2011年6月28日，我們到山東東阿縣參加了東阿阿膠的年度股東大會并與高管進(jìn)行了交流。晚上，我們到濟(jì)南調(diào)研了山東福膠集團(tuán)高管。6月29日，我們調(diào)研了宏濟(jì)堂一線員工。7月3日，我們調(diào)研了廣東金康大藥房高管。

    我們的觀點：今年將是公司較為糾結(jié)的一年，原因有二：一是大幅提價后阿膠塊銷量下滑，市場對于提價的觀望情緒需要一定時間的釋放，我們預(yù)計這個過程可能持續(xù)到三季度末；二是公司戰(zhàn)略開始轉(zhuǎn)型，公司將從藥品行業(yè)向藥品保健品大健康行業(yè)轉(zhuǎn)型，在此轉(zhuǎn)型過程中，公司會進(jìn)行一系列的調(diào)整，包括產(chǎn)品、渠道、營銷、人才各個方面的調(diào)整，可能會對業(yè)績造成一些影響。但從長遠(yuǎn)來看，阿膠行業(yè)發(fā)展非常迅速，市場容量急劇擴(kuò)大，公司將充分享受阿膠行業(yè)增長帶來的快速增長。公司戰(zhàn)略調(diào)整完成之后將進(jìn)入新一輪快速增長期。

維持11-12EPS 1.3、1.69。

一、阿膠塊動銷緩慢

1、阿膠塊：動銷緩慢。根據(jù)市場數(shù)據(jù)測算，11年上半年預(yù)計銷量下滑35%，相對于09年下滑19%，公司對于滯銷問題并不擔(dān)心，阿膠塊的銷售在1-3月出現(xiàn)下滑，4月份恢復(fù)正常。公司有信心有步驟的完成今年的計劃銷量。對于阿膠來說，僅僅靠賣阿膠塊去賺錢遲早造成資源枯竭。目前公司維持1500－2000 噸的產(chǎn)量，原料問題成為瓶頸，未來有可能嚴(yán)重影響供應(yīng)。

2、提價控量，實現(xiàn)價值回歸：秦總06年出任總經(jīng)理第一件事就是提價，當(dāng)年出廠價從158元/公斤提價24%到196元/公斤，到2011年是954元/公斤，價格逐漸提高到那些吃得起的消費(fèi)者才買的地步，阿膠的價值才回歸到位。

3、阿膠目前有50多個藥準(zhǔn)字號產(chǎn)品和200多個食準(zhǔn)字號產(chǎn)品：產(chǎn)品多，競爭企業(yè)也多，魚龍混雜容易給行業(yè)造成危機(jī)事件，所以公司推動成立了阿膠行業(yè)協(xié)會，規(guī)范行業(yè)行為，建立藥典標(biāo)準(zhǔn)、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)、市場標(biāo)準(zhǔn)。

4、阿膠市場發(fā)展迅速：2008年，市場需求約為3000噸-3500噸，公司生產(chǎn)2000噸，11年市場需求約為5000噸，但公司生產(chǎn)能力下滑到1600噸左右，主要是因為驢皮資源稀缺。

5、公司未來努力提高單克阿膠的價值：公司正在努力開發(fā)小分子阿膠，提高阿膠的效價。比如復(fù)方阿膠漿就占用阿膠比較少，公司希望十二五末通過加強(qiáng)推廣能達(dá)到20億規(guī)模。

6：主要產(chǎn)品數(shù)據(jù)：2010 年，阿膠塊回款9億多元，復(fù)方阿膠漿6億多元，未來兩個領(lǐng)域要實現(xiàn)雙20 億元銷售規(guī)模。到2015 年，爭取在OTC、保健品、醫(yī)院三個領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)比5：3：2 銷售目標(biāo)。

