關(guān)于業(yè)績變臉的公司探討近來，A股市場共計(jì)有82家上市公司業(yè)績向下調(diào)整。 媒體對(duì)于由預(yù)計(jì)盈利驟降為虧損的公司最為關(guān)注，目前，業(yè)績出現(xiàn)崩塌式變臉的公司共有7家，全部來自中小板個(gè)股，分別是山東墨龍、濮耐股份、英飛拓、超華科技、天馬精化、寶馨科技和海源機(jī)械。在這些業(yè)績大幅變臉的公司身上，并購后遺癥的問題尤為突出：承諾業(yè)績不達(dá)標(biāo)，高價(jià)收購的資產(chǎn)卻連續(xù)多年成為上市公司業(yè)績“出血點(diǎn)”，動(dòng)輒數(shù)億元的巨額商譽(yù)減值令財(cái)務(wù)報(bào)表由盈轉(zhuǎn)虧。 一、常見的業(yè)績變臉的情況： 那么，對(duì)于我們投資者來說，如何從上一季度的財(cái)務(wù)報(bào)表分析中，去找到蛛絲馬跡并予以提前回避，以防這樣的情況再次發(fā)生出現(xiàn)在我們的頭上呢？下面，我對(duì)產(chǎn)生這些不可預(yù)知的變臉事件的基礎(chǔ)，跟大家作先一些原理上的分析。 1、變臉通常發(fā)生的時(shí)間 這個(gè)變臉發(fā)生的時(shí)間一般比較好掌握，通常都在年報(bào)階段。如我們今天看到的山東墨龍、濮耐股份和英飛拓等等公司。所以，要預(yù)防這些情況的發(fā)生，我們就需要在三季度報(bào)告上去分析解讀了，否則，等公司業(yè)績預(yù)告發(fā)出來時(shí)，已經(jīng)晚了，損失已經(jīng)造成。 2、人為影響的變臉因素 這個(gè)因素跟財(cái)報(bào)直接關(guān)系不大，比較容易發(fā)生在一些國有企業(yè)或者所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離得比較徹底的企業(yè)上。 產(chǎn)生人為影響導(dǎo)致變臉，大多發(fā)生在主要管理者易人的情況下，如董事長或總經(jīng)理發(fā)生變動(dòng)，新任董事長或總經(jīng)理對(duì)于前任遺留下來的一些劣質(zhì)資產(chǎn)，不愿意在任期內(nèi)承擔(dān)責(zé)任，因此，往往在上任初期，在上一年年報(bào)出具的過程中，將前任內(nèi)收不回的應(yīng)收賬款、銷售不出去的產(chǎn)品、又或者目前已經(jīng)棄用的原材料或固定資產(chǎn)等等，給予一次性處置，讓企業(yè)業(yè)績大跌一次或大虧一次。這樣，在處理完后，新任董事長或總經(jīng)理就可以輕裝上陣，有時(shí)，我們亦稱這為“洗個(gè)大澡”，變得干干凈凈再來過。 所以，一旦企業(yè)發(fā)生主要領(lǐng)導(dǎo)的變更，就要特別留意，往往這種情況，在這類企業(yè)中每四到五年就有一次。 3、行業(yè)性虧損時(shí) 有一些周期性行業(yè)，在周期頂部時(shí)，企業(yè)由于有錢，大購地購建一些資產(chǎn)、并購一些企業(yè)，但在行業(yè)周期見底時(shí)，這些資產(chǎn)或收購的項(xiàng)目，往往由于當(dāng)時(shí)購買價(jià)格太高，再加上行業(yè)不景氣，普遍出現(xiàn)虧損。此時(shí)，企業(yè)的管理層往往更愿意將這些高位買下的資產(chǎn)或企業(yè)，做損失處理。同時(shí)，這時(shí)處理借口也很容易找到，“行業(yè)不景氣”。因此，在行業(yè)低迷時(shí)，我們要特別留意這種情況。 4、公司業(yè)績下滑時(shí) 除了上述主要管理層發(fā)生變動(dòng)以及行業(yè)周期見底時(shí)，容易出現(xiàn)變臉的情況外，在企業(yè)發(fā)生業(yè)績下滑時(shí)，也通常會(huì)出現(xiàn)這種情況。