(資產(chǎn)證券化第44講，平銀凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)ABS發(fā)。這個(gè)產(chǎn)品不錯(cuò)，就是該公司發(fā)行的產(chǎn)品太多了，名稱混亂。所以在這個(gè)陰雨天的下午，我費(fèi)勁地整理好，排版舒服了，呈現(xiàn)給大家。)

   一家總市值不到200億的公司，通過(guò)將旗下部分資產(chǎn)證券化，便可從市場(chǎng)獲得100億的融資。正在嘗試這一高效融資模式的是凱迪電力(000939)。

   凱迪電力的三項(xiàng)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，分別發(fā)行不超過(guò)50億元、18億元和20億元的優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券，加上之前已經(jīng)發(fā)行的一項(xiàng)11億元規(guī)模的專項(xiàng)計(jì)劃，凱迪電力成功獲得近100億元的融資。此外，公司還擬聯(lián)合平安銀行設(shè)立不超過(guò)60億元的生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)基金。

　　以平銀凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃為例。(找來(lái)的資料里名稱比較混亂，我們把這個(gè)11家電廠做為基礎(chǔ)資產(chǎn)的記做50億項(xiàng)目，下面介紹的三家電廠做基礎(chǔ)資產(chǎn)的記做11億項(xiàng)目，找來(lái)的資料上名稱沒(méi)有特別區(qū)分哦。)

   該專項(xiàng)計(jì)劃擬發(fā)行的優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券規(guī)模（即融資規(guī)模）預(yù)計(jì)合計(jì)不超過(guò)50億元（分期發(fā)行），最長(zhǎng)期限預(yù)計(jì)不低于五年，基礎(chǔ)資產(chǎn)為公司全資控股的崇陽(yáng)、江陵、赤壁、谷城、金寨、霍山、廬江等11家全資生物質(zhì)電廠在特定期間內(nèi)獲得的電費(fèi)收入所對(duì)應(yīng)的電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)。同樣，總規(guī)模不超過(guò)18億元的銀河凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)為豐都、淮南等五家電站的上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)。

　　“這種模式接近于資產(chǎn)支持債券，是公司拓寬融資渠道的一種方式，目的是盤(pán)活存量資產(chǎn)、拓寬融資渠道，更好地開(kāi)拓業(yè)務(wù)。”凱迪電力一位負(fù)責(zé)人向上證報(bào)記者介紹。據(jù)介紹，這些上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)被納入基礎(chǔ)資產(chǎn)的電站，此前也普遍從銀行獲得過(guò)項(xiàng)目貸款，但隨著時(shí)間的推移，項(xiàng)目貸款已經(jīng)部分償還，通過(guò)此次資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)融資后，在償還銀行貸款后還會(huì)有部分結(jié)余資金，可以用來(lái)建設(shè)新的項(xiàng)目。據(jù)公告，上述優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的募集資金用于替換負(fù)債或補(bǔ)充公司運(yùn)營(yíng)資金。

　　單從融資成本來(lái)看，資產(chǎn)證券化的成本并不一定比銀行貸款低，甚至有可能略高?；夭閯P迪電力公告，其6月12日已經(jīng)發(fā)行了一期資產(chǎn)支持證券(即我們上面說(shuō)的三家電廠做基礎(chǔ)資產(chǎn)的11億項(xiàng)目)，分為平安凱迪優(yōu)先01、02、03、04、05和平安凱迪次級(jí)，前五個(gè)產(chǎn)品的額度均為2億元，按年限分為一年期、兩年期至五年期不等，年利率分別為5.5%、6%、6.5%、8%和8.5%。該專項(xiàng)計(jì)劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)來(lái)源于公司子公司隆回凱迪、南陵凱迪、松滋凱迪未來(lái)五年的發(fā)電上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)。

　　“和銀行貸款相比，資產(chǎn)證券化一是可以提升融資規(guī)模，二是對(duì)還款的要求相對(duì)寬松，有利于在電廠開(kāi)始建設(shè)到順利運(yùn)營(yíng)的前三年降低公司還款壓力?！眲P迪電力相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，由于電站資產(chǎn)能夠產(chǎn)生獨(dú)立、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流，相對(duì)來(lái)說(shuō)比較容易實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化，當(dāng)然，專項(xiàng)計(jì)劃的管理人也會(huì)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流情況進(jìn)行監(jiān)督，這也將在一定程度上增加了公司的管理壓力。

