腫瘤免疫治療是通過(guò)激發(fā)或調(diào)動(dòng)機(jī)體的免疫功能，增強(qiáng)腫瘤微環(huán)境抗腫瘤免疫力，從而控制和殺傷腫瘤細(xì)胞的目的。具有療效好、毒副作用低、無(wú)耐藥性顯著的優(yōu)勢(shì)，成為繼傳統(tǒng)療法(手術(shù)、化療和放療)、靶向療法(小分子靶向藥物和單克隆抗體)后，腫瘤治療領(lǐng)域最具前景的研究方向之一。

　　2013年是癌癥治療的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。癌癥免疫療法的臨床試驗(yàn)出現(xiàn)了令人鼓舞的結(jié)果，癌癥治療的標(biāo)靶是人身體的免疫系統(tǒng)而不是直接針對(duì)腫瘤。當(dāng)年12月，美國(guó)《科學(xué)》雜志將癌癥免疫療法評(píng)為2013年十大科學(xué)突破之首。

　　隨著人們對(duì)腫瘤細(xì)胞、腫瘤微環(huán)境及二者之間的關(guān)聯(lián)有了較為深入的了解，發(fā)現(xiàn)許多腫瘤特異性的抗原和細(xì)胞毒性T細(xì)胞，構(gòu)成了其堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)，使得腫瘤免疫治療在臨床上取得較大進(jìn)展。

　　經(jīng)過(guò)近30年的艱難發(fā)展，腫瘤免疫治療領(lǐng)域取得了突破性的進(jìn)展。2010年FDA批準(zhǔn)了首個(gè)治療性腫瘤疫苗sipuleucel-T(Provenge)，用于治療晚期激素難治性前列腺癌，由此開(kāi)創(chuàng)了腫瘤免疫治療的新紀(jì)元。

　　2011年FDA批準(zhǔn)了施貴寶的負(fù)向共刺激因子抑制劑CTLA-4的單克隆抗體Yervoy(又名ipilimumab)，用于治療轉(zhuǎn)移性黑色素瘤，并取得良好的治療效果。

　　2014年5月，F(xiàn)DA授予實(shí)驗(yàn)性PD-1免疫檢查點(diǎn)抗體nivolumab突破性療法認(rèn)定，用于治療自體干細(xì)胞移植和brentuximab失敗的霍奇金淋巴瘤(HL)患者的治療。

　　2014年6月，施貴寶宣布其PD-1抑制劑nivolumab在一個(gè)黑色素瘤的三期臨床，因明顯改進(jìn)總生存期而被提前終止。接受百時(shí)美施貴寶(BMS)免疫療法nivolumab治療后，有62%的患者在1年后仍存活，43%的患者在2年后仍存活。研究人員稱(chēng)，這種持久效應(yīng)，同時(shí)也反映在已停止接受nivolumab治療的患者群體中。

　　2012年12月，國(guó)務(wù)院關(guān)于印發(fā)生物產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃的通知，明確將抗腫瘤藥物、治療性疫苗、細(xì)胞治療等列為重要發(fā)展和重點(diǎn)支持的產(chǎn)業(yè)。2013年-2015年，生物產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值年均增速保持在20%以上。到2015年，生物產(chǎn)業(yè)增加值占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重比2010年翻一番，工業(yè)增加值率顯著提升。

　　人體免疫系統(tǒng)不僅負(fù)責(zé)防御微生物侵犯，而且能清除機(jī)體內(nèi)發(fā)生改變的宿主成分，故具有抗腫瘤的免疫機(jī)制。

　　免疫系統(tǒng)識(shí)別與殺傷腫瘤細(xì)胞的過(guò)程為：腫瘤細(xì)胞產(chǎn)生特異性抗原；樹(shù)突細(xì)胞吞噬凋亡腫瘤細(xì)胞，將腫瘤抗原呈遞給T細(xì)胞；未受抑制并且激活的T細(xì)胞通過(guò)腫瘤特異性抗原識(shí)別并殺死腫瘤。其中免疫調(diào)節(jié)T細(xì)胞通過(guò)抑制T細(xì)胞或解除抑制來(lái)調(diào)節(jié)T細(xì)胞活性，避免T細(xì)胞對(duì)體內(nèi)正常細(xì)胞產(chǎn)生殺傷作用。

　　正常細(xì)胞與其周?chē)慕M織環(huán)境之間存在動(dòng)態(tài)平衡，兩者共同調(diào)控細(xì)胞增殖、分化、凋亡以及細(xì)胞表面相關(guān)因子的分泌和表達(dá)。在腫瘤發(fā)生惡變的過(guò)程中，這一平衡遭到破壞。腫瘤細(xì)胞無(wú)限增殖，就需要不停地建立適合自己生長(zhǎng)的外部組織環(huán)境，即腫瘤微環(huán)境。