這里有兩類原因，一是類似主要管理層發(fā)生變動(dòng)，公司主動(dòng)將一些不良資產(chǎn)作出處理，導(dǎo)致大的損失或虧損出現(xiàn)，二是由于會(huì)計(jì)師在審計(jì)后，出于專業(yè)的判斷，認(rèn)為企業(yè)需要對(duì)資產(chǎn)作出損失處理或撥備，才以符合會(huì)計(jì)的保守、穩(wěn)健原則，如類似高價(jià)收購的企業(yè)，如企業(yè)盈利不再，會(huì)計(jì)師就出提出對(duì)商譽(yù)進(jìn)行撥備等等。 二、常見業(yè)績變臉的核心邏輯 說了這么多，我發(fā)現(xiàn)業(yè)績變臉核心往往就在于，變臉的損失幾乎都來自源企業(yè)對(duì)應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款、存貨、固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)（尤其是商譽(yù)和資本化的開發(fā)費(fèi)用）的資產(chǎn)損失處理和撥備。它們通常有以下特點(diǎn)： 1）大多發(fā)生在企業(yè)業(yè)績下滑時(shí)，而很少發(fā)生的企業(yè)業(yè)績上升階段。 2）這種損失處理和撥備，更多是人為意愿判斷，并非是由于企業(yè)短期內(nèi)的經(jīng)營產(chǎn)生； 3）這種業(yè)績變臉產(chǎn)生的損失時(shí)并不需要支付現(xiàn)金，也不影響經(jīng)營現(xiàn)金流； 這種損失處理，是根據(jù)會(huì)計(jì)的保守原則，以確保留在資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn)是最保守的方式計(jì)價(jià)的（當(dāng)然，如果這些資產(chǎn)升值了，根據(jù)保守原則，當(dāng)然就不用反映）。 三、案例 我們來看一下上述的幾個(gè)案例： 1、山東墨龍 公司是一家專業(yè)從事石油機(jī)械設(shè)計(jì)研究、加工制造、銷售服務(wù)和出口貿(mào)易為一體的股份制企業(yè)，中國石油天然氣集團(tuán)公司和中國石油化工集團(tuán)公司認(rèn)可的“三抽設(shè)備”和“石油專用設(shè)備”定點(diǎn)生產(chǎn)單位。主導(dǎo)產(chǎn)品有抽油桿、抽油泵、抽油機(jī)、潛油電泵、注液泵、油管、套管、石油專用無縫管及各種井下工具等。 業(yè)績預(yù)告的情況
根據(jù)公司預(yù)告，山東墨龍2016年預(yù)計(jì)公司2016年01-12月歸屬上市公司股東的凈利潤虧損48000萬元-63000萬元。 1、受國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢影響，公司經(jīng)營業(yè)績大幅下滑，對(duì)存貨、應(yīng)收款項(xiàng)、商譽(yù)等相關(guān)資產(chǎn)計(jì)提了減值準(zhǔn)備。 2、2016年市場需求有所復(fù)蘇，但仍處在低位運(yùn)行，受油價(jià)波動(dòng)和原材料價(jià)格波動(dòng)影響，雖然產(chǎn)銷量較2015年度增長，但是產(chǎn)品銷售價(jià)格大幅下滑且價(jià)格波動(dòng)頻繁，導(dǎo)致公司經(jīng)營業(yè)績受到重大影響。 公司基本面的情況：  我們看到，山東墨龍今年以來，各季度業(yè)績均在盈虧線附近，2016年的經(jīng)營損失較2015年同期還要小一些，但公司卻作出了大幅度的撥備。根據(jù)公司公告，公司2016年虧損約在4.8億~6.3億間，意味著這些虧損全部來源于公司的資產(chǎn)損失處置。來我們看一下公司截止三季度的以下賬項(xiàng)：  山東墨龍的應(yīng)收賬款，截止三季度末為5.5億，占公司整體資產(chǎn)約8.72%，由于2016年公司前三季度總營業(yè)收入才11億，因此，幾乎應(yīng)收賬款余額幾乎占到了公司營業(yè)額的50%，這里有多少收不回來的帳款，想必公司自身應(yīng)該更清楚。 與應(yīng)收賬款所對(duì)應(yīng)的，是公司的存貨。