l 較成體系的資本市場分析開始于20世紀20年代，后形成三大派：基本分析派、技術分析派和數量分析派。
l 到了50年代后，開始出現第三個分析學派——數量分析學派，并占據了主導地位。
l Markowitz的資產組合理論被認為是現代金融理論誕生的標志，也被稱為 “第一次華爾街革命” 。
l 現代標準金融學理論體系：
2 投資組合理論（Markowitz 1952）“第一次華爾街革命”
2 有效市場假說（ EMH ）（1959）：資產價格可以即刻而充分地反映所有相關信息。
2 資本資產定價模型(CAPM)
2 套利定價理論(APT)
2 期權定價理論（OPT）“第二次華爾街革命”
l “投資者理性”和“市場有效”是現代標準金融理論成立的前提條件
l 投資者理性（兩層含義）：
2 投資者的信念更新遵循貝葉斯法則；
2 給定信念下的決策標準可以用期望效用最大化來表示。
l 理性假設受到挑戰(zhàn)
心理學家發(fā)現，大多數的投資者并不能達到理性預期所要求的理性狀態(tài)：
- 其信念更新不遵守貝葉斯理性(比如，人們通常是啟發(fā)式思維——基于經驗進行主觀判斷)；
- 風險偏好不遵循傳統的期望效用函數形式（比如凸函數 risk aversion）；
- 投資者的心理偏差和情緒會對投資決策產生顯著的影響，等等。
l 來自經驗研究的“市場異象”:“贏者的詛咒”與“新股折價之謎”
l 贏者詛咒：通常指在任何形式的拍賣中，贏得拍賣品的中標者出價高于其他投標者，但由于信息不對稱，可能對拍賣品估價過高，支付了超過其價值的價格，從而贏得拍賣品帶來的收益可能會低于正常收益，甚至為負。
l 有效市場假說的理論缺陷
- 理XXX者假設的缺陷
- 完全知識和完全信息假設的缺陷
- 套利的有限性
l 標準金融學中“理性人”特征
- 理性人對各種決策的結果具有完全而準確的了解；
- 理性人具有完全意志能力以保證其效用函數具有有序性和單調性；
- 理性人具有充分計算能力；
- 理性人具有完全記憶能力；
- 對影響決策的一切因素具有完全信息；
- 理性人進行決策不需要任何時間，都是瞬間完成的；
- 理性人使用邊際分析方法，通過比較邊際收益和邊際成本的大小進行決策；
- 理性人是自私的，單方面追求自身利益最大化；
- 理性人的決策不受道德影響；
10. 理性人作為決策主體不僅指單個消費者或投資人，也包括家庭、企業(yè)以及其他組織等主體。
l 理性人假說的評價
- 優(yōu)點：易于建立模型描述和分析經濟行為，并通過優(yōu)化算法求解最優(yōu)化目標。宏大而精深的金融、經濟理論體系由此得以建立。
- 缺點：忽視人所具有的生理、心理、情感、態(tài)度及價值觀對決策的影響。
l 決策者的理性能力是有限的?
