林華先生，特許金融分析師（CFA）、美國注冊會計師（CPA）、注冊風險管理師（FRM）,現(xiàn)任廈門市創(chuàng)業(yè)投資公司任總經(jīng)理，兼廈門金圓資本管理公司總經(jīng)理、廈門國家會計學(xué)院客座教授，中國財富50人論壇財富管理研究院，固定收益首席研究員（兼），著有《金融新格局——資產(chǎn)證券化的突破與創(chuàng)新》。

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以分為房產(chǎn)抵押貸款證券化（MBS）和非房產(chǎn)資產(chǎn)證券化（ABS）兩大系。房產(chǎn)抵押貸款的證券化已有超過四十年的歷史，市場活躍，規(guī)模龐大，僅美國的存量規(guī)模就超過8萬億美元。

房產(chǎn)是所有資產(chǎn)中規(guī)模最大的一塊，所以對其的融資（即房產(chǎn)抵押貸款）也自然是所有貸款類型（國債和公共債務(wù)除外）中規(guī)模最大的一類。

以美國為例，房產(chǎn)抵押貸款在2013年3季度末的規(guī)模大約在13.2萬億美元（其中近11萬億為住房貸款）,是其他所有消費者貸款之和的4倍多，相當于美國2013年GDP的78%，這已經(jīng)是在金融危機后信貸收縮情況下的規(guī)模。

這么龐大的貸款資金從哪里來？據(jù)美聯(lián)儲公布的資料，其中大約三分之一是由商業(yè)銀行，儲貸機構(gòu)和保險公司等金融機構(gòu)持有，而剩余部分則主要是由美國政府及其支持的代理機構(gòu)持有或通過證券化的方式在資本市場進行融資的。

美國的MBS一級市場和二級市場都已經(jīng)非常成熟，產(chǎn)品流動性很高，遠銷世界各地，已成為購買房產(chǎn)最重要的資金來源，也是很多機構(gòu)投資者投資組合中不可或缺的一個產(chǎn)品類別。

美國的代理MBS證券是美國向國外輸送美元資產(chǎn)的一個重要產(chǎn)品，海外機構(gòu)（包括政府）直接投資的代理MBS證券產(chǎn)品在2013年6月底的余額超過6000億美元，這還不含海外的間接或民間投資參與。我們中國是美國代理MBS這個產(chǎn)品的最大海外投資人，2008年到2013年間的凈購買量如圖所示。

這次金融危機爆發(fā)后，MBS還成為了美國政府救市計劃中貨幣政策的傳導(dǎo)工具。為了刺激經(jīng)濟，美國聯(lián)邦儲備局（美聯(lián)儲）分別于2008年，2010年和2012年進行了三輪“量化寬松”，即QE1,QE2和QE3，其中QE3還在進行中。

量化寬松是美聯(lián)儲在無法繼續(xù)有效利用常規(guī)的中央銀行貨幣政策工具（主要以購買短期國債來降低短期無風險利率）的情況下采取的特殊手段，其中QE1中是由美聯(lián)儲購買總額不超過6000億美元的MBS，而QE3規(guī)模更大，沒有封頂，由美聯(lián)儲每月購買400億美元的MBS，這一數(shù)字很快升至每月850億美元。

關(guān)于量化寬松，我們在這里不做評判，但是這個政策的實施體現(xiàn)了MBS對美國金融市場和整體經(jīng)濟的重要性。

MBS這個系列里面的證券種類繁多，有很多不同的分類，還有些名稱由于是習慣沿用，所以名字和具體的證券性質(zhì)不一定匹配，容易混淆。我們在具體介紹MBS之前先把各個類別梳理一下。MBS的分類可以按照幾個不同的指標來進行:

1，是否由美國政府的代理機構(gòu)發(fā)行：代理證券(Agency MBS)和非代理證券(Non-Agency MBS)

2，住房性質(zhì)：民用（RMBS）和商用（CMBS）（注：美國多戶住房歸為商業(yè)）

3，現(xiàn)金流的分配結(jié)構(gòu)：過手式證券（Pass-through）和償付式證券（Pay-through），其中償付式證券一般指擔保抵押債券（CMO）

4，抵押貸款的質(zhì)量：優(yōu)質(zhì)（Prime），大額優(yōu)質(zhì)（Jumbo），次優(yōu)質(zhì)(Alt-A)，次級(Subprime)，有信用傷痕（Scratch & Dent）等等

5，貸款的抵押權(quán)類別：第一留置權(quán)（First Lien），第二留置權(quán)(Second Lien)或更低（Junior Lien）

6，還有一些更細的分類標準，比如按照發(fā)行人（交易中特殊目的實體）的性質(zhì)，房產(chǎn)的可移動性，貸款的付款條款，貸款的利率設(shè)計，貸款的期限等等，我們在此不一一羅列。

以上這些分類標準結(jié)合在一起可以把MBS分成很多小類，比如主要以第一留置權(quán)的大額優(yōu)質(zhì)民用住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的交易就稱為Jumbo RMBS。

習慣上，行業(yè)內(nèi)一般首先把MBS先分成Agency MBS和Non-Agency MBS兩大類，然后各自繼續(xù)細分。 由于Agency MBS中商用（Multi-family）的比例比較?。?%左右），所以大家一般不會詳細分成RMBS和CMBS兩類，而在習慣上按分配結(jié)構(gòu)的不同分為Agency MBS（Pass-through一般省略）和Agency CMO。

而且，由于Agency MBS的基礎(chǔ)資產(chǎn)都符合一定的質(zhì)量要求，又有政府或政府支持的機構(gòu)作擔保，所以也沒有按貸款的信用級別繼續(xù)分類。

而在Non-agency MBS中，行業(yè)內(nèi)一般首先按住房性質(zhì)分為RMBS和CMBS，然后各自按貸款的質(zhì)量繼續(xù)分類。

在RMBS中，由第一留置權(quán)貸款支持的一般被稱為“RMBS”，其中可以按照基礎(chǔ)資產(chǎn)中貸款的質(zhì)量水平分為：Jumbo RMBS、Alt-A RMBS、Subprime RMBS等；而以非第一留置權(quán)或房屋權(quán)益貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的則統(tǒng)稱為房屋權(quán)益抵押貸款資產(chǎn)支持證券即，“Home Equity ABS”（這是MBS中的“ABS”，和我們之前講的ABS大系不一樣），其中又可以分為：HELOC、Junior Lien、Scratch & Dent等。

值得注意的是，習慣上，Subprime RMBS一般被歸為Home Equity ABS而非RMBS。還有一小類以移動住房貸款（Manufactured Home）為基礎(chǔ)資產(chǎn)MBS常常被歸為RMBS中（質(zhì)量較好的，不然也是Home Equity ABS）。