克明面業(yè)(002661)

行業(yè)龍頭優(yōu)勢(shì)明顯。公司掛面定位中高端，銷售市場(chǎng)覆蓋了中國(guó)各大地區(qū)，根據(jù)全國(guó)超市信息網(wǎng)的市占率數(shù)據(jù)，2017 年 11 月陳克明、金沙河、金龍魚(yú)、博大、中裕市占率分別為 19.16%、 9.26%、 8.70%、4.65%、4.62%，陳克明市占率遙遙領(lǐng)先。通過(guò)建設(shè)年產(chǎn) 37.5 萬(wàn)噸掛面生產(chǎn)線項(xiàng)目，公司可新增掛面生產(chǎn)能力 37.5 萬(wàn)噸，使公司掛面生產(chǎn)能力達(dá)到 59.04 萬(wàn)噸，進(jìn)一步鞏固和擴(kuò)大公司在掛面市場(chǎng)的影響力，保障未來(lái)市場(chǎng)銷售需求。

面條業(yè)務(wù)大有空間。一方面，掛面受益集中度提升，目前掛面行業(yè)CR5 僅為 28%，CR10 僅占 37%，行業(yè)集中度低，提升空間仍然較大，隨著市場(chǎng)對(duì)品牌越來(lái)越注重，加上成本和政策等方面的壓力，中小企業(yè)會(huì)加速退出，市場(chǎng)份額會(huì)逐步向克明面業(yè)等龍頭集中。另一方面，日本生鮮面產(chǎn)量比重已高達(dá) 46%，中國(guó)干面產(chǎn)量仍占到總量 80%以上，濕面占比低，國(guó)內(nèi)濕面市場(chǎng)具有廣闊的成長(zhǎng)潛力。目前，國(guó)內(nèi)濕面行業(yè)格局高度分散，領(lǐng)先企業(yè)收入規(guī)模在 2 億元左右，巨頭尚未出現(xiàn)，公司兩條生產(chǎn)線已經(jīng)投產(chǎn)，產(chǎn)能已經(jīng)處于行業(yè)領(lǐng)先水平，短期或新建第三條濕面生產(chǎn)線，長(zhǎng)期計(jì)劃增加華東基地和成都基地，全面覆蓋華東、華北、西南銷售區(qū)域，進(jìn)而輻射全國(guó)。

2018 年有望高增長(zhǎng)。 （1）產(chǎn)業(yè)鏈一體化降低成本：公司正加速向上游面粉乃至小麥?zhǔn)諆?chǔ)和貿(mào)易環(huán)節(jié)延伸，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈一體化，降低成本， 2017 年已經(jīng)實(shí)現(xiàn) 30%面粉自供， 2018 年大概會(huì)增加 30%自供，2019 年初會(huì)實(shí)現(xiàn)面粉完全自供，進(jìn)一步降低成本；（2）渠道理順開(kāi)始恢復(fù)增長(zhǎng)：公司 2016 年底對(duì)產(chǎn)品提價(jià)帶來(lái)市場(chǎng)份額下降，拖累2017 年業(yè)績(jī)，后續(xù)調(diào)整成果顯著，去庫(kù)存帶來(lái)的低基數(shù)+渠道理順為公司 2018 年業(yè)績(jī)帶來(lái)高增長(zhǎng)；（3）并購(gòu)業(yè)務(wù)有望扭虧為盈：公司2017 年 6 月成功競(jìng)得中糧所持五谷道場(chǎng) 100%股權(quán)及 5368 萬(wàn)元債權(quán)，通過(guò)渠道互補(bǔ)、員工激勵(lì)、成本壓縮措施，充分發(fā)揮雙方協(xié)同效應(yīng)，并購(gòu)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)扭虧為盈， 2017 年 Q3 至 2017 年 Q4公司并購(gòu)計(jì)提商譽(yù)減值不斷減低，風(fēng)險(xiǎn)已充分釋放。

員工持股激勵(lì)到位。公司推出兩期員工持股計(jì)劃，第一期員工持股計(jì)劃已于 2017 年 5 月完成買(mǎi)入，買(mǎi)入均價(jià) 16.64 元(2017 年分紅后 16.24 元)。第二期員工持股計(jì)劃于 2017 年 11 月完成買(mǎi)入，買(mǎi)入均價(jià) 15.45 元(2017 年分紅后 15.25 元)。兩期員工持股占總股本9.33%，通過(guò)員工持股計(jì)劃實(shí)現(xiàn)管理層、員工和公司利益深度綁定，有望推動(dòng)公司業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。同時(shí)，大股東發(fā)行可交換債，換股價(jià)19.08 元。

投資建議： 預(yù)計(jì)公司 2018-2020 年 EPS 分別為 0.60 元、 0.76 元、0.95 元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 20X、16X、13X，公司渠道理順，并購(gòu)業(yè)務(wù)有望扭虧為盈， 2018 年有望高增長(zhǎng)，員工持股激勵(lì)到位，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)拓展的不確定性；新品不達(dá)預(yù)期；并購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展的不確定性；募投項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期。