奇數(shù)年讀《證券分析》，偶數(shù)年讀《聰明的投資者》，已經(jīng)成為我的一個(gè)習(xí)慣。

已經(jīng)記不清這是第幾遍閱讀了——從2010年第一遍閱讀時(shí)自己標(biāo)注的“很多內(nèi)容沒(méi)有讀懂”，到2018年這一遍閱讀時(shí)的“夫子言之，于我心有戚戚焉”，我在這樣不斷的閱讀、思考和實(shí)踐中成長(zhǎng)，而且相信必將這樣一直成長(zhǎng)下去。

1、投資與投機(jī)，永恒的話題，?？闯Ｐ?。

1）投資是以深入分析為基礎(chǔ)，確保本金的安全，并獲得適當(dāng)?shù)幕貓?bào)（提醒我們不要對(duì)投資的收益期望過(guò)高），不滿足上述要求的就是投機(jī)。

2）區(qū)分投資與投機(jī)具有重要意義：a、投資者關(guān)注股票的內(nèi)在價(jià)值，根據(jù)股票價(jià)值來(lái)判斷股票價(jià)格是高是低，因此投資者并不看重股票的價(jià)格走勢(shì)，他只在乎股票價(jià)格與價(jià)值的差距，而投機(jī)者則視連續(xù)不斷的股票報(bào)價(jià)為氧氣，他們賭的是股票價(jià)格將會(huì)上漲還是下跌；b、投資者并不計(jì)較一時(shí)的對(duì)錯(cuò)、一城的得失，他們追求的是長(zhǎng)期的財(cái)務(wù)目標(biāo)，為此一直堅(jiān)持正確的做法，而投機(jī)者則認(rèn)為投資技術(shù)的試金石僅僅在于其是否“管用”，而不論其危險(xiǎn)有多大或多么愚蠢（一個(gè)典型例子，炒作“次新股”短期可能“管用”，但長(zhǎng)期可能會(huì)要了你的命）。

3）格雷厄姆告誡我們，只有在下列情況下才可以去投資：即使不知道股票每日的價(jià)格，你對(duì)所持有的股票也是放心的——問(wèn)一問(wèn)自己，如果沒(méi)有交易這些股票的市場(chǎng)，你還愿意以此種條件投資這家公司嗎？

4）如果你還是想去投機(jī)，請(qǐng)記住以下幾點(diǎn)：a、投機(jī)就是投機(jī)，千萬(wàn)不要自以為是在投資；b、如果把投機(jī)看得太認(rèn)真，它就會(huì)變得十分危險(xiǎn)；c、必須嚴(yán)格限定投機(jī)的賭注（比如設(shè)定總資產(chǎn)的10%為上限）；d、永遠(yuǎn)不要把投機(jī)賬戶與投資賬戶混為一體，永遠(yuǎn)不要把投機(jī)操作與投資操作放在一個(gè)賬戶中進(jìn)行，永遠(yuǎn)不要在思想上將二者混為一體。

2、普通投資者更應(yīng)該成為防御型投資者。

1）格雷厄姆認(rèn)為，投資者的目標(biāo)收益率，更多地是由他們樂(lè)于且能夠?yàn)槠渫顿Y付出的智慧所決定的——你是什么類型的投資者，決定了你應(yīng)該采用什么樣的投資策略，持有什么樣的投資品種，從而承擔(dān)多大的風(fēng)險(xiǎn)，以及獲得多大的收益回報(bào)。

2）防御型投資者是關(guān)心資金安全同時(shí)又不想多花時(shí)間和精力的人。對(duì)于防御型投資者，格雷厄姆建議采用“50/50”資產(chǎn)配置策略——出于對(duì)人性的考慮，采用某種機(jī)械的方法，調(diào)整債券與股票在投資組合中的比重。用約束取代猜想，這正是格雷厄姆投資法的精髓——以一種可預(yù)見的、持之以恒的方法，來(lái)重新調(diào)整你的資產(chǎn)配置。這種定期平衡的好處在于，它強(qiáng)迫你根據(jù)一個(gè)簡(jiǎn)單而客觀的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)決定自己的投資，而不是對(duì)利率的走勢(shì)或股市的動(dòng)向妄加猜測(cè)。

