來源：棕櫚樹

作者：鄭會昭

“如果有一個穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化?！泵绹A爾街的一句名言，非常清晰地表明了資產(chǎn)證券化在金融中的地位。

資產(chǎn)證券化是作為金融創(chuàng)新的一個重要工具，一直以來都是金融界關(guān)注的重點(diǎn)。在此基礎(chǔ)上，P2P逐漸進(jìn)軍資產(chǎn)證券化，這也是P2P平臺在激烈的市場競爭中突圍的新策略，自然而然也有一些平臺開始嘗試不同的資產(chǎn)證券化市場介入方式。

什么是資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。通俗而言就是指將缺乏流動性、但具有可預(yù)期收入的資產(chǎn)，通過在資本市場上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產(chǎn)的流動性。廣義上，資產(chǎn)證券化可以分為實(shí)體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化以及現(xiàn)金資產(chǎn)證券化，而P2P介入資產(chǎn)證券化市場的主要突破口就是信貸資產(chǎn)證券化。

信貸資產(chǎn)證券化簡單來說，就是將就是將一組流動性較差信貸資產(chǎn)，如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收賬款，經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，使這組資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流收益比較穩(wěn)定并且預(yù)計(jì)今后仍將穩(wěn)定，在配以相應(yīng)的信用擔(dān)保，在此基礎(chǔ)上把這組資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾狭鲃?、信用等級較高的債券型證券進(jìn)行發(fā)行的過程。

舉例來說，假設(shè)有一個銀行向數(shù)位不同的借款人發(fā)放了不同期限的信用貸款（比如一年到五年），這個時候，銀行的負(fù)債項(xiàng)目就轉(zhuǎn)換成為資產(chǎn)項(xiàng)目，成為長期貸款。若這個時候，銀行需要流動性資金，銀行會如何做呢？我們也許會想到銀行將這個貸款出售給投資者，但是由于投資者又不了解借款者，對這筆貸款的了解較少，也不能保證銀行所出售的貸款質(zhì)量好壞，這就是我們常說的信息不對稱。為了解決這個問題，銀行就可以進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化操作，將這些貸款打包裝入一個特別目的載體（SPV），從而形成一個定期能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)池，再以這個資產(chǎn)池為支持來發(fā)行證券，這就能夠顯著降低信息不對稱。對于投資者而言，它購買的是經(jīng)過外部信用評級機(jī)構(gòu)評級的風(fēng)險程度各異的優(yōu)先級、中間級或股權(quán)級債券，而不必再去追溯作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的各筆貸款面臨的風(fēng)險。通過這種方式，投資者可以說買到了所想要的債券，銀行成功賣出信貸獲得流動性，也成功將資產(chǎn)項(xiàng)目變?yōu)楸硗鈽I(yè)務(wù)，改善了銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。

所以綜上所述，信貸資產(chǎn)證券化就是將原始的信貸資產(chǎn)經(jīng)過打包裝入資產(chǎn)池，經(jīng)過隔離操作形成有級別的證券產(chǎn)品，銷售給投資者。

資產(chǎn)證券化市場分析

資產(chǎn)證券化的概念引入是上個世界90年代的事情，而試點(diǎn)運(yùn)用則是2005年才正式開始。相對于美國等資產(chǎn)證券化運(yùn)用較為成熟的市場而言，中國的資產(chǎn)證券化也才剛剛起步。下圖是2005年至2013年中國資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模圖。

注1：數(shù)據(jù)來源于中國資產(chǎn)證券化網(wǎng)

注2：2008 年后受美國次貸危機(jī)影響，中國資產(chǎn)證券化進(jìn)程短暫中斷，2011 年券商資產(chǎn)證券化率先重啟

2013年，共有 10 家銀行和企業(yè)發(fā)行了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模達(dá)到 231.71 億元，比 2012 年增加 7.29 億元，增幅 3.25%，其中通過銀行間市場發(fā)行 157.73 億元，占上年信貸支持證券總規(guī)模的 81.89%，以券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行 73.98億元，占上年企業(yè)資產(chǎn)支持證券總規(guī)模的 232.64%。而2014年，銀行間市場發(fā)行量更是已經(jīng)達(dá)到2000億以上，從上面簡單的幾個數(shù)據(jù)就可以看到，中國的資產(chǎn)證券化是一個龐大的市場，發(fā)展速度更是非?？臁Ρ让绹臄?shù)據(jù)顯示，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以達(dá)到債權(quán)余額的25%以上，而截止至2014年12月底，中國債權(quán)全市場余額達(dá)到35.64萬億元，以25%的比例計(jì)算，成熟期資產(chǎn)證券化市場規(guī)?？梢赃_(dá)到8萬億元以上。

P2P平臺試水資產(chǎn)證券化

當(dāng)前，資產(chǎn)證券化的發(fā)行主體主要是銀行等大型金融機(jī)構(gòu)，而SPV的主體主要是信托、公司、有限合伙等方式組建，而按中國當(dāng)前法律規(guī)定，公司型SPV受限制，只有信托型SPV可行，因此從法律角度上來說發(fā)行主體、受托主體并不包括P2P與民間借貸機(jī)構(gòu)。因此P2P采取了許多方式繞開法律主體限制、簡化證券化步驟、避開操作難點(diǎn)，在這個意義上，P2P平臺的資產(chǎn)證券化只是“類資產(chǎn)證券化”。

當(dāng)前，P2P平臺實(shí)行“類資產(chǎn)證券化”主要形式就是分為兩種：第一種是小貸公司將其資產(chǎn)進(jìn)行打包成一個資產(chǎn)包，委托給平臺進(jìn)行中介服務(wù)，平臺在相關(guān)交易所進(jìn)行登記托管，由保理公司、擔(dān)保機(jī)構(gòu)等其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行摘牌，再以低折扣轉(zhuǎn)讓給平臺，平臺將這個資產(chǎn)包再賣給投資者，到期后由小貸公司最終承諾回購。

第二種方式，則是將小貸公司將信貸資產(chǎn)同樣進(jìn)行打包，但是轉(zhuǎn)讓的只是資產(chǎn)收益權(quán)，最終進(jìn)行回購。

總結(jié)而言，基本模式如下圖所示：

按照上述模式，P2P平臺或者小貸公司將其較長期的債權(quán)進(jìn)行證券化轉(zhuǎn)讓給投資人，投資人獲得收益，而平臺獲得流動性資金。目前，進(jìn)行證券化的主要是單個信貸產(chǎn)品，而非是標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)包，此外P2P平臺主要轉(zhuǎn)讓的是資產(chǎn)本體，或者簡單說叫債權(quán)轉(zhuǎn)讓。P2P平臺的資產(chǎn)證券化相對當(dāng)前銀行進(jìn)行的資產(chǎn)證券化，少了產(chǎn)品分層、信用增級、破產(chǎn)隔離等步驟，實(shí)際上P2P平臺要實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化真正任重而道遠(yuǎn)。

但與此同時，能夠在這種模式上實(shí)現(xiàn)突破，推出產(chǎn)品創(chuàng)新，對P2P的形成自身的核心競爭力具有很大的意義，而同樣投資者也可以獲得更多的投資選擇，可謂是雙贏。

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