主要類型

   在全球市場(chǎng)上，做市商制度有兩種存在形式：一種是特許交易商制，另一種是多元做市商制。

   特許交易商制（壟斷型做市商）是紐約證券交易所的主要做市商制度，由交易所指定一個(gè)做市商來(lái)負(fù)責(zé)某一只股票的交易。壟斷型做市商是每只股票唯一的提供雙邊報(bào)價(jià)并享受相應(yīng)權(quán)利的交易商，必須具有很強(qiáng)的信息綜合能力，能對(duì)市場(chǎng)走向做出準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)，因其壟斷性通常也可以獲得高額利潤(rùn)。特許交易商制的優(yōu)點(diǎn)在于責(zé)任明確，便于交易所的監(jiān)督考核，缺點(diǎn)是價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)性較差。

   多元做市商制（競(jìng)爭(zhēng)型做市商）是倫敦股票交易所和美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)的主要做市商制度，每一只股票同時(shí)由很多做市商負(fù)責(zé)雙邊報(bào)價(jià)。多元做市商制的優(yōu)點(diǎn)是通過(guò)做市商之間的競(jìng)爭(zhēng)，減少買賣價(jià)差，降低交易成本，也使價(jià)格定位更準(zhǔn)確。在價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定的前提下，競(jìng)爭(zhēng)也會(huì)使市場(chǎng)比較活躍，交易量增加，但由于每只證券有幾十個(gè)做市商，因此各個(gè)做市商擁有的信息量相對(duì)分散，降低了市場(chǎng)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度，減少了交易利潤(rùn)，同時(shí)也降低了做市商承受風(fēng)險(xiǎn)的能力。

   實(shí)行做市商制度的納斯達(dá)克市場(chǎng)獲得了極大成功，目前做市商已成為全球最大的無(wú)形交易市場(chǎng)，并為全球創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)所效仿，同時(shí)，做市商制度也被“移植”到期貨市場(chǎng)。目前引進(jìn)做市商制度的期貨品種及期貨交易所有：香港交易所的指數(shù)期貨和利率期貨、新加坡交易所的新元利率期貨、東京國(guó)際金融期貨與期權(quán)交易所的美元對(duì)日元匯率期貨、芝加哥商業(yè)交易所的活牛期貨和天氣期貨、紐約商業(yè)交易所的天然氣期貨和鋁期貨以及倫敦金屬交易所、倫敦國(guó)際石油交易所、倫敦國(guó)際金融期貨期權(quán)交易所、德國(guó)期貨交易所等。

   報(bào)價(jià)機(jī)制

   目前全球證券交易機(jī)制主要有兩種：指令驅(qū)動(dòng)機(jī)制和報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制。

   完全的做市商制度是不同于競(jìng)價(jià)交易方式的一種證券期貨交易制度，其主要特點(diǎn)：一是客戶訂單都是在與做市商進(jìn)行交易，客戶之間并沒有直接的交易；二是做市商可以采用連續(xù)報(bào)價(jià)的方式不斷地向市場(chǎng)報(bào)出價(jià)格，也可對(duì)客戶詢價(jià)進(jìn)行應(yīng)價(jià)，客戶通常在看到做市商報(bào)價(jià)之后才選擇是否進(jìn)行交易。

   因此，實(shí)行做市商制度的市場(chǎng)機(jī)制被稱為報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制，由做市商發(fā)出報(bào)價(jià)來(lái)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)的成交。而與之相對(duì)應(yīng)的是指令驅(qū)動(dòng)機(jī)制，又叫競(jìng)價(jià)交易制度、委托驅(qū)動(dòng)制度，是買賣雙方將委托指令下達(dá)給各自的代理經(jīng)紀(jì)人（交易所的會(huì)員），再由經(jīng)紀(jì)人將指令下達(dá)到交易所，在匯總所有交易委托的基礎(chǔ)上，交易所的交易系統(tǒng)按照價(jià)格優(yōu)先和時(shí)間優(yōu)先的原則進(jìn)行撮合成交，完成交易?，F(xiàn)在我國(guó)兩大證券交易所和四家期貨交易所均采用競(jìng)價(jià)交易制度。