二、市場關(guān)心的問題

1、驢皮資源緊張，公司積極應(yīng)對：公司目前是建立zf+公司+農(nóng)戶的合作社模式，通過建設(shè)驢皮收購基地及毛驢養(yǎng)殖基地來控制驢皮資源，通過與當(dāng)?shù)貁f合作，給農(nóng)戶提供技術(shù)及種驢，提供無息貸款或補(bǔ)貼等方式，最終提高公司對驢皮資源的掌控。目前驢皮僅占一頭驢總價值10%，無法以皮來謀驢，只能是依托于農(nóng)民的養(yǎng)殖利益之上，或以肉謀皮，確實保證農(nóng)戶利益基礎(chǔ)上保證驢皮的供應(yīng)。

2、預(yù)計公司暫時不會再對阿膠塊提價：公司即將推出的阿膠原粉純度高，推出后定價將比阿膠塊貴20-50%。高端營銷領(lǐng)域，九朝貢膠目前3.28 萬，今年冬至將提到11 萬元左右。

3：渠道方面有望主動賣阿膠：今年出廠價提高60％基于多種因素考慮，對于渠道和終端利益考慮就是很重要一塊。根據(jù)原來藥品加成政策，發(fā)改委規(guī)定只允許加成30%，終端經(jīng)營成本倒推大概占比23%，這樣算來基本不盈利，經(jīng)過提價目前毛利提升到35%-50%左右，終端積極性提高，有望從以前的“被迫賣被動賣”（消費(fèi)者要求購買）到“主動賣”。

三、十二五規(guī)劃彰顯百億雄心

2011-2015年，公司每年都有一個主題，分別是戰(zhàn)略-文化-人才-整合-卓越。2011年主要是布局、拓展、與模式的探索，把公司的戰(zhàn)略制定好；2012年主要是企業(yè)文化的融合，要建立競爭文化、坦誠文化、開放積極向上的文化；2013年是人才的引進(jìn)與培養(yǎng)以及測評，每個崗位的人才都需要根據(jù)自己的工作設(shè)定目標(biāo)，積極努力，參與培訓(xùn)；2014年是整合年，包括公司內(nèi)部整合與協(xié)調(diào)、與華潤商業(yè)的整合等；經(jīng)過四年的努力，2015年就是東阿走向卓越的時刻。華潤對于公司的定位是：中藥保健品的領(lǐng)導(dǎo)品牌與整合平臺。

一）、產(chǎn)品

1：推進(jìn)阿膠價值回歸，以消費(fèi)者為導(dǎo)向，打造滋補(bǔ)健康第一品牌：公司未來主要是針對主要消費(fèi)群體的價值訴求，從文化營銷轉(zhuǎn)向營銷文化，在產(chǎn)品設(shè)計，價格定位及銷售渠道等方面從消費(fèi)者的角度出發(fā)，采取相應(yīng)的行動提升品牌價值。公司通過調(diào)研了解到：消費(fèi)者對于東阿阿膠品牌的聯(lián)想度為：86%的人會將品牌與補(bǔ)血聯(lián)系起來，53%的人會將品牌與滋補(bǔ)聯(lián)系起來；消費(fèi)者會將阿膠與人參、鹿茸、蟲草、燕窩等類比起來。

2、挖潛：深挖復(fù)方阿膠漿市場潛力，主要針對貧血市場，特別是癌性貧血（患病率34%）、放化療后的貧血（患病率70%）以及疲乏綜合癥，通過研發(fā)做到增效減毒，在目前6個多億的回款基礎(chǔ)上爭取十二五末達(dá)到20億。在銷售上通過學(xué)術(shù)推廣和營銷活動，加強(qiáng)醫(yī)院渠道的銷售。5月31日，公司向中國抗癌協(xié)會捐贈5000 萬復(fù)方阿膠漿和復(fù)方阿膠顆粒產(chǎn)品，公司將分五年每年1000萬元分十個城市進(jìn)行。