全部存貨截止三季度末達(dá)到9.9億元，估計(jì)前兩年在油價(jià)高企時(shí)采購回來的存貨都放在里面了，結(jié)果很顯然，這些存貨按現(xiàn)在的市場價(jià)，肯定是買貴了，而且，這些存貨中還有多少能用，也應(yīng)該只有公司知道。  而這第三項(xiàng)，則是非有形資產(chǎn)，山東墨龍這項(xiàng)資產(chǎn)高達(dá)5.8億或達(dá)到總資產(chǎn)的9.17%，其中土地4.9億，商譽(yù)6848萬。既然公司盈利不保，這商譽(yù)我看這次可能抹掉的可能性很大了，至于土地，不清楚了。 總之，山東墨龍將在這些資產(chǎn)處置上產(chǎn)生4.8億~6.3億的虧損，類似我們把買回來的東西再準(zhǔn)備處理掉進(jìn)產(chǎn)生的損失一樣；而公司在2015年已經(jīng)作了8000余萬的資產(chǎn)損失處理，今年則更狠一些。 2、海源機(jī)械 公司是機(jī)、電、液一體化裝備領(lǐng)域唯一擁有成熟“相關(guān)多元化”核心競爭實(shí)力的企業(yè)，國內(nèi)領(lǐng)先的液壓成型裝備專業(yè)制造商，是“綠色”建材解決方案的提供者。公司擁有HF系列(600-1380t)墻體材料全自動(dòng)液壓壓磚機(jī)、HP系列(1100-6590t)陶瓷磚全自動(dòng)液壓壓磚機(jī)、HC系列(1250-3600t)耐火材料全自動(dòng)液壓壓磚機(jī)、HB系列(1100t)透水廣場磚全自動(dòng)液壓壓磚機(jī)等四大系列壓機(jī)產(chǎn)品及相關(guān)配套生產(chǎn)線。 海源機(jī)械的公告是這樣的： 在三季度報(bào)告中，公司是這樣披露業(yè)績預(yù)計(jì)的：
不過，在2017年1月26日，公司對(duì)盈利預(yù)計(jì)作了修訂，預(yù)計(jì)公司2016年01-12月歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損3000萬元-3700萬元。 2、受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，公司下游客戶對(duì)大型機(jī)械設(shè)備投資較為謹(jǐn)慎，部分客戶未按期提貨，導(dǎo)致第四季度銷售業(yè)績未達(dá)預(yù)期； 3、臨近年底公司加大了應(yīng)收客戶的催款力度，同時(shí)公司法務(wù)部對(duì)公司賬齡較長的應(yīng)收客戶的信用情況詳細(xì)調(diào)查，部分客戶2016年度出現(xiàn)信用惡化，還款能力變差的情況，諸如被列入失信名單，或與銀行發(fā)生訴訟等情況。根據(jù)謹(jǐn)慎性原則，公司對(duì)部分信用較差的應(yīng)收客戶未來回款能力進(jìn)行了重新估計(jì)，并相應(yīng)計(jì)提了壞賬準(zhǔn)備，導(dǎo)致了對(duì)公司2016年利潤產(chǎn)生了不利影響。 公司基本面情況：  公司近幾年來，扣非后歸屬于股東的凈利潤幾乎一直是虧損的。  而在公司披露的財(cái)報(bào)上，雖然有盈利，但基本來源于非經(jīng)常性收益。  在盈利不佳的情況下，公司的應(yīng)收賬款卻較前兩年有所增長。  庫存亦如應(yīng)收賬款，出現(xiàn)逐步增長，這在公司業(yè)績下滑的同時(shí)，是不正常的。  公司的非有形資產(chǎn)的產(chǎn)長幾乎都是無形資產(chǎn)，估計(jì)是土地，沒有收購產(chǎn)生的商譽(yù)。因此，這一塊業(yè)務(wù)上產(chǎn)生損失的幾率很低。 3、濮耐股份 公司是國家重點(diǎn)高新技術(shù)企業(yè)，是目前國內(nèi)耐火材料行業(yè)綜合實(shí)力最強(qiáng)、產(chǎn)品品種最齊全、最具活力的企業(yè)，具有整體承包冶金行業(yè)整線全部耐材的能力。企業(yè)自創(chuàng)建以來一直注重科技人才的引進(jìn)、市場調(diào)研及高新技術(shù)產(chǎn)品的開發(fā)，先后在冶金行業(yè)的高爐、電爐、轉(zhuǎn)爐、有色金屬冶煉，石化，電力，建材行業(yè)爐窯等耐材的開發(fā)上取得了突破性的進(jìn)展。 業(yè)績預(yù)告的情況：
