減去非權(quán)益的財(cái)務(wù)索求權(quán)。

第一、對經(jīng)營自由現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)，計(jì)算出企業(yè)的經(jīng)營價值

第二、計(jì)算非營業(yè)性資產(chǎn)的價值，比如有價證券、不進(jìn)入合并報表的子公司以及其他權(quán)益投資資本。營業(yè)性資產(chǎn)價值和非營業(yè)性資產(chǎn)價值相加，就得到企業(yè)價值

第三、計(jì)算所有對公司資產(chǎn)的非權(quán)益性財(cái)務(wù)索求權(quán)。

第四、從企業(yè)價值中減去非權(quán)益性財(cái)務(wù)索求權(quán)，可以得到普通股的價值，用權(quán)益資本價值除以市場流通股票數(shù)就得到股價。

我們要講星辰大海，也要講路在腳下，一直以來，絕大多數(shù)投資人對于投資都人浮于事，以“毛估估”騙人騙己，或者在簡單的地方反復(fù)消磨時間，在困難的有價值的地方不愿意深究，既不潛心歸納自己的交易體系，也耐不住寂寞去跟蹤企業(yè)的經(jīng)營，投資這樣一個門檻低操作簡單的行業(yè)眾人收益平平也就可以理解了，自由現(xiàn)金流到底在怎么計(jì)算，絕不是一句“很難計(jì)算”就敷衍過去，也不是自由現(xiàn)金流是模糊的正確，這個模糊不是我們不去思考的理由，同樣是模糊，不同的精度意義是不一樣的。本文的主要內(nèi)容是這本書的學(xué)習(xí)和思考。

（完）