巴菲特有一個(gè)著名的“煙蒂”論，在證券市場(chǎng)廣泛流傳。我想巴菲特的本意并不是故意埋汰導(dǎo)師的廉價(jià)股投資法，而是想用一個(gè)形象的比喻來反襯他在費(fèi)雪和芒格引導(dǎo)下完成“猴子變?nèi)恕钡闹匾饬x。

        但在A股市場(chǎng)，由于部分人的片面理解和刻意渲染，格雷厄姆一時(shí)間竟然成了“煙蒂股”的代名詞，以至于許多人認(rèn)為格雷厄姆過時(shí)了，要想成為巴菲特這樣的投資者，就必須拋棄格雷厄姆“陳舊”的投資理念。這對(duì)于經(jīng)典的價(jià)值投資真是莫大的誤解，恐怕也是巴菲特所始料不及的。

        我對(duì)巴菲特的“煙蒂論”是這樣理解的：

        1、巴菲特所反復(fù)提及的煙蒂股投資法和格雷厄姆的廉價(jià)股投資法是不能相提并論的。巴菲特的煙蒂股投資法是指一根雪茄煙蒂撿起來還可以抽上幾口，比如當(dāng)年的伯克希爾，其身后代表的行業(yè)或企業(yè)已日漸沒落。而格雷厄姆的廉價(jià)股投資法是指受市場(chǎng)情緒影響而大幅低估的股票，只要經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)改善，隨著市場(chǎng)情緒好轉(zhuǎn)，價(jià)值就會(huì)在股價(jià)中得到體現(xiàn)。當(dāng)然，廉價(jià)股投資法也可能碰到煙蒂股，但只要按照格雷厄姆倡導(dǎo)的分散投資組合和低估值原則，投資人的整體業(yè)績(jī)就可以把個(gè)股的虧損影響減低到最低程度。巴菲特早期的資本積累不正是嚴(yán)格遵循了格雷厄姆廉價(jià)股投資法而完成的嗎？

        很多股民在廉價(jià)股上虧損累累，主要是在購買廉價(jià)股時(shí)缺少一個(gè)低估值的嚴(yán)格檢驗(yàn)。格老所定義的廉價(jià)股，有兩個(gè)含義。一個(gè)是價(jià)格要低，另一個(gè)是股價(jià)相對(duì)于每股收益和凈資產(chǎn)也要低。這兩個(gè)因素缺少任何一個(gè)都不能成為格雷厄姆意義上的廉價(jià)股。根據(jù)我個(gè)人的體會(huì)，只要按照格雷厄姆的要求，廉價(jià)股投資法并不遜色于成長(zhǎng)股投資法。比如2013年底和2014年初我買入的福耀玻璃、偉星股份、雅戈?duì)?、浦發(fā)銀行四只股票。當(dāng)時(shí)股價(jià)都不到10塊錢?？赡苁鞘苋藗儗?duì)傳統(tǒng)行業(yè)的偏見的影響，PE和PB低得不可思議，這就是典型的格雷厄姆意義上的廉價(jià)股。這輪牛市漲幅可觀，其中雅戈?duì)柕臐q幅接近400%。即便是經(jīng)歷了暴跌，目前收益也非常可觀。

        2、巴菲特是站在控股大股東的高度反思廉價(jià)股投資法的。上個(gè)世紀(jì)六十年代，美國經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，道指上揚(yáng)，廉價(jià)股數(shù)量銳減。而此時(shí)，巴菲特已成為百萬富豪，合伙人資金已達(dá)到數(shù)千萬。為了給這些巨額資金尋找出路，他必然要跳出二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行企業(yè)收購。而關(guān)注企業(yè)前景、管理層、商業(yè)模式自然是一位企業(yè)收購家的所重點(diǎn)考慮的內(nèi)容。誰愿意投資一家日漸沒落的企業(yè)呢？

        所以說，巴菲特在費(fèi)雪、芒格等人影響下放棄廉價(jià)股投資法，轉(zhuǎn)而尋找優(yōu)秀乃至偉大的企業(yè)，是資金膨脹、個(gè)人天賦、貴人相助、美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展、優(yōu)秀企業(yè)層出不窮、道指上揚(yáng)等諸多因素合力而為。如果你只是一個(gè)純粹的二級(jí)市場(chǎng)投資者，不必鸚鵡學(xué)舌，人云亦云。巴菲特是戰(zhàn)略家，你是戰(zhàn)術(shù)家，不在一個(gè)檔次。雖然不想當(dāng)元帥的士兵不是好士兵，但在資本市場(chǎng)，不想當(dāng)股神的股民未必不是好股民。在我們沿著巴菲特的思路自由暢想的時(shí)候，不要忘記了自己的位置。巴菲特本人也認(rèn)為中小投資者不要簡(jiǎn)單的模仿自己，所以他在馬利蘭大學(xué)對(duì)MBA學(xué)生說過這樣一句話：“我們現(xiàn)在的風(fēng)格偏向于少些格雷厄姆，而多向費(fèi)雪轉(zhuǎn)變，這是因?yàn)槲覀児芾碣Y產(chǎn)的數(shù)額所要求。如果管理的資產(chǎn)較小，我們會(huì)買更有安全邊際、更便宜的股票?！卑头铺氐囊馑己苊黠@了：如果你是小股東，還是嚴(yán)格遵循格雷厄姆的廉價(jià)股投資法吧。

         所以，如果你是一個(gè)收購企業(yè)為主要投資方向的大亨，完全可以和巴菲特一樣調(diào)侃格雷厄姆的廉價(jià)股投資法，也完全可以和巴菲特一樣暢游護(hù)城河。但是如果你只是一個(gè)純粹的二級(jí)市場(chǎng)投資者，無論你是專業(yè)的，還是業(yè)余的，都不應(yīng)該忽視廉價(jià)股投資法的重要性以及背后深藏的哲理。 $上證指數(shù)(SH000001)$