自2014年年底，我國經(jīng)濟“三期疊加”對金融行業(yè)的影響不斷深化，經(jīng)濟增速下行的壓力日漸顯著，而2015年6月股災(zāi)過后，資產(chǎn)荒現(xiàn)象更是凸顯，整個資管行業(yè)獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的壓力劇增。在此環(huán)境下，“找資產(chǎn)”成為行業(yè)最普遍也最直接的訴求。

銀行票據(jù)資產(chǎn)是非標資產(chǎn)中流動性最高的，甚至可能高于尚未成熟的資產(chǎn)證券化市場。票據(jù)資產(chǎn)證券化使得參與的投資者更加多元化，解決了部分擁有較高信用評價基礎(chǔ)資產(chǎn)的中小企業(yè)無法參與銀行間債市直融的問題，極大地激活了市場的潛力?；谝陨弦蛩?，票據(jù)資產(chǎn)證券化受到了銀行業(yè)的廣泛關(guān)注。此外，票據(jù)資產(chǎn)證券化的推出有利于增強企業(yè)直接融資的能力，拓寬投融渠道，對實體經(jīng)濟的發(fā)展及經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整起到積極的作用。

票據(jù)資產(chǎn)證券化的交易流程

▲資產(chǎn)管理人向投資者募集資金設(shè)立專項資產(chǎn)支持計劃（以下簡稱“專項計劃”）并發(fā)行資產(chǎn)支持證券；

▲原始權(quán)益人將其持有的票據(jù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給計劃管理人設(shè)立的專項計劃；

▲發(fā)起人通過票據(jù)質(zhì)押等方式，以及由差額支付承諾人提供差額支付、擔保人提供連帶責任擔保等方式為專項計劃提供信用增級；

▲在專項計劃兌付日，專項計劃向資產(chǎn)支持證券持有人兌付證券本息；資產(chǎn)池中的票據(jù)或債權(quán)到期后，專項計劃向承兌銀行兌現(xiàn)票據(jù)資產(chǎn)，或者請求債務(wù)人償還債務(wù)，并通過托管銀行向投資者兌付證券本息。

票據(jù)證券化交易的優(yōu)勢

▲票據(jù)行為具有無因性、要式性和獨立性，持票人以票據(jù)文義或票據(jù)法規(guī)證明自己為票據(jù)權(quán)利人的，票據(jù)債務(wù)人需無條件支付票面金額，由此產(chǎn)生的票據(jù)權(quán)利就成為比一般民事債權(quán)效力更強的一種權(quán)利。并且票據(jù)權(quán)利是單純的金錢給付請求權(quán)。一方面，持票人僅得請求票據(jù)債務(wù)人給付票面金額，不得為其他請求。另一方面，持票人實現(xiàn)票據(jù)權(quán)利不負任何對價義務(wù)，票據(jù)債務(wù)人單方負擔無對價給付的義務(wù)。因此，將票據(jù)證券化交易能夠產(chǎn)生比普通基礎(chǔ)資產(chǎn)更加穩(wěn)定和可靠的現(xiàn)金流。

▲根據(jù)《中華人民共和國票據(jù)法》（以下簡稱《票據(jù)法》）的規(guī)定，票據(jù)的轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押均需要背書，背書具有公示的法律效果，能夠明確專項計劃受讓基礎(chǔ)資產(chǎn)或成為票據(jù)質(zhì)押權(quán)人后所享有的票據(jù)權(quán)利。

▲無論銀行匯票亦或商業(yè)匯票，票據(jù)到期后的權(quán)利實現(xiàn)方式均為向銀行申請兌付, 付款操作的單一化增加了證券化交易的便捷和可操作性; 特別是銀行匯票與銀行承兌匯票, 銀行作為直接付款人將其自身信用介入其中, 降低票據(jù)權(quán)利人無法獲得兌付的風險。

票據(jù)業(yè)務(wù)的法律框架

票據(jù)資產(chǎn)證券化面臨的法律問題

票據(jù)作為一種有價證券，因其包括設(shè)權(quán)性、無因性、要式性、文義性、流通性等在內(nèi)的特殊法律屬性，使其得以作為一種特別的通道性工具，在結(jié)構(gòu)化融資和資產(chǎn)證券化交易中發(fā)揮獨特的功用。但與此相對應(yīng)地，在票據(jù)類資產(chǎn)證券化交易的構(gòu)建中，也會因其特殊的法律屬性， 而衍生出許多亟待解決的法律問題。以票據(jù)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)為例：

