8張圖解讀聯(lián)邦公開市場委員會加息決策

雖然股市的繁榮余輝仍在，美銀美林首席策略師邁克爾·哈奈特（Michael Hartnett）并不認(rèn)為前景是樂觀的。他寫到：

“美聯(lián)儲在3460天內(nèi)首次上調(diào)利率，其以量化寬松和零利率為代表的極端且不正常的貨幣政策被畫上了休止符。從中我們可以明白什么？

風(fēng)險資產(chǎn)在此次美聯(lián)儲加息中遭到超賣，而如今開始反彈。

但此次美聯(lián)儲的加息同時顯著縮緊了市場的流動性。其所帶來負(fù)面沖擊越來越明顯，例如信貸緊縮減少了股票回購。

我們越來越堅定地認(rèn)為美聯(lián)儲正逐漸進(jìn)入通貨緊縮擴(kuò)張，其證據(jù)包括全球銀行正相對處于歷史低點，以及經(jīng)濟(jì)的窄幅增長，和財富和資產(chǎn)價格的窄幅上揚。”

利率上升和企業(yè)利潤下降對于資產(chǎn)價格來說不是好消息，所以我們建議在2016年年初賣出風(fēng)險資產(chǎn)。

加息之后，美國短期利率水平仍處于低位。

美聯(lián)儲加息25個基點，結(jié)束了前所未有的零利率政策和量化寬松政策。對此我們簡評如下：

美銀美林全球廣度指標(biāo)（BofAML Global Breath Indicator）提示我們正處于戰(zhàn)術(shù)性“買入”機(jī)會的邊緣（下圖）。加上高現(xiàn)金水平（根據(jù)全球經(jīng)理人現(xiàn)今法則，十二月的現(xiàn)金部分達(dá)到5.2％，提示“買入信號”）和美股2008年1月以來的最大減持，這意味著今年最后一筆“痛苦的交易”，將是對被超賣的高風(fēng)險資產(chǎn)的逼空。

美銀美林全球廣度指標(biāo)顯示加倉信號即將到來。

全球流動性（央行資產(chǎn)負(fù)債表+國際外匯儲備）正在增速萎縮（下圖）。在過去15個月中，隨著美聯(lián)儲第三次量化寬松的結(jié)束，美國實際利率上升（見USGGT05Y指數(shù)）以及中國與歐佩克國家的外匯儲備下降，導(dǎo)致了全球流動性的明顯緊縮。流動性過剩帶來超額收益，但今年全球投資回報率一直處于低位而且波動較大（自1990年以來，現(xiàn)金第一次表現(xiàn)優(yōu)于股票和債券）。我們認(rèn)為美聯(lián)儲加息會使這一現(xiàn)狀惡化，而至少要等到美國數(shù)據(jù)確定走強(qiáng)才會有所轉(zhuǎn)機(jī)。

2015年全球流動性萎縮

信貸和商品是QE的兩大贏家。而在美聯(lián)儲加息的同時，信用利差擴(kuò)大，表明信貸周期顯著惡化。利率利差上行意味著債券發(fā)行量將減少，而這又意味著用于股票回購的資金減少。上周標(biāo)準(zhǔn)普爾（S&P）給百勝評級“降板”，正是因為其宣布了通過發(fā)債融資來進(jìn)行股票回購的計劃。如果企業(yè)現(xiàn)在已不能通過發(fā)債來回購股票，這意味著股市正面臨重大轉(zhuǎn)折點。尤其注意最近幾個月股票回購表現(xiàn)不佳的同時，信用利差正在擴(kuò)大（下圖）。因此我們建議對任何短線反彈及時停利。

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信用利差和股票回購，杠桿式回購遭到打擊。

在每一個經(jīng)濟(jì)周期中，加息都會導(dǎo)致金融市場收緊。2015年大宗商品的大跌，其禍?zhǔn)资橇鲃有跃o縮（因此美元走強(qiáng)）和供給過剩（由破壞性技術(shù)和近年來的零利率政策導(dǎo)致）。沙特阿拉伯的違約互換（CDS）利差的擴(kuò)大（下圖）正印證了此次暴跌，而其影響也將進(jìn)一步持續(xù)。

沙特CDS竄升，提示高昂的違約風(fēng)險。

隨著2014年秋季美國QE3的結(jié)束，美元，動蕩指數(shù)，現(xiàn)金等“QE失敗者”迎來了牛市，而新興市場，大宗商品和債市等“QE受益者”則迎來了熊市。如果美聯(lián)儲是在經(jīng)濟(jì)和EPS走強(qiáng)時加的息，那么處于熊市中的新興市場，大宗商品，和債市應(yīng)是互不相關(guān)的。但目前全球銀行股都處于歷史相對低點（下圖）。全球銀行股沒有呈現(xiàn)“牛”勢而全球國債沒有呈現(xiàn)“熊”勢。美聯(lián)儲挑選此時加息，其實是帶著美國經(jīng)濟(jì)走入了一個“縮長”，暗示了定量寬松的失敗，而明年只有企業(yè)盈利強(qiáng)勁復(fù)蘇才能支撐起股價。

全球銀行股價跌至歷史低點。

很遺憾，美國企業(yè)的利潤同比下滑4.7％，而這歷來被認(rèn)為是美國薪資負(fù)增長的主要原因（下圖）。

圖注：美國企業(yè)利利潤和薪資水平不及期待。 

雖然股市整體看起來很健康，它暴露了一個脆弱并緊縮的牛市，且急缺領(lǐng)頭羊（下圖）。

納斯達(dá)克指數(shù)和HY/HG的表現(xiàn)提示牛市的收窄。

美聯(lián)儲加息，使美國和全球的利率都接近于蕭條時期的水平。歷史上充斥著央行努力逃脫“零利率陷阱”的例子（1937年的美聯(lián)儲，1994年和2000年的日本央行）。在2016年初，我們傾向于賣出風(fēng)險資產(chǎn)，因為利率的上升和企業(yè)利潤的下降都無法對資產(chǎn)價格產(chǎn)生積極影響。（編譯／趙曉冬）