紅刊財經(jīng)鄭磊

明年5月開始，A股將被正式納入MSCI新興市場指數(shù)中，初始權(quán)重為0.73%。這意味著期初就將迎來百億美元規(guī)模的外資流入，但對于40多萬億元流通市值的A股而言，這微不足道。相比于此，A股納入MSCI的更大意義是將帶來市場整體投資風(fēng)格的轉(zhuǎn)變。

A股投資風(fēng)格轉(zhuǎn)變 需幾年時間淘汰“不適格”投資者

至今，A股已有三次被MSCI拒絕，其主要原因是A股的監(jiān)管不符合國際慣例，容易造成市場扭曲，給投資者帶來較大風(fēng)險。而且，如果MSCI當(dāng)時接受A股，由于A股以散戶投資者為主，投資風(fēng)格與國際成熟市場大相徑庭，國際投資者為防范市場大幅無理性波動，會要求有對沖的衍生品工具。而中國擔(dān)心境外投資者可能會利用這類工具惡意做空中國市場，對此保持謹慎態(tài)度，并堅持必須先行審批。

在這種情況下，從中方的角度來說，改善A股投資環(huán)境，特別是投資者結(jié)構(gòu)，將無理性炒作行為對市場的影響降低到可以接受的水平，是A股納入MSCI的最佳路徑。我們看到，自從2016年2月“熔斷”結(jié)束以來，A股大盤確實穩(wěn)定了下來，A股炒概念、炒新股、炒小盤股、操縱市場和內(nèi)幕交易的情況確實在發(fā)生轉(zhuǎn)變。只要監(jiān)管政策和方向保持定力，繼續(xù)強化對中小投資者的保護，依法打擊和懲處操縱市場和內(nèi)幕交易等不法行為，A股有望逐步形成向注重基本面投資的風(fēng)格轉(zhuǎn)變。

但是，畢竟A股是散戶投資者為主流的市場，風(fēng)格轉(zhuǎn)變絕不是一朝一夕的事情。雖然以國家隊為主的機構(gòu)投資者已經(jīng)控制了大盤權(quán)重股的話語權(quán)，但由于經(jīng)濟基本面仍在筑底之中，很多大盤股的經(jīng)營前景沒有明顯轉(zhuǎn)機，使得大盤向上的動力還不足夠大。在這種情況下，投資者仍保有僥幸心理，況且一些前期高位接盤的投資者還未出清，這個市場生態(tài)的演進過程應(yīng)該會持續(xù)數(shù)年時間。

我們現(xiàn)在看到的一些投資者的輿論攻擊，以及一旦監(jiān)管略微讓步，或者央行提供流動性，就導(dǎo)致部分炒作行為重新冒頭的情況，就是一種反復(fù)現(xiàn)象。正常情況下，市場會逐步淘汰一些不能適應(yīng)風(fēng)格轉(zhuǎn)向的投資者，逐步出清市場，而市場反復(fù)的動能也將會逐漸變?nèi)?，這是一個此消彼漲的動態(tài)博弈過程。

中外投資風(fēng)格或發(fā)生趨同現(xiàn)象

海外資金和國內(nèi)資金在這個過程中，投資風(fēng)格會發(fā)生趨同。這并不是說國內(nèi)投資者會放棄原有習(xí)慣的模式，單邊轉(zhuǎn)向海外投資者的投資風(fēng)格。反之，海外投資者也不會沿襲國內(nèi)投資風(fēng)格。應(yīng)該是一種相互靠攏的方式。融合的初期，A股投資者占據(jù)主場之利，海外投資者可能會更多參考國內(nèi)投資風(fēng)格，進行一定程度的靈活變通。這種情況其實在開通QFII一段時間之后就顯現(xiàn)了出來，看重基本面的海外投資者采用了“持續(xù)投資，波段操作”的方式，而沒有堅持采用在基本面不變的情況下持續(xù)持股的原有風(fēng)格。所以國內(nèi)投資者注意到了外資的“低位抄底”和“及時套現(xiàn)”的A股投資節(jié)奏，而且這些國外投資機構(gòu)的操作還相當(dāng)精準。但是，他們的基本面投資方法論并沒有改變，很少去碰基本面不好的“概念股”，采取的是“有所為，有所不為”的態(tài)度。

隨著滬港通、深港通、QFII擴大規(guī)模，MSCI納入更多A股標(biāo)的，以及增加A股比重，越來越多國際機構(gòu)投資者將進入A股市場。屆時A股應(yīng)該會出現(xiàn)明顯的“國際化”風(fēng)格。A股投資者結(jié)構(gòu)和市場力量發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，基本接近成熟的股市。此時，國內(nèi)資金和海外資金風(fēng)格達成一致，市場估值水平逐漸與國際成熟股市接近。