   1986年，倫敦交易所在競(jìng)價(jià)交易制度中引入做市商制度；1997年，納斯達(dá)克在做市商制度中引入競(jìng)價(jià)交易制度，逐步形成了混合交易制度，目前已廣泛運(yùn)用在全球各衍生品市場(chǎng)中。

   集合競(jìng)價(jià)即所謂間斷性競(jìng)價(jià)，其買賣訂單不是在收到之后立即予以撮合，而是由交易中心將在不同試點(diǎn)收到的訂單累計(jì)起來(lái)，到一定時(shí)刻再進(jìn)行撮合。連續(xù)競(jìng)價(jià)機(jī)制下，交易和價(jià)格會(huì)在交易日的各個(gè)時(shí)點(diǎn)連續(xù)不斷地進(jìn)行和形成，只要存在兩個(gè)匹配的訂單，交易就會(huì)發(fā)生。

   混合交易制度的出現(xiàn)突破了原有的競(jìng)價(jià)制度和做市商制度的范圍，成為一種新的交易制度。與混合交易制度相比，純粹做市商制度更顯得是一種為解決流動(dòng)性不足而采用的“權(quán)宜之計(jì)”?？梢灶A(yù)計(jì)，在市場(chǎng)流動(dòng)性有了很大提高后，純粹做市商制度的不足將逐步暴露。

   成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)

   目前，全球56個(gè)證券和期貨市場(chǎng)中，采用做市商報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制的市場(chǎng)有15個(gè)(主要集中在北美、歐洲)；亞洲14個(gè)新興市場(chǎng)中，有3個(gè)采用做市商報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制；19個(gè)歐洲市場(chǎng)中，有6個(gè)采用做市商報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制。做市商制度以納斯達(dá)克市場(chǎng)最為典型和成熟，新興市場(chǎng)中以香港交易所較為完善。

   納斯達(dá)克市場(chǎng)

   納斯達(dá)克市場(chǎng)是一個(gè)以做市商制度為核心的市場(chǎng)，通過(guò)做市商競(jìng)爭(zhēng)性報(bào)價(jià)保證市場(chǎng)的效率。為了保持做市商之間的報(bào)價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，納斯達(dá)克市場(chǎng)對(duì)做市商資格的管理十分寬松，做市商可按自己的意愿進(jìn)入或退出。全美證券商協(xié)會(huì)(NASD)的會(huì)員公司只要達(dá)到一定的最低凈資本要求，同時(shí)擁有做市業(yè)務(wù)所必需的軟件設(shè)備，都可以申請(qǐng)注冊(cè)成為納斯達(dá)克市場(chǎng)做市商。會(huì)員公司一旦獲取做市商資格，就可以通過(guò)納斯達(dá)克市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)以電子化的方式注冊(cè)為某只股票的做市商。

   做市商最核心的義務(wù)是保持持續(xù)雙邊報(bào)價(jià)(包括價(jià)格和相應(yīng)的買賣數(shù)量)，而且每個(gè)交易日上午9點(diǎn)30分到下午4點(diǎn)，這些報(bào)價(jià)必須是確定性的。也就是說(shuō)，任何一位納斯達(dá)克會(huì)員向做市商提交委托時(shí)，該做市商有義務(wù)以不劣于報(bào)價(jià)的條件執(zhí)行交易，否則將構(gòu)成違規(guī)行為。當(dāng)然，做市商只對(duì)報(bào)價(jià)數(shù)量?jī)?nèi)的交易委托負(fù)有該義務(wù)。例如，如果做市商報(bào)價(jià)的數(shù)量為1000股，那么他就沒有義務(wù)以報(bào)價(jià)條件執(zhí)行2000股的交易委托。此外，如果委托提交給做市商時(shí)，做市商正在更新報(bào)價(jià)，或者剛剛執(zhí)行完一筆交易來(lái)不及更新報(bào)價(jià)，那么做市商可以免除確定性報(bào)價(jià)的義務(wù)。