受制于2016年度水泥行業(yè)大范圍限產(chǎn)、停產(chǎn)等不利外部因素的影響，公司收購的全資子公司鄭州華威耐火材料有限公司（主要業(yè)務(wù)為水泥窯用耐火材料的生產(chǎn)、銷售；工業(yè)窯爐砌筑工程設(shè)計(jì)、施工、安裝）2016年度實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入、凈利潤較預(yù)測值出現(xiàn)大幅下降，針對(duì)上述情況，根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第8號(hào)-資產(chǎn)減值》關(guān)于商譽(yù)減值處理的相關(guān)要求，經(jīng)公司財(cái)務(wù)部門初步測算，公司收購鄭州華威而產(chǎn)生的商譽(yù)存在減值跡象。為審慎、公允的列示財(cái)務(wù)報(bào)表，公司擬對(duì)收購鄭州華威而產(chǎn)生的商譽(yù)23,073萬元全額計(jì)提減值，受此影響本年度歸屬于上市公司股東的凈利潤有較大幅度下降。 公司基本面的情況： 濮耐股份2016年以來，歸屬于股東的凈利潤逐季下降，趨勢非常明顯。 而濮耐股份的應(yīng)收賬款，卻仍然達(dá)到24.6億或占總資產(chǎn)48.94%的高位。 同期，公司的庫存雖然較高位時(shí)有所下降，但仍然高達(dá)約8億或占總資產(chǎn)15.81%。 而且，從應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率或存貨周轉(zhuǎn)率上來看，數(shù)據(jù)呈現(xiàn)持續(xù)下滑的狀態(tài)，表明公司應(yīng)收賬款回款周期越來越長，難度越來越大，而同期庫存的周轉(zhuǎn)率也越來越低，表明庫存流轉(zhuǎn)緩慢，滯壓情況嚴(yán)重。 因此，濮耐股份對(duì)上述資產(chǎn)從理論上存在撥備的需求，但根據(jù)公告來看，公司對(duì)應(yīng)收賬款的撥備僅7096萬，而對(duì)庫存并沒有做出撥備的預(yù)告，有可能這種撥備還不是很徹底。 濮耐股份非有形資產(chǎn)7.18億，占總資產(chǎn)14.35%,其中商譽(yù)即達(dá)到了4.61億，本次處置收購鄭州華威時(shí)產(chǎn)生的商譽(yù)2.3億。 從濮耐股份此次預(yù)告的2016年變臉情況來看，公司對(duì)這些資產(chǎn)的處置還是有所保留，并不很徹底，如果接下來公司整體盈利得不到改善，這種變臉的情況將還會(huì)延續(xù)。 下一篇：業(yè)績變臉潛藏的機(jī)會(huì) 業(yè)績變臉后，往往帶來股份的大幅下跌，這個(gè)過程，往往企業(yè)經(jīng)過一兩年時(shí)間，比如我們看到的重慶啤酒，但企業(yè)經(jīng)營的業(yè)績，在不良資產(chǎn)處置完畢后，即可以輕松上陣，由此，就有可以造成變臉后企業(yè)股價(jià)的持續(xù)下跌與業(yè)績的迅速恢復(fù)之間的機(jī)會(huì)。 這樣的故事及掘金分析，我們下一次再講。 大家來看一下重慶啤酒的K線圖與業(yè)績比較。 圖形數(shù)據(jù)來自愛股說（www.）一個(gè)財(cái)報(bào)可視化的網(wǎng)站。 一個(gè)最具價(jià)值的投資者交流圈，行業(yè)與個(gè)股深度分析與探討，幫你找到屬于自己的價(jià)值投資方法。由于人數(shù)滿100人，大家可先加我們工作人員微信（微信號(hào)：ZZRLBL520）備注“雪球”即可進(jìn)入。 |
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