論員工持股的理論淵源與法律制度的完善

dahongshou 2011-01-07

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論員工持股的理論淵源與法律制度的完善
【學科分類】公司法
【摘要】員工持股作為一種企業(yè)產(chǎn)權(quán)激勵方式，肇端于上世紀二十年代美國的聯(lián)合包裹服務(wù)公司推行的雇員所有制，其主要特點是員工通過持有本企業(yè)股票，以勞動者和所有者雙重身份參與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營。我國上世紀九十年代開始的國有企業(yè)股份制改革，將員工持股定位為一種新的企業(yè)福利制度；本世紀初，則更強調(diào)其作為激勵機制的價值。
新《公司法》在資本制度、回購公司股票和高級管理人員任職期內(nèi)轉(zhuǎn)讓股票等方面的新突破，使上市公司實施股權(quán)激勵的法律障礙得以消除。中國證監(jiān)會制定的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》則為上市公司實施股權(quán)激勵計劃提供了更加詳盡的路線圖。該《管理辦法》將股權(quán)激勵定義為一種由上市公司對其董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他員工進行的、以本公司股票為標的的長期性激勵。就本質(zhì)而言，所謂股權(quán)激勵，就是廣義的員工持股,其具體模式包括狹義的“員工持股”和股票期權(quán)兩種。筆者通過對我國員工持股法律制度及公司實踐的分析，得出了四個結(jié)論：一是股票期權(quán)激勵方式將日趨衰落；二是限制性股權(quán)激勵方式將大行其道；三是股權(quán)激勵對象范圍將逐步擴大；四是員工的信心和參與成為在危機企業(yè)實行員工持股制度的前提。最后，筆者提出了四點建議：其一，股權(quán)激勵模式時應(yīng)當因企業(yè)制宜；其二，在制定業(yè)績考核條件中計算凈資產(chǎn)收益率時，應(yīng)扣除非經(jīng)常性損益因素；其三，掌握激勵幅度，防止激勵過度；其四，修訂《股票上市規(guī)則》，以便與新《公司法》和《證券法》相銜接。
本文共分七章：第一章描述了員工持股的起源與在美國、英國及日本的發(fā)展概況；第二章闡述了員工持股的理論淵源，包括國外學者的五種理論和國內(nèi)學者的三種學說；第三章闡述了員工持股的涵義和類型與特征，并以美國員工持股作為典型例證；第四章展示了我國員工持股法律制度的發(fā)展沿革，并對幾個關(guān)鍵的法律法規(guī)文本進行解析；第五章對中捷股份、美的電器和寶鋼股份這三個國內(nèi)股權(quán)激勵案例進行了實證分析；第六章分析了我國員工持股的制度價值，并指出理論和實務(wù)上存在的問題；第七章得出了四點結(jié)論并提出了四點建議。
關(guān)鍵詞】員工持股；職工股；股權(quán)激勵；股票期權(quán)；公司法
【正文】
　　導言

　　上世紀二十年代，美國企業(yè)界出現(xiàn)一種企業(yè)產(chǎn)權(quán)的安排方式——員工持股，該制度的主要特點是通過員工持有本企業(yè)股票，以勞動者和所有者雙重身份參與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，獲得工資收入和資本收益。上世紀九十年代，我國進行的國有企業(yè)股份制改革首次引進了“員工持股”的概念，概念才逐步進入大眾視野。改革初期，“員工持股”更多強調(diào)的是一種福利政策和實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)多元化的手段，現(xiàn)在，“員工持股”已經(jīng)成為建立股權(quán)激勵機制的主要方式。我國股份制改革試點中“職工股”的引進便借鑒了員工持股的一些做法，但因?qū)嵺`中問題較多而于1998年被中國證監(jiān)會叫停。2005年10月新《公司法》出臺的意義極其重大，因其在在資本制度、回購公司股票和高級管理人員任職期內(nèi)轉(zhuǎn)讓股票等方面均有所突破，從而使上市公司實施股權(quán)激勵的法律空白得以填補。2006年1月和12月，證監(jiān)會《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》和國資委《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》這兩個文件的相繼出臺，直接加速了中國上市公司股權(quán)激勵的進程。上市公司紛紛推出的股權(quán)激勵計劃如雨后春筍，煥發(fā)出勃勃生機；而半個多世紀以來，理論界關(guān)于股權(quán)激勵的制度的理論淵源和企業(yè)實踐的爭論也呈百家爭鳴、百花齊放的景象。有鑒于此，以員工持股為切入點研究股權(quán)激勵問題，很有現(xiàn)實意義。

　　十九世紀后半葉，奧地利社會法學派代表人物埃利希（Ehrlich）指出：“法律發(fā)展的重心不在立法，不在法學，也不在司法判決，而在社會本身。”*本文試圖以中外企業(yè)界真實案例為背景，通過對員工持股這一社會經(jīng)濟現(xiàn)象的起源與發(fā)展、理論淵源與涵義、法律屬性與類型的梳理，從公司法律制度的視角，揭開員工持股的神秘面紗，展現(xiàn)員工持股制度的運作機理；在此基礎(chǔ)上，重點分析該制度在我國的發(fā)展現(xiàn)狀和存在的問題，展望該制度的發(fā)展趨勢，得出自己的結(jié)論并提出建議。本文采用的研究方法包括哲理分析法、法律史學方法、案例實證分析方法、財務(wù)會計學方法。本文中的“員工持股”一詞采用概念其最大外延，這里的“員工”既包含公司的普通職員，也包公司的內(nèi)部董事、監(jiān)事和高層管理人員，這里的“持股”既包含持有限制性股票，也包括獲得股票期權(quán)。盡管員工持股制度可以適用非上市股份制公司，但鑒于我國上市公司在國民經(jīng)濟中的影響力及其在股權(quán)激勵制度創(chuàng)新中的主體地位，本文采用的案例所涉及的我國公司僅限于上市公司。

　　第一章員工持股的起源與發(fā)展

　　一．員工持股的起源

　　（一）山西票號的“頂身股”。清代時期，山西商人開創(chuàng)了近代中國銀行的雛形——票號，山西票號在管理制度方面又獨創(chuàng)了“頂身股”制度。依照這種制度，票號中的掌柜、伙計等業(yè)務(wù)骨干雖無資本“頂銀股”，卻能以自己的勞力“頂身股”與財東的頂銀股一起參與分紅，卻不承擔虧賠責任；其名字被錄入“萬金賬”（股份賬），視業(yè)績大小，晉升身股“數(shù)厘”（股份額）。這種“頂身股”制度雖然與現(xiàn)代企業(yè)的員工持股制度不完全相同，但它反映出“人力資本入股”和“股權(quán)激勵”理念的早期萌芽。[1]

　?。ǘ┟绹?lián)合包裹服務(wù)公司的創(chuàng)舉?，F(xiàn)代意義上的員工持股最早可追溯到上個世紀二十年代美國的聯(lián)合包裹服務(wù)公司（UPS）。該公司早在1927年就開始推行一項獨特的人力資源政策——員工認股計劃，即公司每一年都要根據(jù)上一年的利潤分給員工股份，鼓勵員工持有公司股票，使目前員工持股已占公司股份的三分之二。該計劃為企業(yè)造就了一支數(shù)量龐大且忠誠度極高的員工隊伍，使UPS公司從1907年成立于西雅圖的小型投遞公司，茁壯成長為擁有34萬名跨國員工，年營業(yè)收入達200億美元的全球最佳郵件包裹貨運公司和世界500強企業(yè)。[2]

　?。ㄈ﹦P爾索的“雙因素經(jīng)濟理論”。關(guān)于員工持股的理論探討始于20世紀50年代，當時美國著名的公司法專家凱爾索（Louis Kelso）在《民主與經(jīng)濟力量》一書中正式提出“雙因素經(jīng)濟理論”，為員工持股的迅速傳播提供了理論源泉。凱爾索將員工持股計劃看作“民主的資本主義”的絕妙設(shè)計，并身體力行，于1961年通過其擁有的美國凱爾索聯(lián)合公司成立了一個專門機構(gòu)——“員工持股計劃發(fā)展中心”，同時創(chuàng)辦了一家投資銀行，為企業(yè)職工購買企業(yè)股票提供信貸支持。[3]

　?。ㄋ模┟绹摹堵毠ね诵菔杖氡Ｕ戏ā?。1973年，時任美國參議院財經(jīng)委員會主席的朗格（Long）基于主張財富分散的南方民粹主義理念，接受了凱爾索的思想，認為應(yīng)該改革稅法，制定允許和鼓勵員工持股獲利的法律，最終促使國會于1974年通過了一部具有里程碑意義的聯(lián)邦法律——《職工退休收入保障法》，為員工持股計劃在美國的實施奠定了法律基礎(chǔ)。1984 美國國會通過的《1984年稅收改革法》對員工持股計劃的四種參與者分別給予了稅收優(yōu)惠，包括員工持股計劃的參與者、實行該計劃的公司、發(fā)放貸款的銀行和出售股權(quán)的股東。[4]

　?。ㄎ澹┹x瑞公司的“股票期權(quán)計劃”。[5]作為員工持股特殊形式的“股票期權(quán)”肇始于1952年的美國輝瑞公司的大膽設(shè)計。該公司當時為了合理避稅，而設(shè)計推出了一種“全員股票期權(quán)計劃”；作為激勵機制的股票期權(quán)計劃，則是20世紀80年代伴隨著美國硅谷的高科技企業(yè)的崛起而大范圍推廣開來的。

　　二．員工持股在美國、英國及日本的發(fā)展[6]

