編者按：貨幣政策持續(xù)寬松，市場(chǎng)是否將持續(xù)走強(qiáng)？未來(lái)的投資機(jī)遇應(yīng)該如何把握？騰訊證券聯(lián)合金斧子財(cái)富管理中心“財(cái)斧邦”遍尋業(yè)內(nèi)私募精英，推出“私募解市”系列專欄，為投資者答疑解惑。本期嘉賓巨杉資產(chǎn)的研究副總監(jiān)黃金香，分析市場(chǎng)走勢(shì)，解析寬松流動(dòng)性背景下的市場(chǎng)機(jī)遇。

上期回顧涌悅資產(chǎn)成勝：轉(zhuǎn)型期最佳選擇成長(zhǎng)股怎么買

騰訊“證券研究院”特約、金斧子“私募解市”系列 黃金香巨杉資產(chǎn)研究副總監(jiān)

流動(dòng)性是核心因素

上周，中國(guó)人民銀行再度“降息”、“降準(zhǔn)”，具體操作為：金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至4.35%；一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至1.5%，以進(jìn)一步降低社會(huì)融資成本；同時(shí)，央行還下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。這已是央行年內(nèi)這也是第五次降息和第五次降準(zhǔn)，利于增強(qiáng)整體流動(dòng)性。

從二級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，決定市場(chǎng)走勢(shì)的核心因素是流動(dòng)性、盈利增長(zhǎng)和估值。目前流動(dòng)性處于寬松狀態(tài)，由于經(jīng)濟(jì)起色緩慢，因此必須采用相對(duì)寬松的貨幣政策，降低利率水平以降低整個(gè)社會(huì)的融資成本，以此帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型與復(fù)蘇，這是目前全球主流政府的主要做法，中國(guó)概莫能外。

這種貨幣寬松疊加實(shí)體經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有明顯復(fù)蘇，使得資本市場(chǎng)整體并不缺乏流動(dòng)性，這也是現(xiàn)在理財(cái)產(chǎn)品收益率出現(xiàn)持續(xù)明顯下降的主要原因。因此從外部環(huán)境上來(lái)說(shuō)，流動(dòng)性仍然充足是支持市場(chǎng)回暖的基礎(chǔ)。

其次經(jīng)濟(jì)雖然并未復(fù)蘇，但房地產(chǎn)銷售等消費(fèi)數(shù)據(jù)顯示，硬著陸的可能性也很小，盈利整體出現(xiàn)大幅下降的可能性不大；再次經(jīng)過(guò)大幅下跌，市場(chǎng)的估值已經(jīng)大幅下降，巨杉資產(chǎn)認(rèn)為至少部分股票已經(jīng)具備投資價(jià)值。隨著股市清配資、降杠桿已經(jīng)趨于尾聲，短期風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)得到一定釋放也是很重要的原因。

市場(chǎng)回暖不可能一蹴而就

進(jìn)入十月以來(lái)，上證綜指已經(jīng)實(shí)現(xiàn)周線三連陽(yáng)，再度收復(fù)3400點(diǎn)；深證成指周線、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)甚至走出了周線五連陽(yáng)的走勢(shì)。巨杉資產(chǎn)認(rèn)為，整體上，目前的市場(chǎng)和去年乃至今年年初還是有很大的差別。

一是整體估值還是上升了很多；二是銀行資金通過(guò)杠桿產(chǎn)品入市的通道已經(jīng)基本關(guān)閉；三是經(jīng)過(guò)股災(zāi)后風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)下降。這些因素使得市場(chǎng)行情將可能更加復(fù)雜，很難持續(xù)暴漲，而且也不再是簡(jiǎn)單的同漲同跌，未來(lái)可能更多是結(jié)構(gòu)化行情，必須發(fā)現(xiàn)真正好的行業(yè)和公司，而這可能需要更強(qiáng)的專業(yè)能力。

從這個(gè)角度上說(shuō)，普通投資者將資金交給專業(yè)投資者管理可能是更好的選擇。目前包括香港、臺(tái)灣、歐美在內(nèi)的基本所有成熟市場(chǎng)，散戶占比都非常低。如果一定要自己操作，巨杉資產(chǎn)建議在控制倉(cāng)位的情況下，降低自己的預(yù)期回報(bào)率，買入一些具有良好業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)且估值已經(jīng)處于合理區(qū)間的白馬成長(zhǎng)股。

整體來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)剛剛經(jīng)歷的一波股災(zāi)，給很多投資者帶來(lái)很大損失，這會(huì)降低很多投資者投資股市的信心；同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，股市的回暖應(yīng)當(dāng)不會(huì)一蹴而就，而且目前很多股票估值仍然不便宜。因此未來(lái)市場(chǎng)仍可能存在反復(fù)，但整體市場(chǎng)趨勢(shì)還是會(huì)向上，而且市場(chǎng)將可能走向結(jié)構(gòu)性行情，只有真正好的行業(yè)和真正優(yōu)秀的公司才可能獲得良好回報(bào)。

穩(wěn)增長(zhǎng)背后的投資邏輯

日前，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布前三季度國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)，前三季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長(zhǎng)6.9%。這一數(shù)據(jù)好于此前市場(chǎng)的普遍預(yù)期，但低于7%——這個(gè)數(shù)字是年初制定的全年經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)。因此市場(chǎng)出現(xiàn)了穩(wěn)增長(zhǎng)的政策預(yù)期。