“漂亮50”股+“經(jīng)濟轉(zhuǎn)型”股相應(yīng)成輝

在這個“國際化”過程中，正好疊加了中國經(jīng)濟筑底反彈的周期。按照可參考的先例，中國股市會出現(xiàn)一種“漂亮50”股+“經(jīng)濟轉(zhuǎn)型”股相應(yīng)成輝的場景。這就是A股國際化過程帶來的投資機會。

中國目前處在和美國上世紀六七十年代相似的發(fā)展階段。從經(jīng)濟發(fā)展的階段看，當(dāng)時美國也是正在向消費升級轉(zhuǎn)變，現(xiàn)在的中國也是如此。除此，還有一個相似點即市場環(huán)境。當(dāng)年美國并購浪潮泡沫破滅后，美國證監(jiān)會吸取教訓(xùn)，加強市場監(jiān)管，客觀上抑制了各種無基本面支撐的市場操縱行為，有助于扶持價值投資，引導(dǎo)投資者回歸基本面。當(dāng)前A股的監(jiān)管環(huán)境史無前例地嚴厲，對前20多年股市中司空見慣的各種內(nèi)幕消息、操縱和損害小股東行為進行查處和懲罰。投資者將在這個過程中不斷接受教育和吸取教訓(xùn)，在投資風(fēng)格上會逐漸向基本面和價值投資回歸。這有利于類似“漂亮50”藍籌大盤股得到合理估值和估值回歸。

在這樣的市場中，只有業(yè)績很好的股票才能抵抗下跌。A股仍處于震蕩筑底過程中,由于以國家隊為主的機構(gòu)投資者已經(jīng)控制了指數(shù)權(quán)重股，下跌空間變得很小，而這些權(quán)重股中很多都是藍籌股。為了保持大盤穩(wěn)定，權(quán)重藍籌股必須保持穩(wěn)定甚至向上。而這部分資金有些是來自高估值的股票出售，因此市場很可能出現(xiàn)虛高的中小股票繼續(xù)調(diào)整，而市場底部已經(jīng)被藍籌股封死下跌空間，其中佼佼者脫穎而出的類似“漂亮50”的局面。

這一輪中國消費升級的特點是對產(chǎn)品質(zhì)量、功能、品牌等有更高要求，所以出現(xiàn)了白酒、家電、家裝及自主品牌的電子產(chǎn)品、汽車等細分行業(yè)快速崛起，另外三四線城市消費得到帶動。80后、90后人群的年齡結(jié)構(gòu)在17~36歲之間，這部分人群已經(jīng)進入消費高峰期。相對于上一代，年輕一代消費群體的消費需求更強，消費傾向更高，從而進一步推動我國消費服務(wù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

對比美國的“漂亮50”，中國酒類、家電、家具、院線、社交平臺、電商、金融等領(lǐng)域自主品牌的龍頭市值已與海外龍頭相當(dāng)，其他差距較大，我國多數(shù)行業(yè)品牌企業(yè)有待發(fā)展壯大。例如，國內(nèi)恒瑞醫(yī)藥目前市值僅為190億美元。吉利、比亞迪、上汽分別為130億美元、177億美元、466億美元。在化工能源方面，美國埃森克美孚、殼牌總市值分別為3498億美元、4594億美元，國內(nèi)中國石化、中國石油市值分別為1018億美元、1929億美元。可以看到，中國龍頭企業(yè)的規(guī)模仍不大，多數(shù)行業(yè)品牌企業(yè)仍待發(fā)展壯大。這就意味著，中國在這個類似美國出現(xiàn)“漂亮50”的環(huán)境背景下，爭奪龍頭企業(yè)的過程會更加激烈，現(xiàn)有的龍頭企業(yè)由于規(guī)模仍有很大發(fā)展空間，因此并購將會更激烈。投資者遇到了一個龍頭藍籌股高速發(fā)展的階段。

另一個投資機會是在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。除了藍籌大盤股，由于中國互聯(lián)網(wǎng)和信息技術(shù)處于和歐美發(fā)展相似的階段，中國出現(xiàn)了和美國上世紀九十年代“新經(jīng)濟浪潮”相似的情況。這也成為經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期一個更具有現(xiàn)代標(biāo)志的投資板塊。由于有美國高科技泡沫破裂的前車之鑒，中國的高技術(shù)類（包括互聯(lián)網(wǎng)）股票會發(fā)展得更好。這些板塊的發(fā)展空間相比發(fā)達市場更大，具有高速成長性。比如，人工智能（包括智慧城市）、機器人、衛(wèi)星通訊、核電、新能源等方面，都會涌現(xiàn)出更多值得投資的標(biāo)的。這種以傳統(tǒng)大藍籌股為基礎(chǔ)，以高速成長和有巨大發(fā)展?jié)摿Φ男陆?jīng)濟股為補充的“中國組合”，必然會大放異彩，引領(lǐng)中國經(jīng)濟走上健康的新常態(tài)增長之路。