20世紀(jì)70年代，美國斯坦福大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授羅納德?麥金農(nóng)和愛德華?肖提出“金融深化”論，金融自由化思潮開始風(fēng)行全球，無論是發(fā)達(dá)國家還是新興國家均開始推動金融自由化改革。

　　在金融全球化速度提升、國際金融市場一體化程度不斷加深、國際資本流動日益加快的大背景下，金融自由化讓各國市場活力紛紛釋放，市場主體得到更多機遇，經(jīng)濟大為發(fā)展。然而，金融自由化也帶來了巨大風(fēng)險。

　　各國經(jīng)濟發(fā)展水平、金融制度差異甚大。發(fā)達(dá)國家的金融市場和貨幣系統(tǒng)較為完善，而新興國家的市場有待成熟、市場規(guī)則的建設(shè)相對落后。在具體內(nèi)容上，二者金融深化和放松管制的變革對象相差甚巨。透過一些拉美國家金融市場改革的成敗得失，可以發(fā)現(xiàn)，那些所謂“放之四海而皆準(zhǔn)”的方法，換一種環(huán)境就可能漏洞百出。

　　首試，首敗

　　經(jīng)濟大蕭條和二戰(zhàn)后，凱恩斯主義對世界經(jīng)濟政策影響深遠(yuǎn)，其中一大觀點便是財政政策更為重要、金融政策作用有限。上世紀(jì)70年代以前，各國基本都采用固定匯率制，金融政策的有效性和適用范圍并不大。在發(fā)展中國家，由于欠發(fā)達(dá)的商品經(jīng)濟，經(jīng)濟活動的貨幣化程度低，“金融抑制”尤為突出。

　　麥金農(nóng)和肖認(rèn)為，發(fā)展中國家的“金融抑制”，包括利率限制、高儲蓄率、信貸管制及對金融中介各種歧視性負(fù)擔(dān)，不僅減少了持有貨幣等金融資產(chǎn)的動機和可貸資金，也降低投資的效率和品質(zhì)，不利于經(jīng)濟增長。因此，他們主張“金融深化”、實行金融自由化，讓政府放松金融管制，不再干預(yù)金融產(chǎn)品價格、金融市場和金融體系等。

　　一些拉美國家就是這樣的一塊“試驗田”。

　　從二戰(zhàn)后到上世紀(jì)70年代中期，一些發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟高速增長，而一些拉美國家的人均收入年均增長率則較低，在智利、阿根廷、烏拉圭等國家，M2（廣義貨幣，反映經(jīng)濟中的現(xiàn)實購買力與實際購買力）與GNP（國民生產(chǎn)總值）之比僅為20%。拉美的金融自由化便從這幾個國家開始。

　　在智利，金融自由化改革始于1974年，至1976年即完成。在阿根廷，金融市場化改革于1976年啟動，大額可轉(zhuǎn)讓存單利率被放開。1977年，阿根廷全面加快改革進(jìn)程，放開所有存貸款利率，取消銀行信貸管制，廢除其一直推行的100%的高準(zhǔn)備金制度。同時，阿根廷開始制定和實施新的審慎管理條例。

　　為了推行金融自由化，智利、阿根廷等國采取了諸多政策：放開利率，大幅減少甚至取消信貸限制；放開市場準(zhǔn)入，降低金融部門的進(jìn)入壁壘，降低銀行準(zhǔn)備金要求；放開市場，允許在國內(nèi)開設(shè)外匯存款賬戶，放松外資流入和流出的限制；將國有銀行和國有企業(yè)等私有化。

　　金融自由化政策立竿見影，金融中介在國民經(jīng)濟中的地位大幅上升，儲蓄和信貸迅速增加。

　　然而，金融自由化對經(jīng)濟的沖擊也十分明顯。

　　在智利，由于金融監(jiān)管乏力和銀行制度不完善，在1977~1983年間，平均實際利率高達(dá)50.8%。在超高利率水平上，儲蓄和投資自然沒有明顯增長，實際利率與存款的相關(guān)系數(shù)為-0.44，未帶來穩(wěn)定的經(jīng)濟增長。