基本上，巨杉資產(chǎn)認(rèn)為穩(wěn)增長(zhǎng)將會(huì)維持“托而不舉”的狀態(tài)。其作用將更側(cè)重于“讓經(jīng)濟(jì)不要下滑太快”，而不是像2009年那樣出現(xiàn)了V型反彈；因此，這很難對(duì)大類的傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)生反轉(zhuǎn)性影響，如鋼鐵煤炭等。當(dāng)然，由于本輪穩(wěn)增長(zhǎng)就模式而言和2009年有很大的區(qū)別，以前是靠地方政府融資平臺(tái)，現(xiàn)在更多強(qiáng)調(diào)引入社會(huì)資本，并且強(qiáng)調(diào)項(xiàng)目回報(bào)和運(yùn)營(yíng)的可持續(xù)性，所以很多項(xiàng)目都要求采用PPP模式，這可能將帶來(lái)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)模式和價(jià)值鏈的重構(gòu)，將有望給一些民營(yíng)的設(shè)計(jì)和建筑類公司帶來(lái)巨大的增長(zhǎng)空間。

就增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)而言，本輪也可能會(huì)出現(xiàn)很多變化。例如以前的“鐵公機(jī)港”可能讓位于智慧城市地下管廊建設(shè)、推進(jìn)農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化、重視環(huán)保投入等，這也給相關(guān)行業(yè)和公司帶來(lái)投資機(jī)會(huì)。

精彩問(wèn)答：長(zhǎng)線股市投資回報(bào)更有優(yōu)勢(shì)

騰訊證券：如何看待周期股近期的市場(chǎng)表現(xiàn)？

黃金香：由于我國(guó)城鎮(zhèn)化速度放緩以及勞動(dòng)力人口出現(xiàn)拐點(diǎn)，因此對(duì)于大多數(shù)傳統(tǒng)周期行業(yè)而言，需求的下降可能將使行業(yè)進(jìn)入漫漫熊途。比如煤炭鋼鐵有色等上游行業(yè)，短期內(nèi)我們很難看到“煤飛色舞”了。

但周期股也不是全無(wú)機(jī)會(huì)，關(guān)鍵是去尋找需求增速比較高而產(chǎn)能增長(zhǎng)有所收縮的行業(yè)，這些行業(yè)也可能出現(xiàn)業(yè)績(jī)的爆發(fā)式增長(zhǎng)。例如今年的航空業(yè)，即使遭受巨大的匯兌損失，業(yè)績(jī)?nèi)詫?shí)現(xiàn)翻倍以上的增長(zhǎng)，股價(jià)上漲也很多，并不輸于成長(zhǎng)股。后續(xù)航空、農(nóng)業(yè)、一些小金屬以及部分化工行業(yè)還是會(huì)存在一些周期機(jī)會(huì)。

騰訊證券：在此前調(diào)整中，巨杉的產(chǎn)品表現(xiàn)如何？你們?nèi)绾伟芽厥袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)？

黃金香：巨杉資產(chǎn)在此前股市調(diào)整過(guò)程中，確實(shí)還是比較好地控制了回撤。我個(gè)人管理的“巨杉周期一號(hào)”在今年以來(lái)收益率還有100%左右的情況下，整體回撤大概僅為10%左右。

整體上，我們公司具有良好的個(gè)股和基金業(yè)績(jī)整體的回撤控制機(jī)制，并且得到堅(jiān)決地執(zhí)行；另一方面當(dāng)時(shí)在認(rèn)為市場(chǎng)已經(jīng)整體高估的情況下，我們對(duì)市場(chǎng)的回調(diào)持續(xù)保持警惕，相對(duì)較早地降低了倉(cāng)位。

騰訊證券：普通投資者應(yīng)當(dāng)通過(guò)什么方法實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定且有效的投資呢？

黃金香：對(duì)于普通投資者，從長(zhǎng)期來(lái)看，股市的回報(bào)率會(huì)明顯高于債券和銀行存款，因此適當(dāng)加大股票的資產(chǎn)配置是必要的。

但是，股市的波動(dòng)性又非常大，個(gè)人投資經(jīng)常會(huì)覺(jué)得難以適從。因此，建議要根據(jù)個(gè)人的資產(chǎn)狀況進(jìn)行合理的資產(chǎn)配置，只有短期不用的資金才適合投入股市；并且不能期待短期內(nèi)獲取過(guò)高回報(bào)，因?yàn)檫^(guò)高回報(bào)預(yù)期一定程度上也意味著高風(fēng)險(xiǎn)，要重視長(zhǎng)時(shí)間復(fù)利的價(jià)值。

其次，要適當(dāng)建立組合，分散投資，買入一籃子股票，以降低個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)；再次，要注意適當(dāng)控制倉(cāng)位，降低風(fēng)險(xiǎn)暴露程度。當(dāng)然，我還是認(rèn)為專業(yè)的事情應(yīng)當(dāng)交給專業(yè)的人去做。

黃金香簡(jiǎn)介：巨杉資產(chǎn)研究副總監(jiān)。中國(guó)人民大學(xué)碩士，CFA特許金融分析師，2010和2011年新財(cái)富最佳分析師。主攻周期股，管理產(chǎn)品巨杉周期1號(hào)。