　?。ㄒ唬┟绹膯T工持股。自1974年至今，美國參與員工持股計劃的公司已經(jīng)發(fā)展到15000個，員工持股計劃擁有的資產(chǎn)約有1000億美元，15年中約有10%的美國勞動力加入了這項計劃。根據(jù)美國國家員工所有權(quán)中心（NCEO）的調(diào)查，美國2002年有4000個大范圍員工股份期權(quán)計劃，1000萬員工持有未執(zhí)行的股份期權(quán)。現(xiàn)在，幾乎所有的高科技企業(yè)和知識型公司都實行著大范圍員工股份期權(quán)計劃，傳統(tǒng)行業(yè)也普遍將大范圍員工股份期權(quán)計劃作為股權(quán)薪酬策略的一部分。

　　（二）英國的員工持股。1980年，英國政府制訂了“儲蓄及股票計劃”，允許公司員工以低于市場價格20%的水平確定行權(quán)價格。1984年，英國稅務(wù)署通過了“經(jīng)營管理層股票期權(quán)計劃”，其股票期權(quán)收入可記入資本利得，而資本利得稅率低于個人所得稅率30個百分點的優(yōu)惠使該計劃蓬勃發(fā)展起來。1999年，英國政府有分別制訂了“創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理層股票期權(quán)激勵計劃”和“公司員工股票期權(quán)激勵計劃”，前者激勵對象限于15人，后者的授予價值限于3000英鎊。

　?。ㄈ┤毡镜膯T工持股。上世紀九十年代，日本企業(yè)界開始從美國引入股票期權(quán)制度。1995年9月，索尼公司采用“公司可轉(zhuǎn)換債權(quán)”的方式，規(guī)避了法律的限制，首家引入股票期權(quán)制度；而隨后的日本軟件銀行則采用公司大股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)的方式引入股票期權(quán)制度。1995年11月通過《特定新事業(yè)法》和1997年5月修改的《公司法》，使股票期權(quán)制度的實施有了法律依據(jù)，極大地促進了該制度的推廣。修改后的《公司法》生效后的1個月內(nèi)，全國有35家公司引入了股票期權(quán)制度，其中7家為營業(yè)額超過1000億日元的大公司。象日立公司這樣的大公司也于2000年4月宣布向董事和員工授予股票期權(quán)。到本世紀初，全日本已有近200家公司相繼實施股票期權(quán)。

　　各國員工持股的迅猛發(fā)展已經(jīng)引起經(jīng)濟學家和社會學家的關(guān)注，以股權(quán)激勵計劃為代表的雇員所有制已成為一種風靡全球的經(jīng)濟和法律現(xiàn)象。

　　第二章員工持股的理論淵源

　　一．國外學者關(guān)于員工持股的五種理論

　　（一）委托代理理論。1932年，美國的兩位學者伯利（Berle）和明斯（Means）對企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離后的“委托人”（股東）與“代理人”（經(jīng)理層）之間的利益沖突做出了經(jīng)濟學的分析，從而奠定了代理理論的基礎(chǔ)。該理論認為，由于所有者和經(jīng)營者目標函數(shù)不一致且信息不對稱，容易產(chǎn)生“逆向選擇”的“道德風險”，使得委托代理關(guān)系達不到最優(yōu)結(jié)果，而只能追求次優(yōu)，這正是“二權(quán)”分離必須付出的“代理成本”。若賦予高級雇員剩余索取權(quán)作為一種股權(quán)激勵，便可以使雇員與企業(yè)同舟共濟，充分調(diào)動雇員的積極性和創(chuàng)造性，降低“代理成本”，最終實現(xiàn)所有者利益的最大化。[7]

　?。ǘ┤肆Y本理論。1979年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主、美國經(jīng)濟學家西奧多·舒爾茨（Schultz）于1960年代建立的“人力資本理論”，打破了早期員工持股理論基于“二元經(jīng)濟”的傳統(tǒng)股份制所固守的“資本雇傭勞動”的陳規(guī)。舒爾茨認為，任何使人力資本增殖的活動都是人力資本投資，科技革命革新了就業(yè)結(jié)構(gòu)和勞動力結(jié)構(gòu)，在當代工人隊伍“白領(lǐng)化”過程中，人力資本逐步起決定性作用，因而人力資本應(yīng)與物質(zhì)資本一同分享剩余價值?；谶@一理論，員工持股成為一項有益的人力資源政策。[8]

　?。ㄈ├嫦嚓P(guān)者理論。該理論認為雇員在企業(yè)中進行著專業(yè)投資，與股東們的投資一樣面臨著完全的風險，也應(yīng)分享類似的所有權(quán)。該理論與“雇員參與制”相聯(lián)系，推動公司治理理念的變革，認為現(xiàn)代企業(yè)越來越重視職工參與企業(yè)治理，包括參與企業(yè)的決策、監(jiān)督、檢查和管理的全過程。雇員參與制度發(fā)端于德國，1976年德國的《參與決定法》授予2000名以上職工的公司實行這一制度，試圖通過讓雇員參與經(jīng)營來“替代”傳統(tǒng)的物質(zhì)資本本位論以及由此而誘發(fā)的勞資對立。[9] 其參與形式多種多樣，美國、日本側(cè)重于員工持股參與，而歐洲則注重非持股參與。

　　（四）分享經(jīng)濟理論。1984年，美國麻省理工學院經(jīng)濟學教授馬丁· 魏茨曼（Weitzman）在《分享經(jīng)濟》一書中主張：要以利潤分享來代替工資形式，號召資本家同工人坐下來談判，確定的不再是具體的工資額，而是“分享比率”，從而改變資本主義分配制度，緩和資本主義矛盾，降低失業(yè)率。[10]

　?。ㄎ澹ｉT投資理論。上世紀九十年代，美國布魯金斯研究中心高級研究員布萊爾博士提出的“專門投資理論”從投資者和公司治理結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)，駁斥了股東是公司唯一的投資人的傳統(tǒng)觀點，提出公司不僅是一系列屬于股東的有形資產(chǎn)，還是一種法律框架結(jié)構(gòu)及制度安排，這種制度安排控制著所有為企業(yè)貢獻了專門化資產(chǎn)的不同成員的關(guān)系，供應(yīng)商、顧客特別是員工都提供了專門化的投資，他們?yōu)楣矩暙I了專門化的資產(chǎn)，而這些資產(chǎn)又在企業(yè)中處于風險狀態(tài)，因而應(yīng)該獲得相應(yīng)的報酬。[11]

　　二．國內(nèi)學者關(guān)于員工持股的三種學說

　　（一）“個人所有制重建說”。該說將《資本論》中的“重新建立個人所有制”理解成“公有制加個人所有制”，建議經(jīng)過股份制改造，將國家直接擁有生產(chǎn)資料所有權(quán)的形式轉(zhuǎn)變?yōu)橹苯訐碛衅髽I(yè)大部分股權(quán)、職工也可持有部分國有股權(quán)的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。[12]

　　（二）“激勵模式說”。根據(jù)馬斯洛的需要層次理論，“在激勵理論中，滿足是與剝奪是同等重要的概念”，公司組織論者也強調(diào)了組織機構(gòu)激勵員工對于開發(fā)組織潛力的重要意義。員工持股的激勵作用表現(xiàn)在：將職工從原來單純的勞動力供給者變成一定意義上的企業(yè)所有者，使其對企業(yè)利益的認同感增強，從而提高員工的工作積極性，最終提高企業(yè)績效。[13]這種學說與中國儒家“無恒產(chǎn)”則“無恒心”的理念相暗合，與“耕者有其田”、“勞者有其股”的社會理想相輝映。[14]

　?。ㄈ?#8220;分配均衡說”。該說認為按勞分配中的“勞”是指人們在企業(yè)生產(chǎn)中的重復勞動，這在勞動密集型企業(yè)中作用尤為突出；在資本密集型企業(yè)中，保護非人力資本所有者的權(quán)益則是管理者的首要工作；在知識密集型企業(yè)里，知識資本的作用顯得至關(guān)重要。員工持股作為企業(yè)分配制度的實現(xiàn)方式，應(yīng)當處理好按勞、按資和按知三種分配的均衡問題。[15]

　　第三章員工持股的概念與例證

　　一．涵義

　?。ㄒ唬﹩T工持股的涵義。根據(jù)美國全國員工持股中心（The National Center for Employee Ownership，簡稱NCEO）的定義，“員工持股是指，根據(jù)一項員工受益計劃、通過員工持有本公司股票而進行的一種所有權(quán)交易。” [16]按照美國員工持股協(xié)會（The ESOP Association）的定義，員工持股計劃（英文為Employee Stock Ownership Plan，簡稱ESOP）是一種使員工主要投資于雇主的員工受益計劃，是一種使員工成為本公司股票持有者的員工受益機制。這里的“員工持股”應(yīng)從廣義上理解，基于雇員所有制的觀念，不僅包括狹義的員工持股計劃，還包括股票期權(quán)計劃、員工股票購買計劃等。[17]

　　中國證監(jiān)會制定的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》中的“股權(quán)激勵”，本質(zhì)上就是廣義的員工持股。該《管理辦法》將股權(quán)激勵定義為“上市公司以本公司股票為標的，對其董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他員工進行的長期性激勵”。該辦法將上市公司股權(quán)激勵的方式限定為限制性股票、股票期權(quán)及法律、行政法規(guī)允許的其他方式等三種。其中，“限制性股票”是指激勵對象按照股權(quán)激勵計劃規(guī)定的條件，從上市公司獲得的一定數(shù)量的本公司股票。