- 人的生理和心理能力是有限性的。（生理心理學）
- 環(huán)境的復雜性和不確定性
- 自利與利他并存(有限自利)
- 人的注意力是有限的。有限理性在很大程度上是注意廣度的局限性所造成的結果。
- 思考是有成本的（而人是懶惰的）
- 信息不完整與信息超載（信息加工能力是有限的）
- 人的記憶能力是有限的。（認知心理學）
l 將人的行為研究與傳統的經濟學研究結合起來的一些早期理論
- 1776年亞當·斯密《國富論》： “經濟人假說” ☆
人的行為動機源于經濟誘因，人的行為以爭取自身最大利益為目標，自私自利是人的本性。
- 邊際效用學派：如何從科學的角度實現上述目標？
邊際效用學派描述了消費數量與消費者的主觀感受之間的關系：邊際效用遞減規(guī)律，消費者效用最大化問題等（消費者的決策準則）。
- Keynes經濟學
- 新古典經濟學最終將人的特征描述為理性人
- 現代標準金融學承襲了“理性人”的基本分析假定和新古典經濟學的均衡分析方法，建立了現代標準金融學完整的理論體系。
l 風險態(tài)度：傳統經濟學根據投資者在確定性收益帶來的效用和不確定收益下的期望效用之間的偏好選擇來判斷風險態(tài)度：
- 風險厭惡
- 風險偏好
- 風險中性
l 前景理論認為有限理性人的決策標準不是期望效用最大化，而是情感滿意的最大化——即在其心目中所謂的期望價值最大化（期望價值：對決策方案的心理評價） 。
l 影響認知的因素很多：本能、生理能力、環(huán)境和心理等因素都可能對認知產生巨大的影響。
l 人類的自然屬性主要是指人的本能。
l 恐懼和貪婪是使人在資本市場上喪失客觀認知的兩大主要原因。 市場經常由兩種力量所主宰：貪婪和恐懼。
l 人類的社會（文化）屬性
- 超生物性
- 開放性
- 創(chuàng)造性
l 傳統經濟學和傳統金融學研究中“經濟人”或者“理性人”的行為動機假定是出于對人的自然屬性或本能考慮而做出的簡化，沒有考慮人的社會屬性或“仁義禮智信”等社會教化對人行為動機的影響。
l 認知中生理能力的限制
- 只有部分信息受到注意或加工
- 人類的記憶容量有限
l 認知中心理偏差的影響
1 信息獲取階段的認知偏差
2 易記性偏差
2 易得性偏差
2 次序效應
2 信息加工階段的認知偏差
2.1 啟發(fā)式推理
2 認知（也稱判斷或推理）的兩種基本方法——算法與啟發(fā)法
2 錨定與調整啟發(fā)法：
- 定義：在判斷過程中，人們通常會根據最初得到的信息設定一個判斷的初始值（錨點，參考點），然后根據進一步獲得的信息進行調整，形成比較理想的判斷。
- 錨定與調整可能導致的偏差：
2 調整不充分：“價格粘性”，“貨幣幻覺”
2 傾向于高估復雜系統成功的概率和低估其失敗的概率
2.2 情緒和情感的影響
2.3 框定效應（框架依賴）
2 定義（框架依賴）：就是指人們會受問題出現的情境或問題表達方式的引導，而對同一事物表現出不同的判斷或偏好，從而做出不同的選擇。
2 框定效應（框架依賴）的種類
（1）選擇性知覺
（2）對比效應
（3）首因效應：信息出現的次序有時會影響到個體的知覺，首因效應是指最先呈現的信息對個體的影響較大。
（4）近效應：最后呈現的信息對個體判斷的影響較大。
2 首因效應和近效應各自可能出現的情況：
- 若信息是連續(xù)呈現出來的，但判斷或決策是在一段時間后才作出，則此時首因效應是主要的。
- 若信息的呈現之間有時間間隔，但判斷或決策是緊接著作出的，則此時近效應是主要的。
2 相關信息陳述的環(huán)境會對首因效應和近效應產生影響
（5）暈輪效應
（6）稀釋效應
2.4 對新信息的態(tài)度
2 反應過度（對新信息權衡過重，反應過激的現象）