　　目前，凱迪電力已經(jīng)實(shí)施完重組，收購(gòu)了大股東陽(yáng)光凱迪旗下的87家生物質(zhì)電廠100%股權(quán)、一家生物質(zhì)電廠運(yùn)營(yíng)公司100%股權(quán)、五家風(fēng)電廠100%股權(quán)、兩家水電廠100%股權(quán)、一家水電廠87.5%的股權(quán)以及58家林業(yè)公司100%股權(quán)，雖然重組過(guò)程中也安排了19億元的配套募資，但由于公司100多家生物質(zhì)電廠中有70余家尚處于建設(shè)期，對(duì)資金的渴求度較高。

　　除了已經(jīng)有現(xiàn)金流的投產(chǎn)電站，尚未建成的電站也可以拿到融資。據(jù)公告，凱迪電力擬與平安銀行北京分行合作募集設(shè)立凱迪平安生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)基金，該基金總募資不超過(guò)60億元，首期總額18億元。 出資方式也包括優(yōu)先級(jí)份額和劣后級(jí)份額，其中平安銀行代銷資管計(jì)劃（非平安銀行銷售資管計(jì)劃）認(rèn)購(gòu)優(yōu)先級(jí)份額與凱迪電力認(rèn)購(gòu)劣后級(jí)份額比例不超過(guò)3：1。以首期18億元的基金為例，其投資標(biāo)的為凱迪電力全資控股的六家生物質(zhì)發(fā)電廠。

平銀凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃

(即我們上面說(shuō)的三家電廠做基礎(chǔ)資產(chǎn)的11億項(xiàng)目)

   一、 基本情況

    本計(jì)劃由深圳平安大華匯通財(cái)富管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱“平安匯通”） 作為該專項(xiàng)計(jì)劃管理人，2015 年 6 月 12日正式成立。

   公司全額認(rèn)購(gòu)次級(jí)資產(chǎn)支持證券。 本次專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立后，將根據(jù)相關(guān)規(guī)定和/或相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求進(jìn)行備案，優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券將在深圳證券交易所綜合協(xié)議交易平臺(tái)流通。

    二、  基礎(chǔ)資產(chǎn)

   本次專項(xiàng)計(jì)劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)來(lái)源于子公司隆回縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司、南陵縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司、松滋市凱迪陽(yáng)光生物能源開(kāi)發(fā)有限公司未來(lái)五年的發(fā)電上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)。

三、  交易結(jié)構(gòu)

   本專項(xiàng)計(jì)劃的核心交易結(jié)構(gòu)為，上述三家電廠作為原始權(quán)益人，將特定的電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，由平安匯通作為管理人設(shè)立本次專項(xiàng)計(jì)劃，并運(yùn)用專項(xiàng)計(jì)劃募集資金從原始權(quán)益人處購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)，原始權(quán)益人實(shí)現(xiàn)融資需求。

    專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立后，管理人將對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃進(jìn)行管理，使用基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流向資產(chǎn)支持證券持有人支付本金和收益。

    在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流將按約定劃入指定賬戶，由專項(xiàng)計(jì)劃托管人根據(jù)管理人的分配指令對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行分配。在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)，如果出現(xiàn)專項(xiàng)計(jì)劃賬戶內(nèi)的資金不足以支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券本息的情形，則由本公司按約定向管理人（代表優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券持有人）承擔(dān)差額支付義務(wù)，或者提供擔(dān)保義務(wù)，直至全部?jī)敻秲?yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券持有人的本金及利息。

  四、增信措施

專項(xiàng)計(jì)劃安排了凱迪電力差額支付、超額質(zhì)押擔(dān)保、優(yōu)先級(jí)/次級(jí)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)分層和資產(chǎn)擔(dān)保等信用增級(jí)措施：

    1、根據(jù)專項(xiàng)計(jì)劃的安排，本公司對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃的優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的本金及預(yù)期收益的兌付承擔(dān)差額補(bǔ)足義務(wù)。

2、本公司及隆回縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司、南陵縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司、松滋市凱迪陽(yáng)光生物能源開(kāi)發(fā)有限公司應(yīng)將相關(guān)資產(chǎn)抵/質(zhì)押給計(jì)劃管理人作為擔(dān)保，具體資產(chǎn)如下：

    （1）本公司持有的隆回縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司、南陵縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司和松滋市凱迪陽(yáng)光生物能源開(kāi)發(fā)有限公司的全部股權(quán)；

    （2）隆回縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司、南陵縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司和松滋市凱迪陽(yáng)光生物能源開(kāi)發(fā)有限公司的全部機(jī)器設(shè)備；

（3）隆回縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司、南陵縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司和松滋市凱迪陽(yáng)光生物能源開(kāi)發(fā)有限公司的全部土地使用權(quán)及房屋所有權(quán)；

