本期《首席對(duì)策》專訪的是經(jīng)濟(jì)學(xué)家：?jiǎn)毯?/p>

喬虹女士2015年加盟美銀美林出任美銀美林董事總經(jīng)理、大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼亞洲區(qū)（除日本以外）經(jīng)濟(jì)研究部主管，常駐香港。

喬女士曾先后在摩根士丹利供職4年，擔(dān)任摩根士丹利中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家；以及在高盛集團(tuán)供職超過6年，擔(dān)任中國(guó)區(qū)資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家。在此之前，她曾供職于美國(guó)華盛頓特區(qū)的世界銀行集團(tuán)（屬下機(jī)構(gòu)國(guó)際復(fù)興開發(fā)銀行）以及日本東京的雷曼兄弟公司。

喬女士著有大量關(guān)于中國(guó)問題的專題研究論文，其作品發(fā)表于諸如《政策模型》等媒體及學(xué)術(shù)期刊。她在2013-2017年連續(xù)三年蟬聯(lián)《機(jī)構(gòu)投資者》研究團(tuán)隊(duì)調(diào)查的前三名的研究分析師，并且在2012年、 2014年和2015年分別被榮獲“第一財(cái)經(jīng)金融價(jià)值榜” （CBN Financial Value Ranking）評(píng)為年度最佳首席經(jīng)濟(jì)師稱號(hào)。

喬女士持有美國(guó)斯坦福大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士及碩士學(xué)位以及中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貿(mào)易學(xué)士學(xué)位。

喬虹在此次專訪中的核心觀點(diǎn)：全球宏觀經(jīng)濟(jì)變化當(dāng)中最重要的未必是增長(zhǎng)，讓人緊張也不一定是通脹，最值得關(guān)注是整個(gè)央行貨幣政策正?；o縮過程。此次全球復(fù)蘇并不是美國(guó)拉動(dòng)，而是更傾向于中國(guó)拉動(dòng)；從中國(guó)拉動(dòng)角度來講2015年政策有所放松，2016年上半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)穩(wěn)定回暖趨勢(shì)，全球都逐漸出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，特別是外需變強(qiáng)狀態(tài)，這印證中國(guó)引領(lǐng)全球復(fù)蘇。此外，她也在專訪中指出：貿(mào)易保護(hù)主義是2018年全球最大的灰犀牛。

【以下是節(jié)選的《首席對(duì)策》訪談實(shí)錄】

李策：?jiǎn)汤蠋?，你好！很榮幸，感謝您接受第一財(cái)經(jīng)電視《首席對(duì)策》的專訪。2018年我們的貨幣政策會(huì)怎樣演繹和發(fā)展，您展望一下。

答：我們覺得2018年最重要的一個(gè)全球宏觀趨勢(shì)的變化，跟2017年相比，可能就是主要央行都會(huì)進(jìn)行貨幣政策正?；恼{(diào)整。實(shí)際上就是說它要進(jìn)一步緊縮，美聯(lián)儲(chǔ)今年可能加息三次到四次，我們覺得可能是眾多央行之中最重要的一個(gè)。其次我們可能看到像歐央行今年可能會(huì)結(jié)束QE，甚至開始加息，日本的央行可能今年也會(huì)在它一直以來的收益率曲線盯住的政策之中，在長(zhǎng)端再讓它增加幾個(gè)基點(diǎn)。我們認(rèn)為一個(gè)初步的全球，亞洲包括印尼和泰國(guó)以外，所有的央行其實(shí)在今年都有可能會(huì)加息，或者是用其它的方式表現(xiàn)出來他們政策的緊縮態(tài)勢(shì)。我們覺得在今年可能為整個(gè)宏觀環(huán)境的變化提出一定的挑戰(zhàn)。