3、大力打造“桃花姬”、“固元膏”以及子品牌，加強(qiáng)研發(fā)主要是改進(jìn)口味、更換包材以防止水分蒸發(fā)。

4、培養(yǎng)其他3到5個高潛力保健品：根據(jù)市場需求對高潛力保健品進(jìn)行重新定位和新品開發(fā)，主要是圍繞阿膠系列進(jìn)行。

二）：渠道

5、之前公司的產(chǎn)品主要是通過OTC進(jìn)行銷售，基本占到了80-90%。公司現(xiàn)在逐步開始進(jìn)入醫(yī)院。公司未來將積極探索其他渠道，如今年華潤推進(jìn)的內(nèi)部協(xié)同年，即是我們通過和華潤萬家的合作，建立更多的專賣店和店中店，重點打造西安、鄭州等高端城市的保健品品牌。

6、建立天網(wǎng)和地網(wǎng)：天網(wǎng)是因特網(wǎng)、電視、廣播等高空廣告，地網(wǎng)則是通過建立電子商務(wù)平臺、建立會員檔案、專家檔案、通過治未病的工程來到達(dá)消費(fèi)者身邊。

三）：原料

7、在在驢產(chǎn)量最高的15個重點地區(qū)建立驢養(yǎng)殖基地：基本做到重點地區(qū)全覆蓋，在十二五末建立20個養(yǎng)驢基地。做到收購基地結(jié)網(wǎng)掌握資源，養(yǎng)殖基地結(jié)網(wǎng)涵養(yǎng)資源。

8、以肉謀皮，開發(fā)高端驢肉品牌：與華潤集團(tuán)五豐行合作，把“天上龍肉，地上驢肉”的概念推廣。

9、加大海外驢皮進(jìn)口力度：針對墨西哥，巴基斯坦和巴西等資源豐富的國家加大進(jìn)口力度，現(xiàn)在外國資源為埃及300萬頭、秘魯100萬頭、墨西哥300萬頭、巴基斯坦300萬頭、埃塞俄比亞500萬頭、博茨瓦納60萬頭。。

10、公司也在積極建立道地藥材基地：公司阿膠系列產(chǎn)品需要大量當(dāng)歸、地黃等中藥材，公司會在未來5-10年建立相應(yīng)的道地藥材基地，現(xiàn)在已經(jīng)開始在建立地黃的基地，地黃主產(chǎn)地為山東、山西、河南的黃河灘涂地。

四）：投資

11、投資4億元左右建立符合新版GMP標(biāo)準(zhǔn)的阿膠產(chǎn)業(yè)園，2013年投產(chǎn)，預(yù)計產(chǎn)值過100億元。

12、除了投資產(chǎn)品之外，公司最大的投資是投向自己的團(tuán)隊，公司未來會對OTC代表、醫(yī)院代表、導(dǎo)購代表進(jìn)行培訓(xùn)。公司會挖掘所有員工的潛力，比如：復(fù)方阿膠漿還有上升的空間嗎？以這樣的課題形式，對公司員工進(jìn)行最大的投資。公司建立的阿膠商學(xué)院60 班（指60年代的員工參加的班，課程層次相對較高）、70 班、80 班都相繼開班，有助于形成一個管理團(tuán)隊傳承體系。



附：阿膠行業(yè)主流企業(yè)

1、阿膠行業(yè)最大的兩家公司是東阿阿膠和山東福膠：根據(jù)山東福膠數(shù)據(jù)，去年公司阿膠塊預(yù)計銷售2000噸，主要受益于東阿阿膠提價，部分終端轉(zhuǎn)向福膠，致福膠去年增長迅速，福膠今年3月1日提價10%，上半年銷售旺盛，主要終端包括湖南老百姓大藥房、廣東大參林、金康大藥房等。

