?。ㄔ臉?biāo)題：融創(chuàng)頻頻上演蛇吞象，孫宏斌豪賭背后的隱患有多大？）

　　文/歪道道

　　一場天價(jià)交易，將萬達(dá)、融創(chuàng)中國以及樂視拴在了一條繩上。

　　11日早間，融創(chuàng)公告，融創(chuàng)房地產(chǎn)作為買方，與大連萬達(dá)商業(yè)訂立框架協(xié)議，將收購萬達(dá)商業(yè)下屬13個(gè)文化旅游項(xiàng)目公司91%權(quán)益及76家城市酒店100%權(quán)益，代價(jià)為人民幣295.75億元和335.9526億元，合計(jì)631.7026億元。

　　此前不久，樂視的“散場”還令外界唏噓不已，近日輿論的焦點(diǎn)就轉(zhuǎn)移到王健林“出錢自賣”的層層玄機(jī)之中。只是這兩者時(shí)間上的前后銜接，不免讓這場交易背負(fù)更大的懸疑，尤其是孫宏斌。

　　從“救援”樂視到賈躍亭“出走”，孫宏斌“不參與管理”時(shí)的道義凌然，已經(jīng)基本轉(zhuǎn)變?yōu)楹翢o懸念的下一個(gè)樂視網(wǎng)董事長，僅僅半年時(shí)間，“曲線圈地”就附贈(zèng)了基本整個(gè)樂視的核心資產(chǎn)，要說孫宏斌當(dāng)初沒有入主樂視之心，恐怕也沒人信了。

　　尤其是前段時(shí)間，樂視面臨分崩離析，孫宏斌的“道義”不僅是冷眼旁觀，還加緊步伐勾搭上了萬達(dá)，以數(shù)倍于樂視援助金的大手筆，快速接盤王健林的文旅項(xiàng)目和酒店，明擺著利益到手，即使有錢也不救樂視的意思。

　　當(dāng)然這場喧賓奪主的“戲碼”根源還是樂視自身的問題，只能說孫宏斌抓住了這個(gè)投取時(shí)機(jī)。不過風(fēng)頭正盛之時(shí)，融創(chuàng)未必就能借此直逼房地產(chǎn)龍頭老大的位置，甚至這場交易本身的疑慮就是風(fēng)險(xiǎn)之一。

　　萬達(dá)的“取舍有度”和融創(chuàng)的“財(cái)大氣粗”可能都是假象

　　交易公布后，11日萬達(dá)酒店發(fā)展的股價(jià)迅速被拉起，漲幅超過150%，盡管隨后其股價(jià)開始回落，最終以0.85港元報(bào)收，但全天漲幅仍有46.55%，領(lǐng)漲所有港股。

　　同時(shí)，融創(chuàng)中國宣布復(fù)牌后，低開1.3%后出現(xiàn)直線拉升走勢，最終收漲13.65%，報(bào)16.82港元，成交21.08億港元。而融創(chuàng)中國停牌前總市值僅577.6億港元，復(fù)牌后，市值達(dá)656.5億港元，市值驟增78.8億港元，和此前被樂視連累的狀況截然相反。

　　從市場反應(yīng)看，這似乎是場雙贏的買賣。一方敘述著萬達(dá)商業(yè)沖擊A股的正當(dāng)理由和堅(jiān)韌決心，絲毫不提及圍剿迪士尼的“鴻鵠之志”，另一方則獲取萬達(dá)大量容易變現(xiàn)的可售土地，還不忘炫耀一下“哥還有錢”的底氣。

　　不過這或許只是表面現(xiàn)象，萬達(dá)的“取舍有度”和融創(chuàng)的“財(cái)大氣粗”都值得揣測。

　　一則，為了上市，萬達(dá)的代價(jià)未免也太大了些。在此之前，文旅項(xiàng)目一直被王健林視為狙擊迪士尼的利器，雖然讓“迪士尼賺不了錢”未免有些夸大，但足以證明其對萬達(dá)的重要性。而如今王健林以迅雷不及掩耳的速度，直接給了孫宏斌這么一個(gè)“優(yōu)惠”大禮包，還要自己出錢，其中也許不止為了輕資產(chǎn)。

　　況且，有相關(guān)人士稱，一般情況出售60%的股權(quán)就可以實(shí)現(xiàn)“出表”，達(dá)到資產(chǎn)由“重”變“輕”的效果。因此，要實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)“減重”，萬達(dá)其實(shí)并不一定要把這部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以這么優(yōu)惠的價(jià)格出售，如果只出售60%的股權(quán)，萬達(dá)每年還可以分配到40%的利潤，這樣似乎更劃算一些。