畢竟我們已經(jīng)經(jīng)歷了長(zhǎng)期的貨幣政策極度寬松的這樣一個(gè)過去。而在CPI通脹逐漸上升，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)逐漸得到確認(rèn)之后，我們覺得今年都會(huì)有一定的調(diào)整。這個(gè)調(diào)整的過程對(duì)于經(jīng)濟(jì)會(huì)有哪些挑戰(zhàn)？就是今年我們所說的到底是會(huì)引發(fā)市場(chǎng)劇烈調(diào)整的一個(gè)灰犀牛風(fēng)險(xiǎn)，還是說由于CPI通脹逐漸恢復(fù)，那么這可能是一場(chǎng)及時(shí)雨呢？這個(gè)我覺得就是今年最重要要關(guān)注的問題。

李策：您的團(tuán)隊(duì)認(rèn)為我們的杠桿率水平如何？中國(guó)的去杠桿對(duì)于中國(guó)的整個(gè)經(jīng)濟(jì)基本面又會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響，有沒有溢出效應(yīng)？

答：我們還沒有2017年年底的數(shù)字，但是從2016年年底和2017年上半年的情況來看，我們認(rèn)為整體的負(fù)債率比GDP是達(dá)到250%到260%之間。我覺得從2017年的一些表現(xiàn)上來看，有些新的內(nèi)容值得大家分享，其實(shí)原來最擔(dān)心的一個(gè)就是在企業(yè)之中債務(wù)集中的最明顯的這種行業(yè)，實(shí)際上是在國(guó)企，國(guó)企里面又是特別集中在采礦和金屬制造部門，這些部門我們看到其實(shí)有所下降，就是它的負(fù)債率稍微有所下降，其實(shí)最近我們看到需求回暖，特別是在供給側(cè)改革的大背景下，很多企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況都有所改善。

第二個(gè)變化也很有意思，就是在過去的2017年上半年的時(shí)間里面，房地產(chǎn)行業(yè)的加杠桿，之前我們看到杠桿并不是特別明顯，而這次我們看到開發(fā)商企業(yè)的加杠桿在數(shù)據(jù)里面是明顯的在體現(xiàn)，在上升。這個(gè)也反映出來這一輪可能在去杠桿的過程之中，很多板塊輪動(dòng)，所以總杠桿率并沒有下降，還是在上升，但是好消息是說上升的速度減慢了。

李策：您前面也提到了灰犀牛，怎么看新周期和灰犀牛，展望2018未來的全球市場(chǎng)，包括中國(guó)經(jīng)濟(jì)，我們?cè)趺纯达L(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇？

答：從2016年到2017年的變化來看，我們覺得在這樣子一次全球逐漸復(fù)蘇得到確認(rèn)的過程之中，其實(shí)很明顯的表現(xiàn)出來，不光是新興市場(chǎng)，更具體來說實(shí)際上就是中國(guó)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的回暖復(fù)蘇其實(shí)很大程度上拉動(dòng)了全球經(jīng)濟(jì)體的一個(gè)恢復(fù)。我們看到中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2016年上半年就開始逐漸展現(xiàn)出來穩(wěn)定和復(fù)蘇的狀態(tài)，所以在這個(gè)環(huán)境里面，我們覺得實(shí)際上中國(guó)確實(shí)是在拉動(dòng)全球復(fù)蘇的過程之中扮演了一個(gè)更重要的角色，所以可以叫做一個(gè)新周期。

我們覺得可能很難認(rèn)為現(xiàn)在的周期還有特別長(zhǎng)的可持續(xù)性，我們持續(xù)2018可以，但是到2019和2020，我覺得這個(gè)可能把周期真是拉的非常長(zhǎng)了。剛才我們所講的貨幣政策正常化的調(diào)整，我覺得無論是從美聯(lián)儲(chǔ)還是從中國(guó)央行持續(xù)的去杠桿的決心來看，可能未來一部分我們看到增速的這種下滑也是不可避免的，現(xiàn)在只是希望這種下滑是相對(duì)溫和的。