　?。ǘ┕善逼跈?quán)的涵義。股票期權(quán)是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內(nèi)以預先確定的價格和條件購買本公司一定數(shù)量股份的權(quán)利。其特點在于公司將預留的已發(fā)行未公開上市的普通股認股權(quán)作為“一攬子”報酬中的一部分，以事先確定的某一期權(quán)價格，有條件地無償授予或獎勵給公司高層管理人員和技術(shù)骨干，授權(quán)其可在規(guī)定的時期內(nèi)做出行權(quán)、兌現(xiàn)等選擇。

　　股票期權(quán)最早來源于1977年芝加哥交易所完善起來的“標準股票期權(quán)”概念，買賣雙方交易的對象是標準化合約。[18]但從法律角度看，標準股票期權(quán)與股票期權(quán)有以下諸多不同之處：（1）目的不同，前者的目的在于使買賣雙方短期獲利，后者在于對經(jīng)營管理人員進行長期激勵；（2）交易對象不同，前者為標準期權(quán)合約，后者為公司股票；（3）權(quán)利范圍不同，前者包含買進期權(quán)、賣出期權(quán)和雙向期權(quán)，權(quán)利義務(wù)對等，而后者只有買漲期權(quán)，且在股票期權(quán)合同里，只規(guī)定權(quán)利，沒有義務(wù)；（4）交易主體特定性不同，前者主體不特定，后者為特定；（5）交易程序不同，前者只要在證券交易柜臺辦理交割即可，后者須經(jīng)董事會、股東會批準方可行權(quán)；（6）期權(quán)費不同，前者即使到期不行權(quán)也得支付期權(quán)費，后者在此情形下則不必支付期權(quán)費；（7）支付對價不同，前者買方需要支付對價，后者則源于股東會的無償贈與，因而股票期權(quán)的持有人無須支付對價。

　?。ㄈ┕善逼跈?quán)與狹義的“職工持股”的區(qū)別。作為廣義的員工持股的兩種典型形式，二者在諸多法律屬性方面都有所不同：（1）激勵對象不同：股票期權(quán)主要適用于經(jīng)理等高級管理人員，以及公司關(guān)鍵職位的員工；而狹義的“員工持股”則普遍適用于公司的普通職工。（3）權(quán)利的法律性質(zhì)不同：股票期權(quán)屬于形成權(quán)中的選擇權(quán)，期待權(quán)，單務(wù)法律行為；而狹義的“員工持股”則屬于所有權(quán)（支配權(quán)），既得權(quán)，雙務(wù)法律行為；（4）法律特征不同：股票期權(quán)具有受約束性，人身性，未來選擇性，未來買入性等特征；而狹義的“員工持股”則具有自愿性，財產(chǎn)性，即時性等特征。（5）收益風險不同：股票期權(quán)獲得的收益是行權(quán)價與行權(quán)日市場價之間的差價，當股票價格下跌時，其可以選擇不行權(quán)，放棄差價收益；而狹義的“員工持股”中，職工獲得的股息紅利，股票價格下跌時會受到現(xiàn)實損失（6）適用范圍不同：股票期權(quán)須以股票市場價格為參照系，只能適用于上市公司；而狹義的“員工持股”既可適用于上市公司，也可適用于非上市股份公司；（7）理論依據(jù)不同：股票期權(quán)主要依托人力資本理論和委托代理理論；而狹義的“員工持股”除依托人力資本理論外，還有利益相關(guān)者理論、分享經(jīng)濟理論以及專門投資理論等理論的支撐。（8）功能目的不同：股票期權(quán)側(cè)重于持有者進行長期有效的約束與激勵，股票期權(quán)合同是勞動合同的補充；而狹義的“員工持股”側(cè)重于調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，使持有者最終成為股東，通過分紅提高薪酬水平和福利待遇。

　?。ㄋ模?#8220;認股權(quán)證”與股票期權(quán)的區(qū)別。認股權(quán)證是由股份公司發(fā)行的，持有人可按照規(guī)定的價格、在規(guī)定的時間，購買公司一定數(shù)量普通股股票的選擇權(quán)憑證。“認股權(quán)證”與股票期權(quán)的區(qū)別表現(xiàn)在以下幾個方面：（1）目的不同，前者在于籌集社會資金，吸引潛在投資者，后者在于通過長期激勵，留住內(nèi)部人才；（2）交易對象不同，前者面向社會發(fā)行，后者主要面向公司管理層；（3）交易價格不同，前者買入價一般高于普通股價10%，后者的行權(quán)價為市場公允價格，一般不低于市場價格的80%；（4）可轉(zhuǎn)讓性不同，前者可在認股權(quán)證市場自由進行轉(zhuǎn)讓交易，后者具有人身性，不得轉(zhuǎn)讓給第三人；（5）發(fā)行決定權(quán)不同，前者受證券法規(guī)制約，后者則有公司自行決定；（6）形式要件不同，前者需要書面憑證，后者僅需將訂立的股票期權(quán)合同記載于會議記錄即可；（7）能否收回不同，前者在約定情形下可以贖回，后者除非持有人違約，公司無權(quán)收回或贖回。[19]

　　二．類型及特征

　?。ㄒ唬┌凑召Y金來源為標準，員工持股可分為借貸型和非借貸型兩種。借貸型持股計劃，也稱“杠桿型持股計劃”或“股票獎勵計劃”，是一種增資發(fā)行新股方式，員工不用支付對價，即不直接投入資金買股票，而是公司贈與或以工資額的一定比例購得，帶有較強的福利補償性。非借貸型持股計劃，也稱“非杠桿型持股計劃”，包括撤資渠道和“股票購買計劃”，是不靠銀行貸款，員工需要支付對價，即通過市場交易方式，由企業(yè)或員工出資購買股票，實現(xiàn)員工持股。[20]

　　（二）按照員工薪酬組合的構(gòu)成劃分?，F(xiàn)代公司的薪酬制度被看成一個由基本工資、年度獎金、福利津貼及長期激勵四部分組成的“薪酬包”，其中長期激勵一般又包括股票和現(xiàn)金兩種形式。在這個“薪酬包”中，股票期權(quán)和限制性股票都是以股票形式進行長期激勵的具體手段，而二者的區(qū)別在于股票期權(quán)是一種增值贈與的股票形式，限制性股票屬于全值贈與。以現(xiàn)金形式進行長期激勵的具體手段如虛擬股票和股票增值權(quán)，在這兩種模式下，受益人并不真正擁有企業(yè)股票，而只是享有分紅權(quán)或是股票增值權(quán)，是一種不完全的股權(quán)。[21]例如，美國著名的零售企業(yè)沃爾瑪?shù)膯T工薪酬制度就是一種固定工資加利潤分享計劃，同時還包含員工持股計劃。 [22]

　?。ㄈ┌凑彰绹绬T工持股中心（NCEO）劃分，[23] 包括四種：一是狹義的員工持股計劃，是一種公司為員工提供的、基于員工信任而向公司投資的利益分享計劃；二是員工股票期權(quán)計劃；三是員工股票購買計劃，其典型方式是給員工以折扣價購買公司股票的權(quán)利，費用將從薪水中扣除。四是“401（k）養(yǎng)老金計劃”，其目標不是實現(xiàn)員工所有制，而是提供一個退休的安全保障。[24]

　　（四）根據(jù)中國證券監(jiān)督管理委員會的分類。根據(jù)中國證監(jiān)會2005年12月頒布的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》，股權(quán)激勵的主要方式包括“限制性股票”、“股票期權(quán)”及“法律、行政法規(guī)允許的其他方式”三種。其中，“限制性股票”是指激勵對象按照股權(quán)激勵計劃規(guī)定的條件，從上市公司獲得的一定數(shù)量的本公司股票；“股票期權(quán)”是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內(nèi)以預先確定的價格和條件購買本公司一定數(shù)量股份的權(quán)利。該權(quán)利可以行使，也可以放棄，被激勵對象有選擇權(quán)，但股票期權(quán)不得轉(zhuǎn)讓、用于擔?；騼斶€債務(wù)。

　　三．美國員工持股的典型例證

　　這里展示的兩個美國員工持股的案例，分別代表了兩種公司治理的價值理念，其中沃爾瑪公司的復合薪酬制度代表了人力資本理論和分享經(jīng)濟理論下優(yōu)化員工分配制度的公司治理理念；而美國西北航空公司的職工持股案則代表了基于利益相關(guān)者理論而由員工挽救危機企業(yè)的理念。

　　（一）沃爾瑪公司的復合薪酬制度。[25]

　　遍布世界十余個國家、擁有近5000個店鋪、員工人數(shù)超過160萬人的美國沃爾瑪公司（Wal-Mart），由1962年美國西部小鎮(zhèn)的小商鋪，發(fā)展成為年銷售額3000億美元的世界500強企業(yè)，在一定程度上，應(yīng)歸功于其先進的員工薪酬制度。沃爾瑪?shù)男匠杲Y(jié)構(gòu)為“固定工資+利潤分享計劃+員工購股計劃+損耗獎勵計劃+其他福利”，這里的“員工購股計劃”指的是狹義的員工持股計劃。

　　具體而言，“利潤分享計劃”是指公司所有員工分享公司部分利潤的方案。公司根據(jù)利潤情況按員工工薪的一定比例（一般為6%）提留后用于購買公司股票。由于公司股票價值隨著業(yè)績的成長而提升，當員工離開公司或是退休時就可以得到一筆數(shù)目可觀的現(xiàn)金或是公司股票。例如，一位1972年加人沃爾瑪?shù)呢涇囁緳C，20年后的1992年離開時就得到了70萬美元的利潤分享金。“員工購股計劃”則是指員工享有比市價低15%的折扣、自愿購買公司股票的方案，在購買股票時，職工可以交現(xiàn)金，也可以用工資抵扣。目前，沃爾瑪80%的員工都持有公司的股票，真正成為了公司的股東，有的還成為百萬和千萬富翁。