    （4）隆回縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司、南陵縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司和松滋市凱迪陽(yáng)光生物能源開(kāi)發(fā)有限公司在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間的電力上網(wǎng)收費(fèi)收益。

     五、與平銀凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)(二期)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目增信措施進(jìn)行對(duì)比

二期項(xiàng)目是以凱迪電力的五家電廠（子公司）未來(lái)5年的發(fā)電收入作為償債來(lái)源，將電力收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓給專項(xiàng)計(jì)劃，并通過(guò)分層等措施進(jìn)行增信的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。凱迪電力通過(guò)讓渡電廠未來(lái)五年的收費(fèi)權(quán)，提前獲得資金，解決了電廠建設(shè)和運(yùn)營(yíng)的資金來(lái)源問(wèn)題。

    該項(xiàng)目的主要增信措施：

   1、現(xiàn)金流超額覆蓋：基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流超額覆蓋倍數(shù)平均為1.5；

   2、優(yōu)先/次級(jí)分層：次級(jí)產(chǎn)品由凱迪電力持有，占比9.89%，為優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品提供信用支持；

   3、凱迪電力差額支付承諾：凱迪電力對(duì)優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的本金和預(yù)期收益提供差額支付；

   4、資產(chǎn)抵質(zhì)押：5家原始權(quán)益人以其所擁有的全部土地使用權(quán)、房屋所有權(quán)、機(jī)器設(shè)備抵押給管理人；凱迪電力以其所持有的原始權(quán)益人全部股權(quán)質(zhì)押給管理人（凱迪電力將公告不再抵押給第三方）；原始權(quán)益人將基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)押給管理人并在人民銀行征信中心辦理質(zhì)押登記。

(可見(jiàn)二者增信方式差別不大，都是最基本的幾種方式運(yùn)用。)

六、拓展問(wèn)題

    根據(jù)《可再生能源法》、發(fā)改委2016年新發(fā)布的《可再生能源發(fā)電全額保障性收購(gòu)管理辦法》，可再生能源是享受全額保障性收購(gòu)的。說(shuō)白了，就是可再生能源企業(yè)發(fā)的電，電網(wǎng)公司是要無(wú)條件收購(gòu)的，這就解決了本項(xiàng)目中“電力”這個(gè)產(chǎn)品的銷售問(wèn)題。因此，在對(duì)企業(yè)進(jìn)行信用分析之后，若相信擬投資期限企業(yè)的存續(xù)不存在問(wèn)題，那么現(xiàn)金流預(yù)測(cè)的重點(diǎn)就落在影響企業(yè)每年發(fā)電量的因素，因?yàn)椤叭~收購(gòu)”保障了企業(yè)發(fā)的電是不存在銷售問(wèn)題的。

    那么，每年的電費(fèi)流入就是按照如下公式計(jì)算的：

    電費(fèi)收入現(xiàn)金流=上網(wǎng)電量*上網(wǎng)電價(jià)=（1-廠用電率）*發(fā)電利用小時(shí)數(shù)*裝機(jī)容量*上網(wǎng)電價(jià)。

    一般來(lái)講，廠用電率可以根據(jù)歷史情況來(lái)測(cè)算，一般變化不大；裝機(jī)容量是固定的，上網(wǎng)電價(jià)短期內(nèi)也是不會(huì)變化的（生物質(zhì)發(fā)電以秸稈等為主要原料，國(guó)家還是很支持的，能減少霧霾）。所以，唯一的變量就是發(fā)電小時(shí)數(shù)。對(duì)于這個(gè)項(xiàng)目，重點(diǎn)就是根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，分析影響發(fā)電小時(shí)數(shù)的因素，保證現(xiàn)金流測(cè)算的準(zhǔn)確性。

    發(fā)電小時(shí)數(shù)指的就是發(fā)電機(jī)組的運(yùn)行時(shí)間，對(duì)于凱迪來(lái)講，最大影響因素是燃料供應(yīng)的穩(wěn)定性和充足性，其次是日常的檢修等。由于凱迪成立了專門(mén)的燃料收儲(chǔ)公司，燃料供應(yīng)這塊有了很大的提升?？傮w來(lái)說(shuō)，整個(gè)項(xiàng)目的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)還是比較可靠的。

    總的來(lái)說(shuō)，在“綠色”類的證券化產(chǎn)品中，選擇那些國(guó)家有實(shí)質(zhì)性政策支持、細(xì)分領(lǐng)域龍頭企業(yè)、現(xiàn)金流影響因素較小的項(xiàng)目，是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。