　　在腫瘤微環(huán)境中，腫瘤浸潤(rùn)免疫細(xì)胞幾乎囊括了宿主免疫系統(tǒng)的所有成分：T淋巴細(xì)胞、B淋巴細(xì)胞、巨噬細(xì)胞、樹(shù)突狀細(xì)胞、肥大細(xì)胞等，形成一個(gè)腫瘤局部微環(huán)境下的免疫系統(tǒng)。此時(shí)腫瘤細(xì)胞可通過(guò)多種作用機(jī)制使得T細(xì)胞免疫功能受到抑制，免于免疫系統(tǒng)的攻擊，稱(chēng)之為腫瘤的免疫逃逸。因此腫瘤微環(huán)境的免疫抑制成為治療腫瘤亟需克服的關(guān)鍵問(wèn)題。

　　腫瘤免疫療法就是通過(guò)解決腫瘤微環(huán)境的免疫抑制問(wèn)題、提高樹(shù)突狀細(xì)胞的抗原提呈功能及促進(jìn)產(chǎn)生保護(hù)性T細(xì)胞等上述各個(gè)環(huán)節(jié)來(lái)加強(qiáng)免疫系統(tǒng)，從而達(dá)到識(shí)別與殺傷腫瘤細(xì)胞的目的。

責(zé)任編輯：xlx

　　香雪制藥:業(yè)績(jī)符合預(yù)期 高增速有望持續(xù)

　　核心觀(guān)點(diǎn):

　　一季度凈利潤(rùn)增速68%，與此前業(yè)績(jī)預(yù)告一致

　　公司一季度營(yíng)業(yè)總收入3.56億元，同比增速70.5%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約0.36億元，同比增速67.9%，對(duì)應(yīng)EPS0.09元，這與此前業(yè)績(jī)預(yù)告公布的凈利潤(rùn)增速區(qū)間一致。凈利潤(rùn)高速增長(zhǎng)的原因一方面是滬譙藥業(yè)并表，另一方面藥品業(yè)務(wù)較快增長(zhǎng)。

　　橘紅、小兒化食是藥品主要看點(diǎn)，預(yù)計(jì)今年整體收入較快增長(zhǎng)

　?、僦鲗?dǎo)產(chǎn)品抗病毒口服液去年收入4.9億元，增速放緩至13%，今年在終端提價(jià)、連鎖藥店18支裝替換12支等刺激下有望加速；②公司橘紅系列去年收入1.2億元，增長(zhǎng)43%，今年在新進(jìn)廣東基藥增補(bǔ)的影響下有望維持高增長(zhǎng)；③小兒化食口服液作為新進(jìn)國(guó)家基藥目錄的獨(dú)家品種，已在上海等地中標(biāo)，今年將快速上量。

　　飲片業(yè)務(wù)公告建立電商平臺(tái)，利于奠定整合者地位

　　飲片業(yè)務(wù)經(jīng)過(guò)去年的積淀后，今年將成為重大看點(diǎn):①公司收購(gòu)滬譙藥業(yè)后，進(jìn)行了不少整合，正向廣東、重慶、山西等地?cái)U(kuò)張，預(yù)計(jì)14年35%增速。②公司擬與長(zhǎng)城資產(chǎn)合作成立并購(gòu)基金，利于飲片業(yè)務(wù)進(jìn)一步擴(kuò)張。③公司擬與亳州市政府合作整合亳州200多億飲片市場(chǎng)，香雪(亳州)中藥飲片電子商務(wù)有限公司已正式成立，利于公司奠定行業(yè)整合者地位。

　　與458醫(yī)院合作，腫瘤細(xì)胞免疫治療值得關(guān)注

　　公司與解放軍第458醫(yī)院簽署了《第458醫(yī)院與香雪制藥（300147）聯(lián)合建立特異性T細(xì)胞治療新技術(shù)臨床研究中心技術(shù)合作項(xiàng)目協(xié)議書(shū)》。臨床技術(shù)研究階段總投資不低于人民幣1300萬(wàn)元，合作期限為8年，自2014年3月31日至2022年3月30日。特異性T細(xì)胞治療是可能治愈腫瘤的先進(jìn)技術(shù)，長(zhǎng)期看本次合作可能成為公司發(fā)展的新一極。