　　沃爾瑪公司員工持股有以下三個特點：其一，體現(xiàn)了人力資本理論和分享經(jīng)濟理論的精神。該公司的人力資源制度都體現(xiàn)這樣一種理念——員工不被視為雇員，員工就是合伙人（Associate）。沃爾瑪通過利潤分享計劃和員工購股計劃，建立員工和企業(yè)的合伙關(guān)系，使員工感到公司是自己的，收入多少取決于自己的努力，因此會關(guān)心企業(yè)的發(fā)展，加倍努力地工作。其二，低工資與高持股并行，沃爾瑪?shù)墓潭üべY基本上是行業(yè)較低的水平，因而其利潤分享計劃、員工購股計劃在整個報酬制度中起著舉足輕重的作用；其三，這種薪酬制度的局限性在于，一方面那些不夠富裕的員工更關(guān)心眼前固定工資的多少，而非未來的收入，另一方面，對于處于成熟期的企業(yè)來講，利潤增加和股票價值的升值主要不取決于員工的努力，股票升值的潛力很小，這樣員工購股計劃不會為員工帶來多少利益。

　?。ǘ┟绹鞅焙娇展镜穆毠こ止砂?[26]

　　美國西北航空公司作為上世紀九十年代美國航空業(yè)中虧損最嚴重的企業(yè)，曾被兩個私營投資者收購后進行了管理改革，但仍未擺脫虧損的陰影，瀕臨破產(chǎn)。若當時公司破產(chǎn)，便會導致三個嚴重后果：一是以公司凈資產(chǎn)償還債務(wù)，銀行和其他債權(quán)人的利益將要受到損失；二是造成一大批飛行員、技師和空姐面臨失業(yè)；二是如果申請破產(chǎn)保護，必然會影響正常營業(yè)，因為公司的主要航線和客戶在亞洲國家，東方人對“破產(chǎn)”難以接受，大型企業(yè)破產(chǎn)在美國的影響也很大。最初，西北航空公司希望通過資產(chǎn)重組來挽救企業(yè)，經(jīng)股東、雇員和銀行之間的多次協(xié)商，達成了關(guān)于延期償還債務(wù)、暫停支付貨款等條款的《重組協(xié)議》。然而重組并沒有使公司擺脫困境，1993年12月公司負債高達47億美元，公司面臨空前的生存危機。在這種情況下，西北航空公司的股東、債權(quán)人、職工在1993年決定實行職工持股以圖拯救企業(yè)。

　　美國西北航空公司的債權(quán)人、股東、職工代表（飛行員、技師、空姐三個工會）三方經(jīng)過激烈的談判，在相互妥協(xié)的基礎(chǔ)上達成了調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)、實行雇員持股、加強公司管理、挽救企業(yè)的協(xié)議，該協(xié)議的核心內(nèi)容是實行員工持股計劃。計劃的具體內(nèi)容有四點：一是降低工資買股權(quán)，即在3年內(nèi)，本公司職工以自動降低工資的方式購買公司30％的股權(quán)；二是降低工資幅度按年薪檔次劃分，由于公司職工的收入差異很大，降薪幅度不能“一刀切”，而是根據(jù)年薪檔次區(qū)別對待，其年薪在1.5萬元以下的員工工資不降低，而2萬元以上的則進行5%到20%的降低幅度，年薪越高，降低幅度越大；三是延期償還企業(yè)債務(wù)；四是公司保證回購員工股票，2003年債務(wù)全部償還后，如果雇員想出賣股票，公司有義務(wù)從雇員手中全部回購股票。實行員工持股計劃后，公司不但迅速扭虧為盈利，還成為股票增值很快的上市公司。當股票增值到每股24美元時，已可完全補償所減少的雇員工資，而目前每股已增值到37美元，使持股雇員的收入大為增加。

　　該公司成功經(jīng)驗帶給我們四點啟示：一股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化有利于公司治理的優(yōu)化，該公司的員工持股占公司總股本的30％，對公司及其他股東產(chǎn)生重大的制約作用。二是員工持股的可轉(zhuǎn)讓性強。在該公司，雇員持股為有投票權(quán)的特殊優(yōu)先股，職工股股息年利為5％，可由優(yōu)先股轉(zhuǎn)為普通股，并可以在股市上自由轉(zhuǎn)讓，利于職工消除后顧之憂，熱心參與該計劃。三是職工股的投票權(quán)由托管機構(gòu)代理行使，提高了行權(quán)效率。該公司的職工股托管機構(gòu)每年向職工通報股票數(shù)量與市價，在每次召開股東大會前，托管機構(gòu)把股東大會上要表決的問題發(fā)到職工手中，職工填好意見后交給托管機構(gòu)，由托管機構(gòu)根據(jù)職工意見行使投票權(quán)。四是員工進入董事會，真正發(fā)揮主人翁的決策權(quán)。在該公司，由于雇員持股的比例較高，雇員董事3人有直接進入共有15人組成的公司董事會，能夠充分地代表員工股東的意志，維護員工股東的權(quán)益。

　　第四章我國員工持股法律制度的發(fā)展

　　一．法律制度沿革

　　伴隨著我國員工持股制存的引進，諸多問題逐步暴露，相關(guān)法律和部門規(guī)章逐步跟進，以求規(guī)范，但仍有待在理論和實踐中進行檢驗和完善。我國員工持股制存在問題的逐步暴露與法律規(guī)章逐步完善基本同步，經(jīng)歷了試點、停頓、轉(zhuǎn)折、規(guī)范等曲折階段。

　?。ㄒ唬┰圏c階段（1992-1998）。1992年5月，國家體改委、國家計委、財政部、中國人民銀行、國務(wù)院生產(chǎn)辦公室等五部委聯(lián)合發(fā)布《股份制企業(yè)試點辦法》，允許“定向募集”的“內(nèi)部職工股”試點；1993年4月，國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)體改委等部門《關(guān)于立即制止發(fā)行內(nèi)部職工股不規(guī)范做法意見的緊急通知》；1996年12月，中國證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于股票發(fā)行工作若干規(guī)定的通知》。

　?。ǘ┩ｎD階段。（1998-2005）從1998年11月，中國證監(jiān)會《關(guān)于停止發(fā)行公司職工股的通知》到2005年10月修訂后的《公司法》。

　　（三）轉(zhuǎn)折點（2005）。2005年10月修訂后的《公司法》在資本制度、回購公司股票和高級管理人員任職期內(nèi)轉(zhuǎn)讓股票等方面均有所突破，上市公司實施股權(quán)激勵的法律障礙得以消除。而股權(quán)分置改革工作的全面展開，將逐步增強證券市場的有效性，為上市公司實施股權(quán)激勵構(gòu)筑良好的市場基礎(chǔ)。

　?。ㄋ模┮?guī)范階段（2005-2007）。2005年8月，中國證監(jiān)會和國資委、財政部等五部委聯(lián)合推出了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導意見》指出，完成股權(quán)分置改革的上市公司可以實施管理層股權(quán)激勵，上市公司管理層股權(quán)激勵的具體實施和考核辦法，以及配套的監(jiān)督制度由證券監(jiān)管部門會同有關(guān)部門另行制定。2005年11月，中國證監(jiān)會發(fā)布《上市公司股權(quán)激勵規(guī)范意見》（試行），對規(guī)范上市公司實施股權(quán)激勵的程序和信息披露進行了開創(chuàng)性探索。

　　適值新的《公司法》、《證券法》于2006年1月1日實施之際，加之股權(quán)分置改革正處于全面穩(wěn)步推進之中，中國證監(jiān)會于2005年12月31日頒布的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》也于同日生效，這一重要法律文件的出臺立刻對上市公司建立、健全激勵與約束機制起到了巨大的促進作用。為了規(guī)范國有控股上市公司股權(quán)激勵行為，2006年9月，國資委、財政部頒布《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》，具體規(guī)定了股權(quán)激勵的適用范圍、限制條件、遵循原則、擬訂股權(quán)激勵計劃的主要內(nèi)容以及申報、考核、管理程序。

　　規(guī)范股權(quán)激勵過程中公司的財務(wù)會計行為，財政部于2006年3月制定了《財政部關(guān)于〈公司法〉施行后有關(guān)企業(yè)財務(wù)處理問題的通知》（財企[2006]67號文），規(guī)定了庫存股管理的賬務(wù)處理辦法。2007年1月1日，財政部又發(fā)布《新企業(yè)會計準則（第11號）——股份支付》，對股權(quán)激勵的賬務(wù)處理有專門的說明。這些文件對指導公司財務(wù)部門正確操作有關(guān)股權(quán)激勵的賬務(wù)處理，起著十分積極的作用。

　　二．法律文本解析

　?。ㄒ唬┬隆豆痉ā放c《證券法》的突破性規(guī)定

　　新《公司法》的立法者基于前瞻性的考慮，在第78條中已為我國員工持股埋下了伏筆：“股份有限公司的設(shè)立，可以采取發(fā)起設(shè)立或者募集設(shè)立的方式”，其中的“募集設(shè)立”被立法者解釋成“由發(fā)起人認購公司應(yīng)發(fā)行股份的一部分，其余股份向社會公開募集或者向特定對象募集而設(shè)立公司”。[27] 這里的“特定對象”涵義可能包括特定的機構(gòu)投資者，亦可能是本公司的員工?！豆痉ā返?43條第1款則直言不諱地規(guī)定了公司在“將股份獎勵給本公司職工”的情況下，可以“收購本公司股份”；第143條第3款又在操作層面對向本公司職工獎勵的三點限制：限制一是“收購的本公司股份，不得超過本公司已發(fā)行股份總額的5%”；限制二是“用于收購的資金應(yīng)當從公司的稅后利潤中支出”；限制三是“所收購的股份應(yīng)當在一年內(nèi)轉(zhuǎn)讓給職工”。