李策：那么在新舊交替的過程當(dāng)中，我們的投資機(jī)會(huì)有沒有體現(xiàn)新的變化，怎么看這個(gè)問題？

答：我們其實(shí)一般來說認(rèn)為經(jīng)濟(jì)上結(jié)構(gòu)的一些變化，其實(shí)是由于現(xiàn)在有一些宏觀上的動(dòng)因，也有一些微觀上的力量。從宏觀上來講，我們現(xiàn)在覺得舊的增長(zhǎng)模式逐漸在被淘汰，以科技為主，創(chuàng)新為基礎(chǔ)的這樣一個(gè)新的增長(zhǎng)形式，從服務(wù)業(yè)為主要的創(chuàng)新動(dòng)力的話，這樣子的一個(gè)態(tài)勢(shì)在逐漸形成。我們覺得從未來的發(fā)展機(jī)會(huì)上來講，可能在科技方面，或者在服務(wù)業(yè)方面會(huì)看到更多的發(fā)展機(jī)遇。從最近的宏觀周期性的政策表現(xiàn)上來看，可能也并不會(huì)再給比如說高耗能的，或者是非環(huán)保的，或者是說現(xiàn)在比如說過剩產(chǎn)能比較嚴(yán)重的這些行業(yè)提供太多的機(jī)會(huì)。所以我覺得不論是從結(jié)構(gòu)上還是從周期上，從政策上還是從自發(fā)的市場(chǎng)自己的調(diào)整上面來看，可能都是會(huì)向新興產(chǎn)業(yè)，所謂的新經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)移。在這些經(jīng)濟(jì)里面，我覺得這個(gè)可能是在未來，我們看到從政策方面能夠?qū)@樣一個(gè)新經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)，能夠提供一個(gè)支持。

李策：對(duì)于接下來人民幣匯率的走勢(shì)您做一下判斷。

答：我們從官方觀點(diǎn)來講，美銀美林還是認(rèn)為人民幣可能不見得會(huì)持續(xù)這樣急速升值的趨勢(shì)，可能會(huì)受到美元走勢(shì)反轉(zhuǎn)，美元變成強(qiáng)勢(shì)的時(shí)候，會(huì)受到一些壓力。這樣的觀點(diǎn)主要是基于假設(shè)，這個(gè)假設(shè)是在美元方面，我們認(rèn)為美國(guó)的減稅以及美聯(lián)儲(chǔ)的調(diào)整，就是它的加息的速度可能會(huì)從今年的三次變成三到四次，同時(shí)進(jìn)行大規(guī)模的縮表，可能都會(huì)影響到美元走勢(shì)。如果美元相對(duì)于其它貨幣，特別是新興市場(chǎng)的貨幣明顯提高的話，中國(guó)人民幣兌美元的匯率和兌其它的匯率可能都會(huì)有一些承壓，這是一個(gè)基本的觀點(diǎn)。所以其實(shí)從宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家的角度來講，短期的匯率的調(diào)整主要就是對(duì)于兩個(gè)央行未來貨幣政策調(diào)整步伐的這樣一個(gè)差異，形成了一個(gè)預(yù)期所導(dǎo)致的。從2018年的時(shí)間上來看，美元的逐漸走強(qiáng)取決于，比如我們說的稅改的實(shí)現(xiàn)，逐漸的實(shí)施，以及美聯(lián)儲(chǔ)逐漸顯露出來它一定要加息三到四次的這個(gè)決心，人民幣其實(shí)不會(huì)一直相對(duì)于美元升值，我們看到（人民幣）相對(duì)美元升值的腳步首先會(huì)放慢，甚至?xí)兴まD(zhuǎn)，但不會(huì)引起大規(guī)模的貶值。

李策：那么可不可以說貿(mào)易保護(hù)主義對(duì)中國(guó)來說是一個(gè)全球市場(chǎng)方面的最大灰犀牛？

答：我覺得是，貿(mào)易保護(hù)主義確實(shí)可能會(huì)對(duì)于我們外貿(mào)的環(huán)境形成比較不利的影響，這樣的影響大家既然已經(jīng)知道它可能會(huì)來的，出現(xiàn)的時(shí)候，大家可能會(huì)管它叫灰犀牛的現(xiàn)象。具體用什么樣形式，可能會(huì)帶來一些不確定性，到現(xiàn)在為止，人們只能在等待和觀望。

【后綴】

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記者：李策

攝像：楊立培 姜一鶴