- 反應過度可以用來解釋“價格翻轉（price reversal）現象”—收益率序列負相關。
2 反應不足（由于人的惰性、保守或者過度自信，導致當新信息到來時， 人們對原有信念的修正不足）
- 反應不足可以用來解釋股票價格的持續(xù)同向變化—收益率序列正相關的現象。
3 信息輸出階段的認知偏差
2 過度自信
（1）人們對證據結果的變化高度敏感（比如代表性啟發(fā)），而對證據的分量或預測有效性的變化不十分敏感。
（2）問題的難度：隨著問題難度增加，過度自信的程度也增加（源于錨定效應）。
（3）知識幻覺
（4）控制幻覺
- 過度自信的后果：導致人們高估自己的判斷、低估風險和夸大自己控制事情的能力。
4 信息反饋階段的認知偏差
2 主要表現：
- 自我歸因
- 后見之明
- 損失厭惡 ：人們對財富的減少(損失)比對財富的等量增加(收益)更為敏感，而且損失的痛苦要遠遠大于獲得的快樂
- 后悔厭惡
- 認知失調 ：在同一時間有著兩種相矛盾的想法，從而導致的不舒服感覺。
- 確認偏差
l 過度自信導致頻繁交易
2 性別、過度自信與頻繁交易：
- 男性通常比女性會有更高程度的過度自信;
- 單身男性通常會比已婚男性有較高程度的過度自信;
- 單身女性通常會比已婚女性有較低程度的過度自信。
l 頻繁交易對投資收益不利：
2 交易成本高
2 買（賣）錯股票
l 過度自信與風險：過度自信的投資者會錯誤判斷它們所承擔的風險水平
原因：
2 過度自信的投資者可能不會很好地分散投資組合，因為他們非常相信自己選擇了正確的股票 。
2 自認為正確的投資者看不到對沖風險的必要。
2 過度自信的投資者將在其認為會盈利的投資策略上投入大筆資金，但是卻低估甚至忽略了風險的存在 。
l 后悔（遺憾）的種類：
2 忽略的遺憾：因為沒有采取行動導致的遺憾。
2 行動的遺憾：因為采取了行動導致的遺憾。
l 處置效應：人類天生具有回避遺憾和尋求自豪的心理傾向。投資心理學家發(fā)現，投資者為尋求自豪，會傾向于過早賣出盈利的股票，而為避免遺憾而長期持有虧損的股票，這種現象被稱為“處置效應”
2 關于處置效應的檢驗
- 股價變化與成交量
- 股票持有時間和投資回報之間的關系
l 不同投資經歷對投資風格的影響 ：
2 在賺了錢之后感覺是在玩賭場的錢，同時進一步加重其過度自信的程度，就愿意冒更大的風險——“賭場的錢效應” （貪婪）。
2 失敗者并不總是回避風險，人們通常會抓住機會彌補損失——“盡量返本效應”。
2 在經歷了虧損之后感覺受了傷害，人們會變得不愿冒風險——“蛇咬效應” （恐懼）。
l 心理賬戶：企業(yè)甚至政府部門都會通過經濟意義上的會計賬戶進行資金的核算。通常情況下，人們會在頭腦中分別為不同用途的資金（或資產）建立不同的賬戶，并通過心理預算（盤算）來考慮每個帳戶的成本與收益是否相匹配，這種賬戶被稱之為心理賬戶。
2 特點
- 每一項資金（資產、或事情）都被放入一個心理賬戶。
- 各個心理賬戶通常是獨立的、被分割的。
- 人們通過心理預算來考察每一個心理帳戶的成本與收益是否匹配，或者做一件事情是否劃算。
2 心理賬戶對個體決策的影響機制
l 心理賬戶的核算
2 反射效應：指行為人通常在面對盈利選擇的時候是一個風險規(guī)避者（其效用函數是上凸的），而在面對虧損選擇的時候是一個風險偏好者（其效用函數是下凸的）。
2 敏感性遞減：在參考點附近（比如財富為0時），人們對財富的邊際變化比較敏感；而在距離參考點遠時，人們對財富邊際變化的敏感程度要低。
2 損失厭惡
2 價值函數：綜合人們的“反射效應”、“敏感性遞減”和“損失厭惡”三種心理效應，行為金融學將決策者的價值函數畫成如下圖所示的情形 ：
