天士力(600535)

公司的現(xiàn)代中藥龍頭地位已得到市場認可，市場對其認知也固化在中藥公司，但公司堅持高研發(fā)投入，構(gòu)筑了現(xiàn)代中藥-生物藥-化藥的大生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)格局：現(xiàn)代中藥穩(wěn)中創(chuàng)新，保障公司穩(wěn)定業(yè)績；生物藥重磅品種 1.1 創(chuàng)新藥重組人尿激酶低降幅進醫(yī)保，銷售放量貢獻業(yè)績增量。創(chuàng)新藥儲備實現(xiàn)了多領(lǐng)域重點靶點布局， 是公司未來高速發(fā)展的重要驅(qū)動力；化藥主力品種多為臨床剛需，控貨因素逐漸解除重回高增長， 在研品種豐富。 短期公司業(yè)績受益渠道調(diào)整觸底回升，中長期創(chuàng)新品種驅(qū)動高增長。 暫不考慮丹滴海外銷售，我們預計 17-19 年 EPS1.31 元、 1.49 元、 1.77 元，保守給予 18 年 35倍估值，對應目標價 52.15 元，給予買入評級。

支撐評級的要點

現(xiàn)代中藥-生物藥-化藥三大平臺協(xié)同發(fā)展。 現(xiàn)代中藥是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務，構(gòu)建了以心腦血管用藥為主的現(xiàn)代中藥大藥體系，核心產(chǎn)品復方丹參滴丸 FDA 申報推進和新增適應癥將推動新一輪增長；生物藥領(lǐng)域重磅品種重組人尿激酶低降幅進醫(yī)保目錄，心梗適應癥市場空間過 10 億，腦梗肺梗新增適應癥處于臨床二期，作為公司重點推廣的品種， 18 年起有望快速放量。此外，創(chuàng)新藥儲備實現(xiàn)了全人源抗體、長效融合蛋白、病毒類治療疫苗等重點靶點布局；化藥領(lǐng)域主力品種多為臨床剛需，控貨因素逐漸解除重回高增長。研發(fā)儲備圍繞腫瘤、心血管、代謝領(lǐng)域等，布局多個創(chuàng)新藥和仿制藥。公司已經(jīng)完成了現(xiàn)代中藥-生物藥-化藥的大生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)格局， 發(fā)展步入新階段。

短期受益渠道調(diào)整結(jié)束，業(yè)績觸底回升；中長期創(chuàng)新品種驅(qū)動業(yè)績高增長。 為順應行業(yè)二票制等政策，公司自 2015 年四季度期主動規(guī)范渠道，業(yè)績增速明顯放緩。經(jīng)過一年左右調(diào)整，對業(yè)績的影響逐漸消除，自 2017年一季度起， 醫(yī)藥工業(yè)增速重回 10%以上增速，（根據(jù)披露數(shù)據(jù)，醫(yī)藥工業(yè)增速一季報、中報、三季報增速分別為 15.18%、 10.72%、 12.71%），基本回升到渠道調(diào)整前的工業(yè)增速。我們認為，公司工業(yè)未來幾年增速有望維持 10%-15%穩(wěn)定增長，公司主要工業(yè)品種終端需求剛性，且大多為獨家品種，降價壓力小，新進醫(yī)保談判目錄的普佑克放量在即。長期看，公司堅持高研發(fā)投入，積極推動儲備創(chuàng)新品種進度， 未來受益創(chuàng)新藥政策支持，上市周期有望縮短，形成天士力增長的重要一極。評級面臨的主要風險

產(chǎn)品銷售不達預期；丹滴海外補充三期試驗進度慢于預期或失敗。

估值

暫不考慮丹滴海外銷售，我們預計 17 年-19 年實現(xiàn)凈利潤 14.16 億、 16.08億、 19.07 億， EPS1.31 元、 1.49 元、 1.77 元，保守給予 18 年 35 倍估值，對應目標價 52.15 元，給予買入評級。