　　在阿根廷，1980年3月，一家大型銀行倒閉，成為其金融危機的開端。儲蓄存款向幾家看似更安全的銀行轉(zhuǎn)移，其他銀行在擠提的威脅下惶惶不可終日。5月，政府被迫干預(yù)其他金融機構(gòu)，接下來一年間總共清理60多家金融機構(gòu)。金融危機中，阿根廷身陷嚴(yán)峻的經(jīng)濟形勢：實際匯率高估、大量資本外逃、財政赤字增加、通貨膨脹率上升、經(jīng)濟衰退、金融體系和其他部門背負(fù)大量國內(nèi)、國外負(fù)債。

　　在拉美的金融自由化過程中，國際資本大量流入，這些國家外債大幅增長，金融機構(gòu)熱衷于從事高風(fēng)險的金融業(yè)務(wù)。這些國家資產(chǎn)價格陷入極其不穩(wěn)定的局面。終于，拉美多個國家相繼爆發(fā)債務(wù)危機。1982年，墨西哥陷入債務(wù)危機，拉美各國在國際資本市場上的國際資信急劇下降，往日趨之若鶩的國際資本迅速撤離。拉美國家本就嚴(yán)重依賴外資，其經(jīng)濟危機被進(jìn)一步加重，國民經(jīng)濟基本陷落。

　　最終，大多數(shù)銀行被收歸國有，拉美的第一次金融自由化進(jìn)程趨于停止。

　　再試，再危機

　　雖然遭遇坎坷，但彼時金融自由化思潮正盛。20世紀(jì)80年代末，金融自由化卷土重來，且范圍更大，除了海地、巴拿馬、蘇里南，幾乎整個拉美大陸都被卷入，到90年代上半期更是達(dá)到高潮。

　　除了過去的措施外，拉美將第二次金融自由化重點放在了積極引進(jìn)外國銀行、私有化國有銀行等方面。它們認(rèn)為，外國銀行的進(jìn)入能帶來資金、遏制資本外流。

　　另外，據(jù)美洲開發(fā)銀行統(tǒng)計，1990~1995年間，拉美國家從金融服務(wù)業(yè)私有化中獲得146.8億美元收入，占私有化總收入的23%，其中銀行私有化是其主要組成部分。相較20世紀(jì)70年代的金融自由化，此次國有銀行私有化的規(guī)模更廣、力度更大、速度更快。

　　然而，第二次全面金融自由化卻讓拉美各國的國際收支急劇惡化。從1994年到1998年，整個拉美的貿(mào)易收支逆差從約250億美元上漲到超900億美元。

　　面對失衡的國際收支，拉美國家不得不引進(jìn)海外資金以填補虧空。1991年，拉美的凈資金流入額為300億美元，1997年達(dá)到峰值，超1100億美元。但是，以此種方式所維持的高經(jīng)濟增長必然不可持續(xù)。

　　于是，整個拉美地區(qū)又相繼陷入了另一場金融危機。

　　墨西哥案例

　　1994年12月19日深夜，墨西哥政府突然宣布，本國貨幣比索貶值15%，市場隨即產(chǎn)生跌宕。投資者瘋狂拋售比索、搶購美元，3天內(nèi)比索兌換美元的匯率暴跌42.17%?？只徘榫w蔓延，外國投資者紛紛撤走資金，墨西哥外匯儲備2天內(nèi)銳減近40億美元，國家金融市場陷入一片混亂。

　　此次墨西哥“金融危機”的主要原因就是，墨西哥不考慮國情，一味追求快速開放金融市場。在1991年貨幣危機以前，墨西哥的證券投資就已經(jīng)在急劇增加，而在1992~1994年間，每年流入墨西哥的外資高達(dá)250億~350億美元。