　　我們預(yù)測(cè)14-16年業(yè)績(jī)分別為0.70元/股、0.95元/股、1.25元/股

　　我們預(yù)計(jì)公司14/15/16年EPS至0.70/0.95/1.25元(2013年EPS為0.40元)，目前股價(jià)24.50元，對(duì)應(yīng)PE35/26/20倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　直銷(xiāo)牌照獲取后開(kāi)展不順利的風(fēng)險(xiǎn)、KX02等新藥研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、抗病毒口服液與橘紅省外拓展不成功的風(fēng)險(xiǎn)。

　　康恩貝:收購(gòu)嘉林藥業(yè)股權(quán) 尋求深入合作機(jī)會(huì)

　　事件:

　　6月14日ar公司公告以3600萬(wàn)元收購(gòu)受讓北京華商盈通投資有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng): 華商盈通) 持有的北京嘉林藥業(yè)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng):嘉林藥業(yè))33.55萬(wàn)股股份，占股1.1%。

　　評(píng)論:

　　內(nèi)生外延雙輪驅(qū)動(dòng)成長(zhǎng)，維持增持評(píng)級(jí)。維持盈利預(yù)測(cè)， 2014~2016EPS 為0.59/0.67/0.80元，公司充分利用外延整合的方式彌補(bǔ)自身產(chǎn)品線(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)力的不足，并購(gòu)逐步從針對(duì)品種并購(gòu)過(guò)渡到強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的打造綜合平臺(tái)式的整合。公司依靠?jī)?nèi)生+外延協(xié)同互動(dòng)的增長(zhǎng)方式，突破自身的資源限制，實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)，維持增持評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)18元，對(duì)應(yīng)2014PE 30X。

　　阿托伐他汀鈣為嘉林藥業(yè)的核心品種。嘉林藥業(yè)1999年搶仿了輝瑞的阿托伐他汀鈣，獲得10mg 規(guī)格。依靠自建隊(duì)伍的學(xué)術(shù)營(yíng)銷(xiāo)，阿托伐他汀鈣片(商品名“阿樂(lè)”)快速上量，06~11年復(fù)合增長(zhǎng)超過(guò)50%，目前銷(xiāo)售額超過(guò)5億元，占公司收入的90%。根據(jù)中國(guó)藥學(xué)會(huì)統(tǒng)計(jì)，阿樂(lè)的市場(chǎng)份額約為16%，原研輝瑞制藥的立普妥約占80%。新批新東港10mg片劑與天方藥業(yè)的膠囊規(guī)格因銷(xiāo)售實(shí)力制約，規(guī)模較少。

　　獲批企業(yè)增加，阿樂(lè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)加大。據(jù)CFDA 數(shù)據(jù)，目前阿托伐他汀鈣的制劑注冊(cè)申請(qǐng)?jiān)?0家以上，其中包括恒瑞醫(yī)藥（600276）和正大天晴等銷(xiāo)售實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)，預(yù)計(jì)1~2年內(nèi)獲批。作為處方藥品種，2014~2015年正處于非基藥招標(biāo)的關(guān)鍵時(shí)期，仿制藥申批節(jié)奏將對(duì)阿樂(lè)銷(xiāo)售有重要影響。

　　收購(gòu)1.1%股權(quán)意在深入合作。嘉林藥業(yè)股權(quán)相對(duì)分散，大股東美林控股為多元化投資集團(tuán)，占股47.72%，其他多為財(cái)務(wù)投資者。公司收購(gòu)1.1%股權(quán)，作價(jià)3600萬(wàn)，PE13X，PB4.6X，為繼續(xù)并購(gòu)表達(dá)了較高的誠(chéng)意。嘉林藥業(yè)的收入和利潤(rùn)規(guī)模較大(2013年收入11.2億，凈利潤(rùn)2.51億)，關(guān)注的工業(yè)企業(yè)較多，并購(gòu)價(jià)格較高。未來(lái)仿制藥獲批對(duì)業(yè)績(jī)沖擊有待觀(guān)察，若收購(gòu)價(jià)格過(guò)高，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)較大。

　　外延合作整合，增強(qiáng)產(chǎn)品線(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)力。公司在心腦血管領(lǐng)域產(chǎn)品布局已涉及冠心病等眾多領(lǐng)域，如果后續(xù)能并購(gòu)嘉林藥業(yè)，獲得阿樂(lè)的銷(xiāo)售權(quán)，將填補(bǔ)公司在降血脂領(lǐng)域不足，形成優(yōu)勢(shì)心腦血管的產(chǎn)品群。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:與嘉林藥業(yè)后續(xù)合作失敗，股權(quán)退出風(fēng)險(xiǎn)；