▲真實交易背景限制

根據(jù)《票據(jù)法》第十條：“票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓，應(yīng)當遵循誠實信用的原則，具有真實的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系?！痹紮?quán)益人向?qū)ｍ椨媱澽D(zhuǎn)讓票據(jù)的行為需要受到真實交易背景的限制?？紤]到專項計劃與原始權(quán)益人之間并不存在交易背景或債權(quán)債務(wù)關(guān)系，該等票據(jù)轉(zhuǎn)讓不符合票據(jù)法的相關(guān)規(guī)定。

▲非法從事金融業(yè)務(wù)的風險

國務(wù)院辦公廳于1998年8月頒布的《整頓亂集資亂批設(shè)金融機構(gòu)和亂辦金融業(yè)務(wù)實施方案》中提到，“凡未經(jīng)中國人民銀行批準，從事或者變相從事非法吸收公眾存款、發(fā)放貸款、辦理結(jié)算、票據(jù)貼現(xiàn)、資金拆借、信托投資、金融租賃、融資擔保、外匯買賣等金融業(yè)務(wù)活動的行為，均屬亂辦金融業(yè)務(wù)”。專項計劃受讓票據(jù)雖然支付了合理的對價，但仍然有被認為未經(jīng)許可非法從事票據(jù)貼現(xiàn)金融業(yè)務(wù)的風險。

除了以票據(jù)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)外，還有：

▲以票據(jù)作為質(zhì)押物，以其他財產(chǎn)權(quán)利作為基礎(chǔ)資產(chǎn)；

▲以票據(jù)對應(yīng)的基礎(chǔ)交易關(guān)系債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)；

▲以保理合同作為基礎(chǔ)資產(chǎn)；

▲以票據(jù)收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。

票據(jù)資產(chǎn)池的運行

在實踐操作中, 由于實際業(yè)務(wù)需要以及票據(jù)資產(chǎn)的特性，需要進行證券化融資的票據(jù)資產(chǎn)池往往是由多個持票人/出票人所出票或轉(zhuǎn)讓的票據(jù)資產(chǎn)構(gòu)成的。在此情況下，即需要應(yīng)對包括多個實際原始權(quán)益人的資產(chǎn)歸集以及后續(xù)資產(chǎn)的循環(huán)購買問題。在此情況下，一般而言, 有收益權(quán)模式和受托投資模式兩種方案可以考慮。

1、收益權(quán)歸集模式

即由某一金融機構(gòu)以自身名義，或以其創(chuàng)設(shè)的特殊目的載體(例如契約式基金或資管計劃)，首先認購收益權(quán)，然后再以其名義向?qū)ｍ椨媱澽D(zhuǎn)讓收益權(quán)(包括初始轉(zhuǎn)讓與循環(huán)購買項下的后續(xù)轉(zhuǎn)讓)。在此情況項下，初始進行資產(chǎn)池刪選、管理、運行、確權(quán)等職能均會由金融機構(gòu)自身或以其創(chuàng)設(shè)的特殊目的載體名義開展。在其獲得收益權(quán)后，其以收益權(quán)再向?qū)ｍ椨媱澾M行轉(zhuǎn)讓的方式亦較為明晰。值得注意的是，在該等模式項下，既可以特殊目的載體作為原始權(quán)益人向?qū)ｍ椨媱澲苯愚D(zhuǎn)入收益權(quán)，亦可以通過由專項計劃直接以特殊目的載體的權(quán)益單位(例如契約式基金的份額)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，達到相同效果。

2、受托投資模式

除上述收益權(quán)歸集模式外，理論上也可以采用隱名代理之關(guān)系，即通過由金融機構(gòu)或某一特殊目的載體，直接作為各原始權(quán)益人的隱名代理人(而無需先行對收益權(quán)進行受讓承接)，向?qū)ｍ椨媱澾M行收益權(quán)轉(zhuǎn)讓。但值得注意的是，在此種情況項下，對于循環(huán)購買期間的后續(xù)轉(zhuǎn)讓，如何平衡該等金融機構(gòu)或特殊目的載體同時作為原始權(quán)益人的隱名代理人和作為資管計劃的服務(wù)機構(gòu)進行后續(xù)資產(chǎn)購買的雙重角色，值得進一步考量。

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