2、對于阿膠的正宗產(chǎn)地：

東阿鎮(zhèn)不是東阿縣：山東省濟(jì)南市平陰縣東阿鎮(zhèn)是一座歷史古城，年代久遠(yuǎn)，聲名遠(yuǎn)播。春秋時期為谷邑，曾為齊相管仲之食邑；秦代稱谷城（相傳，此地古代盛產(chǎn)五谷，神農(nóng)氏曾嘗五谷于此，故而得名）；明朝洪武八年始為東阿縣駐地。新中國成立前夕，因行政區(qū)劃變革，東阿縣城駐地移往銅城（銅城街道辦事處為歷史名鎮(zhèn)，漢為臨邑縣地，唐稱馬防城，明清為兩京要道上驛站，舊有“拳不打銅城”之說。新中國成立后，1950年劃為東阿一區(qū)，1957年底建立銅城鎮(zhèn)，駐地銅城），原址則劃歸平陰縣而成為一個鎮(zhèn)至今。

1948年，由于黃河改道奪大清河入海，山東解放區(qū)人民zf將平陰、東阿兩縣地域作了調(diào)整，將已處于黃河之南的明洪武八年所建古東阿縣城劃歸平陰縣，改為東阿鎮(zhèn)，東阿縣zf駐地則遷往黃河以北的銅城鎮(zhèn)，即如今的東阿縣。

1952年，國家投資建成中國第一家國營阿膠廠——山東濟(jì)南平陰阿膠廠，廠址即設(shè)在古東阿城（明洪武八年所建）。今為山東福膠集團(tuán)。

1953年，亦由國家投資、組織老膠工成立了另一家國營阿膠廠——山東東阿阿膠廠，廠址設(shè)在銅城鎮(zhèn)。即如今的東阿縣，今為東阿阿膠。

3、東阿阿膠和福膠在藥店地位悄悄發(fā)生轉(zhuǎn)變

2002年之前，福膠年銷售額已過2億，但2002年4月14日中央電視臺《焦點訪談》對山東福膠集團(tuán)的“馬皮代驢皮”的造假行為曝光，銷售情況一落千丈，曾由廣東市場（廣東市場是阿膠消費(fèi)大省，約占阿膠企業(yè)銷售額1/3比重）的6000萬元銷售跌至200萬元左右，福膠從此淡出業(yè)界視野；直到2006年底2007年初，福膠集團(tuán)將總部搬到濟(jì)南，福膠才算重新進(jìn)軍阿膠行業(yè)。此時，行業(yè)格局也正在發(fā)生一系列變化：06年，東阿阿膠秦玉峰開始主政，阿膠系列年銷售額超過7億元，總銷售已超過10億；但補(bǔ)血行業(yè)內(nèi)部包括紅桃K、血爾、樸雪等產(chǎn)品銷售開始下滑，曾經(jīng)風(fēng)光無限的保健品開始進(jìn)入生命衰落周期。此時阿膠行業(yè)卻一片大好，包括東阿阿膠、九芝堂驢膠補(bǔ)血發(fā)展非常好迅速。相對強(qiáng)大的東阿阿膠來說，福膠2006年銷售收入不到1億元，但2007年福膠迅速實現(xiàn)翻番，銷售收入超過2億元，2008年至2010年福膠采取追隨策略，采用直供模式直供全國百強(qiáng)連鎖保證終端的高毛利，推出免費(fèi)熬膠服務(wù)貼近消費(fèi)者，迅速拉近與東膠的差距，2010年9月底，福膠銷售突然火爆起來：一方面是季節(jié)因素：每年5月至9月底是阿膠的銷售淡季，銷售額大約僅有旺季時一半，9月底則是阿膠銷售旺季的開始；二是東阿阿膠在10年提價之前各經(jīng)銷商的囤貨已基本消耗完，而此時很多終端藥店出于多種原因考慮轉(zhuǎn)向了福膠，福膠供貨一度相當(dāng)緊張，所有藥店必須現(xiàn)款提貨且無法按全額需求供貨。去年年底，福膠成為眾多藥店主推品種，東膠和福膠在藥店的地位悄然轉(zhuǎn)變。而今年由于渠道問題和合同問題，東膠有兩個月未給廣州部分藥店供貨。從今年1-5月藥店數(shù)據(jù)情況來看，福膠銷售量和東膠銷售量約為4：1，藥店主推阿膠品種變?yōu)楦Ｄz，取代了東阿阿膠多年在藥店的主推地位。