3）格雷厄姆對(duì)防御型投資者普通股投資規(guī)則的建議：適當(dāng)?shù)灰^(guò)分的分散化（最少10只，最多30只）；適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)規(guī)模；足夠強(qiáng)勁的財(cái)務(wù)狀況（工業(yè)企業(yè)——流動(dòng)資產(chǎn)至少是流動(dòng)負(fù)債的兩倍，長(zhǎng)期債務(wù)不能超過(guò)流動(dòng)資產(chǎn)凈額；公用事業(yè)——負(fù)債不能超過(guò)賬面值的兩倍）；穩(wěn)定的利潤(rùn)；連續(xù)支付股息的記錄；利潤(rùn)增長(zhǎng)；適度的市盈率與市凈率（市盈率與市凈率乘積不能超過(guò)22.5），格雷厄姆還提出了一種用來(lái)確定個(gè)股市盈率上限的方法：當(dāng)期高等級(jí)債券收益率的倒數(shù)，再打8折。

4）拒絕采取主動(dòng)，從不假裝自己具有預(yù)測(cè)未來(lái)的能力，承認(rèn)自己對(duì)未來(lái)所知甚少，并且對(duì)這種無(wú)知保持心安理得——每一個(gè)投資決策都是按既定程序自動(dòng)做出，排除那種自以為是能夠預(yù)知市場(chǎng)走勢(shì)的幻覺，無(wú)論市場(chǎng)走勢(shì)如何異乎尋常也不為市場(chǎng)力量所左右，這正是防御型投資者最強(qiáng)大的武器。

5）格雷厄姆認(rèn)為，對(duì)于防御型投資者而言，應(yīng)該更重視股票的分散化，而不是個(gè)股的選擇（如果能夠正確地挑選出最佳的股票，那么分散化就只能帶來(lái)不利后果。但是，我們能確定自己能嗎？）。讓自己的投資分布于多種股票和多個(gè)行業(yè)，是防范錯(cuò)誤風(fēng)險(xiǎn)的唯一可靠的保障。分散化并非僅僅只能降低失誤的可能性，它還會(huì)增加你正確選擇的機(jī)會(huì)。在市場(chǎng)這個(gè)巨大的草堆之中，只有少數(shù)的幾片針葉會(huì)繼續(xù)帶來(lái)真正巨額的收益，你擁有的草堆越大，你就越有機(jī)會(huì)最終至少發(fā)現(xiàn)其中的某一片針葉。

3、只有留足應(yīng)對(duì)未來(lái)不確定的資金，剩余資金才能滿倉(cāng)。

1）投資者越是依賴自己的證券組合及其所產(chǎn)生的收益，就越要預(yù)防出人意料的結(jié)果及其給自己的生活造成的不安寧。此時(shí)此刻，自己對(duì)這一點(diǎn)感受頗深。

2）為了更好地理解可能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，不妨審視一下自己生活的基本環(huán)境，什么時(shí)候會(huì)出現(xiàn)新的情況，什么時(shí)候情況會(huì)發(fā)生變化，這些情況將如何影響到你的現(xiàn)金需求。這些問(wèn)題都需要定期拿出來(lái)想一想。

3）綜合上述兩點(diǎn)，我們每個(gè)人都應(yīng)當(dāng)將其資產(chǎn)的一部分，以現(xiàn)金形式存放在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)且具有流動(dòng)性的安全地方。所謂“家有余糧，心中不慌”就是這個(gè)道理。

4、投資者“企業(yè)所有者”和“股票持有人”的雙重身份。

1）投資者具有一種選擇權(quán)：一方面，可以把自己僅僅看成是所投資企業(yè)的部分所有者，因此他所得到的結(jié)果完全取決于企業(yè)的利潤(rùn)，或者企業(yè)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值的變化——通常情況下，投資者可以通過(guò)最新的資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)計(jì)算自己享有的凈值，以決定自己在企業(yè)的權(quán)益價(jià)值；另一方面，因?yàn)槌钟泄善睉{證，所以可以把自己看成是股票持有者，可以按照市場(chǎng)價(jià)格隨時(shí)將其出售。

2）如果投資者自己因?yàn)樗肿C券市場(chǎng)價(jià)格不合理的下跌而盲目跟風(fēng)或過(guò)度擔(dān)憂的話，那么他就是不可思議地把自己的基本優(yōu)勢(shì)（聰明的個(gè)人投資者完全可以自由選擇是否去追隨市場(chǎng)先生，他享有獨(dú)立思考的權(quán)利）轉(zhuǎn)變成了基本劣勢(shì)。對(duì)這種人而言，他的股票干脆就沒(méi)有市場(chǎng)報(bào)價(jià)可能會(huì)更好一些。因?yàn)檫@樣的話，他就不會(huì)因?yàn)槠渌说腻e(cuò)誤判斷而遭受精神折磨了（拒絕讓一群陌生人替我做出金融方面的決策）。這段話可能是本書最重要的一段話，是格雷厄姆對(duì)自己畢生投資經(jīng)歷的總結(jié)，必須牢記這段話，并且以此來(lái)指導(dǎo)自己的整個(gè)投資活動(dòng)，這樣自己將能夠在所有的市場(chǎng)環(huán)境中生存下來(lái)。