　　然而，墨西哥的外貿(mào)出口卻并未顯著增長。從1987年到1993年，外貿(mào)進(jìn)口占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重從9.4%增至31%，國際收支經(jīng)常項目赤字一直徘徊在230億美元的高水平。

　　墨西哥經(jīng)濟過分依賴外資，本國金融市場制度建設(shè)卻相當(dāng)弱，這讓墨西哥吸收的外資多為投機性短期證券投資。加上不穩(wěn)定的政局，金融危機的伏筆就此埋下。

　　1994年下半年，執(zhí)政的革命制度黨總統(tǒng)候選人科洛西奧和總書記魯伊斯先后遇刺身亡。政治危機下，外資大量撤離。墨西哥不得不動用外匯儲備以填補巨額外貿(mào)赤字，從10月底到12月，其外匯儲備從170億美元降至60億美元，降幅達(dá)65%。此時，墨西哥政府希望借助貨幣貶值以鼓勵出口、修復(fù)國際收支狀況，結(jié)果卻引發(fā)通貨膨脹，驚弓之鳥般的外資釜底抽薪直接撤走。金融政策顧此失彼，危機愈演愈烈。

　　墨西哥這場金融危機影響到整個拉美，各國股票指數(shù)一路下滑，整個拉美證券市場損失達(dá)89億美元。

　　一個“改革樣板”的破產(chǎn)

　　早在1913年，阿根廷的人均GDP就達(dá)到了3000多美元，至20世紀(jì)90年代末更是達(dá)到了人均9000多美元，曾被稱為“南美經(jīng)濟自由化改革成功的樣板”，被認(rèn)為有可能是第一個跨入發(fā)達(dá)國家行列的發(fā)展中國家。走出第一次債務(wù)危機的陰霾后，阿根廷經(jīng)濟重新快速增長，成為拉美第三大經(jīng)濟實體。

　　但是，阿根廷卻在很短的時間內(nèi)再次陷入危機，40%的民眾陷入貧困，30%的民眾失業(yè)，而不當(dāng)?shù)慕鹑谧杂苫侵匾蛑弧?/p>

　　1994~1996年間，阿根廷同時開放經(jīng)常項目和資本項目，外資大量流入、阿根廷比索的幣值被大大高估，加上正大力實施的貿(mào)易自由化政策，阿根廷的對外貿(mào)易平衡愈加艱難。

　　在阿根廷第二次金融自由化中，銀行不僅私有化，而且大多為外資所控。十大私有銀行中，7家為外資獨資、2家為外資控股，近70%的商業(yè)銀行總資產(chǎn)為外資所控。受東南亞金融危機外溢效應(yīng)影響，阿根廷經(jīng)濟陷入不景氣，在阿根廷的外資企業(yè)和銀行贏利能力下降，加上比索價值高估，大量外資抽逃。此外，阿根廷面臨龐大的財政赤字和沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，宏觀經(jīng)濟陷入不穩(wěn)定。

　　受墨西哥金融危機的影響，也由于限制了中央銀行最后貸款人功能，阿根廷發(fā)生嚴(yán)重銀行擠兌，4個月內(nèi)存款損失18%。為此，阿根廷從國際貨幣基金組織和世界銀行大量貸款，當(dāng)?shù)劂y行與大企業(yè)購買“愛國債券”，政府加強金融監(jiān)管，政府與外國銀行協(xié)定獲得“信貸額度”，經(jīng)濟增長和銀行存款得以恢復(fù)。

　　然而，由于匯率被高估、經(jīng)常項目赤字不斷增長，1998年后阿根廷經(jīng)濟出現(xiàn)衰退，銀行業(yè)投資質(zhì)量惡化。2001年，阿根廷金融危機終于爆發(fā)：證券股票一路狂跌、國家風(fēng)險指數(shù)猛漲、資金大量外逃、國際儲備和銀行儲備不斷下降。同時，財政形勢極端惡化，瀕臨崩潰的邊緣。最終，阿根廷發(fā)生了“國家破產(chǎn)”。