l 心理賬戶對投資者投資組合的影響
2 不同的人有不同的投資目標，一般情況如下：安全性目標（保存財產）→收益性目標→致富（暴富）目標
2 投資者對每個投資目標通常都會建立一個單獨的心理賬戶；
2 每一個投資品種的選擇都要滿足特定投資目標和心理賬戶的要求。
2 投資者的行為資產組合表現為一個由各種資產構成的金字塔，金字塔的每一層代表著滿足某個特定目標的資產。
l 代表性思維在金融市場上的表現
2 基本分析方面，在金融市場上投資者通常錯誤地認為公司過去的經營業(yè)績能夠代表未來的業(yè)績，而忽視不支持這種觀點的信息——好公司未來的業(yè)績不一定會一直好下去。
2 技術分析方面，投資者認為股票價格的走勢能夠在未來重演，從而比較迷信股市技術分析。
2 共同基金的投資者也犯會同樣的錯誤，以至于有自己的名字“勢頭投資”。
2 不幸的是，就長期而言，公司的經營狀況和股價表現將向均值回復。高速成長的公司面臨的競爭不斷加劇，增長速度會逐漸放緩。
l 個體離不開群體的原因
2 滿足生理的需要（衣食住行等社會分工問題）；
2 減少孤獨、恐懼感；
2 愛的需要(群體能夠滿足個體情感的需要:愛和尊重)；
2 需要他人提供信息；
2 滿足自我評價的需要。
l 個體對群體的適應
2 模仿
2 暗示
2 從眾與眾從
- 少數人群體具備的特征：一致性；獨立性；權威性
- 多數人群體具備的特征：內部意見分歧；內部缺乏群體凝聚力；信息不完全
l 金融市場中的從眾行為——羊群行為（羊群效應）：投資者在信息環(huán)境不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人決策，或者過度依賴于市場輿論（即市場中壓倒多數的觀念），而不考慮自己信息的行為。
2 產生原因：
- 投資者信息不對稱、不完全（模仿他人行為以節(jié)約自己搜尋信息的成本）
- 推卸責任的需要（后悔厭惡與推卸責任）
- 減少恐懼的需要（合群性：偏離大多數人往往會產生一種孤獨感和恐懼感）
- 缺乏知識和經驗
- 具有下列個性特征的投資者：具有較高社會贊譽需要的人；通常有較高焦慮的人；弱小女性，更具從眾心理與行為
2 金融市場中羊群行為的分類：
- 按照參與羊群行為是否可以獲得經濟利益增加 ：理性羊群行為；非理性羊群行為
- 按照是否有明顯的摹仿和跟從行為：真羊群行為；偽羊群行為
2 羊群行為的市場效應：
（1）穩(wěn)定作用
該觀點認為機構投資者可能在恰當的時候基于同一基本信息理XXX，從而加速價格調整過程而讓市場更有效，即機構投資者的羊群行為不一定帶來價格持續(xù)的波動。
（2）非穩(wěn)定作用
認為投資者之間行為的模仿、傳染可能放大外來的股價波動沖擊，使價格偏離基本價值，甚至產生價格泡沫或導致市場崩盤。
- 羊群行為的效率 （金融市場效率：信息融入價格的速度與程度）
（1）有效率的羊群行為
有效率的羊群行為：如果投資者的羊群行為表現出很強的信息加總能力，使所有的信息都能以正確的方式進入決策，那么這種羊群行為是有效率的羊群行為。
（2）無效率的羊群行為
對于群體中的投資者而言，如果信息只能被利用一部分，而另一部分信息被忽視了，則認為該羊群行為是無效率的羊群行為。
l 前景理論：
2 價值函數是以參考點為拐點的“S”形函數：價值函數是定義在相對于某個參考點的收益和損失上的，在損失部分(小于參考點)是下凸函數，在收益部分(大于參考點)是上凸函數。
2 參考點決定投資者的相對損益
- 投資者心理上對損益的判斷：取決于參考點和實際資產價格之間的偏差。
- 投資者持有股票時，若實際市場價格高于參考點，則投資者獲得相對收益；否則，投資者遭受相對損失。