　　新《證券法》對部分員工所持股份在二級市場上轉(zhuǎn)讓交易行為進行了規(guī)范。該法第47條規(guī)定，上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員“將其持有的該公司的股票在買入后6個月內(nèi)賣出，或者在賣出后6個月內(nèi)又買入，由此所得收益歸公司所有，公司董事會應(yīng)當收回其所得收益。”

　　（二）《上市公司股權(quán)激勵規(guī)范意見（試行）》的開創(chuàng)性設(shè)計

　　中國證監(jiān)會于2005年11月起草的《上市公司股權(quán)激勵規(guī)范意見》（試行）以促進和規(guī)范上市公司股權(quán)激勵機制的發(fā)展為目的，設(shè)計了股票和股票期權(quán)為兩種股權(quán)激勵方式，為我國股權(quán)激勵機制的完善作了有益的探索。其內(nèi)容主要包括：

　　1．實施前提是已經(jīng)完成股權(quán)分置改革，同時要求公司不能有財務(wù)報告虛假和有重大違法違規(guī)行為。因為在股權(quán)分置情形下，上市公司股價往往不能夠反映其經(jīng)營業(yè)績，高管人員的經(jīng)營成果無法通過股價來體現(xiàn)，股權(quán)激勵難以達到預期效果。

　　2．股權(quán)激勵計劃。激勵對象必須是公司員工，但是有污點記錄的人員不能成為激勵對象，以督促高管人員勤勉盡責；股票來源包括公開發(fā)行時預留股份、向高管人員發(fā)行股份和回購本公司股份三種方式；在股票數(shù)量方面，規(guī)定上市公司全部有效的股權(quán)激勵計劃所涉及的股票總數(shù)不得超過已發(fā)行股本總額的10%，其中個人獲授部分原則上不得超過股本總額的1%，超過1%的需要獲得股東大會特別批準。股票激勵計劃一般以業(yè)績或時間為限制條件，上市公司向激勵對象授予的股票，只有在激勵對象達到業(yè)績目標或服務(wù)達到一定期限時才能出售。在時間方面，對董事和高級管理人員所獲授的股票規(guī)定了禁售期，要求在本屆任職期內(nèi)和離職后一個完整的會計年度內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓，以鼓勵董事和高級管理人員長期持股，將個人收益與公司業(yè)績掛鉤，克服任職期內(nèi)的短期行為。

　　3．股票期權(quán)激勵計劃。該計劃激勵對象主要是高管人員，限制條件有三個：一是為避免操縱股價，股票期權(quán)的行權(quán)價格以股權(quán)激勵計劃草案摘要公布前30個交易日的平均市價與公布前一日的市價孰高原則確定；二是為避免短期套現(xiàn)行為，要求權(quán)利授予日與可行權(quán)日之間應(yīng)保證至少1年的等待期；三是為避免內(nèi)幕信息知情人進行內(nèi)幕交易和操縱股價行為，以定期報告的公布和重大事件的披露為時點，設(shè)立了行權(quán)窗口期，激勵對象只有在窗口期內(nèi)才能行權(quán)。

　　4．實施程序與信息披露。股權(quán)激勵計劃的實施程序分為“七步走”：①薪酬與考核委員會負責擬定股權(quán)激勵計劃草案；②草案提交董事會審議；③獨立董事發(fā)表獨立意見；④律師出具法律意見；⑤獨立財務(wù)顧問出具獨立財務(wù)報告；⑥報中國證監(jiān)會備案；⑦證監(jiān)會核準無異議后召開股東大會審議。增加透明度，保障廣大中小股東的知情權(quán)，規(guī)定了嚴格的信息披露制度。不僅要求上市公司在董事會、股東大會形成決議后及時披露，還要求在定期報告中詳細披露報告期內(nèi)股權(quán)激勵計劃的實施情況。

　?。ㄈ渡鲜泄竟蓹?quán)激勵管理辦法（試行）》的亮點與不足

　　中國證監(jiān)會于2005年12月31日頒布的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》基本吸收了同年11月起草的《上市公司股權(quán)激勵規(guī)范意見》（試行）的絕大部分內(nèi)容，并進行深化和細化，修改較大的地方亦即“亮點”有六處：一是對激勵對象的嚴格界定；二是取消股票來源中新股發(fā)行時“預留股份”這一渠道；三是將原稿中的“股票激勵”提法修改為“限制性股票”；四是股權(quán)激勵計劃需經(jīng)股東大會2/3以上表決通過；五是為了避免激勵對象有短期套現(xiàn)行為，對行權(quán)日期作了規(guī)定；六是對于限制性股票，還要求公司的激勵計劃應(yīng)對激勵對象的業(yè)績條件和禁售期限作出強制性規(guī)定。

　　關(guān)于激勵對象界定問題，《管理辦法》嚴格限制于“上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員，以及公司認為應(yīng)當激勵的其他員工”，換言之，如果上述人員被解除了與公司之間的勞動合同關(guān)系，已經(jīng)不具有激勵對象應(yīng)當具有的特殊身份，當然也就不能獲得股權(quán)激勵的兌現(xiàn)價值了?！豆芾磙k法》還明確排除了董事中的“獨立董事”，并列舉了三類不得成為激勵對象的人：一是“最近3年內(nèi)被證券交易所公開譴責或宣布為不適當人選的”；二是“最近3年內(nèi)因重大違法違規(guī)行為被中國證監(jiān)會予以行政處罰的”；三是“具有《公司法》規(guī)定的不得擔任公司董事、監(jiān)事、高級管理人員情形的”。《管理辦法》還從程序上對激勵對象嚴格把關(guān)，要求股權(quán)激勵計劃經(jīng)董事會審議通過后，監(jiān)事會應(yīng)當對激勵對象名單予以核實，并將核實情況在股東大會上予以說明。

　　《管理辦法》的不足表現(xiàn)在兩點：一是對限制性股票授予價格區(qū)間的寬泛，在國有企業(yè)中實行時存在道德風險。第十八條規(guī)定：“上市公司以股票市價為基準確定限制性股票授予價格的，在下列期間內(nèi)不得向激勵對象授予股票：（一）定期報告公布前30日；（二）重大交易或重大事項決定過程中至該事項公告后2個交易日；（三）其他可能影響股價的重大事件發(fā)生之日起至公告后2個交易日”。“重大交易或重大事項決定過程中”、“可能影響股價的重大事件發(fā)生之日”等表述過于籠統(tǒng)，操作的彈性空間太太大。二是擴大了公司的自主權(quán)，在賦予公司更多自由的同時，也放大了管理層的道德風險。一個良好的公司管理層，并不僅僅取決于是否有合理的激勵與約束機制。由于中國上市公司目前的公司治理狀況以及監(jiān)管法規(guī)和執(zhí)行力度的弊端，決定了公司管理層以及大股東先天占有絕對優(yōu)勢的話語權(quán)，如果中小股民的利益不能得到實質(zhì)性的保護，管理層以及大股東完全左右公司重大事項的痼疾就難以根除。

　　（四）《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》的特殊規(guī)定

　　國資委與財政部于2006年9月30日聯(lián)合發(fā)布了《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》，旨在指導國有控股上市公司（境內(nèi)）規(guī)范實施股權(quán)激勵制度，建立健全激勵與約束相結(jié)合的中長期激勵機制，進一步完善公司法人治理結(jié)構(gòu)。該《試行辦法》將“國有控股上市公司”界定為政府或國有企業(yè)（單位）擁有50%以上股本，以及持有股份的比例雖然不足50%、但擁有實際控制權(quán)或依其持有的股份已足以對股東大會的決議產(chǎn)生重大影響的上市公司。這里的“股權(quán)激勵”，僅限定于上市公司以本公司股票為標的，對公司高級管理等人員實施的中長期激勵措施，具體形式則要參照中國證監(jiān)會的《管理辦法》。《試行辦法》的特色在于，用第四章專章規(guī)定了股權(quán)激勵計劃的考核、管理制度，規(guī)定了操作性極強的績效考核評價制度和處罰措施，體現(xiàn)了國資委履行國有資產(chǎn)出資人的行政職責。

　　第五章我國員工持股的案例實證

　　早在《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》公布前，就有100多家上市公司表示在股改結(jié)束后將推出股權(quán)激勵計劃，《管理辦法》公布后，中捷股份、美的電器、寶鋼股份等40多家上市公司陸續(xù)提出自己的股權(quán)激勵方案，部分公司已經(jīng)進入了實施階段。[28] 其中，中捷股份股票期權(quán)激勵計劃具有里程碑意義，美的電器的股票期權(quán)激勵計劃最為嚴格，而寶鋼股份則開國有控股上市公司限制性股票激勵計劃之先河。

　　一．中捷股份的股票期權(quán)激勵計劃[29]

　　2006年02月15日，中捷縫紉機股份有限公司（簡稱“中捷股份”）公布《中捷股份公司股票期權(quán)激勵計劃》，該公司遂成為中國證監(jiān)會年初出臺《管理辦法》以來，首家推出股票期權(quán)激勵方案的G股公司（進行了股權(quán)分置改革的公司）。