　　拉美反思錄

　　縱觀智利、墨西哥、阿根廷等拉美國家的兩次金融自由化歷程，可以發(fā)現(xiàn)，拉美金融危機的周期越來越短、傳染性越來越強、程度越來越深。此外，金融危機從單純的債務(wù)危機發(fā)展為政治、經(jīng)濟、社會多種危機交織在一起的復(fù)合型危機，危害愈加嚴(yán)重。

　　從拉美國家金融自由化的試錯與波折中，新興國家可以吸取諸多經(jīng)驗教訓(xùn)。

　　第一，拉美國家從發(fā)達(dá)國家直接移植經(jīng)濟發(fā)展理論和模式，未能與國情結(jié)合。在缺乏監(jiān)管或監(jiān)管不力的情況下，貿(mào)然實施金融自由化會造成諸多嚴(yán)重后果。金融改革不應(yīng)該有固定的模板，都需要依據(jù)具體的形勢來制定。

　　第二，拉美國家過分依靠外資以彌補財政赤字、平衡國際收支，金融體系陷入脆弱狀態(tài)。金融資本的集中，使人為操縱與投機更為可能，金融資本極易脫離實體經(jīng)濟。

　　第三，拉美未能培育出具有國際競爭力和比較優(yōu)勢的經(jīng)濟與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。培養(yǎng)實體優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，是國家經(jīng)濟保持長期穩(wěn)定增長的根本條件，也是金融系統(tǒng)良好運作的基礎(chǔ)。沒有實體產(chǎn)業(yè)資本的廣泛支撐，金融資本營運的風(fēng)險將會大為提升。沒有自己國家主導(dǎo)的核心競爭力產(chǎn)業(yè)，在全球化時代就無法應(yīng)對突發(fā)危機。

　　第四，急功近利的金融市場化改革極其危險，新興市場國家必須探索漸進(jìn)、穩(wěn)健、有次序的金融改革路線。金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的核心，金融安全是國家經(jīng)濟安全的核心。如果金融不穩(wěn)定，經(jīng)濟和社會穩(wěn)定勢必為之所累。從操作上看，并非一步放開就好，而是有優(yōu)先順序和配套安排。金融市場化改革的具體順序極為重要，不同的順序帶來的風(fēng)險因素及風(fēng)險程度截然不同。

　　在新興市場國家，金融改革大致可以分為三個時期：從“金融抑制論”的挑戰(zhàn)、到“金融深化論”的實施、到各國迅猛推進(jìn)金融市場化改革觸發(fā)嚴(yán)重金融危機，重新審視金融自由化風(fēng)險，提出“經(jīng)濟市場化次序”論。

　　在金融全球化的進(jìn)程中，就匯率、資本管理、貨幣國際化、國內(nèi)改革等核心問題而言，新興國家不能依照發(fā)達(dá)經(jīng)濟體的慣例一步到位，而應(yīng)盡可能避開和防范市場動蕩對本國金融穩(wěn)定的沖擊，逐步推進(jìn)、相互促進(jìn)、動態(tài)逼近金融全球化。同時，新興國家既要謀求發(fā)展，還應(yīng)注重自我保護，培養(yǎng)自身更強大的金融保障能力，為更為開放的金融市場做好準(zhǔn)備。

　　第五，新興國家不僅需要健全自身金融體系，還應(yīng)該著手建立與國際金融市場同步的國際資本市場、培養(yǎng)國際金融市場的人才儲備、積累市場經(jīng)驗。

　　在銳意進(jìn)取金融改革的同時，新興國家需要爭取空間和時間，提升金融體系效率以支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。透過在縱深中緩沖，新興國家才能壯大實體經(jīng)濟競爭力，以進(jìn)一步支持金融體系的發(fā)展并創(chuàng)造更多需求，從而培育金融體系的整體競爭力，實現(xiàn)更大范圍的金融開放，更積極地參與改善國際經(jīng)濟和金融秩序。