5、為什么格雷厄姆建議購(gòu)買股價(jià)接近于凈資產(chǎn)價(jià)值的股票？

1）一種普遍現(xiàn)象是，公司過(guò)去的記錄和未來(lái)的前景越好，其股價(jià)與賬面價(jià)值之間的聯(lián)系越小。但是，超過(guò)賬面價(jià)值的溢價(jià)越大，決定公司內(nèi)在價(jià)值的基礎(chǔ)就越不穩(wěn)定——這種“價(jià)值”就更加取決于股市的情緒和容量的變化。這也是為什么很多優(yōu)秀企業(yè)會(huì)經(jīng)常出現(xiàn)大幅股價(jià)波動(dòng)的原因——并不是投資者對(duì)公司未來(lái)長(zhǎng)期增長(zhǎng)產(chǎn)生了懷疑，二是投資者對(duì)溢價(jià)（來(lái)自于股市本身對(duì)這些企業(yè)極為看好的前景所做出的高估）缺乏足夠的信心。

2）基于上述分析，投資者如果購(gòu)買股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其凈資產(chǎn)價(jià)值的股票，在支付這些市場(chǎng)溢價(jià)的同時(shí)，往往會(huì)承擔(dān)很大的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)楸仨氁揽抗墒斜旧韥?lái)證明自己投資的合理性。相反，按照格雷厄姆建議的購(gòu)買股價(jià)接近于公司凈資產(chǎn)價(jià)值的股票，這樣的購(gòu)買可以看成是與公司資產(chǎn)負(fù)債相關(guān)聯(lián)的，而且也可以看成是具有獨(dú)立于市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的理由或基礎(chǔ)的。

3）與高價(jià)購(gòu)買股票的人相比，以這種賬面價(jià)值為基礎(chǔ)而建立股票組合的投資者，可以以更加獨(dú)立和超然的態(tài)度來(lái)看待股市的波動(dòng)。只要所持有股票的盈利能力令人滿意，他就可以盡可能不去關(guān)注股市的變幻莫測(cè)，此外，他有時(shí)還可以利用這種變幻莫測(cè)，來(lái)展現(xiàn)自己賤買貴賣的高超技巧。

6、對(duì)待市場(chǎng)先生的應(yīng)有態(tài)度。

1）“市場(chǎng)先生”是用來(lái)解釋股票錯(cuò)誤定價(jià)的一個(gè)最好的比喻。如下圖所示，完整敘述了“市場(chǎng)先生”與投資者之間的互動(dòng)過(guò)程。

2）為什么人們不理會(huì)瘋子，卻會(huì)被市場(chǎng)先生所控制呢？

3）從根本上講，價(jià)格波動(dòng)對(duì)真正的投資者只有一個(gè)重要含義，即它們使得投資者有機(jī)會(huì)在價(jià)格大幅下跌時(shí)做出明智的購(gòu)買決策，同時(shí)有機(jī)會(huì)在價(jià)格大幅上升時(shí)做出明智的拋售決策，在除此之外的其他時(shí)間里，投資者最好忘記股市的存在，更多地關(guān)注自己的股息回報(bào)和企業(yè)的經(jīng)營(yíng)結(jié)果。

4）市場(chǎng)行情為投資者提供了便利——要么利用市場(chǎng)行情，要么不去管它。投資者應(yīng)該與市場(chǎng)先生打交道，但只是為了使其服務(wù)于自己的利益。市場(chǎng)先生的任務(wù)是向你提供價(jià)格，而你的任務(wù)是決定這些價(jià)格對(duì)你是否有利。不讓市場(chǎng)先生成為你的主人，你就將他轉(zhuǎn)變成了你的仆人。

7、為什么對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)，投資成長(zhǎng)股是不靠譜的？

1）格老指出，證券分析非常復(fù)雜，股票估價(jià)只有在非常罕見的情況下才是真正可靠的。對(duì)大多數(shù)投資者而言，最好的方法或許是，確保自己購(gòu)買的證券物有所值，并且這樣保持下去。