　　該計劃的核心內(nèi)容包括：（1）激勵對象的范圍限于公司董事、監(jiān)事、高級管理人員，包括董事、總經(jīng)理李瑞元在內(nèi)的10名公司管理人員；（2）股票來源于定向發(fā)行股票，即公司將向激勵對象定向發(fā)行510萬股公司股票，占激勵計劃簽署時公司股本總額的3.71％；（3）行權(quán)條件有三個，一是激勵對象上一年度績效考核合格，二是上一年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%，三是上一年度扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%；（4）行權(quán)期間為5年，即激勵對象可以在5年內(nèi)決定是否以6.59元的價格行權(quán)獲得公司股票，雖然這一價格較公司前一日收盤價上浮了5% ，但如果公司股價在可行權(quán)日有較好的表現(xiàn)，則激勵對象可選擇行權(quán)實現(xiàn)賬面盈利；（5）行權(quán)限制是激勵對象必須在授權(quán)日之后5年內(nèi)行權(quán)完畢，未行權(quán)的股票期權(quán)作廢；（6）公司董事、監(jiān)事、總經(jīng)理以及其他高級管理人員在其任職期間不得轉(zhuǎn)讓其所有的公司股份。

　　從上述計劃內(nèi)容可以看出方案制訂者的三個價值追求：一是立足增量，實現(xiàn)雙贏。由于向激勵對象定向發(fā)行類似于定向增發(fā)，因而對企業(yè)而言能籌集資金，對激勵對象而言則能提高經(jīng)營的積極性，實現(xiàn)了企業(yè)和激勵對象的雙贏。二是凈化指標，杜絕舞弊。該計劃要求以扣除“非經(jīng)常性損益”后的凈利潤和凈利潤孰低者作為加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率的計算依據(jù)，且該指標不得低于10%，這就消除了管理層操縱利潤的嫌疑。根據(jù)會計學原理，如果僅以加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率作為業(yè)績考核指標，會給管理層操縱利潤提供空間，因為加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率沒有剔除非經(jīng)常性損益對公司凈利潤的影響，比如當管理層發(fā)現(xiàn)當年凈資產(chǎn)收益率達不到約定條件，可能會通過調(diào)節(jié)非經(jīng)常性損益來達到獲得激勵的目的。三是充分自治，嚴格轉(zhuǎn)讓。雖然新《公司法》142條允許管理層在一定條件下轉(zhuǎn)讓股權(quán)（在任職期間每年轉(zhuǎn)讓的股份不得超過其所持公司股份總數(shù)的25％；上市交易之日起1年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；在離職后6個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓），但該條法律同時授予公司章程以限制性規(guī)定的自治權(quán)，故根據(jù)現(xiàn)行的公司章程，管理層在任職期間不得轉(zhuǎn)讓其公司股份。

　　二．美的電器的股票期權(quán)激勵計劃[30]

　　美的電器股份有限公司于2006年11月14日公告其股票期權(quán)激勵計劃，將以10.8元的行權(quán)價格授予激勵對象5000萬份股票期權(quán)。該計劃的核心內(nèi)容包括：（一）激勵對象為該公司董事（不包括獨立董事）、高級管理人員（包括總裁、副總裁、財務(wù)負責人、董事局秘書等）、主要業(yè)務(wù)負責人及參控股公司主要負責人員、由董事局主席提名的骨干人員和有特殊貢獻人員；（二）股票來源為美的電器向激勵對象定向發(fā)行的5000萬股美的電器股票，占激勵計劃簽署時股本總額63036萬股的8%，任一激勵對象累計獲授的股票期權(quán)所涉及的股票總數(shù)不得超過授予時該公司總股本的1%；（三）行權(quán)所需資金來源以自籌方式解決，公司不為激勵對象提供本次激勵計劃的貸款，也不為其貸款提供擔?；蚱渌魏呜攧?wù)資助；（四）對行權(quán)條件有嚴格限制，如果三期行權(quán)年度內(nèi)任意一行權(quán)年度未達到該業(yè)績條件，則該部分的股票期權(quán)作廢。分期行權(quán)的具體條件如下表所示：

<TABLE style="BORDER-RIGHT: medium none; BORDER-TOP: medium none; MARGIN-LEFT: 5.4pt; BORDER-LEFT: medium none; BORDER-BOTTOM: medium none; BORDER-COLLAPSE: collapse; mso-padding-alt: 0cm 5.4pt 0cm 5.4pt; mso-table-layout-alt: fixed; mso-border-alt: solid windowtext .5pt" cellSpacing=0 cellPadding=0 border=1>
<TBODY>
<TR style="HEIGHT: 31.25pt">
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: windowtext 0.5pt solid; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: windowtext 0.5pt solid; WIDTH: 198pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 31.25pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-diagonal-down: .5pt solid windowtext" width=264 colSpan=2>
行權(quán)期間<?xml:namespace prefix = o ns = "urn:schemas-microsoft-com:office:office" /><o:p></o:p>
滿足指標<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: windowtext 0.5pt solid; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 31.25pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
2006年度<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: windowtext 0.5pt solid; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 31.25pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
2007年度<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: windowtext 0.5pt solid; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 31.25pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
2008年度<o:p></o:p></TD></TR>
<TR style="HEIGHT: 18.05pt">
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: windowtext 0.5pt solid; WIDTH: 62.5pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18.05pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=83 rowSpan=2>
行權(quán)的<o:p></o:p>
業(yè)績條件<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 135.5pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18.05pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=181>
1.凈利潤同比增長率<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 216pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18.05pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=288 colSpan=3>
<P class=MsoNormal style="MARGIN: 0cm 0cm 0pt; TEXT-INDENT: 21pt; LINE-HEIGHT: 20pt; TEXT-ALIGN: center; mso-line-height-rule: exactly; mso-char-indent-count: 2.0; mso-char-indent-size: 10.5pt" align=center>≥15%<o:p></o:p></TD></TR>
<TR style="HEIGHT: 15.5pt">
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 135.5pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 15.5pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=181>
2.加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 216pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 15.5pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=288 colSpan=3>
<P class=MsoNormal style="MARGIN: 0cm 0cm 0pt; TEXT-INDENT: 21pt; LINE-HEIGHT: 20pt; TEXT-ALIGN: center; mso-line-height-rule: exactly; mso-char-indent-count: 2.0; mso-char-indent-size: 10.5pt" align=center>≥12%<o:p></o:p></TD></TR>
<TR style="HEIGHT: 18pt">
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: windowtext 0.5pt solid; WIDTH: 198pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=264 colSpan=2>
獲授股票期權(quán)總量所占比例<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
≤20%部分<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
≤40%部分<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
≤40%部分<o:p></o:p></TD></TR>
<TR style="HEIGHT: 18.35pt">
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: windowtext 0.5pt solid; WIDTH: 198pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18.35pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=264 colSpan=2>
行權(quán)開始時間(自授權(quán)日后第X年)<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18.35pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
第2年<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18.35pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
第3年<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 18.35pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
<P class=MsoNormal style="MARGIN: 0cm 0cm 0pt; TEXT-INDENT: 21pt; LINE-HEIGHT: 20pt; TEXT-ALIGN: center; mso-line-height-rule: exactly; mso-char-indent-count: 2.0; mso-char-indent-size: 10.5pt" align=center>第4年<o:p></o:p></TD></TR>
<TR style="HEIGHT: 35.2pt">
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: windowtext 0.5pt solid; WIDTH: 62.5pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 35.2pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=83 rowSpan=2>
行權(quán)的<o:p></o:p>
有效期限<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 135.5pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 35.2pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=181>
開始日(自授權(quán)日起滿Y年后的下一交易日起)<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 35.2pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
滿1年<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 35.2pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
滿2年<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 72pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 35.2pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=96>
<P class=MsoNormal style="MARGIN: 0cm 0cm 0pt; TEXT-INDENT: 21pt; LINE-HEIGHT: 20pt; TEXT-ALIGN: center; mso-line-height-rule: exactly; mso-char-indent-count: 2.0; mso-char-indent-size: 10.5pt" align=center>滿3年<o:p></o:p></TD></TR>
<TR style="HEIGHT: 13.95pt">
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 135.5pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 13.95pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=181>
截止日<o:p></o:p></TD>
<TD style="BORDER-RIGHT: windowtext 0.5pt solid; PADDING-RIGHT: 5.4pt; BORDER-TOP: #ece9d8; PADDING-LEFT: 5.4pt; PADDING-BOTTOM: 0cm; BORDER-LEFT: #ece9d8; WIDTH: 216pt; PADDING-TOP: 0cm; BORDER-BOTTOM: windowtext 0.5pt solid; HEIGHT: 13.95pt; BACKGROUND-COLOR: transparent; mso-border-left-alt: solid windowtext .5pt; mso-border-top-alt: solid windowtext .5pt" width=288 colSpan=3>
<P class=MsoNormal style="MARGIN: 0cm 0cm 0pt; TEXT-INDENT: 21pt; LINE-HEIGHT: 20pt; TEXT-ALIGN: center; mso-line-height-rule: exactly; mso-char-indent-count: 2.0; mso-char-indent-size: 10.5pt" align=center>至以后可行權(quán)年度<o:p></o:p></TD></TR></TBODY></TABLE>

　　透過美的電器的股票期權(quán)激勵計劃，最突出的特點就是行權(quán)條件苛刻。具體而言，限制有五重：一是行權(quán)分三期，即分2006、2007、2008三個會計年度進行，而不是一步到位；二是每一個年度都必須同時符合兩大業(yè)績條件，即凈利潤同比增長率不低于15%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于12%；三是每一年度行權(quán)有比例的限制，即僅限于對獲授股票期權(quán)總量的相應(yīng)比例部分行權(quán)，其中2006、2007、2008年度依次分別為20%及以下部分、40%及以下部分、其余40%及以下部分；四是行權(quán)開始時間的限制，2006、2007、2008年度的行權(quán)開始時間依次從授權(quán)日后第2年、第3年、第4年開始；五是行權(quán)的有效期限有開始日與截止日的限制，每一行權(quán)年度的開始日自授權(quán)日起滿一定期間后的下一交易日起計算，2006、2007、2008年度依次為滿1年、滿2年、滿3年后的下一交易日起計算，行權(quán)有效期限的截止日則到以后可行權(quán)年度。

