股票質(zhì)押新規(guī)在本周正式落地。與去年9月公開征求意見的修訂稿相比，新規(guī)在核心內(nèi)容上并沒有大的變動(dòng)。由于市場(chǎng)已有充分預(yù)期，且正式發(fā)布后還實(shí)行“新老劃斷”，股票質(zhì)押新規(guī)對(duì)市場(chǎng)的短期沖擊已有限。

但如果從業(yè)務(wù)發(fā)展和運(yùn)作模式的角度來看，新規(guī)出臺(tái)所帶來的影響卻極為長(zhǎng)遠(yuǎn)。通過明確質(zhì)押率、質(zhì)押集中度、資金用途、融資門檻和融入方資質(zhì)等指標(biāo)，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的標(biāo)準(zhǔn)化程度提升。同時(shí)，新規(guī)對(duì)證券公司的風(fēng)險(xiǎn)管理也做出更為嚴(yán)格的要求，強(qiáng)化盡調(diào)職能、細(xì)化風(fēng)控指標(biāo)。上述影響，都將有效防控業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、加強(qiáng)業(yè)務(wù)的規(guī)范運(yùn)作，利好股票質(zhì)押市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。

嚴(yán)控準(zhǔn)入和杠桿

去年9月，滬深交易所與中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司（下稱“中登公司”）宣布，針對(duì)修訂股票質(zhì)押式回購交易業(yè)務(wù)規(guī)則，向社會(huì)公開征求意見。2018年1月12日，《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（2018年修訂）》（下稱“新《辦法》”）正式發(fā)布，并自今年3月12日起正式實(shí)施。

交易所稱，征求意見期結(jié)束后共收到73家單位反饋意見。從反饋意見的總體情況看，市場(chǎng)各方普遍認(rèn)為，相關(guān)修訂有利于進(jìn)一步聚焦股票質(zhì)押式回購交易服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)定位，防控業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)范業(yè)務(wù)運(yùn)作。反饋意見也對(duì)一些具體條款提出了意見和建議，交易所也對(duì)部分意見進(jìn)行了采納。

整體上來看，此次正式發(fā)布的新《辦法》較公開征集意見稿并無較大變動(dòng)。相比此前執(zhí)行的業(yè)務(wù)規(guī)則，新規(guī)最主要的修訂內(nèi)容集中在融入方準(zhǔn)入條件和門檻、風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)等方面。嚴(yán)控準(zhǔn)入門檻和杠桿水平的意圖明顯。

新《辦法》明確，融入方不得為金融機(jī)構(gòu)或其發(fā)行的產(chǎn)品，融入資金應(yīng)當(dāng)用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)并專戶管理，融入方首筆初始交易金額不得低于500萬元，后續(xù)每筆不得低于50萬元，不再認(rèn)可基金、債券作為初始質(zhì)押標(biāo)的。

此外，針對(duì)質(zhì)押率和集中率，新《辦法》也有嚴(yán)格規(guī)定。股票質(zhì)押率上限不得超過60%。單一證券公司、單一資管產(chǎn)品作為融出方接受單只A股股票質(zhì)押比例分別不得超過30%、15%，單只A股股票市場(chǎng)整體質(zhì)押比例不超過50%。

值得注意的是，作為向上市公司提供流動(dòng)性補(bǔ)充的一種重要融資方式，股票質(zhì)押在過去兩三年中呈現(xiàn)了快速發(fā)展。川財(cái)證券的行業(yè)分析師就表示，在金融和實(shí)體雙重去杠桿的雙重壓力下，信貸規(guī)模收縮；而再融資和減持新規(guī)對(duì)融資形成進(jìn)一步的壓制，股票質(zhì)押的融資優(yōu)勢(shì)得到了凸顯。據(jù)該券商統(tǒng)計(jì)，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的融資方集中在民企居多或小市值上市公司為主的行業(yè)。

但這一發(fā)展勢(shì)頭，同樣也加劇了業(yè)務(wù)監(jiān)管的迫切性。對(duì)資金用途加強(qiáng)管理，是股票質(zhì)押新規(guī)新規(guī)修訂的另一大重點(diǎn)。這背后，不難看出監(jiān)管層強(qiáng)化股票質(zhì)押“脫虛向?qū)崱钡挠靡狻?/p>

