詳解上交所分級(jí)新規(guī)：母基上市現(xiàn)新套利模式

編者按：

由于母基金上市交易，因此投資者在二級(jí)市場直接參與母基金和子基金價(jià)格之和的套利，三類份額的價(jià)格之間套利空間可能會(huì)很小，如果出現(xiàn)B類份額溢價(jià)率的大幅上升，則可能會(huì)出現(xiàn)母基金溢價(jià)的情況，因此參與一二級(jí)市場的套利者可能主要做的是母基金在一二級(jí)市場的申購賣出套利。

來源：申萬宏源 博覽研究員編輯

在此前《分級(jí)基金“T+0”時(shí)代即將來臨！詳解上交所分級(jí)新規(guī)》一文中，博覽研究員曾初步點(diǎn)評(píng)上交所分級(jí)基金交易規(guī)則特點(diǎn)以及上交所第一只分級(jí)基金易方達(dá)上證50分級(jí)主要特點(diǎn)。

由于上交所分級(jí)基金將連續(xù)推出，或?qū)⒊蔀榉旨?jí)基金市場重要組成部分，因此博覽研究員進(jìn)一步整理、總結(jié)了上交所分級(jí)基金相關(guān)特征，具體如下：

一圖看懂上交所深交所分級(jí)區(qū)別

我們?cè)俣瓤偨Y(jié)，從特點(diǎn)來看，上交所分級(jí)基金最為突出的特點(diǎn)如下：

1.母基金上市交易：

母基金上市交易，從而使得母基金本身提供了一級(jí)市場申贖和二級(jí)市場交易的兩種通道，從而改變了折溢價(jià)套利的模式，投資者可集中在母基金的價(jià)格和凈值之間進(jìn)行套利。

2.當(dāng)日完成拆分合并：

由于母基金和子份額之間的拆分合并能瞬時(shí)完成，因此帶來了變相T+0交易策略和效率更高的套利，變相T+0可能會(huì)對(duì)該分級(jí)基金的流動(dòng)性等帶來較大的影響。

3.申贖效率更高：

目前該基金申購T+2完成可賣出或拆分，當(dāng)日可買入母基金或者合并子份額進(jìn)行贖回，因此整體的折溢價(jià)套利效率更高。

一圖看懂上交所深交所分級(jí)規(guī)則區(qū)別：

上交所分級(jí)擁有更多參與策略

1.T+0交易策略。

上交所分級(jí)基金的配對(duì)轉(zhuǎn)換模式是可以瞬時(shí)完成，意味著子份額和母份額之間存在的變相T+0模式，即投資者買入母基金拆分成子份額賣出，或買入子份額合并成母基金賣出，相比ETF：

上交所分級(jí)基金的變相T+0只需交易子份額和母份額，具有技術(shù)門檻低，易于參與的特點(diǎn)，ETF需要買賣一籃子股票，不借助系統(tǒng)普通投資者難以參與。

上交所分級(jí)基金只需要在三類交易型品種中進(jìn)行買賣，不涉及申贖，交易特征最為單純。

因此，可預(yù)見的是，上證50分級(jí)基金上市以后，T+0策略將會(huì)成為投資者重要的交易策略，也為三類份額提供了充足的流動(dòng)性。

2.母基金與子基金的價(jià)格套利策略。

可以預(yù)見，未來參與低門檻T+0的資金技術(shù)手段越來越高，未來二級(jí)市場上母基金和子份額之間的價(jià)格之間應(yīng)基本沒有套利空間，母基金價(jià)格基本上等于子份額價(jià)格之和。

3.母基金凈值與價(jià)格的套利策略。

由于上交所分級(jí)基金相比深交所基金，最大的特點(diǎn)是其母基金上市交易，母基金提供了二級(jí)市場買賣和一級(jí)市場申贖兩種方式，因此當(dāng)凈值與價(jià)格出現(xiàn)偏離時(shí)，投資者可單獨(dú)就母基金進(jìn)行套利，套利的方式類似LOF。

由于申贖成本按收盤凈值計(jì)，因此套利者主要考察收盤前兩者的偏差，如果母基金溢價(jià)過多，投資者可申購母基金，2個(gè)交易日后賣出，需忍受兩個(gè)交易日母基金凈值波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)2個(gè)交易日后溢價(jià)率的變化也可能影響套利收益；而如果母基金折價(jià)過多，投資者可直接買入贖回，買入當(dāng)日可直接贖回，套利收益確定，但資金返回較慢。