　　上述計劃的行權(quán)條件之所以如此苛刻，究其原因可歸結(jié)為一點：該股票期權(quán)激勵計劃激勵面廣，涉及金額大，方案制定者不得不慎之又慎，以免適得其反——達不到激勵的正面效果，反而引起分配不公的內(nèi)部矛盾，挫傷員工的積極性。根據(jù)該公司披露的資料，本次激勵計劃涉及的5000萬股美的電器股票市值約5億元，其中美的電器董事局副主席、總裁方洪波獲授的股票期權(quán)數(shù)量為600萬股，董事、副總裁蔡其武獲授的股票期權(quán)數(shù)量為300萬股，其余董事、高管人員、業(yè)務(wù)骨干共計17人分別獲得300萬股至75萬股不等的股票期權(quán)，剩余1860萬股的股票期權(quán)，由董事局主席提名、報董事局審核確認后的骨干人員和特殊貢獻人員獲得。如此大范圍、高額度的股票期權(quán)激勵計劃，如果不規(guī)定極其嚴格的行權(quán)條件，其實施風險就會空前加大。因而方案制定者殫精竭慮，在行權(quán)條件的制定時層層設(shè)防，步步緊逼，力求將實施風險降到最低限度，其良苦用心，可見一斑。

　　三. 寶鋼股份的限制性股票激勵計劃[31]

　　寶鋼股份有限公司于2006年12月19日公布了央企首家股權(quán)激勵計劃——《A股限制性股票激勵計劃的議案》。前香港證監(jiān)會副主席、中國證監(jiān)會副主席史美倫女士作為寶鋼薪酬委的主任，領(lǐng)銜制定了寶鋼股份的限制性股票激勵計劃（根據(jù)國資委的規(guī)定，國有控股上市公司薪酬委的組成人員必須由外部董事?lián)危?。激勵計劃?guī)定：“每期擬授予限制性股票數(shù)量的總和，加上公司其他有效的股權(quán)激勵計劃所涉及的股票總數(shù)，不得超過公司股本總額的10％；非經(jīng)股東大會特別決議批準，任何一名激勵對象通過全部有效的股權(quán)激勵計劃獲授的公司股票累計不得超過公司股本總額的1％。本計劃首期實施時，擬授予的限制性股票數(shù)量總和不超過公司股本總額的1％。” 寶鋼股份的總股本175億元，按其股票12月20日的收盤價7.71元計，1％的總股本約為人民幣13.5億元。

　　縱觀該計劃，會讓人產(chǎn)生兩大疑問：一是如此巨額的資金用于股權(quán)激勵，是否會造成國有資產(chǎn)流失？二是如果授予的股票數(shù)量總和達到其股本總額的10％，是否會成為變相的管理層收購（MBO）？經(jīng)過進一步的資料分析，可以初步斷定：不會產(chǎn)生上述兩個問題。理由在于：

　　第一，該計劃的條款符合證監(jiān)會《上市公司股權(quán)激勵試行辦法》；

　　第二，在執(zhí)行這個規(guī)定時，寶鋼在草案中設(shè)置了三大限制性條件：一是激勵額度上限條件，即激勵對象激勵額度上限最高不超過其薪酬總水平的30％，即使激勵對象的年薪按照寶鋼2005年報披露的前三位高管平均年薪（115萬元）計算，根據(jù)草案的激勵系數(shù)，該激勵對象可以獲得的激勵金額也僅約50萬元。首期激勵對象500人，按平均每人獲授股票數(shù)折合人民幣20萬元，激勵額度共有1億元，相對于寶鋼175億股的總股本，分量有限，更談不上MBO。二是授予條件的限制，該計劃以凈資產(chǎn)現(xiàn)金回報率（即息稅折舊攤銷前利潤除以凈資產(chǎn)）為業(yè)績指標，在超越境內(nèi)外優(yōu)秀同行企業(yè)指標的前提下，方可授予激勵對象適量限制性股票，這一指標既反映了股東權(quán)益所創(chuàng)造的現(xiàn)金價值，又體現(xiàn)了股東自身的價值。三是解鎖條件限制，每期計劃設(shè)置了兩年的鎖定期和三年的解鎖期，為促使激勵對象關(guān)注公司股票的長期市值表現(xiàn)，該股權(quán)激勵計劃以公司市值是否提升作為股票解鎖的條件。在每期計劃的市值考核期，公司總市值必須達到或超過該期計劃業(yè)績年度的公司總市值，方可按規(guī)定解鎖。這樣，激勵對象股權(quán)收益大小與公司股價的長遠表現(xiàn)相關(guān)，有效地協(xié)調(diào)了激勵對象和股東的利益，體現(xiàn)了公司對股東利益的重視。[32]

　　第六章我國員工持股的制度價值與存在問題

　　一．制度價值

　　員工持股的制度價值體現(xiàn)在對職工、公司、國家這三個層面上：

　　（一）對職工的價值體現(xiàn)在兩方面：一方面使職工獲得了生產(chǎn)性資本，成為“有產(chǎn)階級”，提高了福利水平，另一方面，職工利用其勞動者與資本所有者的雙重身分監(jiān)督經(jīng)營者的行為。

　?。ǘ镜膬r值體現(xiàn)在四個方面：一是提高職工與企業(yè)收益的關(guān)切度，發(fā)揮“金手銬”的作用，留住關(guān)鍵人才，增強企業(yè)團隊精神；二是作為公司理財?shù)闹匾侄?，利于?yīng)對企業(yè)資金危機，獲得政府的稅收優(yōu)惠，從而大大減輕企業(yè)的融資成本；三是可以防止上市公司被競爭對手惡意收購；四是有利于分散企業(yè)的經(jīng)營風險，提高經(jīng)濟效益。

　?。ㄈ业膬r值體現(xiàn)在兩方面：一是員工持股作為推進國企改革的重要措施，有助于依產(chǎn)權(quán)紐帶全心全意依靠職工搞好企業(yè)，逐步完善公司法人治理結(jié)構(gòu)；二是有利于社會保障制度的落實，由于員工持股使職工獲得了除工資收入之外的資本性收益，實質(zhì)上也充實了個人養(yǎng)老金帳戶。

　　二．理論和實務(wù)上存在問題

　　（一）在理論上存在觀念偏差，表現(xiàn)在三個方面：一是一哄而上盲目推行，不分行業(yè)情況和企業(yè)規(guī)模，把推行員工持股作為挽救瀕臨破產(chǎn)企業(yè)的救命稻草；二是強制推行，變相攤派。許多的企業(yè)自身經(jīng)營不善、負債率較高，為了解決資金困難甚至是企業(yè)的存續(xù)問題而強制攤派職工購買本企業(yè)的股票，造成了職工和企業(yè)的對立情緒；三是轉(zhuǎn)嫁風險，損害職工利益，因為企業(yè)經(jīng)營狀況的波動非常劇烈，如果讓職工把多年積攢的儲蓄拿出來購買企業(yè)的股份，企業(yè)經(jīng)營狀況不佳必然導致職工財富的巨大損失，引發(fā)社會問題；四是期望過高，對制度缺陷應(yīng)對乏力。這些制度缺陷包括：資本市場的有效性問題（即股票價格并非都是公司業(yè)績的真實反映），在信息不對稱、莊家操縱、投機炒作等非市場因素較多時表現(xiàn)尤為突出；職工身兼股東和員工兩個角色，可能發(fā)生角色對立并引起利益沖突；各職工的年齡背景不一，在股東大會中容易意見相左，利益較難協(xié)調(diào)；易出現(xiàn)“搭便車”現(xiàn)象。

　?。ǘ┰趯崉?wù)中存在操作違規(guī)。從近期上市公司推出的股權(quán)激勵方案來看，表現(xiàn)在以下幾點：

　　一是股權(quán)激勵上限的口徑錯誤?！渡鲜泄竟蓹?quán)激勵管理辦法》第12條規(guī)定：“上市公司全部有效的股權(quán)激勵計劃所涉及的標的股票總數(shù)累計不得超過公司股本總額的 10％”。而某公司首期限制性股票激勵計劃規(guī)定為“公司購入的并用于股票激勵計劃所涉及的股票總數(shù)累計不超過公司股票總額的10％”。表面看起來比例沒問題，符合《管理辦法》的要求的比例，其實由于指標口徑的變化已使得該計劃違反了新《公司法》第143條的規(guī)定，即公司收購本公司股份并將股份獎勵給本公司職工，其回購總額不得超過本公司已發(fā)行股份總額的5%。

　　二是庫存股保留時間的違法延長。某公司的激勵方案要求激勵對象經(jīng)過儲備期和等待期（近2年），并達到當期歸屬條件或達到補充歸屬條件后才能獲授激勵股票。這種庫存股保留時間的規(guī)定明顯違背了新《公司法》第143條 “應(yīng)當在1年內(nèi)轉(zhuǎn)讓給職工” 的規(guī)定。

　　三是激勵股票禁售期的違規(guī)問題。某公司股權(quán)激勵實施辦法規(guī)定，在股權(quán)分置改革方案實施之日起24個月后，管理層在職人員每12個月轉(zhuǎn)讓的本公司股份不得超過其所持有本公司股份總數(shù)的25％。該比例符合公司法第142條規(guī)定卻違反了《上海證券交易所股票上市規(guī)則（2004年修訂）》相關(guān)規(guī)定，即董事、監(jiān)事和高級管理人員在任職期間以及離任后六個月內(nèi)，不得轉(zhuǎn)讓所持有的本公司股份。[33]