除上述對(duì)融入方資格做出要求外，新《辦法》還要求，融入資金應(yīng)當(dāng)用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)并專戶管理，嚴(yán)禁用于申購新股、買入股票以及投資不符合國(guó)家政策的項(xiàng)目。但允許符合一定政策支持的創(chuàng)業(yè)投資基金作為融入方，支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新。

券商規(guī)范運(yùn)作要求更高

除了業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)化程度的明顯改善之外，新規(guī)還對(duì)券商盡調(diào)要求、風(fēng)控指標(biāo)、業(yè)務(wù)開展資質(zhì)等進(jìn)行了修訂和完善，全面提高證券公司開展股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的規(guī)范化運(yùn)作要求。

逐條對(duì)比新老《辦法》，新規(guī)較大的調(diào)整是，進(jìn)一步明確了證券公司開展此項(xiàng)業(yè)務(wù)的交易權(quán)限。即券商要符合相關(guān)業(yè)務(wù)資格和風(fēng)控指標(biāo)、在規(guī)定時(shí)間內(nèi)無相關(guān)違法處罰記錄，同時(shí)要符合新《辦法》對(duì)券商內(nèi)控管理有效、業(yè)務(wù)實(shí)施、客戶適當(dāng)性管理、投訴處理機(jī)制、團(tuán)隊(duì)資質(zhì)和技術(shù)系統(tǒng)等要求。而上述要求的實(shí)現(xiàn)情況，是券商能否開展股票質(zhì)押的重要前提條件之一。

不止于此，在業(yè)務(wù)開展的過程中，券商也面臨著更嚴(yán)格的規(guī)范運(yùn)作要求。比如，新《辦法》要求證券公司建立融入方信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)管理、資金用途跟蹤管理機(jī)制，應(yīng)持續(xù)關(guān)注融入方的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)、對(duì)外擔(dān)保、訴訟等情況，發(fā)現(xiàn)融入方違規(guī)使用資金應(yīng)督促改正或要求提前購回。券商還被要求建立健全盯市機(jī)制，持續(xù)跟蹤質(zhì)押標(biāo)的價(jià)格波動(dòng)和可能對(duì)質(zhì)押標(biāo)的產(chǎn)生重大影響的風(fēng)險(xiǎn)事件。

在1月12日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)還發(fā)布《證券公司參與股票質(zhì)押式回購交易風(fēng)險(xiǎn)管理指引》（下稱“《指引》”）。雙管齊下，進(jìn)一步對(duì)券商的合規(guī)運(yùn)作、風(fēng)控管理提出新要求。

《指引》強(qiáng)化證券公司盡職調(diào)查要求，細(xì)化了盡職調(diào)查流程、人員、報(bào)告等內(nèi)容，加強(qiáng)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的事前控制。同時(shí)還要求券商加強(qiáng)對(duì)融出資金監(jiān)控。融入方使用專用賬戶存放融入資金，證券公司發(fā)現(xiàn)資金用途違反協(xié)議約定的，應(yīng)當(dāng)督促融入方采取改正措施。

值得注意的是，《指引》還極大細(xì)化了風(fēng)控指標(biāo)要求。調(diào)整后，將以分類監(jiān)管原則對(duì)券商自有資金參與股票質(zhì)押業(yè)務(wù)融資規(guī)模進(jìn)行控制。具體來看，分類評(píng)價(jià)結(jié)果為A類的券商，自有資金融資余額不得超過公司凈資本的150%；分類評(píng)價(jià)結(jié)果為B類，券商自有資金融資余額不得超過公司凈資本的100%。若分類評(píng)價(jià)結(jié)果為C類及以下，券商自有資金融資余額不得超過公司凈資本的50%。同時(shí)，證券公司還被要求對(duì)壞賬減值進(jìn)行計(jì)提。

此外，新《指引》還要求券商建立黑名單制度；對(duì)部分融入方嚴(yán)重違規(guī)或違約的行為記入黑名單，并通過協(xié)會(huì)向行業(yè)披露黑名單信息，自披露后1年內(nèi)不得對(duì)記入黑名單的融入方提供融資。