2）如果無(wú)法得以實(shí)現(xiàn)的話，更大的預(yù)期將導(dǎo)致更大的失望（當(dāng)迅速增長(zhǎng)的企業(yè)突然報(bào)告利潤(rùn)下降時(shí)，市場(chǎng)會(huì)做出最不利的反應(yīng)），而不太高的預(yù)期即使達(dá)不到，也不會(huì)有太大的反應(yīng)（增長(zhǎng)較為緩和和穩(wěn)定的企業(yè)，如果報(bào)告的利潤(rùn)較差，其股價(jià)的下降會(huì)不太嚴(yán)重）。因此，擁有成長(zhǎng)股的最大風(fēng)險(xiǎn)，并不在于其增長(zhǎng)將會(huì)停止，而僅僅在于其增長(zhǎng)將會(huì)放緩。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，這并不僅僅只是一種風(fēng)險(xiǎn)，而實(shí)際上是必然要發(fā)生的事。

3）如今的投資者是如此關(guān)注對(duì)未來(lái)的預(yù)期，以至于已經(jīng)事先付出了巨大的代價(jià)。這樣，即使他大力進(jìn)行細(xì)心的研究得出的預(yù)測(cè)結(jié)果成為現(xiàn)實(shí)，也有可能仍然無(wú)法獲利。如果預(yù)測(cè)的結(jié)果沒(méi)有完全實(shí)現(xiàn)，他實(shí)際上將面臨著嚴(yán)重的短期甚至是永久性的虧損。

8、定性法（預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)）與定量法（保護(hù)為基礎(chǔ)）。

1）我們的投資是現(xiàn)在進(jìn)行的，但我們的投資期待的是未來(lái)。我們工作的好與壞，取決于將要發(fā)生的結(jié)果，而不是已經(jīng)發(fā)生的結(jié)果。

2）未來(lái)本身可以通過(guò)兩種不同的方法來(lái)對(duì)待——以預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)的定性法和以保護(hù)為基礎(chǔ)的定量法。

A、定性法，強(qiáng)調(diào)的是未來(lái)前景、管理狀況，以及其他一些不可計(jì)量但卻很重要的定性因素。采用這種方法的投資者，要努力去預(yù)測(cè)出未來(lái)幾年公司會(huì)有多大的成就，尤其是利潤(rùn)是否會(huì)出現(xiàn)顯著和持久的增長(zhǎng)，這些結(jié)論來(lái)自于對(duì)行業(yè)供求關(guān)系的研究。另外，也可以采取根據(jù)過(guò)去的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)來(lái)推測(cè)未來(lái)的簡(jiǎn)單方法。

B、定量法，強(qiáng)調(diào)的是股票售價(jià)與利潤(rùn)、資產(chǎn)和股息等因素之間存在的可計(jì)量的關(guān)系。采用這種方法的投資者，總是重點(diǎn)關(guān)注研究時(shí)的股票價(jià)格，他們努力確保自己獲得的現(xiàn)值足夠大于市場(chǎng)價(jià)格——這一差額可以吸納未來(lái)不利因素造成的影響，他們不需要太關(guān)注公司的長(zhǎng)期前景，他們只需要確定公司將會(huì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)下去即可。

3）格老認(rèn)為他始終致力于定量法，他提出，從一開始，我們就要確保我們的投資能夠以具體的、可靠的形式獲得豐厚的價(jià)值，我們不愿意以未來(lái)的前景和承諾來(lái)補(bǔ)償眼下價(jià)值的不足。

4）我們必須明確，未來(lái)是很難確定的，單個(gè)企業(yè)及其整個(gè)行業(yè)的命運(yùn)，往往最終都與大多數(shù)投資者所預(yù)期的相反。因此，以預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)的投資行為，其實(shí)是在做傻事。對(duì)大多數(shù)人來(lái)說(shuō)，以保護(hù)為基礎(chǔ)的投資（購(gòu)買某種股票的數(shù)額不要太多，自己對(duì)股票質(zhì)量的判斷不要過(guò)于自信）是最佳的解決方法。

9、安全邊際與分散化是并行不悖的。

1）安全邊際與分散化之間有密切的邏輯聯(lián)系，兩者之間相互關(guān)聯(lián)。

2）安全邊際只能保證盈利的機(jī)會(huì)大于虧損的機(jī)會(huì)，并不能保證不會(huì)出現(xiàn)虧損。但是，當(dāng)所購(gòu)買的具有安全邊際的證券種類越來(lái)越多時(shí)，總體利潤(rùn)超過(guò)總體虧損的可能性就越來(lái)越大。所以，聰明的投資者應(yīng)該力求持有更多“獲利機(jī)會(huì)大于虧損機(jī)會(huì)”的證券。

3）就大多數(shù)投資者而言，分散化是增加安全邊際的最簡(jiǎn)單和最廉價(jià)的方法。

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