　　四是實施條件的指標選擇問題。《管理辦法》第9條規(guī)定了“激勵對象為董事、監(jiān)事、高級管理人員的，上市公司應(yīng)建立績效考核體系和考核辦法，以績效考核指標為實施股權(quán)激勵計劃的條件”。“年凈資產(chǎn)收益率”是激勵方案中最常使用業(yè)績考核的指標，但公司凈利中可能包含非經(jīng)常性損益的影響，無法準確反映高管的經(jīng)營水平。

　　五是實施程序存在違規(guī)。《管理辦法》規(guī)定了股權(quán)激勵“七步走”的實施程序，但在實踐中，有的公司在未獲得證監(jiān)會核準無異議的情況下就擬召開股東大會審議；還有公司更離譜，在審議股權(quán)激勵方案時，不僅獨立董事沒有發(fā)表獨立意見，相關(guān)利益董事也沒有根據(jù)上市規(guī)則予以回避。

　　六是激勵過度問題。物極必反的道理同樣使用于激勵，盡管實施股權(quán)激勵能夠充分調(diào)動員工的積極性，但人都是有惰性的，如果激勵幅度過于優(yōu)厚，也很可能會使得其反，影響公司長遠發(fā)展。

　　七是回購股份衍生權(quán)益的處理問題。所謂“庫存股”指的是回購股份尚未轉(zhuǎn)讓給激勵對象的那部分股份。財政部67號文規(guī)定了“庫存股不得參與公司利潤分配，公司應(yīng)將其作為所有者權(quán)益的備抵項目反映”。但某公司首期限制性股票激勵計劃卻規(guī)定了信托財產(chǎn)中的限制性股票在歸屬前享有由購入股票所帶來的一切衍生權(quán)益，其所獲收益納入信托財產(chǎn)，實際上許可了庫存股獲得衍生權(quán)益（現(xiàn)金分紅和紅股等），這與財政部67號文相抵觸。

　　第七章結(jié)論與建議

　　一．結(jié)論

　?。ㄒ唬┕善逼跈?quán)激勵方式日趨衰落。這是由于股票期權(quán)自身局限性造成的：其一，對于那些溫飽問題沒有解決的員工來講，他們更關(guān)心眼前固定工資的多少，而非未來的收入，即俗話所的“遠水不解近渴”，“隔夜的銀子不如到手的銅”；其二，對于處于成熟期的企業(yè)來講，利潤增加和股票價值的升值主要不取決于員工的努力，股票升值的潛力很小，這樣就會使股票期權(quán)計劃不會為員工帶來多少利益。這種稟賦可以解釋微軟公司股票期權(quán)制度的變化原因，該公司在發(fā)展初期大張旗鼓地授予員工股票期權(quán)，而2003年后則開始該弦易轍，重視現(xiàn)金性工資和獎金的薪酬制度。其三，股票期權(quán)的風險較高，2001年美國“安然事件”就造成了大量員工無法實現(xiàn)其股票期權(quán)，損失慘重。安然期權(quán)丑聞暴露后，國外對限制性股票激勵方式的研究和運用不斷上升，而以往流行的期權(quán)激勵方式卻在走下坡路。[34]

　?。ǘ┕蓹?quán)激勵對象范圍將逐步擴大。2006年7月，正當《管理辦法（意見稿）》在征求各方面意見后準備公布時，有些地方國企和央企控股公司的工會部門向國務(wù)院“上書”，希望不能把股權(quán)激勵的范圍限定在管理人員和技術(shù)人員，而應(yīng)照顧到更多在國企工作多年的員工，擔心對少數(shù)人實施股票期權(quán)激勵將引發(fā)內(nèi)部矛盾。國資委從維護和諧社會的高度，在綜合多方面意見后，將激勵的對象在原來《意見稿》中的“上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員”等四類人基礎(chǔ)上增加了“公司認為應(yīng)當激勵的其他員工”的規(guī)定。這一增加的意義不僅有利于平衡利益關(guān)系，構(gòu)建和諧企業(yè)，而且使激勵方案的操作有了更大的選擇空間，為大范圍員工持股打開政策之門。

　　（三）限制性股票將是未來股權(quán)激勵的趨勢。以股票期權(quán)為代表的增值激勵方式，受外部資本市場影響很大，而中國的資本市場并不完善，股價和公司業(yè)績之間的關(guān)系并不明顯，暗箱操作的可能性更大，而根據(jù)證監(jiān)會的《管理辦法》除了股票期權(quán)激勵方式外，只有限制性股權(quán)激勵方式可供選擇。在實務(wù)界，限制性股票激勵方式不但被東軟股份、中興通訊這樣的IT企業(yè)采用，而且被寶鋼股份這樣的大型國有控股公司所采納。限制性股票計劃在國家法規(guī)框架內(nèi)，融合了業(yè)績股票、股票期權(quán)等其它股權(quán)激勵模式的優(yōu)點，體現(xiàn)了適度的激勵性和較強的約束性。
　　（四）在危機企業(yè)實行員工持股，員工的信心和參與是拯救企業(yè)的前提。因為危機企業(yè)如果破產(chǎn)，會影響企業(yè)各利益主體的利益：一是員工會失去工作；二是企業(yè)債權(quán)人可能血本無歸；三是股東的資本投入將難以保全。另外很多情況下，企業(yè)危機并不一定是全面危機，危機可能僅僅是財務(wù)上的或暫時的，只要職工對企業(yè)具有信心，就能以未來若干年減少一定比例工資的方式購買公司股票，這樣不僅可降低企業(yè)未來運行成本，而且有助于調(diào)動職工的積極性，以達到克服危機、振興企業(yè)的目的。美國西北航空公司實行員工持股的成功案例就證明了這一點。

　　二．建議
　?。ㄒ唬┮蚱髽I(yè)制宜，審慎選擇股權(quán)激勵模式。股票期權(quán)應(yīng)該說具有最佳的激勵效果，受益人的所有收益只能來源于股票價格的升值，這就可以激勵管理層以更大的努力，改善企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，使之反映到股票價格上。從股票期權(quán)的激勵特性來看更適合于具有高增長潛力的企業(yè)。相對于股票期權(quán)而言，狹義的員工持股因其良好的福利特性而適于作為傳統(tǒng)企業(yè)補充福利的手段。

　　（二）在制定業(yè)績考核條件時，計算“凈資產(chǎn)收益率”應(yīng)扣除非經(jīng)常性損益因素。“年凈資產(chǎn)收益率”是激勵方案中最常使用業(yè)績考核的指標，但公司凈利可能受非經(jīng)常性損益的影響，無法準確反映管理層的經(jīng)營水平。因此，制定業(yè)績考核條件時，應(yīng)當采用凈利潤和扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤中的較低者作為計算凈資產(chǎn)收益率指標的依據(jù)。

　?。ㄈ┱莆占罘龋乐辜钸^度。上市公司在制定股權(quán)激勵方案時，既要考慮到讓激勵對象受益，又要防止激勵過度，引起市場與股東的質(zhì)疑。
　?。ㄋ模┬抻啞督灰姿善鄙鲜幸?guī)則》，以便與新《公司法》和新《證券法》相銜接。在新修訂的《股票上市規(guī)則》沒有頒布前，激勵方案中對激勵股票禁售期的表述不能直接套用《公司法》第142條關(guān)于高管人員在任期內(nèi)和離職后六個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓所持本公司股份的規(guī)定。
　?。ㄎ澹﹪栏褡裱煞ㄒ?guī)，推行股權(quán)激勵制度。公司在擬定股權(quán)激勵計劃的條款時，應(yīng)嚴格遵守《公司法》、《證券法》、《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》、《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》、《交易所股票上市規(guī)則》等法律法規(guī)以及財政部的會計準則，在具體實施計劃時，也要嚴格遵循法定的程序。
　　結(jié)束語
　　員工持股制度作為舶來品，盡管有水土不服的嫌疑，然而，歪嘴和尚念經(jīng)并不必然得出經(jīng)不好的結(jié)論。應(yīng)知瑕不掩瑜，豈能因噎廢食，員工持股制度本身的價值是不容抹殺的。以股權(quán)激勵計劃為代表的雇員所有制已成為當代一種風靡全球的經(jīng)濟和法律現(xiàn)象，國外企業(yè)員工持股制度的迅猛發(fā)展已經(jīng)引起國內(nèi)經(jīng)濟、社會、法律領(lǐng)域?qū)W者的普遍關(guān)注。我們相信，《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》與《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》兩個部門規(guī)章的出臺，必將加速我國上市公司股權(quán)激勵的改革進程。雖然我國理論界關(guān)于股權(quán)激勵制度設(shè)計的討論見仁見智，褒貶不一，但這些討論對于我們深入理解員工持股理論、正確實施相關(guān)法律法規(guī)有著重要的指導意義。正如筆者在前言中引用的埃利希的觀點所言：法律發(fā)展的重心不在立法、法學或司法判決，而在于社會本身。我國上市公司進行的股權(quán)激勵社會實踐，必將有利于我國員工持股制度立法的完善。有鑒于此，筆者不揣淺陋，試以員工持股為切入點研究股權(quán)激勵問題，雖庶竭弩鈍，然偏頗謬誤之處在所難免，懇請各位師長專家批評斧正。
【作者簡介】
杜小勇，老師，生于1972年1月，祖籍陜西漢中，研究生文化程度。