新規(guī)已開始平穩(wěn)過渡

由于市場(chǎng)已有充分預(yù)期，且正式發(fā)布后還實(shí)行“新老劃斷”，市場(chǎng)普遍預(yù)期，股票質(zhì)押新規(guī)對(duì)市場(chǎng)的沖擊有限。新規(guī)的出臺(tái)，短期內(nèi)仍會(huì)對(duì)大股東的高比例質(zhì)押、小額質(zhì)押業(yè)務(wù)等形成一定沖擊；長(zhǎng)期來看，將推動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展更趨標(biāo)準(zhǔn)化、更規(guī)范化，降低潛在風(fēng)險(xiǎn)，利好股票質(zhì)押市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

事實(shí)上，伴隨過去一年里整個(gè)金融市場(chǎng)嚴(yán)監(jiān)管的推進(jìn)，股票質(zhì)押市場(chǎng)的供需格局和發(fā)展環(huán)境早已發(fā)生了較大變化。除去年9月就修訂股票質(zhì)押規(guī)則公開征求意見之外，減持新規(guī)對(duì)質(zhì)押違約的處理，也一度加劇了市場(chǎng)對(duì)質(zhì)押業(yè)務(wù)的消極預(yù)期。此外，銀行資金的監(jiān)管趨嚴(yán)，非標(biāo)投向收緊；而洲際油氣、勤上股份等因高比例質(zhì)押而引發(fā)的平倉等風(fēng)險(xiǎn)事件，都對(duì)市場(chǎng)情緒形成壓制，沖擊資金融出方的供求意愿。

“新《辦法》多角度限制了股票質(zhì)押率及集中度，減小質(zhì)押的股票價(jià)格波動(dòng)對(duì)融出方帶來的風(fēng)險(xiǎn)，長(zhǎng)期來看有利于降低股市風(fēng)險(xiǎn)?！睂?duì)于此次新規(guī)的正式落地，廣發(fā)證券策略分析師戴康表示，為減輕對(duì)存量業(yè)務(wù)的影響，股票質(zhì)押新規(guī)將實(shí)行“新老劃斷”原則。這意味著，上述修訂內(nèi)容僅對(duì)新增合約奏效，此前已存續(xù)的合約可以按照原有規(guī)定執(zhí)行和辦理延期，不需要提前了結(jié)。

加強(qiáng)對(duì)融入方的準(zhǔn)入監(jiān)管，金融機(jī)構(gòu)及各類資管產(chǎn)品等未來將無法通過股票質(zhì)押加杠桿。此外，在新《辦法》對(duì)單只股票市場(chǎng)整體質(zhì)押比例做出不超過50%的規(guī)定后，上市公司大股東的大比例質(zhì)押將受到約束。同時(shí)，對(duì)于融入方首次最低交易金額不得低于500萬的規(guī)定，小額質(zhì)押業(yè)務(wù)受到限制。這不但對(duì)小額股票質(zhì)押業(yè)務(wù)占比較多的券商形成一定負(fù)面影響，也讓通過小額質(zhì)押加杠桿的投資者到期后難以通過該方式續(xù)做。

戴康同時(shí)強(qiáng)調(diào)，對(duì)于業(yè)務(wù)先到期的融入方來說，由于可能會(huì)面臨無法續(xù)做業(yè)務(wù)的資金鏈壓力，相關(guān)融入方可能會(huì)選擇減持股份緩解資金鏈壓力，對(duì)應(yīng)上市公司股價(jià)可能會(huì)承壓。

中國(guó)結(jié)算數(shù)據(jù)顯示，截至2018年1月13日，A股共有130只股票質(zhì)押比例超過50%，超比例部分市值合計(jì)約2000億元。從分布占比較高的行業(yè)來看，有12只個(gè)股集中在房地產(chǎn)板塊，有11只個(gè)股來自醫(yī)藥生物行業(yè)，另有傳媒和紡服行業(yè)各有8只個(gè)股，商貿(mào)和輕工行業(yè)也各占7只個(gè)股。