撰稿/James Saft

　　有評(píng)論文章指出，股票回報(bào)微薄、而債券又會(huì)造成大量損失，這只是投資者可能在未來(lái)十年內(nèi)面臨的糟糕情形之一。這并不是對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的批評(píng)：如果美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有采取措施扶助市場(chǎng)，可能發(fā)生的情況肯定會(huì)更加糟糕。這篇文章具有一定參考意義。

    美國(guó)經(jīng)濟(jì)目前情況是，就業(yè)創(chuàng)造強(qiáng)勁，而英國(guó)脫歐及總統(tǒng)大選等因素，又讓美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)(美聯(lián)儲(chǔ)/FED)暫時(shí)無(wú)法升息。這是投資人眼中的恰到好處的經(jīng)濟(jì)局面，就像三只小熊童話故事里金發(fā)女孩歌蒂拉會(huì)喜歡的“剛剛好”。

　　此前公布的美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)優(yōu)于預(yù)期，推動(dòng)公債收益率跌至紀(jì)錄低位，股市則飆升至紀(jì)錄高檔。在債券行情所預(yù)測(cè)的是一個(gè)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)或通脹都不高的環(huán)境時(shí)，股市居然出現(xiàn)上漲，似乎說(shuō)不通，但等你考慮到貨幣政策的影響后，就會(huì)覺得合理了。

　　對(duì)于金融資產(chǎn)價(jià)值而言，美國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有從高處崩落之虞，而且美聯(lián)儲(chǔ)又無(wú)法升息，這是非常有利的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。

　　但是在今天的故事里，很難讓人不去擔(dān)心，歌蒂拉吃下的并不是一碗剛剛好的粥，而是寅吃卯糧，金融市場(chǎng)是預(yù)支了遙遠(yuǎn)未來(lái)的資本價(jià)格漲幅，而不是反映未來(lái)強(qiáng)勁成長(zhǎng)。美聯(lián)儲(chǔ)在抬高資產(chǎn)價(jià)格方面，似乎比創(chuàng)造一個(gè)投資及生產(chǎn)率成長(zhǎng)強(qiáng)勁的繁榮經(jīng)濟(jì)更為拿手。這對(duì)股價(jià)長(zhǎng)期回報(bào)十分不利，如果情況持續(xù)如此黯淡，目前已在歷史低檔的債券收益率，應(yīng)該只會(huì)繼續(xù)再跌。

　　雪上加霜的是，美國(guó)企業(yè)投資寥寥無(wú)幾，企業(yè)高層將股利及回購(gòu)股票擺第一，投資擱一旁，以及整個(gè)企業(yè)界似乎難以維系下去。

　　重點(diǎn)在于，雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)以還不錯(cuò)的速度創(chuàng)造就業(yè)，但薪資增速仍偏低，整體就業(yè)市場(chǎng)情況在12月達(dá)到高峰后，目前正在持續(xù)惡化。

　　那么交易商預(yù)期到2017年6月升息一次的機(jī)率不到50%，也就不足為奇了。

　　美聯(lián)儲(chǔ)的政策旨在刺激消費(fèi)及投資，其刺激投資的辦法是降低融資成本，刺激消費(fèi)的辦法則是引誘投資人花費(fèi)一些紙上富貴。刺激投資的效果欠佳，因?yàn)榇嬖谥S多政治及經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，而經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)則看似已經(jīng)永久趨于平緩。

　　這就只剩下了資本市場(chǎng)和“財(cái)富效應(yīng)”，而只有當(dāng)資產(chǎn)持有人相信其資產(chǎn)價(jià)值建立在穩(wěn)定的基礎(chǔ)上時(shí)，財(cái)富效應(yīng)才能夠協(xié)助支撐消費(fèi)。

　　**債市及股市皆岌岌可危**

　　不論是個(gè)人還是團(tuán)體的投資組合，絕大多數(shù)都混合了債券及股票持倉(cāng)。盡管股市及債市近期雙雙走高，仍有許多理由認(rèn)為兩大市場(chǎng)都岌岌可危。就算不會(huì)大幅下跌，回報(bào)也可能會(huì)長(zhǎng)時(shí)間低于正常水準(zhǔn)。

　　無(wú)論怎樣看待短期前景，從歷史觀點(diǎn)來(lái)看美國(guó)股市是處于昂貴水準(zhǔn)。從10年平均獲利所導(dǎo)出的市盈率(本益比)來(lái)看，在逾一個(gè)世紀(jì)時(shí)間內(nèi)，目前市盈率處于第92個(gè)百分位，雖然低于2007年時(shí)第95個(gè)百分位、以及1929年時(shí)的第95個(gè)百分位，但仍然很貴。

　　股市估值可能永久性地被抬高了，與二次世界大戰(zhàn)后的正常水平相較，企業(yè)利潤(rùn)率的確處于非常高的水準(zhǔn)。這很大程度是受全球化的支撐，全球化不但協(xié)助薪資受控，也維持稅負(fù)于低位。不過(guò)全球化面臨的首次重要危脅--英國(guó)退歐，導(dǎo)致估值永久處于偏高水準(zhǔn)的看法遭到質(zhì)疑。

　　債券價(jià)格昂貴程度更勝股票，不只是美國(guó)10年期公債收益率接近歷史低點(diǎn)，全球有超過(guò)10萬(wàn)億美元的政府公債收益率呈現(xiàn)負(fù)值。從投資組合風(fēng)險(xiǎn)角度來(lái)看，這實(shí)在非常危險(xiǎn)。

　　“負(fù)債券收益率給我們社會(huì)中龐大的儲(chǔ)蓄池造成了無(wú)法容忍的商業(yè)環(huán)境，”High Frequency Economics的Carl Weinberg在給客戶的報(bào)告中寫道。

　　“這導(dǎo)致養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和其他大型儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)破產(chǎn)。負(fù)利率難以持續(xù)，必然會(huì)回到正利率，這將導(dǎo)致債券持有人損失大量資本?！?/p>

　　切記，債券價(jià)值可能下降并推高收益率，但這不是由于經(jīng)濟(jì)的回升，而是因?yàn)橥顿Y者不再相信貼錢把錢借給別人是劃算且安全的交易。換句話說(shuō)，債券可能不是因?yàn)橥浕厣憩F(xiàn)很差，而是在通脹沒(méi)有回升的情況下仍然如此。

　　股票回報(bào)微薄、而債券又會(huì)造成大量損失，這只是投資者可能在未來(lái)十年內(nèi)面臨的糟糕情形之一。這并不是對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的批評(píng)：如果美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有采取措施扶助市場(chǎng)，可能發(fā)生的情況肯定會(huì)更加糟糕。

　　你怎么稱呼它都可以，但這種增速慢、通脹低和生產(chǎn)率成長(zhǎng)弱的經(jīng)濟(jì)，都不是“剛剛好”。(文章來(lái)源：路透中文；編譯：蔡美珍 張明鈞 豈頔)