　　二則，融創(chuàng)負(fù)債率已經(jīng)高達(dá)120%，再加上100億的永續(xù)債務(wù)，升至208%，而截至2017年一季度末，萬達(dá)商業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率為70.61%，這種情況下，一個(gè)負(fù)債率如此之高的企業(yè)去收購負(fù)債率為70%左右的企業(yè)的資產(chǎn)，這本身就有很多想象空間。再加上，前段時(shí)間萬達(dá)股價(jià)驟跌，據(jù)傳是各大銀行拋售，這兩件事前后發(fā)生，未免不令人浮想聯(lián)翩。

　　再者，即使要買，又為什么選擇融創(chuàng)呢？因?yàn)槿趧?chuàng)有錢？這倒未必。

　　據(jù)騰訊財(cái)經(jīng)所述，梳理融創(chuàng)2016年年報(bào)發(fā)現(xiàn)，截止2016年12月31日，融創(chuàng)公司賬面現(xiàn)金約698億元，除卻178億元的受限資金之外，融創(chuàng)可由自由支配的現(xiàn)金約520億元。不過，520億元非受限資金當(dāng)中，僅46億元來自經(jīng)營業(yè)務(wù)收入，其他近400億元?dú)w因于借貸收入。

　　也就是說自有資金一說不靠譜，賬面上還趴著900億現(xiàn)金也是令人匪夷所思。

　　針對這些問題，有許多業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這筆交易不能排除有“名股實(shí)債”的可能，也就是說，看似萬達(dá)將上述資產(chǎn)賣給融創(chuàng)，實(shí)際上可能是“緩兵之計(jì)”，度過眼前的資金困局，將來也許還會(huì)溢價(jià)買回上述資產(chǎn)。即使如此，融創(chuàng)還是賺了。

　　不管萬達(dá)或融創(chuàng)如何劃分利益，不得不承認(rèn)，雙方的合作已經(jīng)帶來積極效用。

　　瘋狂攪動(dòng)房地產(chǎn)市場，融創(chuàng)的資金鏈風(fēng)險(xiǎn)惹人擔(dān)憂

　　此次交易給融創(chuàng)帶來的利益直接而有效，狂攬萬達(dá)5000萬平方米左右的土地儲(chǔ)備不說，76家酒店均位于所在城市的核心地段，未來價(jià)值可想而知。更為重要的是，這是孫宏斌力爭老大的野心所在。

　　據(jù)悉，根據(jù)各家房企2016年年報(bào)及2017年半年報(bào)，在不剔除自持用地的前提下，截至今年上半年，融創(chuàng)擁有8664萬平方米的土地儲(chǔ)備，在全部房企中排名第六。本次交易后，接近融創(chuàng)的知情人士預(yù)計(jì)，土地儲(chǔ)備將從去年年底的第六名一躍進(jìn)入規(guī)模前四。

　　也就是說僅僅6年時(shí)間，孫宏斌憑借超乎尋常的規(guī)模并購，已經(jīng)到了可以窺視行業(yè)第一的地步，這種生長速度何其驚奇。

　　不過這種態(tài)勢或許也會(huì)帶來不小的隱患，尤其是對樂視和萬達(dá)的投資，可以算的上是孫宏斌并購史上的一次高潮，但也透露出融創(chuàng)些許冒進(jìn)和投機(jī)的行事風(fēng)格。再加上樂視盛極而衰的前車之鑒，同樣具有資金鏈憂患的融創(chuàng)更像是沿著懸崖邊攀爬，稍有風(fēng)吹草動(dòng)都有可能顫栗三分。

　　就拿這次交易來講，萬達(dá)只不過是忍痛割愛，融創(chuàng)所要承擔(dān)的更像是一次豪賭背后的輸贏難料，稍有不慎，有可能會(huì)重蹈當(dāng)初順馳的覆轍。

　　其一，融創(chuàng)的收購之路也并非百發(fā)百中，綠城、佳兆業(yè)、雨潤的失敗就是先例，尤其是股權(quán)收購過程復(fù)雜、企業(yè)占用資金時(shí)間長，一旦交易受阻就會(huì)產(chǎn)生極大損耗。如今萬達(dá)和融創(chuàng)的交易反響如此之大，并不能完全排除外部干預(yù)的可能性，也就是說7月31日前是否能如期簽訂詳細(xì)協(xié)議，盡快完成付款、資產(chǎn)及股權(quán)交割至關(guān)重要。