4.母基金凈值與子基金的價(jià)格套利策略。

這種套利方式類似深交所分級(jí)基金的折溢價(jià)套利，即母基金凈值與子份額價(jià)格之間的套利策略，實(shí)際中由于前兩類套利投資者的存在，未來可能二級(jí)市場價(jià)格套利和母基金一二級(jí)市場套利兩批投資者共同實(shí)現(xiàn)了這種策略的效果，單純執(zhí)行這類套利策略的投資者會(huì)減少。

當(dāng)上交所分級(jí)之A、B份額交易價(jià)格較其母基金凈值出現(xiàn)整體溢價(jià)時(shí)，若溢價(jià)率能夠覆蓋申贖成本和交易成本，則可申購母基金并分拆為A、B份額，然后賣出A、B份額來獲得套利收益，同理，當(dāng)出現(xiàn)整體折價(jià)時(shí)，若折價(jià)率能夠覆蓋申贖成本和交易成本，則可買入A、B份額合并為母基金贖回而獲得套利收益；

當(dāng)A、B份額交易價(jià)格較母基金交易價(jià)格出現(xiàn)整體溢價(jià)時(shí)，若溢價(jià)率能夠覆蓋交易成本，則可通過買入母基金，拆分賣出子份額來獲取溢價(jià)收益，相反則買入A、B子份額，合并并賣出母基金份額來獲取折價(jià)收益。

溢價(jià)套利需T+2完成，投資者從申購母份額到母份額可用需T+2，這期間需忍母基金凈值波動(dòng)的2個(gè)交易日的風(fēng)險(xiǎn)，母基金份額可以瞬時(shí)拆分成子份額賣出。

與深交所相比，上交所分級(jí)可能出現(xiàn)如下特征

和深交所模式相比，上交所分級(jí)基金的策略上有如下的特征：

1.變相T+0和套利策略或能提升流動(dòng)性：

由于上交所分級(jí)基金的變相T+0相比其他工具如ETF的技術(shù)門檻更低，更易于操作，因此可能有較多投資者參與日內(nèi)交易和套利，提供產(chǎn)品的流動(dòng)性。

2.套利路徑變多：

由于母基金上市交易，因此投資者在二級(jí)市場直接參與母基金和子基金價(jià)格之和的套利，三類份額的價(jià)格之間套利空間可能會(huì)很小，如果出現(xiàn)B類份額溢價(jià)率的大幅上升，則可能會(huì)出現(xiàn)母基金溢價(jià)的情況，因此參與一二級(jí)市場的套利者可能主要做的是母基金在一二級(jí)市場的申購賣出套利。

因此與深交所分級(jí)基金套利者進(jìn)行合并分拆的套利相比，上交所分級(jí)基金可能由套利者分別進(jìn)行二級(jí)市場價(jià)格套利和母基金的價(jià)格與凈值套利。

3.定價(jià)或趨于穩(wěn)定，套利空間或消失殆盡：

二級(jí)市場價(jià)格套利的高效可能使得二級(jí)市場母基金價(jià)格與子份額價(jià)格之和幾乎沒有套利空間，而母基金的折價(jià)套利當(dāng)日可完成，未來各份額的定價(jià)也可能更趨于穩(wěn)定。

4.標(biāo)的指數(shù)大幅上漲的時(shí)候：

由于杠桿導(dǎo)致B份額的凈值漲幅可能超過10%，由于漲停板限制B的價(jià)格只能到10%，弱于凈值，參與二級(jí)市場套利的投資者無法買入A、B合并成為母基金賣出，從而導(dǎo)致子份額價(jià)格相對(duì)母基金價(jià)格折價(jià)，持有B的投資者買入A合并成母基金賣出，A份額的需求或有增加。

5.標(biāo)的指數(shù)大幅下跌的時(shí)候：

由于杠桿導(dǎo)致B份額凈值跌幅可能超過10%，由于跌停板限制B的價(jià)格只能跌10%，少于凈值下跌幅度，由于跌停板無法賣出，參與二級(jí)市場套利的投資者無法買入母基金拆分成A、B賣出，從而導(dǎo)致子份額價(jià)格之和相對(duì)母基金價(jià)格溢價(jià)。