   由于做市商的行為是否規(guī)范直接影響到納斯達(dá)克市場(chǎng)的效率，所以納斯達(dá)克制定了一系列規(guī)則，對(duì)做市商行為做出規(guī)定和限制，包括禁止做市商限制競(jìng)爭(zhēng)行為、做市商盡職義務(wù)、禁止做市商利用信息優(yōu)勢(shì)“提前行動(dòng)”等。此外，納斯達(dá)克市場(chǎng)對(duì)做市商在出版有關(guān)證券的研究報(bào)告之前，故意調(diào)整相關(guān)證券存貨頭寸的行為也做了相應(yīng)的限制。

   泛歐證券交易所

   泛歐證券交易所提供四種形式的交易機(jī)制：無(wú)流動(dòng)性提供者的連續(xù)交易，系統(tǒng)按照歐洲交易所聯(lián)盟制定的市場(chǎng)模式，使用一個(gè)開放式的電子訂單系統(tǒng)，買賣訂單按價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先順序進(jìn)行撮合；無(wú)流動(dòng)性提供者的連續(xù)競(jìng)價(jià)交易、所有不以無(wú)流動(dòng)性提供者的連續(xù)競(jìng)價(jià)交易的股票，均采用該機(jī)制進(jìn)行交易；有流動(dòng)性提供者的集合競(jìng)價(jià)交易，如果在預(yù)定的集合競(jìng)價(jià)時(shí)間內(nèi)，對(duì)某一只股票指定有流動(dòng)性提供者參與交易，則該股票采用這種機(jī)制進(jìn)行交易；有流動(dòng)性提供者的連續(xù)交易，如果流動(dòng)性提供者愿意承擔(dān)更多的義務(wù)，那么由這些流動(dòng)性提供者進(jìn)行做市的證券則采取有流動(dòng)性提供者干預(yù)的連續(xù)交易模式進(jìn)行交易?？傮w來(lái)說(shuō)，目前泛歐證券交易所采用競(jìng)價(jià)交易制度，同時(shí)選擇性地引入類似做市商的流動(dòng)性提供人輔助交易。

   其他市場(chǎng)

   日本加斯達(dá)克市場(chǎng)自1991年正式成立以來(lái)，就一直采用與東京證券交易所相同的競(jìng)價(jià)交易制度。從1998年12月開始，加斯達(dá)克開始嘗試引入做市商制度，選出部分股票以做市商報(bào)價(jià)方式交易。采用做市商交易的證券，切斷其競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)的交易。1998年12月至1999年年底，加斯達(dá)克市場(chǎng)采用做市商交易的股票范圍逐步擴(kuò)大，達(dá)160余只，占市場(chǎng)總體的18%。從2000年6月的交易量來(lái)看，做市商成交數(shù)量占市場(chǎng)整體的26.5%，交易額占23.9%。做市商制度逐步在加斯達(dá)克市場(chǎng)的運(yùn)作中發(fā)揮作用。

   2000年之前，香港股票市場(chǎng)在股票期權(quán)、指數(shù)期權(quán)等品種上采取做市商制度。2000年之后，香港在股票現(xiàn)貨交易市場(chǎng)推行以競(jìng)爭(zhēng)交易為主、做市商報(bào)價(jià)為輔、投資者的報(bào)價(jià)與做市商的雙邊報(bào)價(jià)共同參與集中競(jìng)價(jià)的做市商制度。這是一種簡(jiǎn)化改良的做市商交易模式，具有香港市場(chǎng)的特色，兼有自動(dòng)交易及做市交易的好處。目前港交所內(nèi)的納斯達(dá)克上市股票及權(quán)證交易使用做市商交易模式。香港的做市商特色在于投資者的交易對(duì)手不一定是做市商，做市交易通過(guò)交易系統(tǒng)進(jìn)行自動(dòng)配對(duì)，自動(dòng)配對(duì)的原則是價(jià)格及時(shí)間優(yōu)先。做市商除負(fù)責(zé)輸入報(bào)價(jià)確保制定證券有合理的流通量及買賣價(jià)差外，其他方面的地位與普通經(jīng)紀(jì)并無(wú)兩樣，并無(wú)買賣的優(yōu)先權(quán)。做市商負(fù)責(zé)的證券交投稀少時(shí)，才顯現(xiàn)做市商的責(zé)任；在所負(fù)責(zé)的證券交易活躍時(shí)，做市商無(wú)做市責(zé)任。