　　其二，最大的風(fēng)險(xiǎn)還是在于融創(chuàng)的負(fù)債問題，這關(guān)系到資金鏈的穩(wěn)定與否。從2013年到2015年，融創(chuàng)的資產(chǎn)負(fù)債率則分別是81.29%、81.33%和83.19%，這算比較正常的水平，但是2016年隨著千億元的收購，負(fù)債率已經(jīng)高達(dá)121.52%。

　　頻繁的并購不得不牽扯到企業(yè)盈利能力的核心問題，尤其是此次萬達(dá)資產(chǎn)的并入，雖然其自身承擔(dān)了部分金額，但一方面文旅項(xiàng)目的價(jià)格雖然相對低廉，可債務(wù)問題未曾披露，也就是說融創(chuàng)的債務(wù)壓力再次增加。另一方面，由于文旅項(xiàng)目投入大、周期長、回報(bào)慢，后期的建設(shè)對融創(chuàng)來講也是新的資金壓力，畢竟并不能完全指望貸款。

　　當(dāng)然不可否認(rèn)，如今隨著土地儲(chǔ)備的暴增，融創(chuàng)在房地產(chǎn)市場的話語權(quán)增強(qiáng)不少，這也意味著包括人力資源、金融資源、品牌資源、政府資源等都會(huì)向融創(chuàng)聚集。只不過這次和萬達(dá)的合作迷霧重重，令融創(chuàng)看起來頗有風(fēng)險(xiǎn)。

　　地產(chǎn)開發(fā)延至細(xì)分領(lǐng)域，萬達(dá)加持之下樂視又有新機(jī)遇？

　　按照交易協(xié)定，樂視和萬達(dá)在影視方面的合作應(yīng)該是毋庸置疑，只是到底是業(yè)務(wù)合作還是資本協(xié)助未有定論，因而坊間猜測萬達(dá)回歸A股直接以樂視為載體，并非沒有可能，尤其是對賭協(xié)議的壓力致使萬達(dá)商業(yè)的時(shí)間越來越緊迫。

　　不過這種可能性畢竟只是猜測，而且這種運(yùn)轉(zhuǎn)對三方也并非都是利好，起碼孫宏斌不止一次表示對樂視影業(yè)的重視，其注入樂視網(wǎng)的重組方案也有可能繼續(xù)進(jìn)行。如今孫宏斌入主樂視已成定局，即使這部分業(yè)務(wù)因?yàn)橐幌盗械膭?dòng)蕩而估值大跌，但也很難將其棄之如敝履。

　　更重要的，房地產(chǎn)市場行業(yè)集中度正在快速提高，很有可能進(jìn)入寡頭競爭的時(shí)期。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，今年1月份以來，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)生的并購數(shù)量達(dá)到了138宗，涉及資金1298億元。而2016年全年，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)生的并購數(shù)量為217宗，涉及資金4102億元。

　　由此可見頻繁的并購正在加速房地產(chǎn)市場的整合，而這種大象之間的游戲可能意味著，很難再單純地拼儲(chǔ)存土地的量多量少，而是會(huì)向多元化方向發(fā)展，延伸至細(xì)分領(lǐng)域。就像融創(chuàng)這次的交易，文旅項(xiàng)目廣闊的市場空間和萬達(dá)酒店品牌的加入，都是融創(chuàng)向多元業(yè)務(wù)進(jìn)展的信號，而樂視的作用也就不僅僅局限于“曲線圈地”了。

　　當(dāng)然這只是潛在性推測，樂視這個(gè)不確定性因素關(guān)系到太多利益主體，未來何去何從根本無人知曉。但樂視影業(yè)和萬達(dá)影視的電影大計(jì)倒是有可能近在眼前，比如萬達(dá)院線進(jìn)駐融創(chuàng)的商業(yè)地產(chǎn)，萬達(dá)影視投資的影片可以借助樂視網(wǎng)投放和推廣，尤其是影片制作方面，兩大影業(yè)完全可以共同投資作品，謀求影視娛樂市場上更大的話語權(quán)，這也極其符合雙方買賣的初衷。

　　一定程度上，賈躍亭敗走美國，宣告了一個(gè)懸于半空之上的商業(yè)大廈的坍塌，孫宏斌也沒有多余的理由為樂視補(bǔ)漏洞。他現(xiàn)在所做的無非是在這片廢墟上找尋新的基點(diǎn)，以圖塑造自己的樂視，為融創(chuàng)的前途服務(wù)，如今和萬達(dá)的牽連，或許是時(shí)機(jī)。

　　只不過，富貴險(xiǎn)中求，福禍共相依，蒙頭狂奔的同時(shí)，隱患也可能如影隨形。