- 投資者常用的參考點：股票的買入價；投資者的心理價位
2 投資者所設定的參考點通常是動態(tài)變化的
- 參考點會隨著股票價格的上漲而提高，隨著股票價格的下跌而降低。
- 市場形勢好轉，投資者預期股票價格會繼續(xù)上漲，就一直不獲利了解，以至于最后，參考點就是每天的市場價格。
- 股市持續(xù)下跌時，投資者的參考點隨市價逐漸下調，當跌到離初始購買價不多時，才會再次以購買價作為參考點，賣出股票（有些也選擇不賣，繼續(xù)降低參考點）。
l 期望效用理論下的決策標準：期望效用最大化。
l 前景理論下的決策標準：期望價值最大化。
l 決策權重函數的特點
2 決策權重不是概率，它是概率的函數，它本身并不符合概率公理?！ ?/P>
2 π(p)是p的增函數，且 π(0)=0， π(1)=1。
2 接近確定性事件的邊界屬于概率評價中的突變范圍，決策權重常常被忽視或放大：
- 決策權重傾向于高估小概率事件和低估中高概率事件：
- 有時，人們把極不可能的事情看成是不可能的，而把極可能的事情看成是絕對的。即 π(P →0)=0， π (P →1)=1。也就是說，此時，決策權重函數的圖形如下：
l 關于對期望效用理論和前景理論的理解 ：期望效用理論描繪了理性行為的特征；而前景理論則描述了有限理性人的實際行為特征。期望效用理論為某些簡單、透明的問題提供了決策標準；但大多數現實生活中的決策問題是復雜的，前景理論解釋了大部分有限理性決策者的可能的決策標準。
l 積極投資和消極投資策略：基于市場有效
l 基本分析的局限性：框架依賴偏差(框定效應)
人們試圖透過復雜的表現形式（比如財務報表、年報等指標）認清上市公司的本質，并對其做作出準確的估算，但往往會不自主地受到表面現象的干擾，特別是當上市公司為了掩蓋自身經營中存在的問題時，往往會進行一些“框定誘導” 來誤導投資者對公司的判斷。
l 技術分析的局限性：代表性偏差
技術分析實質是一種代表性啟發(fā)法，即人們試圖用過去熟悉的模式來對不確定的未來做出判斷，不考慮這種模式產生的客觀信息基礎，或這種模式重復的可能性。代表性啟發(fā)策略的運用可以使價格預測這個復雜的問題變得比較簡單，但其預測結果可能是正確的但也更可能是錯誤的。
l 行為投資策略：就是利用投資者所犯系統的認知偏差所造成的市場非有效性來制定投資策略。
l 積極投資和消極投資策略
2 積極投資策略：主動采取相關投資策略來獲取超額收益?；痉治?、技術分析、行為投資策略等都是積極投資策略。
2 消極投資策略：20世紀70年代以來，有效市場理論逐步流行，認為人不可能準確預測市場未來的運動軌跡，因而在長期中不能獲得超過其風險承擔水平之上的超額收益，因而積極的投資策略是無效的，且會導致過高的交易成本。因此，應選擇與市場組合一致的資產組合，避免頻繁交易，典型代表就是投資于指數基金。
l 動量交易策略方法：了解證券市場上大多數人對后市的看法，順勢而為（投資者情緒尚未處于極度悲觀/樂觀的情況下）；但要在股市即將反轉（極度樂觀/悲觀）前高位出局或在低位建倉，把握出貨和建倉的時機，從而可以最大限度規(guī)避風險和降低成本。
l 反向投資策略：投資者針對證券市場運行的反轉現象，在一個較長的時間框架內，買進過去表現差的股票而賣出過去表現好的股票的策略。
l 量化投資策略
2 理論基礎：
- 捕捉金融市場中局部、瞬間的市場錯誤定價以獲利；
- 避免主觀判斷中人的心理與情緒的影響
2 量化投資：利用數學、統計學、信息技術等量化方法來管理投資組合。
- 程序化交易以及以此為基礎的算法交易、高頻交易都是量化交易的特定方式。
- 量化交易應用IT技術和金融工程模型幫助投資者制定投資策略、減少執(zhí)行成本、進行套利和風險對沖。
